多领域布局乘“AI+”东风，深耕散热行业

散热行业市场空间广阔，多领域携手贡献增量：导热散热行业伴随电子信息技术应用领域的拓宽迅速发展，根据QY Research数据，2022-2028年，全球热管理材料市场规模复合增长率达3.2%，市场规模将从2022年的115.8亿美元增加至2028年的139.8亿美元。行业终端领域广泛，包括消费电子、汽车电子、基站、服务器和数据中心等，2022年我国消费电子热管理、汽车车导热材料以及其他导热材料市场规模分别为124.7亿元、38.1亿元、21亿元，占比分别为67.8%、20.7%、11.4%。 同时，国家大力支持散热产业发展，《“十四五”规划》、《“十三五”规划》中均提到促进新材料的发展，2022年中国导热材料市场规模约为183.8亿元，同比增长1.0%，预计2024年将达222.3亿元。 AI+带动产业全面升级，打开行业增量空间：随着AI+发展火爆，行业升级催生出更大的散热应用市场，对综合散热解决方案迎来了更高性能的要求，散热材料行业不断更新升级，出现了导热石墨、导热界面材料、热管/VC均热板等优异材料，电磁屏蔽和散热材料/器件的需求也持续增长。智能手机、AI PC、光模块市场增势可观，大算力拉动散热高需求。 智能手机方面，各大企业持续改善散热方案。Counterpoint Research预计2027年全球AIPhone出货量将超过5.5亿台，2026年全球AIPhone导热材料市场规模有望达到99.2亿元。PC方面，AI PC在PC中的占比有望逐年攀升，Canalys预计2028年出货量将达到2.1亿台，24-28年复合增长率达44%，2026年全球AI PC散热市场规模有望达到393亿元。通信市场方面需求旺盛，光模块市场增速可观，LIGHTCOUNTING预计2026年全球100G、200G、400G、800G光模块的散热器件价值总量为3.9亿美元。 产品应用广泛，海内外布局双循环：公司产品分导热材料、EMI屏蔽材料及其他材料。主要解决电子产品中散热、导热、电磁兼容、粘结和密封等难题。终端应用方面，公司产品广泛应用于消费电子、通信、汽车电子、清洁能源等行业，涵盖从智能手机和平板电脑到数据中心和新能源汽车的多种电子设备。多技术交叉优势形成了公司独特的竞争优势，在通信领域和消费电子领域形成了长期稳定的优质客户资源。同时公司积极布局国内外双循环，推动公司从单一大客户战略转变为大客户与行业并重战略，以产业和资本为抓手，提升公司核心竞争力。 盈利预测与投资评级：公司作为高导热石墨产品龙头企业，有望受益于消费电子、数字基建、智能交通、清洁能源等应用领域终端产品市场的迅速增长，以及AI技术的发展和渗透，带动散热行业需求增长，公司将充分发挥既有技术优势和渠道资源，抢占更多份额，我们预计2024-2026年归母净利润达1.4/2.1/3亿元，当前市值对应PE为39/25/17倍，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：客户与行业集中度较高风险、汇率波动风险、市场竞争加剧风险 1.AI推动散热产业全面升级，多应用领域助力行业发展 1.1.散热行业前景广阔，AI拉动需求升级扩大 散热行业发展迅速，市场规模逐年增长。作为电子产品组件的核心构成，热设计和热管理随着组装密度和集成度的持续提升越来越受到重视，导热散热行业也伴随电子信息技术应用领域的拓宽而迅速发展。根据QY Research数据，2022-2028年，全球热管理材料市场规模复合增长率达3.2%，市场规模将从2022年的115.8亿美元增加至2028年的139.8亿美元。根据中商产业研究院数据显示，2022年中国导热材料市场规模约为183.8亿元，同比增长1.0%，预计2024年将达222.3亿元。 图1：2022和2028年全球热管理材料市场规模及预测 图2：2020-2024年中国导热材料市场规模及预测（亿 散热行业下游应用领域众多，市场空间广阔。