资产配置日报：当政府债供给放量遇见跨月

证券研究报告|宏观点评报告 2024年05月24日 资产配置日报：当政府债供给放量遇见跨月 国内市场表现 每日行情的复盘与思考: 5月24日，股债行情双双走弱。上证指数、沪深300指数分别下跌0.88%、1.11%，中证转债指数下跌0.12%，7-10年国开指数下跌0.01%。 央行逆回购延续20亿元投放规模。市场体感资金偏紧，民生银行资金情绪指数连续两日上升，由48.2升至56.3。不过，今日各期限加权资金利率略微走低，R001、R007、R014均下行1bp，分别降至1.81%、1.82%、 1.91%。存单方面，一级发行利率整体变化不大，二级收益率同样相对平稳，1年期品种收于2.09%，3个月品种 收于1.90%。 早盘市场情绪相对平稳，30年收益率下行约1bp，其余期限普遍保持窄幅震荡。午间资金面收敛，市场开始关注5月末发行规模显著上量的事实，对跨月资金面有所担忧，各期限收益率开始回调。 全天来看，3年内短端品种上行更为显著，幅度在1-2bp左右，长端利率则普遍上行约0.5bp。重点个券中，10年国债活跃券上行0.65bp至2.31%，10年国开活跃券上行0.6bp至2.41%，30年国债活跃券上行0.5bp至2.57%，30年特别国债上行0.2bp至2.55%。 今日首支20年特别国债发行落地，招标利率定在2.49%，估值或处于偏高水平，观察其附近两侧两只30年老债，130019（剩余19.3年）及140025（剩余20.4年），5月24日的中债估值分别为2.47%、2.48%，即新券收益率倒挂老券收益率。如果上市后，20年新品种的交易积极，流动性溢价或助力20年新券打开下行空间。 临近月末，两个数据值得关注。一是随着信息披露趋于完整，5月最后一周（27-31日）地方债净发行规模将跃升至4066.3亿元，为2024年以来单周发行规模峰值。地方债供给放量时点恰与月末重合，也使得债市开始 担忧5月跨月资金压力，月末资金面能否平稳，成为债市关注的焦点。 二是截止5月24日，大行净发行存单4449亿元，其中9M及1Y品种分别占2132、1635亿元，这也是大行存单月度净发行自2月以来首次转正，且单月净发行的需求并不算低。4月存款大额流失后，银行补充负债的需求有所提升。不过，从5月大行的存单净发行规模以及净发行期限分布来看，目前银行的负债压力或仍在未来；近期9M及以上大行存单发行利率稳定在2.10%附近，或反映目前非银端的购买力，仍可支持存单大额平价发行。 A股市场方面，股指继续回调，上证指数在低开后短暂走高，随后持续震荡下跌，最终以下跌0.88%收盘。市场交易情绪降温，成交额较昨日缩量866亿元，较5日均值缩量827亿元。北向资金流出40亿元，净流出板 块主要包括白酒和汽车。风格方面，今日大中小盘表现差异不大，其中中盘品种跌幅相对较小，中证500下跌 0.91%，而沪深300和国证2000分别下跌1.11%和1.12%。仅公用事业和石油石化，在全天维持了早盘走强后的高位，其他行业均呈震荡回调趋势。 今日电力板块表现亮眼。以SW电力指数为参考，电力板块今日上涨2.09%，成交额326亿元，较昨日放量127亿元，较5日均值放量94亿元。其中水电和火电板块表现尤为突出，以万得指数为参考，今日水电板块上涨4.67%，火电板块上涨3.11%，是电力板块涨幅的主要贡献力量。 对比5月10日电力大涨行情，今日电力板块涨幅和成交额明显更高，或与昨日中央对深化电力体制改革的指导相关。同时，电力品种大涨，也指向昨日电力收盘价已来到低估区间。回顾上周的震荡行情来看，SW电力指数在5月13日达到3226的高点后开始下跌，并于16日回调至3131，而随后两个交易日中，电力板块迎来阶段性上涨行情；昨日，SW电力指数再度触及3146的低位，今日开盘后电力板块即放量上涨。这些现象都体现出在13日高点之后，市场或对电力板块的低位价格有一致的看法。 进一步来看，资金对电力板块的投资倾向主要来源于两个层面：需求上升的预期和红利逻辑。需求层面，每年5月，市场都会交易夏季用电需求的预期，今年这一叙事仍然成立。根据中电联在年初发布的《2023-2024年度全国电力供需形势分析预测报告》，今年全年全社会用电量预计同比增长6%左右，最高用电负荷预计同比增长约7.5%，较2023年4%更高，接近2022年8.4%的水平。4月底，国家能源局指出“预计今年度夏期间，全国用电负荷还将快速增长，电力保供面临着一定压力”。同时，今年以来的电力数据不断验证了这一预期，24Q1，我国全社会用电量累计23373亿千瓦时，同比增长9.8%；4月单月用电量7412亿千瓦时，同比增长7.4%。在数据支撑下，用电需求提升的预期持续强化，催化了4月底以来的电力行情。 红利层面，电力品种属于公用事业板块，是典型的红利板块成分，在市场避险情绪发酵的过程中更受资金青睐。