食品饮料行业分析：白酒业绩分化，大众品底部复苏

食品饮料板块近一年市场表现 投资要点： 23年整体食品饮料板块收入端增速放缓，利润端优于收入端。2023年食品饮料（中信）行业整体实现营业总收入10582.76亿元，同比增长7.33%，实现净利润2128.08亿元，同比增长17.01%，归母净利润2072.46亿元，同比增长17.74%。伴随22年12月疫情封控解除，同时叠加23年春节旺季背景，消费场景逐步复苏，23Q1行业收入利润均有所增长，板块整体表现较 好；进入Q2之后消费复苏强度低于市场预期，全国整体消费数据表现较弱， 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明1 行业研究/行业分析 2024年5月13日 23年年报&24Q1季报总结及中期展望领先大市-A(维持) 白酒业绩分化，大众品底部复苏 食品饮料 资料来源：最闻 首选股票 评级 600519.SH 贵州茅台 买入-A 000858.SZ 五粮液 买入-A 600809.SH 山西汾酒 买入-A 603369.SH 今世缘 买入-A 600600.SH 青岛啤酒 买入-A 600132.SH 重庆啤酒 买入-B 600887.SH 伊利股份 买入-A 603517.SH 绝味食品 增持-A 相关报告： 【山证白酒】清风徐来，水波渐兴-【山证食品】清香白酒深度报告——清风徐来，水波渐兴2024.3.4 【山证食品饮料】立足确定，优选龙头-食品饮料行业24年年度投资策略2024.1.18 分析师：周蓉 执业登记编码：S0760522080001邮箱：zhourong1@sxzq.xom 陈振志 执业登记编码：S0760522030004 同时库存有所增加，整体板块表现较弱，全年收入增速有所回落。利润端，在原材料成本压力趋缓、同时各企业积极推进产品结构升级&控费增效下，助力其增速优于收入端增速。 在经济弱复苏背景之下，食品饮料行业中，需求相对刚性的日常消费已基本恢复，但商务活动等消费需求仍待修复。今年一季度行业表现出需求韧性，春节等节日效应凸显。2024Q1行业收入利润均有所增长，利润增速优于收入增速延续。24Q1食品饮料（中信）行业整体实现营业总收入3182.88亿元，同比增长6.55%，实现整体净利润838.17亿元，同比增长16.16%，实现归母净利润817.81亿元，同比增长16.36%。 白酒板块全年需求弱复苏，酒企分化加剧。2023年主要受宏观经济压力、需求恢复疲软等诸多因素影响，市场情绪受挫，全年白酒板块总体回调。主要上市公司2023年实现营业总收入4104.83亿元，同比增长15.55%，归母净利润1550.59亿元，同比增长18.84%。24Q1各酒企未出现明显降速，同时白酒板块当前整体消费升级节奏有所放缓，大众价格带增速表现更为亮眼。24Q1白酒板块整体实现营业总收入1507.57亿元，同比增长14.92%，实现归母净利润620.06亿元，同比增长15.85%。高端和地产酒龙头24Q1普遍完成开门红目标，为全年业绩奠定基础，部分次高端酒企选择主动调整，业绩短期承压。高端酒营收/归母净利润同比+15.84%/+15.21%；次高端酒营收/归母净利润同比+11.31%/+13.21%；地产酒营收/归母净利润同比 +21.68%/+26.66%。24Q1白酒板块盈利能力基本稳定，板块整体毛利率为 81.30%，同比+0.45pcts。高端酒和地产酒表现较优，毛利率同比分别 +0.22/+1.21pcts，次高端酒在动销承压下，毛利率亦承压，24Q1毛利率同比 -0.12pcts。啤酒板块23年销量前高后低，结构升级保障利润。23Q1伴随多地封控解除，餐饮等消费场景阶段性修复，助力啤酒行业在22年低基数背景下销量实现高增；23Q3起受到消费需求偏弱、同期高基数以及台风雨季等多因素影响，多数啤酒企业销量增速放缓。综合影响之下，23年啤酒行业 邮箱：chenzhenzhi@sxzq.com整体销量略有承压。