央行数字货币（CBDC）与货币政策操作框架

巴塞尔国际清算银行工作论文 N央o行1数12字6货币（CBDC）和货币政策操作框架 作者：JorgeAbadGaloNuo和CarlosThomas 货币与经济部门 2023年9月（修订于2024年3月） JEL分类：E42E44E52G21 关键词：央行数字货币，银行间市场、搜索与匹配摩擦、储备。 国际清算银行（BIS）工作论文由货币和经济领域的成员撰写。国际结算银行部门，并时常由其他部门提供。 经济学家撰写，并由该银行出版。论文涉及当前热门主题。兴趣浓厚且具有技术性。其中表达的观点是作者个人的观点。作者的观点，不一定是BIS的观点。 这份出版物可在国际清算银行（BIS）网站（wwwbisorg）上获取。 国际清算银行2023。版权所有。如需复制或翻译摘要，须注明出处。 ISSN10200959印刷 ISSN16827678在线 中央银行数字货币和货币政策操作框架 胡安阿巴德 GaloNuo CarlosThomas jorgeabadbdeesgalonunobdeescarlosthomasbdees 西班牙银行国际清算银行（BIS）、欧洲货币金融研究所（CEMFI）和欧洲经济政策研究中心（CEPR） 第一版：2021年2月本版本：2024年3月 摘要 我们分析了中央银行数字货币（CBDC）对货币政策操作框架和宏观经济影响 。我们构建了一个具有摩擦性银行间市场、中央银行存款和贷款设施以及家庭对不同流动性资产偏好新凯恩斯模型，并将其校准到欧元区。CBDC采用意味着银行存款收缩，这通过储备下降来吸收，如果足够大，将增加对中央银行信用依赖。因此，操作框架（从“地板”到“走廊”，然后到“天花板”）变化从而减轻了CBDC对信贷、投资和产出影响。 关键词中央银行数字货币、银行间市场、货币政策实施、搜索和匹配摩擦、超额储备。 JELcodesE42E44E52G21 通讯作者：GaloNuo（galonunobdees；西班牙马德里，Alcal48，28007）。先前研究工作。本论文版本以“中央银行数字货币影响”为题进行过分发。 货币政策操作框架”。本手稿中表达观点属于作者个人观点。 作者观点并不一定代表国际清算银行（BIS）、西班牙银行（BancodeEspaa）或欧元体系观点。我们想感谢LeaBitter、BenHemingway、PhilipLane、JolMarbet、ManuelMuoz、Dirk NiepeltFrank；SmetsJavier；SuarezAnton；vanBoxtelAnton，以及会议和研讨会参与者在CEMFI关于数字货币研讨会、2022年CEBRA年度会议、CUNEF、第6届年度研讨会 欧洲央行研究集群3、英格兰银行BEAR会议、第3届加泰罗尼亚经济学会代表大会，第8届SEM年度会议，第30届AEFIN金融论坛，EEAESEM年度大会，第9届研究 工作坊：欧洲央行货币政策银行分析特别工作组研讨会 市场，加拿大银行瑞典央行第二次关于数字货币经济学会议，以及CEPR欧洲央行关于央行数字货币宏观影响会议评论。所有剩余错误 我们。JorgeAbad感激地承认得到了西班牙科学部财政支持。创新资助项目PID2020114108GBI00。 1引言 近年来，中央银行数字货币（CBDC）潜在引入在政策制定者和学者中引起了越来越多关注。2022年3月，美国总统拜登关于确保数字资产负责任发展行政命令将“对潜在设计部署方案美国CBDC研究和开发工作置于最高紧迫性”。同样，2023年10月，欧洲央行（ECB）宣布开始准备其“数字欧元”项目，旨在为潜在欧元区CBDC奠定基础。 尽管学术文献已经充分分析了法定数字货币（CBDC）对金融市场稳定和货币政策传导潜在影响，但对其在货币政策实施框架上影响以及这种影响可能如何塑造法定数字货币宏观经济效应关注甚少。