宏观周报：美国就业边际降温，国内社融挤水分

2024年5月13日 美国就业边际降温，国内社融挤水分 核心观点 投资咨询业务资格 沪证监许可【2015】84号 李婷 021-68555105 li.t@jyqh.com.cn从业资格号：F0297587投资咨询号：Z0011509 黄蕾 021-68555105 huang.lei@jyqh.com.cn 从业资格号：F0307990投资咨询号：Z0011692 高慧 021-68555105 gao.h@jyqh.com.cn从业资格号：F03099478投资咨询号：Z0017785 王工建 021-68555105 wang.gj@jyqh.com.cn从业资格号：F0384165投资咨询号：Z0016301 海外方面，美国最新首次申领失业金人数超预期，创2023 年11月来新高。与此同时，5月密歇根消费者信心指数暴跌、短期通胀预期大幅上行，消费者因担心通胀和就业导致信心下滑。上周美国就业市场和消费市场出现边际降温迹象，美元指数在105上方运行，10Y美债利率围绕4.5%窄幅震荡，油价回落，金价上行，年内降息预期仍为2次。本周关注美国CPI数据。 国内方面，经济数据喜忧参半，进出口均好于预期，特别是对欧美出口显著改善，机电、汽车等产品出口维持高景气。物价仍然偏低运行，假期出行、大宗涨价等非食品项的价格上行带动CPI回暖；PPI略不及预期，能源、有色与黑色的背离趋势延续。4月金融数据引发市场热议，社融、M1增速双双为负，其背后固然有实体融资需求偏弱的事实，但也受到4月禁止手工补息、金融增加值核算优化等偶然因素影响，体现了高质量发展下数据挤水分的趋势。地产政策优化进行中，两个省会城市（杭州、西安）放开限购，地产政策重点已转向需求侧，稳房价诉求较强。本周关注中国经济数据、MLF利率。 风险因素：政策效果不及预期，地缘政治冲突超预期，海外货币宽松晚于预期。 一、海外宏观 1、消费者信心回落，短期通胀预期大涨 消费者信心意外暴跌。美国5月密歇根大学消费者信心指数初值67.4，预期76，前值77.2，意外大跌，创下6个月新低。分项指数方面，5月现况指数初值为68.8，创年内最低，大幅不及预期和前值的79，；5月预期指数初值为66.5，不及预期的75，前值为76。两个分项指数均为6个月来的低点。5月消费者对其财务状况以及美国短期和长期经济前景的看法均有所下降，主要担心通胀和就业市场。 短期通胀预期大幅上行。美国5月一年通胀预期初值3.5%，预期3.2%，前值3.2%，为2023年11月份以来新高；未来5-10年的通胀预期初值3.1%，预期3.0%，前值3.0%。通胀路径的不确定性可能会抑制消费者支出，美联储在平衡物价稳定和经济增长之间越来越艰难，关注本周最新CPI数据。 图表1密歇根大学消费者信心指数图表2密歇根大学通胀预期 消费者信心指数消费者预期指数 % 消费者现状指数 100.0 90.0 80.0 70.0 60.0 50.0 2021-10 2022-01 2022-04 2022-07 2022-10 2023-01 2023-04 2023-07 2023-10 2024-01 2024-04 40.0 一年通胀预期 % 五至十年通胀预期（右轴） 6.5 5.5 4.5 3.5 2022-01 2022-04 2022-07 2022-10 2023-01 2023-04 2023-07 2023-10 2024-01 2024-04 2.5 %3.4 3.2 3.0 2.8 2.6 2.4 资料来源：iFinD，铜冠金源期货 二、国内宏观 1、国内物价低位运行 CPI、PPI双双回升。4月CPI同比录得0.3%，预期0.2%，前值0.1%，保持低位运行状态；环比录得0.1%，预期-0.1%，前值-1.0%，环比动能有所走强。核心CPI同比录得0.7%，前值0.6%；环比录得0.2%，前值-0.6%。PPI同比录得-2.5%，预期-2.3%，前值-2.8%；环比录得-0.2%，前值-0.1%。 食品价格继续回落，假期出行、大宗涨价推动非食品价格回升。食品项同比录得-2.7%， 前值-2.7%；环比录得-1.0%，前值-3.2%，环比降幅收窄，4月农产品供应充足，导致鲜果、鲜菜、肉类、水产品等食品价格回落。非食品项同比录得0.9%，前值0.7%；环比录得0.3%，前值-0.5%，小长假期间出行增多影响，飞机票、交通工具租赁费、宾馆住宿和旅游价格均由降转涨；受国际金价和油价上行影响，国内金饰品和汽油价格分别上涨8.7%和3.0%，带动CPI上涨。拆分CPI的变动因素，4月CPI翘尾因素同比-0.2%，新涨价因素同比0.5%。 PPI修复不及预期，能源、有色和黑色背离趋势延续。4月生产资料同比录得-3.1%，环比录得-0.2%，原料业、采掘业降幅收窄，加工业持平前值；生活资料同比录得-0.9%，环比录得-0.1%。细分行业看，石油开采冶炼、有色金属开采及冶炼等行业环比增速靠前，煤炭、黑色金属等行业PPI较弱。有色与黑色的背离，反映出我国目前仍在新旧动能切换之际，传统地产、基建行业景气较弱，而制造业景气受到海外新兴产业推动偏强。拆分PPI的变动因素，4月PPI翘尾因素同比-1.9%，新涨价因素同比-0.7%，基数效应的拖累在Q2逐渐减少。 