年报点评：经营业绩稳健，大家居战略持续推进

分析师：龙羽洁 登记编码：S0730523120001 longyj@ccnew.com0371-65585753 经营业绩稳健，大家居战略持续推进 ——欧派家居(603833)年报点评 证券研究报告-年报点评买入(首次) 市场数据(2024-05-15) 收盘价(元)69.03 事件： 发布日期：2024年05月16日 一年内最高/最低(元)108.70/55.78 沪深300指数3,626.06 市净率(倍)2.35 流通市值(亿元)420.50 基础数据(2024-03-31) 每股净资产(元)29.37 每股经营现金流(元)-0.74 毛利率(%)29.98 净资产收益率_摊薄(%)1.19 资产负债率(%)49.09 总股本/流通股(万股)60,915.25/60,915.25B股/H股(万股)0.00/0.00个股相对沪深300指数表现 欧派家居沪深300 3% -4% -11% -18% -25%2023.05 -33% -40% -47% 2023.09 2024.01 2024.05 资料来源：中原证券研究所，聚源 联系人：马嶔琦 电话：021-50586973 地址：上海浦东新区世纪大道1788号16楼 邮编：200122 公司发布2023年年度报告及2024年一季度报告。2023年全年实现营 业收入227.82亿元，同比增长1.35%，实现归母净利润30.36亿元，同比增长12.92%，扣非归母净利润27.46亿元，同比增长5.91%；经营活动产生的现金流量净额48.78亿元，同比增长102.43%；基本每股收益4.98元,同比增长12.93%；加权平均净资产收益率17.55%，同比+0.18pct；拟向全体股东每10股派发现金红利2.76元(含税)，股利支付率55.08%，分红总额16.72 亿元，以5月15日收盘价69.03元/股计算，股息率达4%。 2024年一季度，公司实现营业收入36.21亿元，同比增长1.43%，归母 净利润2.18亿元，同比增长43%，扣非归母净利润1.43亿元，同比增长 10.03%。 投资要点: 推进“大家居”战略，全面控本提效，收入利润双增长。 公司持续推进“大家居”战略，重构营销管理体系，全面推进产品交付和服务质量改革，2023年收入同比增长1.35%。公司全面实施控本提效，通过提升规模采购优势从而提升供应链管理效率，通过组织优化、交付及质量变革、自动化产线升级从而提升生产效率，加强对成本费用预算控制，增加对利润指标考核的权重比例等措施，2023年归母净利润同比增长12.92%，实现双位数增长。 卫浴、木门品类收入增长，整装、直营、海外及工程渠道贡献收入增量。 分产品来看，橱柜/衣柜及配套品/卫浴/木门分别实现收入 70.31/119.49/11.28/13.78亿元，分别同比-1.99%/-1.56%/+9%/+2.42%，收 入增量主要来源于公司积极开拓整装业务所带来的配套品销售规模的增长，以及大家居战略带动下卫浴、木门品类收入的增长，2023年卫浴、木门销量分别近70万套、115万樘，分别同比+11.41%、+4.34%。公司主要产品衣柜及配套品收入同比略有下降主要由于配套品收入受供应链优化及阶段性经销政策调整影响同比下滑27%左右，而公司自制衣柜实现营业收入近100亿元，同比增长近6%。 分销售模式来看，直营店/经销店/大宗业务分别实现收入8.29/175.75/35.86亿元，分别同比+17.44%/-0.04%/+2.61%，收入增量主要来源于整装、直营、海外及工程渠道的收入增长，其中，直营事业部作为大家居模式的试点贡献收入增量1.2亿元，海外事业部实现营业收入3.2亿元，同比增长46.5%。 开创并积极践行大家居商业模式，配套完成营销组织改革。 大家居商业模式迎合了消费者轻松一站式的装修及家居需求，能够持续获得流量，符合提升客单值、摊薄单客引流成本的良性商业逻辑，预计未来将演变成为家居产品消费的主要形态。欧派家居是大家居商业模式的开创者和积极践行者，早在2014年就提出了“大家居”的战略方向，并用10年时间持续对自身的信息化、生产制造、供应链、经销服务、品牌等各方面能力进行系统建设。截至2023年末，申请开设欧派零售大家居的城市约800多个， 零售大家居门店已经正常运营的城市约600多个。为了进一步从组织形态上向大家居战略方向匹配，公司启动了全方位的营销组织改革，将原有的以品类划分的营销事业部调整为按照区域划分的三大营销事业部，进行全品类、全渠道的统一管理。公司实现大家居战略的各项支撑能力已日渐成熟，未来将持续推进大家居战略落地。 原料价格低位叠加全面控本提效，盈利能力保持增长。 2023年公司毛利率34.16%，同比+2.55pct，主要由于原材料价格处于低位，公司通过采购降本等措施提升毛利率水平；净利率13.28%，同比+1.35pct，主要得益于全面控本提效。期间费用方面，2023年公司期间费用率18.44%，同比+1.13pct，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为8.70%、6.15%、4.94%、-1.35%，分别同比+1.23、+0.21、-0.06、-0.25pct，销售费用和管理费用有所增长。 2024Q1公司毛利率29.98%，同比+3.3pct，主要是原材料采购规模优势及持续降本措施成效显现。2024年公司启用了更为灵活、更具竞争力的销售策略，让利于经销商及终端消费者，同时公司将提升管理效率，开展流程精细化管理，控本降费，多维度对冲外部环境变化及公司阶段性营销策略对利润率的波动影响。 持续分红积极回报股东，股份回购彰显发展信心。 