1如今，大多数发达经济体中央银行都实行“地板系统”，其中银行流动性需求通过充足中央银行储备（“超额储备”）得到满足，而银行间市场利率则通过中央银行隔夜存款利率来有效控制。2数字货币引入有可能因银行存款减少导致超额储备大幅降低，从而影响货币政策操作框架和银行间市场条件。这反过来，可能对长期经济和数字货币采纳过渡阶段产生重要宏观经济影响。 本文分析了引入数字货币对货币政策操作框架以及整个宏观经济含义。为此，我们在一个具有异质性银行、摩擦性银行间市场和中央银行常设（存款和贷款）设施可行新凯恩斯模型中引入了数字货币。我们模型特点是有银行面临投资机会不同，这促使银行间市场存在。有良好投资机会银行试图在银行间市场借款，以资助其对公司贷款这些资金被用于投资生产性资本，而那些面临不良投资机会银行则试图在同一市场上贷款。银行间市场以搜寻和匹配摩擦为特征。每个时期，贷款银行和借款银行都相互搜寻，并在匹配后进行银行间贷款交易，中央银行存款和贷款设施作为备选方案。因此，银行间市场利率低于由存款和贷款设施利率形成利率走廊。其在走廊中实际位置由银行间市场紧缩程度决定，即由银行间资金供求比率决定。搜寻摩擦意味着部分 1参见Infante等人（2022年）关于CBDC宏观经济影响文献广泛修订。 2例如，美国联邦储备银行情况，是储备余额利率（IORB）；而欧洲央行情况，是存款便利利率 （DFR）。 贷款行流动性未能进入行间市场，最终以中央行存款设施中储备金形式存在，而部分借款行资金需求未能通过行间市场得到满足，而是通过贷款设施得到满足。 对中央行数字货币（CBDC）需求源于家庭持有流动性资产选择偏好，在我们 案例中，这些资产是现金、行存款和CBDC。根据最近研究，如Drechsler、Savov和Schnabl（2017年）、DiTella和Kurlat（2021年）或Wang（2022年）研究，我们假设这些不同资产之间具有不完全可替代性，这使得它们在可能具有不同收益 情况下仍能共存。现金和CBDC由中央行发行，因此作为中央行负债增加了 行准备金存款。在资产方面，除了其贷款便利信用外，中央行还持有政府债券。 我们对我们模型进行了欧元区校准。我们复制了欧元系统及合并商业行业资产负债表关键特征。我们分析核心是引入非收益型央行数字货币长期影响。具体来说，我们进行了一项比较静态实验，在此实验中，我们改变了家庭对CBDC长期偏好，有效地比较了具有不同均衡需求稳定状态。我们分析预测，随着CBDC需求增加，家庭对非CBDC流动性（行存款加现金）需求基本上以一比一比例下降，但大部分调整（约三分之四）落在行存款上。因此，相对较高CBDC采用率与行部门“存款紧缩”相伴而生。然而，后者确实无暗示“信贷紧缩”：即使在存款融资大幅减少情况下，行对公司贷款影响以及对外国投资和国内生产总值（GDP）影响也相对较。例如，相当于GDP14中央行数字货币（CBDC ）采用率将减少GDP11行存款，但这也仅使行贷款降低不到06，GDP降低仅为025。 在上述结果核心中，央行数字货币（CBDC）对中央行货币政策操作框架并行影响起着关键作用。我们初始（无CBDC）稳态与欧洲央行和其他发达经济体中央 行目前实施“地板系统”一致，其特征是充足中央行储备和行间利率被推至储备存款收益水平。对于CBDC采用率低于GDP4长期水平，相当于每人约1900欧元CBDC持有量，3行存款减少基本上被中央行储备余额几乎一比一 下降所吸收。4这允许行业在存款下降情况下，保留其大部分对实体经济贷款 。对于这一范围数字货币需求，地板系统得到保留。随着数字货币采用超越 3这个估算基于将2022年欧元区国内生产总值（134万亿）乘以4，然后将得到数额除以该年度欧元区成年人口（2814亿人）。 4将4门槛置于上下文中，到2019年底，欧元区国内生产总值中流通欧元纸币所占比重为105 。 在那个水平，一些行开始从中央行贷款设施借款，地板系统被“走廊系统”所取代，该系统以低水平中央行储备和围绕利率走廊中点行间市场利率为特征。