行业终端领域包括消费电子、汽车电子、基站、服务器和数据中心等，应用广泛。2022年我国消费电子热管理、汽车车导热材料以及其他导热材料市场规模分别为124.7亿元、38.1亿元、21亿元，占比分别为67.8%、20.7%、11.4%，其中消费电子占比最大。同时，随着终端应用领域的散热要求逐渐提高，散热材料行业也不断更新升级，国家也大力支持散热产业发展，《“十四五”规划》、《“十三五”规划》中均提到促进新材料的发展。 图4：2020-2024年中国消费电子热管理市场规模 图3：2022年中国导热材料细分市场占比情况 AI拉动需求增长，产业全面升级。随着AI+浪潮的席卷，AI赋能的核心终端设备，如手机、电脑等对散热的要求也愈来愈高，消费电子行业升级催生出更大的散热应用市场，对综合散热解决方案迎来了更高性能的要求。此外，随着5G/6G、物联网、云计算等新兴技术的不断发展和应用，数字基建朝着更新一代继续演进，高算力场景将对芯片、单板和系统的散热（如液冷散热、浸没式液冷散热等）带来挑战。智能汽车也因电子设备散热可靠性需求不断增长，车规级芯片带来算力飙升，衍生了功耗、散热、电磁兼容与质量等多重挑战。传统单一的散热方案已不能满足高性能高功率产品的散热需求，散热材料行业不断更新升级，出现了导热石墨、导热界面材料、热管/VC均热板等优异材料，电磁屏蔽和散热材料/器件的需求也持续增长。 1.2.智能手机散热市场前景广阔，iPhone助力导热材料规模逐年攀升 智能手机市场体量大，散热需求逐代提升。随着消费的升级，消费电子呈现超薄化、智能化、多功能化和功耗不断增加的发展趋势，对石墨散热膜、热管、均温板等新型散热材料需求高涨。手机在运行的过程中会产生大量的热量，智能手机迭代升级伴随的像素优化、电池容量扩大、折叠屏设计等，都对散热提出了更高的要求。据IDC数据，2023年全球智能手机出货量为11.7亿部，市场体量大；此外，24Q1全球智能手机出货量同比增长7.8%，达到2.9亿部，复苏势头正在迅速发展。 图5：2020-2023年全球智能手机出货量（亿部） 图6：23Q1-24Q1全球智能手机出货量（亿部） 5G时代驱动智能手机散热升级，促进导热材料市场发展。伴随5G手机朝着高性能、高屏幕素质、高集成度等方向不断升级，发热量相对于4G时代大幅增加。5G手机需要支持更多的频段和实现更复杂的功能，天线数量翻倍，射频前端增加，处理器性能提升。据华经产业研究院，5G手机功耗提升约为4G手机的2.5倍，散热需求强烈，对导热需求高，因此5G手机的蓬勃发展将带动导热材料市场需求增加。4G手机散热以石墨片加热界面材料为主，但很难满足5G手机的散热需求。目前市场上主流的5G手机散热系统更多使用“石墨+VC/热管”相组合的散热方式，带动单机散热器件价值量提升。 据中国信通院数据，2023年中国5G手机出货量为2.4亿部，同比增长11.9%。 图7：2020-2023年中国5G手机出货量（亿部） 各大智能手机企业持续改善散热方案。据IDC数据，2023年全年，iPhone出货量达2.3亿部，市占率为20.1%，位列第一。苹果作为智能手机龙头企业不断提供高品质、高性能的高端机，致力于散热优化，iPhone14全系列都进行了内部设计更新，可以更好的管理热量，增加了大量的石墨烯薄膜进行散热；15 Pro系列则采用了覆盖更大面积的石墨膜来帮助传递热量，主板处有导热贴纸。此外，华为新款手机Mate60 Pro使用大面积的VC和氧化石墨烯散热材料，散热方案持续升级。三星今年的S24系列则均采用了更强的散热控制系统，其中VC均热板面积最高增加1.9倍。 图8：2023年全球智能手机出货量市场份额 AI手机打开智能手机增长空间。据Counterpoint Research数据，预计2024年AI Phone在智能手机出货量的比重将达到11%；到2027年占比达到43%，苹果可能会在2025年取得领先。伴随着AI加入，AI Phone因算力的增加对散热的需求也会更大。