行内偕作·宏观点评：美国CPI数据点评（2024年4月）-通胀难落，降息难期

通胀难落，降息难期 ——美国CPI数据点评（2024年4月） 4月美国通胀数据小幅不及预期。CPI同比增速3.4%（市场预期3.4%）；环比增速0.3%（市场预期0.4%）；核心CPI同比增速3.6%（市场预期3.6%），环比增速0.3%（市场预期0.3%）。 年初以来的转鹰交易带来了4月金融条件的大幅收紧，PMI、就业、消费者信心和零售数据均指向经济动能的边际转冷。然而，在经济显著转冷的情况下，通胀并未显著降温。不同于市场的鸽派解读，我们认为4月通胀数据进一步确认了去通胀的阶段性停滞。随着转鸽交易的进行，5月金融条件又开启了边际放松，这将带来通胀粘性的再度走强。前瞻地看，美联储已经难以在去通胀问题上获得更多信心，降息仍是“等待戈多”。 一、能源＆食品：淡出视线 由于边际变化趋缓，非核心通胀正逐步淡出视线。从同比看，4月食品通胀持平前值2.2%，能源通胀上行0.5pct至2.6%。从环比看，4月食品价格持平前值，能源价格则在国际油价拉动下上涨了1.1%。从贡献看，4月非核心分项上拉总CPI通胀0.5pct，持平3月。 二、核心商品：深度通缩 在全球耐用品供求失衡的持续影响下，美国核心商品通胀陷入深度通缩区间，读数创次贷危机以来最低值。一方面，疫情以来持续超调增长的商品消费于年初转为收缩。另一方面，世界主要经济体耐用品价格均处通缩区间。受此影响，4月耐用品价格环比、同比分别下跌0.5%和3.2%，带动核心商品价格环比、同比分别下跌0.1%和1.3%。 三、核心服务：居高不下 需求、成本双轮驱动，核心服务通胀居高不下。4月美国核心服务通胀 仍高达5.3%，环比增速则高达0.4%。从需求看，不同于商品消费的显著走弱，服务消费仍然处于扩张期。从成本看，服务业薪资同比增速仍接近4%，房价 同比增速则已升至6%上方。从结构看，住房与非房服务通胀剪刀差显著收 窄，且各细分项通胀呈现均匀分布，指向服务通胀粘性是总体而非结构问题。 4月住房服务和非房服务价格环比涨幅均为0.4%，同比涨幅分别录得5.6%和 4.9%。2021年以来，住房服务权重更高导致CPI通胀持续强于PCE通胀，向前看这一格局或将终结。 四、市场：转鸽交易 4月通胀数据不及预期，市场被“鸽派”定价全面主导。美元隔夜利率曲线（OIS）暗示美联储年内降息幅度提升至51bp（2次），9月降息概率升至95%以上。美国国债收益率大幅下降。2年期下降9bp至4.72%，5年期下降11bp至4.35%，10年期下降10bp至4.34%，30年期下降9bp至4.50%。美元大幅走弱。美元指数下跌0.7%至104.32，美元兑换离岸人民币汇率维持在7.22。美股三大指数全面上涨，均收历史新高。标普500指数收涨1.17%，纳斯达克指数收涨1.40%，道琼斯指数收涨0.88%。 境外美元流动性相对宽松。根据今日境外银行间美元拆借加权成交利率，隔夜5.35%左右，1w5.40%，1m5.55%，3m5.65%，6m5.70%。 五、前瞻：停滞的去通胀 不同于市场的鸽派解读，我们认为4月通胀数据进一步确认了去通胀已经阶段性停滞。尽管商品价格已经陷入深通缩，但上游大宗商品价格已经转跌为涨；尽管4月多项经济数据指向需求边际转冷，但服务通胀仍然居高不下，核心通胀环比动能仍然显著高于合意区间。前瞻地看，美国通胀将继续于3%上方震荡，美联储年内难以降息。 （评论员：谭卓刘一多陈诚王天程） 附录 图1：CPI通胀于3%上方震荡 资料来源：MACROBOND、招商银行研究院 图3：年初以来能源价格走出通缩区间 资料来源：MACROBOND、招商银行研究院 图2：核心通胀环比动能边际走弱 资料来源：MACROBOND、招商银行研究院 图4：食品通胀于2%附近阶段性企稳 资料来源：MACROBOND、招商银行研究院 图5：核心商品进入深度通缩区间 资料来源：MACROBOND、招商银行研究院 图7：房价高增继续支撑住房服务通胀 资料来源：MACROBOND、招商银行研究院 图6：核心服务通胀居高不下 资料来源：MACROBOND、招商银行研究院 图8：住房与非房服务通胀剪刀差持续收窄 资料来源：MACROBOND、招商银行研究院