尤其在昨日调整之后，市场走向尚不明确，红利板块仍然是资金偏好的投资方向。 其他板块方面，农牧迎来小幅反弹，回调三日后逆势上涨0.51%（SW一级行业指数），其中鸡产业和猪产业领涨板块，对应Wind指数分别上涨1.50%和1.30%；有色仍在回调，但跌幅已明显缩小，同时成交额仍在持续缩量；光伏价跌量缩，驱动力量已逐渐趋弱；地产大幅回调，成交持续缩量。 整体来看，上证指数在昨日跌至低位后继续回调，向下突破了5月以来窄幅震荡的区间。板块层面仍有热点涌现，轮动格局或将持续。这一现状下，投资者可以一边借助红利板块加强防御，同时考虑把握题材机会，为持仓收益提供弹性。 风险提示 货币政策出现超预期调整。本文假设国内货币政策维持当前力度，但假如国内经济超预期放缓、或海外货币政策出现超预期变化，国内货币政策相应可能出现超预期调整。 流动性出现超预期变化。本文假设流动性维持充裕状态，但假如流动性投放少于往年同期，流动性可能出现 超预期变化。 财政政策出现超预期调整。本文假设国内财政政策维持当前力度，但假如国内经济超预期放缓，国内财政政策相应可能出现超预期调整。 分析师：田乐蒙联系人：谢瑞鸿 邮箱：tianlm@hx168.com.cn邮箱：xierh@hx168.com.cnSACNO：S1120524010001 联系电话：02150380388 分析师与研究助理简介 田乐蒙：首席分析师，西南财经大学统计学博士，2024年加入华西证券研究所。谢瑞鸿：研究员，约翰霍普金斯大学硕士，2024年加入华西证券研究所。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级 买入 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数达到或超过15% 以报告发布日后的6个 增持 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数在5%—15%之间 月内公司股价相对上证 中性 分析师预测在此期间股价相对上证指数在-5%—5%之间 指数的涨跌幅为基准。 减持 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数5%—15%之间 卖出 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数达到或超过15% 行业评级标准以报告发布日后的6个 推荐 分析师预测在此期间行业指数相对强于上证指数达到或超过10% 月内行业指数的涨跌幅 中性 分析师预测在此期间行业指数相对上证指数在-10%—10%之间 为基准。 回避 分析师预测在此期间行业指数相对弱于上证指数达到或超过10% 评级说明 公司评级标准投资说明 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发布当日的判断，且这种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及预测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者需自行关注相应更新或修改。 在任何情况下，本报告仅提供给签约客户参考使用，任何信息或所表述的意见绝不构成对任何人的投资建议。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告视为做出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在任何情况下，本报告均未考虑到个别客户的特殊投资目标、财务状况或需求，不能作为客户进行客户买卖、认购证券或者其他金融工具的保证或邀请。在任何情况下，本公司、本公司员工或者其他关联方均不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告而导致的任何可能损失负有任何责任。投资者因使用本公司研究报告做出的任何投资决策均是独立行为，与本公司、本公司员工及其他关联方无关。 本公司建立起信息隔离墙制度、跨墙制度来规范管理跨部门、跨关联机构之间的信息流动。务请投资者注意，在法律许可的前提下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的前提下，本公司的董事、高级职员或员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容，如需引用、刊发或转载本报告，需注明出处为华西证券研究所，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。