首次覆盖报告：深耕版权保护SaaS龙头，乘行业快速发展东风

深耕版权保护SaaS龙头，乘行业快速发展东风 —阜博集团（3738.HK）首次覆盖报告 2022年11月25日 冯翠婷传媒互联网及海外首席分析师执业编号：S1500522010001 联系电话：17317141123 邮箱：fengcuiting@cindasc.com 证券研究报告 公司研究 首次覆盖报告 阜博集团(3738.HK) 投资评级 买入 上次评级 阜博集团 恒生科技 20% 0% -20% -40% -60% -80% -100% 资料来源：万得，信达证券研发中心 资料来源：万得，信达证券研发中心 信达证券股份有限公司 CINDASECURITIESCO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 阜博集团：深耕版权保护SaaS龙头，乘行业快速发展东风 2022年11月25日 本期内容提要: ⯁全球版权保护龙头，深耕十余载。随着产业规模的扩张，平台方出现的“二创”导致内容版权侵权事件屡见不鲜，产业环境亟需优化。以阜博集团为例的版权保护方应运而生。公司成立于2005年，由首席执行官�阳斌领导， 提供一套SaaS（软件即服务）产品，包括内容保护、实时分析和全球货币化等应用，通过多元并购完善业务矩阵，夯实技术优势。公司团队均具备丰富的从业经验，与阜博渊源颇深。此外，公司获得蚂蚁集团的战略投资，并在国内进行了多年的合作。 ⯁海外DTC发展提升需求，国内版权保护正当时。海外DTC模式发展，进一步提升版权保护需求。随着优质内容不断聚集龙头、海外流媒体平台发展迅速、头部内容商逐步开拓DTC业务模式，对于版权保护平台来讲，未来 21-11 21-12 22-01 22-02 22-03 22-04 22-05 22-06 22-07 22-08 22-09 22-10 22-11 业务拓展或将更进一步。一方面，更多的头部内容商为吸引用户订阅自家流媒体平台会员，需要通过社交媒体做更多的推广和变现。另一方面，这些流 媒体平台对公司的保护业务会有更大依赖性和粘着力，未来有望与平台进行深度的技术合作和商业模式升级。中国数字资产生态链存在较大成长空间。我国日益重视版权保护，相关政策配套出台，版权保护战略意义凸显。《版 公司主要数据收盘价（港元） 3.38 52周内股价波动区间(港元) 1.66-7.60 最近一月涨跌幅(％) 69.85 总股本(亿股) 21.18 流通A股比例(％) 0.00 总市值(亿港元) 71.57 权工作“十四🖂”规划》、《知识产权强国建设纲要（2021-2035年）》等政策在近年来配套出台，国内正在为数字资产保护与变现打造必要的数字基础设施，夯实文化数字化基础设施、实施知识产权强国战略、完善文化数字资产的产权保护措施。 ⯁阜博集团作为版权保护产业链条中的中游，起到承接上下游需求的作用。聚焦内容版权保护，以内容保护为基石。公司成立之初就不断夯实业务基础，提高技术优势。通过与上游内容方建立深度合作，获取在社交媒体平台进行 内容识别的权限，为内容方提供运营管理及变现服务；接入下游平台，通过识别帮助下游平台减少侵权的风险。据此，为上下游双方及全产业链创造价值。 ⯁以订阅为基础，提供多样增值业务。公司主营业务分为两大块，以订阅为基础，提供多样的增值服务，实现数字资产内容的价值最大化。 ⯁订阅服务是基础的商业模式，长期稳定服务全球顶级的内容方。订阅服务包含：（1）VideoTracker，使用VDNA工具生成数码指纹，入库并识别侵权视频，生成报告。（2）DTC平台服务，利用独特的水印嵌入每个用户观 看的内容中，提取水印以识别和跟踪原始内容源，实现对盗版内容的精准溯源。（3）API服务，客户调用API服务提供给他们的用户，该模式在中国第一个落地的平台是蚂蚁。（4）用户订阅服务，即粒子在国内的主要业务。增值业务是变现引擎，多样增值服务实现IP产权价值最大化。 ⯁多样增值服务实现IP产权价值最大化。增值服务包含：（1）社交媒体平台变现分账。RightsID为利用专利技术识别平台内容，提交相关数据至平 台以获得应得广告收益。ChannelID为品牌频道管理，包含视频上传及优化、内容策略、数据分析与报告、自定义缩略图、元数据优化等内容形式。 （2）影视付费平台变现分账。该业务是目前粒子在国内的主要业务。（3）BusinessIntelligence，利用专利技术在社交媒体平台上对视频进行全方位搜索和数据分析，进而为客户设计内容策略以实现运营目标。 ⯁订阅服务、增值服务营收保持增长趋势，盈利质量逐步改善。2021年、 2022H1公司营业收入分别为6.87亿、5.56亿港元，同比增长101.75%、 74.07%，主要受益于粒子文化并表、国内业务高增长影响。分业务看，2021年、2022H1公司订阅服务营收分别为2.09亿、2.02亿港元；增值服务营收分别为4.81亿、3.53亿港元。利润端，2021年公司Non-IFRS净利润为 0.64亿港元，Non-IFRS净利率为9.3%，2022H1公司Non-IFRS净利润为 0.50亿港元，Non-IFRS净利率为9.0%，经调整净利率持续上升。 ⯁盈利预测与投资评级：我们预计公司营业收入有望继续高速增长，2022-2024年分别为14.31/21.25/31.13亿港元，同比增速分别为 108%/49%/46%；预计2022-2024年公司归母净利润分别为0.90/1.49/3.83亿港元，同比增速分别为497%/65%/157%。截至2022年11月24日收盘价对应2022-2024年PS分别为5.00/3.37/2.30x。我们选用相对估值法进行估值，因多数SaaS公司均未盈利，故采用PS估值法。阜博集团可比公司2023年PS倍数在2-11x之间，平均PS为6x，我们按照均值给予阜博集团2023年6xPS。我们预计阜博集团2023年实现营业收入21.25亿港 元，对应2023年估值128亿港元，折合每股合理价值6港元/股，首次覆盖给予“买入”评级。 ⯁风险因素：中美关系不确定性风险、海外内容方DTC发展低于预期、国内业务进展不及预期、竞争加剧等。 重要财务指标营业总收入（百万港元） 2021A687 2022E1431 2023E2125 2024E3113 同比增速(%) 102% 108% 49% 46% 净利润（百万港元） -23 90 149 383 同比增速(%) -128% 497% 65% 157% EPS -0.01 0.04 0.07 0.18 P/S 19.06 5.00 3.37 2.30 资料来源：万得，信达证券研发中心预测;股价为2022年11月24日收盘价 目录 一、公司概况：把握时代变换，成就行业龙头5 1、发展历程：多元并购完善业务矩阵，夯实技术优势5 2、公司股权结构：蚂蚁战略投资与合作，高管持股彰显信心5 3、管理层：具备专业背景与丰富从业经验5 二、行业分析：海外DTC发展提升需求，国内版权保护正当时6 1、产业链：承接上下游需求，为版权保护保驾护航7 2、海外做深：DTC模式发展，进一步提升版权保护需求7 3、国内拓展：中国数字资产生态链存在较大成长空间8 三、公司业务：以订阅为基础，提供多样增值业务10 1、以订阅为基础，提供多样增值业务10 2、订阅业务：长期稳定服务全球顶级内容方10 3、增值业务：多样增值服务实现IP产权价值最大化11 四、财务分析：核心业务保持快速增长，盈利状况逐步改善12 �、盈利预测、估值与投资评级15 六、风险因素17 表目录 表1公司高管及核心人员简介6 表2版权相关政策梳理9 表3：收入拆分及盈利预测（百万港元，%）16 表4：阜博集团PS估值16 图目录 图1：公司发展历程5 图2：公司股权结构（2022.11）5 图3：版权保护产业链条7 图4：DTC趋势明显，改变行业格局8 图5：公司主营业务10 