对于CBDC采用水平超过GDP10（相当于每人约4800持有量），没有储备来吸收行存款收缩。5相反，行通过增加对央行信贷设施依赖来弥补失去存款从而继续将大部分贷款保留给企业这导致了在CBDC需求达到一定水平时 ，走廊系统让位于“上限”系统，该系统以稀缺（实际上为零）准备金和行间利率被推高至信贷设施利率为特征。央行内生反应是通过在超额准备金开始变得稀缺且对信贷设施依赖增加时降低其政策利率走廊，确保行能够在不影响其整体资金成本情况下用央行信贷替代存款融资。这突出了行获取央行常设设施以保障CBDC平稳引入重要性。 与对行业影响相比较，央行数字货币（CBDC）对实际结果影响仍然远非微不足道。换句话说，CBDC在Brunnermeier和Niepelt（2019）所说意义上并不中立 ，因为它影响了价格和宏观经济总量。在我们模型中，CBDC非中立性是由两个不同渠道引起。首先，存在householdssavingsremuneration渠道，通过该渠道，由于（非有偿）央行数字货币（CBDC）占比更高，导致家庭最优流动性篮子平均回报率降低，从而降低家庭储蓄。家庭储蓄减少导致投资和物质资本下降，进而减少产出和消费。这些影响随着CBDC采用率增加而加剧。其次，存在一个运营框架渠道，当央行数字货币（CBDC）采用达到使操作框架过渡到走廊系统时变得活跃。在走廊系统中，从央行贷款设施借款行在行间市场成本更高，而将流动性借给存款设施行获得回报低于行间市场。这两个因素都会损害行总体盈利能力和行股权，从而损害行放贷、资本投资和国内生产总值（GDP）。当央行运营地板或天花板系统时，该渠道不活跃，因为这些情况下，设施要么在市场中性条件下获得（例如，地板系统中存款设施），要么继续承担受惩罚访问，但仅用于边际用途（例如，地板系统中贷款设施）。我们基线分析允许货币政策操作框架进行内生调整。 对我国央行数字货币（CBDC）采用程度差异进行深入研究。在实践中，一些主要央行，如美国联邦储备行，已经宣布他们将继续运营一个 5为了比较，每个成年人3000欧元（例如，如Bindseil和Panetta，2020年所建议）数字货币持有上限，如果具有约束力，将意味着对数字货币需求相当于GDP63。 地面系统。6因此，我们也分析了长期内央行保持CBDC（数字货币和电子支付）地板系统情况。这允许央行抵消上述“运营框架渠道”所关联影响。在我们模型中 ，央行可以采取不同政策，通过增加准备金数量来维护地板系统。7这些包括： （i）扩大政府债券购买；（ii）针对行部门提供资金定向贷款操作。定向贷款操作以利率和一项允许额度为特征，将借款最高限额与每家行贷款组合规模相联系。我们量化了政府债券购买增加以及维持超额准备金在其引入CBDC之前水平所必需定向贷款允许额度大。我们发现，对于CBDC采用率超过GDP14情况，央行需要将其债券持有量或对行贷款扩大至相对于初始（CBDC之前）均衡GDP10。 布吕纳梅耶尔和尼佩尔特（2019）分析了公共货币与私人货币之间等价性，即在引入央行数字货币（CBDC）时，由于商业行存款损失可以通过中央行直接贷款来弥补，因此对宏观经济没有影响。然而，如上所述，当CBDC不提供回报时，这一结果在我们模型中并不成立，因为CBDC引入改变了家庭最优流动性组合平均回报。我们通过分析证明，如果CBDC以不改变家庭总储蓄决策利率提供回报，那么上述结果成立。并且 中央行在采用数字货币（CBDC）时，如果操作是一个地板价或顶棚价系统，那么引入CBDC对长期价格或真实宏观经济总量影响是不存在。如果由于上述“操作框架渠道”所描述原因，CBDC引起超额准备金减少导致货币政策框架转向走廊系统，则等价结果不成立。然而，宏观经济影响在数量上很。总来说，我们结果表明，在解释模型中CBDC宏观经济效应时，家庭储蓄报酬渠道比操作框架渠道更为重要。 最后，我们转向对过渡动态研究。我们从一个没有央行数字货币（CBDC）情景开始，考虑过渡到