2023年报&2024年一季报点评：金锑价格攀升，价值中枢提升

湖南黄金（002155）2023年报&2024年一季报点评 / 金锑价格攀升，价值中枢提升 挖掘价值投资成长 2024年05月24日 / 【投资要点】 公司发布2023年年报和2024年一季报，业绩实现高增。2023年营收233亿元，同比+11%，归母净利4.9亿元，同比+11%。24Q1营收78亿元，同比+38%；归母净利1.62亿元，同比+53%。 黄金和锑价创新高，锑价同比+41%。根据长江有色金属网和上海黄金交易所的数据，截止5月20日，金、锑吨价分别为5.73亿元、11.7万元，同比+28%、+41%，创历史新高。 光伏玻璃对锑需求占锑产量比重33%，2024年占比提升至约四成。 1）锑主要应用于阻燃剂和光伏玻璃澄清剂等领域。澄清剂在光伏玻 璃中的作用是鼓泡和澄清，提高光伏特种玻璃透明度等光学性能。焦锑酸钠是当前主流澄清剂，可在较低温度下快速排除气泡，澄清效果优异。 2）2023年光伏玻璃对锑需求约2.7万吨/年，占锑产量的33%。据USGS 数据，2023年全球锑储量200万吨，产量8.3万吨。根据信义光能和福莱特样本数据，以及卓创资讯光伏玻璃产能数据，2023年末光伏玻璃产能约10万吨/天，每1000t/d光伏玻璃产线年消耗锑平均约268吨（焦锑酸钠折算后）。 3）2024年光伏玻璃产能高增。2024年1-4月光伏玻璃净新增产能7030 吨/天，信义光能、福莱特、旗滨等一线企业待投产能合计16000吨/天(各4000、8400、3600吨/天)，全年新增产能有望超2.3万吨/天，对应锑新增需求约0.6万吨/年。2024年光伏玻璃对锑需求占23年锑产量的约四成。 锑占光伏玻璃营业成本5%，提价接受程度大。根据亚玛顿公告数据，23Q4焦锑酸钠成本占材料成本和营业成本分别为10%和5%，对成本影响占比较低，光伏玻璃企业对提价接受程度大。 锑环保问题长期难解，供给或长期受限。国内新一轮环保督察启动，国内供给边际收紧。据湖南日报数据，锑行业砷、锑污染问题经久不治，始终是世界性难题。据USGS数据，2023年中国锑产量4万吨，占全球产量近一半。据生态环境部5月7日数据，第三轮第二批中央生态环境保护督察全面启动，已进驻湖南等省份。我们预计国内环保督察启动，或将约束锑产量释放。 增持（首次） 东方财富证券研究所 证券分析师：周旭辉 证书编号：S1160521050001 证券分析师：朱晋潇 证书编号：S1160522070001电话：021-23586740 相对指数表现 39.19% 25.93% 12.67% -0.59% -13.85% -27.11%5/247/249/2411/241/243/24 湖南黄金 基本数据 沪深300 总市值（百万元) 21768.93 流通市值（百万元) 21766.65 52周最高/最低（元） 19.48/9.77 52周最高/最低（PE） 42.45/25.71 52周最高/最低（PB） 3.73/1.95 52周涨幅（%） 32.97 52周换手率（%） 621.73 相关研究 公司研究 电气设备 证券研究报告 【投资建议】 湖南黄金：黄金为支柱、锑为特色国内领先矿业企业，资源和规模优势明显。1）资源优势：截至2023年末，公司保有资源储量矿石量6800万吨，金属量：金141756千克，锑307324吨，钨99568吨。矿产资源是公司发展的基础，公司为增加储量，公司在加大现有矿区探矿力度的同时，积极关注可并购矿权。2）规模优势：公司拥有规模化的生产线，拥有100吨/年黄金生产线、2.5万吨/年精锑冶炼生产线、4万吨/年多品种锑产品生产线、3000吨/年仲钨酸铵生产线。3）技术优势：公司长期专注于黄金、锑和钨三种金属的矿山开采和深加工，形成了独特的生产技术和丰 富的管理经验。4）产品优势：公司产品的多样性和独特的金锑钨产品组合，增强了公司抵御单一产品价格波动风险的能力。 我们预计2024-26年公司归母净利润13/19/22亿元，对应当前股价PE17/11/9倍。首次覆盖，给予“增持”评级。 盈利预测 项目\年度 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 23302.87 29475.75 29962.46 31021.17 增长率(%) 10.75% 26.49% 1.65% 3.53% EBITDA（百万元） 981.43 2466.38 3181.92 3589.26 归属母公司净利润（百万元） 489.10 1262.53 1881.97 2227.76 增长率(%) 11.20% 158.13% 49.06% 18.37% EPS(元/股) 0.41 1.05 1.57 1.85 市盈率（P/E） 27.17 16.56 11.11 9.38 市净率（P/B） 2.16 2.96 2.96 2.56 EV/EBITDA 12.90 7.59 5.68 4.60 资料来源：Choice，东方财富证券研究所 【风险提示】 黄金、锑价格大幅波动； 环保督察力度不及预期； 政策变化，行业竞争加剧等。 