图表3CPI及核心CPI图表4CPI环比分项 CPI环比（右轴）核心CPI环比（右轴） % CPI同比核心CPI同比 3.0 2.5 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0 1.8 1.2 0.6 0.0 %3.0 2.0 1.0 0.0 -1.0 -2.0 -3.0 2024-042024-032023-04 -0.5 2021-09 2021-12 2022-03 2022-06 2022-09 2022-12 2023-03 2023-06 2023-09 2023-12 2024-03 -1.0 -0.6 食衣居生交品着住活通烟用和 酒品通 及信服 务 教医其 育疗他 文保用 化健品 和和 娱服 乐务 资料来源：iFinD，铜冠金源期货 图表5PPI、生产资料和生活资料图表6PPI分行业环比增速前五、后五 生产资料同比 生活资料同比 15.0 10.0 5.0 % %3.0 2.0 1.0 %-8.0-6.0-4.0-2.00.02.04.0 0.0 -5.0 -10.0 石油和天然气开采业 有色金属矿采选业有色金属冶炼及压延… 0.0石油、煤炭及其他燃… 烟草制品业 -1.0非金属矿物制品业 -2.0燃气生产和供应业黑色金属冶炼及压延… 煤炭开采和洗选业 黑色金属矿采选业 PPI环比（右轴）生产资料环比（右轴）生活资料环比（右轴）PPI同比 2024-042024-03 2022-03 2022-05 2022-07 2022-09 2022-11 2023-01 2023-03 2023-05 2023-07 2023-09 2023-11 2024-01 2024-03 资料来源：iFinD，铜冠金源期货 2、社融、M1增速双双为负 社融负增长，受到“防资金空转”、统计核算等技术因素影响。4月社融新增-1987万亿元，同比少增14236亿元，不仅弱于往年同期，同时为2005年来首次负增。其中，政府债券当月新增-984亿元，同比少增5532亿元，4月延续政府债发行节奏偏慢的态势；人民币贷款当月新增3306亿元，同比少增1125亿元，结合4月票据利率下行趋势来看，实体信 贷需求仍然不强；直接融资方面，企业债券当月新增493亿元，同比少增2247亿元，企业 融资需求不强；股票融资当月新增186亿元，同比少增807亿元，IPO监管趋严的背景下，股票融资受到压制；外币贷款和非标融资（委托贷款、信托贷款、未贴现承汇）整体表现偏弱，其中未贴现承汇当月新增-4486亿元，同比少增3141亿元，为4月社融负增的主要拖累项。除了实体融资需求依旧偏弱外，本次社融数据也反映了央行防止资金空转、金融增加值核算优化等技术调整影响。 居民端信贷延续弱势，企业端依靠票据冲量。4月新增人民币贷款7300亿元，同比多增112亿元。其中，居民部门贷款当月新增-5166亿元，其中短贷-3518亿元、中长贷-1666亿元，两者分别同比多增-2263亿元、-510亿元，均处于历年同期低位，4月地产销售尚未企稳，居民加杠杆购房意愿偏弱。企业部门贷款当月新增8600亿元，其中短贷-4100亿元、中长贷4100亿元、票据融资8381亿元，三者分别同比多增-3001亿元、-2569亿元、7101亿元，企业中长贷延续同比负增状态，而票据冲量积极，处于历史同期高位。 M1意外转负，实体经济活力有待加强。4月M0同比录得10.8%，前值11.0%；M1同比录得-1.4%，预期1.2%，前值1.1%；M2同比录得7.2%，预期8.3%，前值8.3%。M1增速大幅回落或与4月禁止手工补息相关，导致部分企业高息存款流出。M1-M2剪刀差扩大至-8.6%，尽管存在偶然性扰动因素，但目前实体经济的活力依旧有待加强。 图表7M1-M2增速剪刀差图表8居民中长期贷款 % 13.0 8.0 3.0 -2.0 -7.0 -12.0 M1-M2剪刀差M1:同比M2:同比 201920202021 亿元202220232024 15,000.0 10,000.0 5,000.0 0.0 2020-09 2020-12 2021-03 2021-06 2021-09 2021-12 2022-03 2022-06 2022-09 2022-12 2023-03 2023-06 2023-09 2023-12 2024-03 资料来源：iFinD，铜冠金源期货 -5,000.0 123456789101112 图表94月金融数据各分项 2024年4月2024年3月2024年2月 当月新增同比多增当月新增同比多增当月新增同比多增 社融 -1987 -1 4236 48675 -5192 15248 -16362 人民币贷款 3306 -1125 32920 -6567 9773 -8411 外币贷款 -310 9 543 116 -9 -319 委托贷款 90 7 -465 -640 -172 -95 信托贷款 142 23 681 726 571 505 未贴现银行承兑汇票 -4486 -3141 3550 1758 -3686 -3617 企业债券 493 -2447 4545 1188 1712 -1950 非金融企业境内股票融资 186 -807 227 -387 114 -457 政府债券 -984 -5532 4626 -1389 6011 -2127 信贷 7300 112 30900 -8000 14500 -3600 居民部门 -5166 -2755 9406 -3041-1186-1832-3600-1015-4700 2187 -5907-4868-103815700 5300 12900-2767 -7988-6086-1901 -400 -485 1800 -1778 短期贷款 -3518 -2263 4908 中长期贷款 -1666 -510 4516 企业部门 8600 1761 23400 短期贷款 -4100 -3001 9800 中长期贷款 4100 -2569 16000 票据融资 8381 7101 -2500 社融同比增速（剔除政府债券） 7.2 7.5 7.7 信货同比增速 9.1 9.2 9.7 M0同比增速 10.8 11.0 12.5 社融同比增速8.38.79.0 M1同比增速 -1.4 1.1 1.2 M2同比增速 资料来源：iFinD，铜冠金源期货 7.2 8.3 8.7 3、进口、出口双双改善 4月外贸数据好于预期。4月出口同比（美元计价，下同）录得1.