在吨价同比提升助力下，23年上市啤酒企业实现总营收 695.34亿元，同比增长6.16%，实现归母净利润68.49亿，同比增长16.94%。24Q1由于去年一季度基数略高，销量层面略有承压；同时行业结构升级趋势不变，头部酒企主打的次高端以上产品仍普遍实现高于行业整体的增速。24Q1上市啤酒企业分别实现营收/归母净利润194.22/22.78亿元，同比 -0.78%/+16.27%。去年对澳麦停征反倾销税和反补贴税，大麦成本延续下降趋势，此外包材成本也整体有所下降，行业整体成本改善明显，24Q1板块毛/净利率分别为41.40%/11.73%，同比+2.02/+1.72pcts。总体来看各啤酒企业吨价提升趋势不变，长期看行业仍处于升级过程中。 食品板块底部复苏，逐季改善。乳制品板块23年实现收入1944.98亿元，同比+1.18%。23年以来乳制品行业需求整体呈逐季缓慢复苏态势，且一定程度表现出节假日旺盛、淡季转平淡的特征，整体液奶呈逐季改善态势。24Q1春节在返乡潮带动下，作为区县市场礼赠首选的常温奶产品，动销超预期。但春节后整体需求处于弱复苏态势。各乳品企业均着眼全年，更为关注渠道良性发展，一季度实现平稳过渡。23年/24Q1分别实现归母净利润129.33/64.12亿元，同比+23.17%/+54.26%。23年乳制品行业整体盈利能力提升，主要得益于原奶价格持续下行，以及头部企业收缩费用投放力度，费用率不断优化。展望24年，原奶价格预计稳中有降，加之乳企费用投放在总体理性前提下，保持正常节奏，盈利能力有望延续向好。调味品板块23年 /24Q1调味品板块分别实现收入495.11/145.65亿元，同比+1.45%/+8.56%；实现归母净利润97.01/30.17亿元，同比+25.82%/+13.57%。23年调味品行业处于库存消化阶段，叠加消费复苏由强转弱、社零环比增速下降和CPI增速减缓等宏观经济因素，整体动销情况表现一般，整体板块业绩表现均有所承压。24Q1调味品整体动销延续逐步改善态势，渠道库存基本保持合理水平，头部企业营收基本实现稳健增长。在成本压力逐步缓解&各企业积极控费增效下，行业净利率水平有所提升，24Q1同比+0.91pcts至20.71%。伴随餐饮的整体逐步复苏，期待调味品企业经营持续改善。休闲食品板块23年/24Q1分别实现收入850.22/225.48亿元，同比+4.28%/+13.66%；实现归母净利润58.45/18.21亿元，同比+20.34%/+17.46%。23年休闲食品板块整体呈现收入端需求改善，利润端盈利弹性释放。收入端在新品放量、渠道红利等因素推动下实现较好增长，利润端得益于部分原材料如棕榈油等成本回落而释放弹性。展望24年，高性价比消费属性仍将受益，量贩渠道红利行至半程，供应链优势仍将在企业竞争中凸显。行业利润端，在油脂及包材等成本下行背景下，预计整体成本稳中有降，盈利有望保持稳健恢复。 投资建议：在宏观经济弱复苏、整体消费需求偏弱背景下，行业龙头会凭借其强大的品牌优势及完善的渠道优势逆势抢夺市场份额，整体供给端格局会持续优化，其短期下行的风险有限；另一方面，在经历23年板块估值 持续的下修之后，配置价值逐步显现。同时近期房地产相关刺激政策出台，行业预期逐步改善。在此背景下，板块估值修复行情值得期待。我们建议在立足确定性的前提下，结合估值水平，优选以下标的：（1）白酒板块，优先推荐高端白酒及有基地市场备书的地产龙头，包括贵州茅台、五粮液、今世缘；同时布局已具备估值优势且业绩确定性高的山西汾酒。（2）啤酒板块，高端化逻辑依旧，加之23年低基背景下销量有望实现较好增长，助力其业绩稳健增长，优先推荐青岛啤酒、重庆啤酒；其次休闲零食板块，行业仍处于发展期，龙头可通过产品或渠道变革，实现市占率提升，从而实现业绩增长，优先推荐绝味食品；（3）乳制品板块，优先推荐行业龙头伊利股份。 