至12月31日 2023A 2024E 2025E 2026E 经营活动现金流 996.59 2204.57 2950.89 3317.67 净利润 494.50 1264.13 1883.10 2237.28 折旧摊销 364.75 1077.79 1080.19 1085.04 营运资金变动 96.48 -131.54 -7.53 -1.72 其它 40.87 -5.82 -4.86 -2.94 投资活动现金流 -466.13 -348.29 -435.52 -632.74 资本支出 -444.80 -335.40 -404.23 -605.88 投资变动 -21.37 3.27 -15.00 -10.00 其他 0.04 -16.15 -16.29 -16.86 筹资活动现金流 -360.64 -413.72 -1894.04 -1125.65 银行借款 2308.35 -10.00 -10.00 -10.00 债券融资 0.00 0.00 0.00 0.00 股权融资 0.00 0.00 0.00 0.00 其他 -2668.99 -403.72 -1884.04 -1115.65 现金净增加额 170.61 1442.56 621.34 1559.28 期初现金余额 603.10 773.71 2216.27 2837.61 期末现金余额主要财务比率 773.71 2216.27 2837.61 4396.89 至12月31日 2023A 2024E 2025E 2026E 成长能力（%）营业收入增长 10.75% 26.49% 1.65% 3.53% 营业利润增长 20.19% 136.18% 52.74% 19.30% 归属母公司净利润增长 11.20% 158.13% 49.06% 18.37% 获利能力（%）毛利率 7.12% 9.57% 11.81% 12.78% 净利率 2.12% 4.29% 6.28% 7.21% ROE 7.87% 17.89% 26.67% 27.27% ROIC 8.15% 17.35% 25.62% 26.31% 偿债能力资产负债率（%） 17.06% 17.29% 17.15% 15.35% 净负债比率 - - - - 流动比率 1.56 2.72 3.25 4.44 速动比率 1.06 2.17 2.70 3.88 营运能力总资产周转率 3.12 3.64 3.47 3.38 应收账款周转率 297.30 300.59 251.31 253.59 存货周转率 66.71 62.76 52.24 53.08 每股指标（元）每股收益 0.41 1.05 1.57 1.85 每股经营现金流 0.83 1.83 2.45 2.76 每股净资产 5.17 5.87 5.87 6.80 估值比率P/E 27.17 16.56 11.11 9.38 P/B 2.16 2.96 2.96 2.56 EV/EBITDA 12.90 7.59 5.68 4.60 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元） 至12月31日2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产1706.40 3472.91 4097.36 5689.44 货币资金817.07 2259.63 2880.97 4440.25 应收及预付196.48 224.47 225.51 232.27 存货341.36 508.03 503.66 515.69 其他流动资产351.49 480.78 487.22 501.23 非流动资产5878.97 5157.45 4519.71 4072.12 长期股权投资13.73 10.46 25.46 35.46 固定资产3732.44 3212.72 2686.88 2181.77 在建工程57.49 56.87 49.96 97.48 无形资产753.56 553.56 433.56 433.56 其他长期资产1321.75 1323.84 1323.84 1323.84 资产总计7585.36 8630.36 8617.07 9761.56 流动负债1092.39 1274.79 1260.37 1281.46 短期借款83.99 73.99 63.99 53.99 应付及预收242.76 276.56 274.18 280.73 其他流动负债765.64 924.24 922.20 946.74 非流动负债201.87 217.25 217.25 217.25 长期借款0.00 0.00 0.00 0.00 应付债券0.00 0.00 0.00 0.00 其他非流动负债201.87 217.25 217.25 217.25 负债合计1294.26 1492.05 1477.63 1498.71 实收资本1202.04 1202.04 1202.04 1202.04 资本公积1289.32 1289.32 1289.32 1289.32 留存收益3699.11 4557.63 4557.63 5671.50 归属母公司股东权益6211.07 7056.67 7056.67 8170.55 少数股东权益80.03 81.64 82.77 92.30 负债和股东权益7585.36 8630.36 8617.07 9761.56 利润表（百万元）至12月31日 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入23302.87 29475.75 29962.46 31021.17 营业成本21644.49 26653.58 26424.51 27055.43 税金及附加98.63 140.12 141.65 141.81 销售费用22.54 27.80 28.43 29.57 管理费用586.61 862.93 855.86 858.40 研发费用345.61 431.62 437.57 455.79 财务费用1.10 -13.97 -43.12 -55.85 资产减值损失-8.15 27.45 27.45 27.45 公允价值变动收益0.80 0.00 0.00 0.00 投资净收益-12.67 -16.02 -16.29 -16.86 资产处置收益1.23 1.56 3.87 2.43 其他收益9.63 22.87 20.34 19.32 营业利润596.80 1409.53 2152.95 2568.37 营业外收入0.94 1.07 1.09 1.03 营业外支出10.79 8.03 9.20 9.34 利润总额586.95 1402.57 2144.85 2560.06 所得税92.45 138.43 261.75 322.78 净利润494.50 1264.13 1883.10