2023年报及2024年一季报点评：毛利率降幅收窄，财务稳健积极扩储

公司研究 证券研究报告 住宅物业开发2024年05月11日 滨江集团（002244）2023年报及2024年一季报点评 毛利率降幅收窄，财务稳健积极扩储 推荐维持） 目标价：10元 当前价：7.69元 华创证券研究所 证券分析师：单戈 邮箱：shange@hcyjs.com执业编号：S0360522110001 资产负债率(%) 每股净资产(元) 12个月内最高/最低价 79.49 8.33 11.02/5.78 市场表现对比图(近12个月) 2023-05-10~2024-05-10 19% 0% -19%23/05 -38% 23/07 23/1023/1224/0224/05 滨江集团 沪深300 相关研究报告 《滨江集团（002244）2023年三季报点评：积极拿地扩储，深耕优势持续显现》 2023-10-28 《滨江集团（002244）2023年半年报点评：销售排行首入前十，深耕优势保障业绩》 2023-09-14 事项： 2023年公司实现营业收入704.43亿元，同比增长69.73%，归母净利润25.29亿元，同比下降32.41%；2024年一季度公司实现营业收入137亿元，同比增长35.85%，归母净利润6.6亿元，同比增长17.84%。 评论： 计提减值影响公司利润，结算毛利率降幅收窄。公司2023年营收增速远高于 公司基本数据 利润增速，主要原因在于：1）计提资产减值约38亿元，同比增长438%；2 总股本(万股) 311,144.39 前期高溢价率项目结转，2023年结算毛利率约16.8%，较2022年下降0.7pcts 已上市流通股(万股) 265,728.85 但降幅明显收窄，随着2022年前获取的高溢价率项目逐渐结转完成，叠加公 总市值(亿元) 239.27 司在杭州的强成本控制能力、高运营效率、好口碑，预计毛利率有望逐渐修复。 流通市值(亿元) 204.35 2023年销售金额同比下降0.3%，但杭州权益销售额同比增长25%。1）2023 年公司实现销售额1535亿元，同比仅下降0.3%，远低于百强房企销售跌幅。 2）权益销售金额740亿元，其中深耕城市杭州权益销售金额647亿元，同比逆势增长25%，占总权益销售额比重约87%，稳居杭州第一。3）单个高能级城市深耕战略保障公司在行业下行期，仍有较强业绩表现，2024年一季度公司权益销售金额同比下降32%，低于十强房企跌幅（-45%），预计2024年销售跌幅可能低于全国布局型房企。 2023年新增土地货值排名全国第9，拿地楼面价同比增长17%，更为聚焦核心地段。1）根据克而瑞中国房地产企业新增货值排行榜，2023年公司新增货值1057.5亿元，排名全国第九，为榜单前十中唯一民企。2）2023年公司新增 项目计容建面共333万方，同比下降30%，但拿地平均楼面价17320元/平，同比增长17%，拿地更为聚焦核心地段，权益比44%。3）截至2023年底，公司土地储备中杭州占比60%，浙江省内经济基础扎实的二三线城市占比25%浙江省外占比15%，管理半径集中，有利于公司在浙江维持自身品牌优势，提高运营效率。 财务稳健，融资成本不断下降。1）截至2023年底，公司短期债务135.07亿元，占比仅为32.53%，低于期末货币资金（327.04亿元），现金短债比为2.42倍，可有效覆盖短期债务。2）近年来公司综合融资成本不断下降，2020年、2021年、2022年、2023年平均融资成本分别为5.2%、4.9%、4.6%、4.2%。 投资建议：公司深耕杭州多年，已转化为品牌、运营、成本护城河，支撑公司打造差异化产品，提升盈利能力，助力未来利润率回升。公司23年结算速度超预期，我们预计24-26年营收分别为757、722、744亿（上次预测24、25年 营收分别为581亿、647亿），24-26年eps分别为0.99、1.33、1.48元，公司在杭州建立起较为明显的竞争优势，预计中长期可以保持较高水平ROE，在剩余收益模型上给予10%估值溢价，公司24年目标价10元，对应24年10倍PE，维持“推荐”评级。 风险提示：行业继续单边缩表，市场超预期下行。 主要财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入(百万) 70,443 75,734 72,224 74,391 同比增速(%) 69.7% 7.5% -4.6% 3.0% 归母净利润(百万) 2,529 3,079 4,153 4,618 同比增速(%) -32.4% 21.7% 34.9% 11.2% 每股盈利(元) 0.81 0.99 1.33 1.48 市盈率(倍) 9 8 6 5 市净率(倍) 0.9 0.9 0.8 0.7 资料来源：公司公告，华创证券预测注：股价为2024年5月10日收盘价 单位：百万元 2023A 2024E 2025E 2026E 单位：百万元 2023A 2024E 2025E 2026E 货币资金 32,704 111,130 124,401 134,645 营业总收入 70,443 75,734 72,224 74,391 应收票据 0 0 0 0 营业成本 58,638 62,102 57,779 59,513 应收账款 474 509 486 500 税金及附加 1,508 1,622 1,546 1,593 预付账款 2 64 41 29 销售费用 857 1,105 1,054 1,085 存货 172,698 182,726 169,967 175,014 管理费用 774 999 953 981 合同资产 0 0 0 0 研发费用 0 0 0 0 其他流动资产 52,324 60,071 57,953 61,924 财务费用 540 605 635 667 流动资产合计 258,201 354,500 352,849 372,112 信用减值损失 -527 -264 -132 -66 其他长期投资 8,577 9,006 9,456 9,929 资产减值损失 -3,780 -2,646 -1,323 -661 长期股权投资 17,864 18,757 19,695 20,679 公允价值变动收益 -3 -3 -3 -3 固定资产 1,171 1,022 1,042 1,118 投资收益 1,231 615 646 678 在建工程 0 0 0 0 其他收益 9 9 9 9 无形资产 134 125 113 104营业利润5,0557,0139,45410,508 其他非流动资产 4,085 4,130 4,179 4,227 营业外收入 11 11 11 11 非流动资产合计 31,831 33,040 34,485 36,057 营业外支出 30 30 30 30 资产合计290,032 387,540 387,333 408,170 利润总额 5,036 6,994 9,435 10,489 短期借款0 0 0 0 所得税 2,184 2,257 3,045 3,385 应付票据 0 0 0 0净利润2,8524,7376,3907,104 应付账款 5,558 8,132 6,547 6,651 少数股东损益 323 1,658 2,236 2,486 预收款项 68 73 69 71 归属母公司净利润 2,529 3,079 4,153 4,618 合同负债 143,071 227,201 216,672 223,173 NOPLAT 3,158 5,146 6,820 7,556 其他应付款 25,878 27,172 28,531 29,957 EPS(摊薄)（元） 0.81 0.99 1.33 1.48 一年内到期的非流动负债11,040 11,040 11,040 11,040 其他流动负债 17,086 18,086 17,556 18,273 主要财务比率 流动负债合计 202,701 291,704 280,415 289,165 2023A 2024E 2025E 2026E 长期借款 25,824 25,720 25,668 25,616 成长能力 应付债券 2,186 2,186 2,186 2,186 营业收入增长率 69.7% 7.5% -4.6% 3.0% 其他非流动负债 866 866 866 866 EBIT增长率 -11.9% 36.3% 32.5% 10.8% 非流动负债合计 28,876 28,772 28,720 28,668 归母净利润增长率 -32.4% 21.7% 34.9% 11.2% 负债合计231,577 320,476 309,134 317,833获利能力 归属母公司所有者权益 25,302 27,622 30,852 34,224 毛利率 16.8% 18.0% 20.0% 20.0% 少数股东权益 33,153 39,442 47,347 56,113 净利率 4.0% 6.3% 8.8% 9.5% 所有者权益合计 58,455 67,065 78,199 90,337 ROE 10.0% 11.1% 13.5% 13.5% 负债和股东权益 290,032 387,540 387,333 408,170 ROIC 8.3% 10.2% 11.9% 11.7% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 79.8% 82.7% 79.8% 77.9% 单位：百万元2023A 2024E 2025E 2026E 债务权益比 68.3% 59.4% 50.8% 44.0% 经营活动现金流32,650 76,525 10,599 7,419 流动比率 1.3 1.2 1.3 1.3 现金收益3,885 6,007 7,608 8,364 速动比率 0.4 0.6 0.7 0.7 存货影响 11,712 -10,028 12,758 -5,047营运能力 经营性应收影响 3,752 2,548 1,369 659 总资产周转率 0.2 0.2 0.2 0.2 经营性应付影响 5,787 3,873 -230 1,533 应收账款周转天数 2 2 2 2 其他影响 7,515 74,125 -10,907 1,910 应付账款周转天数 28 40 46 40 投资活动现金流 -12,314 2,894 3,739 4,232 存货周转天数 1,096 1,030 1,099 1,043 资本支出 -1,080 -507 -592 -660每股指标(元) 股权投资-3,566 -893 -938 -985 每股收益 0.81 0.99 1.33 1.48 其他长期资产变化-7,668 4,294 5,268 5,877 每股经营现金流 10.49 24.59 3.41 2.38 融资活动现金流-11,967 -992 -1,066 -1,408 每股净资产 8.13 8.88 9.92 11.00 借款增加 -12,773 -104 -52 -52估值比率 股利及利息支付 -2,813 -2,245 -2,782 -3,039 P/E 9 8 6 5 股东融资 8,616 0 0 0 P/B 1 1 1 1 其他影响 -4,997 1,357 1,768 1,684 EV/EBITDA 16 12 9 8 附录：财务预测表 资产负债表利润表 资料来源：公司公告，华创证券预测 房地产组团队介绍 房地产组组长、首席研究员：单戈 中国人民大学风险管理与精算学博士，4年地产研究经验，曾任职于农银理财子、国泰君安证券研究所，2022年加入华创证券研究所。 助理研究员：许常捷 同济大学建筑与土木工程硕士，2年地产研究经验，曾任职于华润置地，从事房地产投资（涉及住宅、租赁住房、商办综合体等），2022年加入华创证券研究所。 助理研究员：杨航 上海财经大学学士，浙江大学硕士，2023年加入华创证券研究所。 华创证券