风险提示：宏观经济波动对居民消费的影响；食品安全事故；政策变化的风险；行业竞争加剧；产能投放不达预期；原材料价格波动风险等。 目录 1.食品饮料整体板块综述：7 1.123年整体食品饮料板块：收入端增速放缓，利润端优于收入端7 1.224Q1整体食品饮料板块：疫后&春节旺季下，收入利润稳步增长8 2.酒水板块：9 2.1白酒：板块受外因影响回调，长期价值凸显9 2.1.1收入端：全年需求弱复苏，23Q4延续分化9 2.1.2利润端：高端酒盈利能力稳中有升，地产酒表现优于行业11 2.1.3合同负债：季节打款节奏扰动下，24Q1行业合同负债环比下降13 2.1.4分公司：高端白酒持续稳健，地产酒龙头增速更优14 2.2啤酒：销量前高后低，结构升级保障利润16 2.2.1收入端：需求弱复苏，销量增速放缓16 2.2.2利润端：高端化略有放缓，趋势依旧18 2.2.3分公司：高端化进程持续，成本红利进一步释放19 3.食品板块：21 3.1乳制品：23年需求增速放缓，品类需求分化21 3.1.1收入端：需求复苏缓慢，龙头着眼良性发展21 3.1.2利润端：原奶价格逐步回落，助力盈利能力改善22 3.2调味品：23年需求端仍承压，24Q1收入同比改善24 3.2.1收入端：消费疲软背景下，企业业绩分化24 3.2.2利润端：原材料价格陆续回落，盈利能力持续改善24 3.3休闲食品：零食量贩渠道放量，卤制品单店仍承压26 3.3.1休闲卤制品子板块：消费疲软下，单店收入短期仍承压27 3.3.2休闲零食子板块：零售量贩渠道放量，助力其业绩增长28 4.投资建议29 5.风险提示30 图表目录 图1：食品饮料行业收入及增速（2013-2023）7 图2：食品饮料行业归母净利润及增速（2013-2023）7 图3：食品饮料行业毛利率及净利率（2013-2023）8 图4：食品饮料行业三项费用率（2013-2023）8 图5：食品饮料行业收入及增速（2021Q1-2024Q1）8 图6：食品饮料行业归母净利润及增速（2021Q1-2024Q1）8 图7：食品饮料行业毛利率及净利率（2021Q1-2024Q1）9 图8：食品饮料行业三项费用率（2021Q1-2024Q1）9 图9：白酒板块收入及增速（2021Q1-2024Q1）10 图10：白酒板块归母净利润及增速（2021Q1-2024Q1）10 图11：白酒子板块毛利率及变动情况（2021Q1-2024Q1）12 图12：白酒子板块净利率及变动情况（2021Q1-2024Q1）12 图13：白酒子板块销售费用率及变动情况（2021Q1-2024Q1）12 图14：白酒子板块管理费用率及变动情况（2021Q1-2024Q1）12 图15：啤酒板块收入及增速（2021Q1-2024Q1）17 图16：啤酒板块归母净利润及增速（2021Q1-2024Q1）17 图17：啤酒板块毛/净利率变动情况（2021Q1-2024Q1）18 图18：啤酒板块费用率变动情况（2021Q1-2024Q1）18 图19：各上市啤酒企业吨酒价格（元/吨）（2021Q1-2024Q1）18 图20：大麦价格走势跟踪（元/吨）19 图21：铝锭价格走势跟踪（元/吨）19 图22：乳制品板块收入及增速（2021Q1-2024Q1）21 图23：乳制品板块归母净利润及增速（2021Q1-2024Q1）21 图24：中国主产区生鲜乳价格走势(元/公斤)23 图25：恒天然原奶价格走势跟踪（新西兰元/100千克）23 图26：调味品板块收入及增速（2021Q1-2024Q1）24 图27：调味品板块归母净利润及增速（2021Q1-2024Q1）24 图28：调味品板块毛/净利率变动情况（2021Q1-2024Q1）25 图29：调味品板块费用率变动情况（2021Q1-2024Q1）25 图30：大豆价格走势跟踪（元/吨）25 图31：PET价格走势跟踪（元/吨）25 图32：休闲食品板块收入及增速（2021Q1-2024Q1）27 图33