苹果公司CEO库克23年表示AI功能已经嵌入到各种苹果产品中，将继续有序地将AI融入设备中。三星Galaxy S24系列则已将AI优势引入智能手机，赋能更轻松的交流与沟通、更高效的生产力、更清晰的影像和更细致的编辑。 图9：2024-2027年全球生成式AI智能手机出货量（亿台） AI Phone散热材料市场空间测算：根据立鼎产业研究院数据，2022年5G手机均热板散热ASP以及石墨烯导热膜ASP合计预计为10.4元；据IDC数据，2023年全球智能手机出货量为11.7亿台，预计2024年全球智能手机出货量将达到12亿部；据Counterpoint Research数据，2027年AI Phone出货量将超过5.5亿台，占比达到43%，是2024年的4倍。我们假设AI Phone的散热材料ASP是普通智能手机的2倍，24-26年ASP为20/22/24元，由已知数据测算得，24-26年AIPhone散热材料市场规模分别为28.8/64.9/99.2亿元。 表1：全球AIPhone散热材料市场空间测算（亿元） 1.3.散热保障AI PC性能，迎广阔增长空间 AI PC市场爆发，成PC行业主要驱动力。AI PC的第一个核心特征就是本地混合AI算力，拥有CPU+GPU+NPU本地混合计算架构，并且支持个人终端和家庭主机/企业主机协同运算，而在普通电脑上，要记住大量的功能，需要安装很多应用才能实现，AI PC的目的是不通过云计算和网络，直接在本地运行各种AI模型来计算并且得到结果。 随着AI PC的爆发式发展，其占比也有望逐年攀升，2024年标志着传统PC向AI PC的重大转变，根据Canalys数据，预估今年全球AI PC出货量4800万台，占PC出货总量的18%；预计2025年全球AI PC出货量超过1亿台，占PC出货总量40%，2028年全球AI PC出货量达到2.05亿台，2024年至2028年期间的复合年增长率将达到44%。 图10：2024和2028年全球AI PC出货量预测（百万台） AI PC散热需求提升，拉动散热行业发展。根据Canalys预估，具备AI功能的PC与未集成NPU的同类PC相比，将溢价10%-15%。同时，随着算力需求的提升，散热性能的高低直接决定了PC性能的稳定性及可靠性，电子设备主要失效形式就是热失效，随着温度增加，电子设备失效率呈指数增长。AI PC相较于传统PC算力更大、性能更高，因此需要更强大的散热功能以便正常运转。随着高算力场景将对芯片、单板和系统的散热（如液冷散热、浸没式液冷散热等）带来挑战，散热材料在AI PC中的单机价值量也将提升，拉动散热行业的市场空间增长。 AI PC散热市场空间测算：据Canalys数据，预计2024年全球AI PC出货量为4800万台，占PC出货总量的18%；2025年全球AI PC出货量超1亿台，占PC总出货量的40%；2027年超1.7亿台。我们假设传统PC的散热成本为100元，当前AI PC单机散热价值量为其1.5倍，AI PC单机散热价值量25-26年增速分别为40%/30%，由已知数据测算得，24-26年传统PC散热市场规模分别为219/180/144亿元，AI PC散热市场规模分别为72/252/393亿元。 表2：全球传统PC和AI PC散热市场空间测算（亿元） 1.4.通信领域需求强劲，中国光模块市场发展迅速 光模块为通信领域的核心器件，下游需求推动光模块技术更新迭代。光模块主要用于光纤通信系统中，负责将电信号转换为光信号，以及将接收到的光信号转换回电信号。 在4G/5G移动通信网络、数据中心以及GPU等领域中是不可或缺的组成部分。随着和5G通信技术的成熟与推广，对高速、高效能的光模块需求日益增加。光模块的发展也逐步从单波长向多波长和更高带宽方向演进，以满足日益增长的数据处理和传输需求。 此外，行业内对模块的小型化、低功耗化以及成本效率的优化也有着持续的追求。 图11：光