图6：公司订阅业务11 图7：VideoTracker工作流程11 图8：公司增值业务12 图9：以YouTube为例的RightsID商业模式12 图10：公司营收及增速（百万港元，%）13 图11：公司主营业务营收及增速（百万港元，%）13 图12：公司营收结构（按业务类型）13 图13：公司营收结构（按地区）13 图14：公司毛利及毛利率（百万港元，%）14 图15：公司期间费用及同比增速（百万港元，%）14 图16：公司期间费用率（%）14 图17：公司净利润及净利率（百万港元，%）15 一、公司概况：把握时代变换，成就行业龙头 1、发展历程：多元并购完善业务矩阵，夯实技术优势 多元并购完善业务矩阵，夯实技术优势。公司成立于2005年，由首席执行官�阳斌领导，提供一套SaaS（软件即服务）产品，包括内容保护、实时分析和全球货币化等应用。2018 年在香港联交所首次公开募股。公司成立之初即定位为版权保护的工具型订阅SaaS，不断兼并收购、战略合作，提升公司技术与业务实力，2014年1月完成C轮融资，收购YouTubeAnalytics初创公司Blayze，2015年收购Rentrak，2018年收购IP-Echelon，2019年公司对ZEFRRightID和ChannelID业务进行收购，2022年收购ZEFR的ParticleTechnology部门，2022年4月公司通过汇丰银行获得超过1.27亿美元的收购融资。 图1：公司发展历程 资料来源：公司官网，信达证券研发中心 2、公司股权结构：蚂蚁战略投资与合作，高管持股彰显信心 蚂蚁战略投资与合作，高管持股彰显信心。公司主席、执行董事长兼行政总裁�扬斌持股 1.47%，为第八大股东，非执行董事JDavidWARGO持股4.3%，为第六大股东，非执行董事�伟军持股0.12%，独立非执行董事AlfredTsaiCHU持股0.0021%。公司第一大股东JYWTrust持股比例达9.86%，公司第二大股东PolyPlatinumEnterprises持股比例达8.33%，公司第三大股东LUJian持有公司股份6.08%。此外，蚂蚁集团Antifin(HongKong) Holding间接持有公司股份5.46%，并与公司开展战略合作。 图2：公司股权结构（2022.11） 资料来源：企查查，信达证券研发中心 3、管理层：具备专业背景与丰富从业经验 公司团队均具备丰富的从业经验，与阜博渊源颇深。创始人、董事会主席兼行政总裁�扬斌曾在美国硅谷工作多年，行业深耕二十余年；战略及投资总裁松泽正明曾先后在NBA及高 盛任职，在环球媒体及金融方面有逾20年经验，NBA也是阜博重要客户之一；业务发展高级副总裁Benjamin，具备18年相关从业经验，曾任职于Blayze、Google，参与Google收购YouTube工作，而YouTube是公司第一大客户；销售及客户关系高级副总裁Timoth曾任职于Rentrak，Rentrak传统PPT业务被阜博收购后，加入阜博，至今于娱乐及媒体行业已有30年从业经验；战略与运营高级副总裁Christopher曾在ZEFR负责ChannelID业务，于2019年11月当公司对RightsID及ChannelID业务收购时加入本集团出任ChannelID业务副总裁；产品与创新高级副总裁曾在阜博重要客户派拉蒙任职14年，离职前担任数字内容运营副总裁，在数字影视等行业具备近25年从业经验；首席技术官赵健曾在Verance担任先进技术副总裁，在阜博收购Verance水印技术后，加入公司；ThomasHuges任VobileInc.总裁，具备30多年从业经验，曾任狮门影业全球数字分销执行副总裁、美高梅全球数字和电视发行副总裁；财务总监、董秘何世康在所属领域也有十余年从业经验。 表1公司高管及核心人员简介 姓名职务加入公司时间简介 �扬斌 董事会席、行政总裁 2005/5/20 浙江大学工程学士学位，佛罗里达大学电机工程理学硕