行业短期承压，静待需求改善

行业 研wanquan 究医药 行业短期承压，静待需求改善 2024年05月20日 行业深度研究 看好/维持 医药 23/10/13 23/12/24 24/3/5 走势比较 报告摘要 10% 23/5/22 23/8/2 2% 太 (6%) 平 (14%) 洋 (22%) 证 (30%) 券 股 份 医药沪深300 子行业评级 业绩负增长，盈利能力减弱。2023年及2024年第一季度，CXO板块分别实现营业收入922.85、195.71亿元，同比下降1.22%、12.36%，实 24/5/16 现归母净利176.92、28.45亿元，同比下降18.81、41.59%，收入利润均出现不同程度下降，短期业绩承压主要与大订单的交付完毕、CXO行业的周期性调整有关。2023年和2024年第一季度毛利率分别为40.98%、36.92%，净利率分别为19.17%、14.54%，盈利能力有所减弱，主要原因是：1）高盈利能力的新冠大订单交付完毕，2）海外及本土需求不振，产能利用率和人效下降，3）期间费用率上升。 调整周期来临，效率有所降低。2023年人均创收为77.52万元，同 比下降0.33%，2023年人均创利为14.86万元，同比下降18.08%；固定 限 有化学制药无评级 中药生产无评级 生物医药Ⅱ中性 公其他医药医中性 司疗 证相关研究报告 券 研<<卫材/渤健皮下注射仑卡奈单抗申 报 究报上市，用于治疗AD>>--2024-05-20 <<2024Q1业绩迎来拐点，板块盈利能 力出现修复>>--2024-05-16 告<<再生元重磅抗炎药获FDA优先审评 资格，用于治疗CRSwNP>>--2024-05- 20 证券分析师：周豫 电话： E-MAIL：zhouyua@tpyzq.com 分析师登记编号：S1190523060002 资产周转率有所下降，2023年为2.17次，同比下降19.79%，经营效率出 现一定程度下降，主要原因是：1）2015-2022年行业上升期不断扩张产能，人员和固定资产不断增长，2）新冠大订单交付完毕和主业需求不振造成收入增长乏力或下降。 订单短期承压，产能建设放缓。需求端：2023年和2024年第一季度 分别为60.72、66.30亿元，同比下降14.08%、19.78%，主要原因为：1） 新冠大订单形成的高基数，2）行业目前处于周期底部，新签订单增速放缓或下滑，3）部分Biotech客户由于资金压力无法继续推进管线，部分订单被取消。供给端：产能建设节奏放缓，2023年在建工程为153.01亿元，同比增长3.49%，2023年员工总数为119045人，同比下降0.89%。 医药投融资阶段性调整，CXO基金持仓占比下降。2023年全球及中国 医药融资额分为4133、785亿元，同比下降18%、27%，融资事件数分别 为3076、1300件，同比增长1%、7%，投融资目前处于阶段性调整阶段，未来随着美联储加息周期结束，有望开启新周期。此外，CXO基金持仓占比不断下降，2024Q1CXO持仓比例下降至9.64%，较2023Q4下降1.42pp。 投资建议：随着美联储加息周期结束，流动性逐步宽松有望带来投融 资回暖，海外需求将先于本土需求改善，行业层面我们建议关注：1）美 联储利率政策变化，2）投融资的边际变化，3）海外需求的逐步复苏，4）中美关系及地缘政治，5）潜在国内创新药全产业链支持政策的出台。公司层面我们建议关注：1）仿制药CXO新签订单高增速的公司，如：百诚 医药、阳光诺和；2）减肥药、阿尔茨海默症、ADC以及AI等概念公司， 如：泓博医药（AI主题）；3）临床CRO的公司，如：泰格医药、诺思格 等，未来创新药支持政策或密集出台，临床CRO受益确定性强，一方面国 内临床CRO行业竞争格局尚未完全固化且存在较大国际化空间，一方面国产创新药靶点分散化和多样化趋势明确，具备相关靶点项目经验的CRO有望持续受益。 风险提示：美联储利率政策不及预期，投融资回暖不及预期，市场竞 争加剧，汇率波动等风险。 目录 一、2023&2024Q1回顾：行业短期承压，静待需求改善4 (一)业绩负增长，盈利能力减弱4 (二)人均单产同比下降，固定资产周转率下降5 (三)行业需求不振，订单短期承压7 (四)产能建设放缓，人员持续优化8 (五)医药投融资阶段性调整，未来有望开启新周期9 (六)基金持仓下降，估值性价比凸显11 二、投资建议13 (一)行业：中长期看好CXO板块，海内外需求有望接续复苏13 (二)公司：仿制药CXO高增长，建议关注细分赛道13 三、公司推荐14 (一)百诚医药：业绩维持高速增长，自研转化成果不断展现14 (二)阳光诺和：创新药政策潜在受益标的，预计2024年继续高增长15 四、风险提示16 图表目录 图表1： 2018-2024Q1营业收入及增速................................................... 4 图表2： 2018-2024Q1归母净利及增速................................................... 4 图表3： 2018-2024Q1毛利率........................................................... 5 图表4： 2018-2024Q1净利率........................................................... 5 图表5： 2018-2024Q1各项费用率....................................................... 5 图表6： 2018-2023人均创收（万元）................................................... 