2023年公司拟向全体股东每股派发现金红利2.76元（含税），拟派发现金红 利16.72亿元（含税），股利支付率55.08%，以5月15日收盘价69.03元/股计算，股息率达4%，公司始终牢固树立股东回报意识，自上市以来每年均实施现金分红，结合本次拟发红利计算，公司累计分派现金股利将超57亿元。基于对公司未来持续发展的信心，公司实施了两期股份回购计划，2023年公司已经实施的回购资金总额累计3.12亿元。2023年度拟派现金额+2023年回购金额合计为19.84亿元，占公司2023年度归母净利润的65%。 首次覆盖，给予公司“买入”评级。 存量房翻新需求有望为家居行业提供新的增量，我国存量房平均楼龄持续提升，根据第七次人口普查数据，截止2020年，居住在10年以内/11-20年/21-30年/31-40年/41-50年/50年以上的房龄房屋的家庭户分别占36.7%/32.03%/19.65%/8.63%/1.91%/1.08%。近期地产优化政策持续发布落地，家具出口数据保持增长态势，家居板块估值仍处于历史较低水平，板块估值未来有望提升。同时，未来大家居销售模式将演变为行业主流形态，对企业的信息化、生产制造、供应链、经销服务、品牌等各方面能力提出更高要求，龙头企业市占率有望进一步提升。欧派家居作为定制家居行业龙头，在设计研发、品牌、服务、渠道等方面具有较强的优势，并且坚定推行大家 居的战略部署，未来有望受益行业发展趋势。 首次覆盖，给予公司“买入”评级。预计2024年、2025年、2026年公司可实现归母净利润分别为32.35亿元、34.72亿元、37.75亿元，对应EPS分别为5.31元、5.70元、6.20元，按5月15日69.03元/股收盘价计算，对应PE分别为13.00倍、12.11倍、11.14倍。 风险提示：市场需求不及预期的风险；经销商管理风险；原材料价格大幅波动的风险；行业竞争加剧的风险。 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 22,480 22,782 24,254 25,985 28,077 增长比率（%） 9.97 1.35 6.46 7.13 8.05 净利润（百万元） 2,688 3,036 3,235 3,472 3,775 增长比率（%） 0.86 12.92 6.56 7.32 8.74 每股收益(元) 4.41 4.98 5.31 5.70 6.20 市盈率(倍) 15.64 13.85 13.00 12.11 11.14 资料来源：中原证券研究所，聚源，携宁 图1：公司营业收入及同比增速图2：公司归母净利润及同比增速 资料来源：Wind，中原证券研究所资料来源：Wind，中原证券研究所 图3：公司盈利能力图4：公司期间费用 资料来源：Wind，中原证券研究所资料来源：Wind，中原证券研究所 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 13,381 16,365 17,106 18,033 19,525 营业收入 22,480 22,782 24,254 25,985 28,077 现金 8,270 12,575 13,120 13,957 15,312 营业成本 15,374 15,000 16,084 17,279 18,688 应收票据及应收账款 1,467 1,404 1,362 1,366 1,392 营业税金及附加 168 165 175 187 202 其他应收款 197 112 121 130 140 营业费用 1,679 1,982 2,062 2,196 2,358 预付账款 107 100 120 123 134 管理费用 1,336 1,401 1,455 1,559 1,685 存货 1,414 1,132 1,251 1,344 1,454 研发费用 1,123 1,126 1,164 1,247 1,348 其他流动资产 1,925 1,041 1,133 1,113 1,093 财务费用 -247 -308 -244 -277 -319 非流动资产 15,230 17,982 18,363 18,518 18,614 资产减值损失 0 0 0 0 0 长期投资 11 0 0 0 0 其他收益 120 270 205 235 261 固定资产 6,689 7,066 7,169 7,198 7,185 公允价值变动收益 -34 -22 0 0 0 无形资产 1,061 1,033 952 901 844 投资净收益 23 88 60 70 79 其他非流动资产 7,470 9,882 10,243 10,419 10,585 资产处置收益 0 -1 -2 -1 -1 资产总计 28,611 34,347 35,469 36,551 38,139 营业利润 3,056 3,513 3,721 3,998 4,353 流动负债 9,675 13,180 12,811 12,175 11,713 营业外收入 27 44 35 35 35 短期借款 4,585 7,796 6,796 5,796 4,796 营业外支出 15 20 20 20 20 应付票据及应付账款 1,979 1,746 1,841 1,977 2,139 利润总额 3,068 3,537 3,736 4,013 4,368 其他流动负债 3,111 3,637 4,174 4,401 4,778 所得税 385 511 510 551 604 非流动负债 2,422 3,051 2,992 2,922 2,852 净利润 2,683 3,025 3,227 3,462 3,764 长期借款 5 607 457 307 157 少数股东损益 -6 -10 -8 -10 -10 其他非流动负债 2,417 2,444 2,535 2,615 2,695 归属母公司净利润 2,688 3,036 3,235 3,472 3,775 负债合计 12,097