6 图表7： 2018-2023人均创利（万元）................................................... 6 图表8： 2018-2023固定资产周转率（次）................................................ 7 图表9： 2018-2024Q1预收账款及合同负债（亿元）........................................ 8 图表10： 2018-2023固定资产净值（亿元）............................................... 8 图表11： 2018-2023在建工程（亿元）.................................................. 8 图表12： 2018-2023员工数............................................................ 9 图表13： 美国核心CPI(同比%)........................................................ 10 图表14： 2011-2023全球医药投融资额（亿元）.......................................... 10 图表15： 2011-2023全球医药投融资事件数（件）........................................ 10 图表16： 2011-2023中国医药投融资额（亿元）.......................................... 11 图表17： 2011-2023中国医药投融资事件数（件）........................................ 11 图表18： 2017-2024Q1CXO基金持仓占比................................................ 11 图表19： CXO指数市盈率............................................................. 12 图表20： CXO指数走势............................................................... 13 图表21： 百诚医药盈利预测与主要财务摘要............................................. 15 图表22： 阳光诺和盈利预测与主要财务摘要............................................. 16 一、2023&2024Q1回顾：行业短期承压，静待需求改善 (一)业绩负增长，盈利能力减弱 行业短期承压，业绩出现负增长。我们从A股CXO板块中选取了22家具备代表性的上市公 司进行研究，具体为药明康德、凯莱英、康龙化成、泰格医药、昭衍新药、美迪西、博腾股份、九洲药业、药石科技、皓元医药、毕得医药、百诚医药、阳光诺和、万邦医药、泓博医药、诺思格、普蕊斯、博济医药、成都先导、睿智医药、诺泰生物以及和元生物。2023年及2024年第一季度，CXO板块分别实现营业收入922.85、195.71亿元，同比下降1.22%、12.36%，实现归母净利176.92、28.45亿元，同比下降18.81、41.59%，收入利润均出现不同程度下降，短期业绩承压主要与大订单的交付完毕、CXO行业的周期性调整有关。 图表1：2018-2024Q1营业收入及增速图表2：2018-2024Q1归母净利及增速 资料来源：iFind，太平洋证券整理资料来源：iFind，太平洋证券整理 盈利能力减弱，毛利率下降。CXO板块的盈利能力有所减弱，2018年到2023年期间毛利率基本维持在40%左右，净利率基本维持在20%左右，2023年和2024年第一季度毛利率分别为40.98%、 36.92%，净利率分别为19.17%、14.54%，盈利能力有所减弱，主要原因是：1）高盈利能力的新冠大订单交付完毕，2）海外及本土需求不振，产能利用率和人效下降，3）期间费用率上升。 图表3：2018-2024Q1毛利率图表4：2018-2024Q1净利率 资料来源：iFind，太平洋证券整理资料来源：iFind，太平洋证券整理 管理、销售和研发费用率上升，财务费用率下降。CXO板块的管理费用率、销售费用率、研发费用率有所上升，2023年和2024年第一季度管理费用率分别为9.71%、10.49%，销售费用率分别 为2.50%、2.89%，研发费用率分别为5.67%、6.13%；财务费用率有所下降，2023年和2024年第一季度财务费用率分别-0.84%、-2.53%。 图表5：2018-2024Q1各项费用率 资料来源：iFind，太平洋证券整理 (二)人均单产同比下降，固定资产周转率下降 板块进入调整周期，人均单产有所下降。2018年至2022年期间，CXO板块的人均单产呈现 稳步上升态势，人均创收从2018年的51.40万元快速提升至2022年的77.78万元，CAGR为 10.91%，人均创利从2018年的9.56万元快速提升至2022年的18.14万元，CAGR为17.37%，主要原因是：1）过往CXO行业进行产业升级，高价值订单比例提升，2）后端CDMO收入快速提升，具有一定规模效应；随着新冠大订单逐步交付完毕以及行业进入调整周期，常规业务增长乏力，人均创收及创利同比下降，2023年人均创收为77.52万元，同比下降0.33%;2023年人均创利为 14.86万元，同比下降18.08%。 图表6：2018-2023人均创收（万元）图表7：2018-2023人均创利（万元）