行业去库致业绩承压，逆势扩张+加大研发带来长期增长潜力

市场有风险，投资需谨慎 请务必阅读正文之后的免责条款部分 证券研究报告：基础化工 | 公司点评报告 2024年5月11日 股票投资评级 买入|首次覆盖 个股表现 资料来源：聚源，中邮证券研究所 公司基本情况 最新收盘价（元） 6.55 总股本/流通股本（亿股） 4.65 / 3.44 总市值/流通市值（亿元） 30 / 23 52周内最高/最低价 17.10 / 5.20 资产负债率(%) 41.2% 市盈率 15.98 第一大股东 吴耀军 研究所 分析师:张泽亮 SAC登记编号:S1340523100003 Email:zhangzeliang@cnpsec.com 分析师:马语晨 SAC登记编号:S1340524030001 Email:mayuchen@cnpsec.com 中旗股份(300575) 行业去库致业绩承压，逆势扩张+加大研发带来长期增长潜力 ⚫ 事件：公司4月24日发布一季报，24Q1实现营收4.54亿元，同比-38.81%，环比+10.72%；归母净利润为-0.10亿元，同比-110.66%，环比+12.60%。 ⚫ 短期行业去库，价格承压拖累营收下滑。由于此前行业下游存在一定程度上的提前采购、美元加息使得库存持有成本上升，加之不利气候等多重因素的影响，农药行业短期处于去库存周期，24Q1公司主营产品价格承压拖累营收下滑。据iFind数据：1）除草剂：24Q1氯氟吡氧乙酸、氰氟草酯、炔草酯均价为9.35万元/吨、11.63万元/吨、20万元/吨，同比-40.13%/-28.19%/-14.29%，环比-1.92%/-6.75%/-4.00%；2）杀虫剂：24Q1噻虫胺/虱螨脲均价为7.55/15.19万元/吨，同比-35.56%/-27.89%，环比-9.22%/-5.98%。 ⚫ 价格下行+新项目投放使得盈利短期承压。公司24Q1毛利率为11.83%，同比-15.04pcts，环比-4.05pcts。毛利率下滑主因农药行业仍处于去库周期，终端需求较弱，海外市场以消耗库存为主，同时国内农药扩产导致产品价格持续走低。此外随着公司新项目投放，在建工程转固拖累短期利润。截至24Q1末，公司在建工程、固定资产分别2.94、19.88亿元，较2023年末分别-25.72%、+5.31%。由于部分产业链不具备优势、成本较高的企业面临淘汰压力，部分农药品种未来产能过剩格局有望得到优化，中长期公司盈利有望迎来改善。公司加大研发投入，24Q1管理、研发费用率同比+2.94pcts、+0.79pct。 ⚫ 新型农药扩产+加大新产品研发，看好公司长期增长潜力。公司是农药行业的新质生产力代表，在创制农药和非专利农药领域具备研发创新优势，产品质量、稳定性行业处于领先，农药品种选择全面（目前已开发并使用的农药原药已达1000余个）且具备丰富许可证资源。绑定头部客户供应关系稳定（公司是跨国农药公司科迪华、拜耳、先正达、巴斯夫农化的战略供应商）。截至23年末，公司有17000吨/年的原药及农药中间体在建产能正处于设计、建设或试运行阶段。未来公司将继续对淮安基地（双氟磺草胺、噁唑酰草胺、氯虫苯甲酰胺）、南京东厂区（五氟磺草胺）和宁亿泰生产基地（自主研发除草剂精噁唑甘草胺，15500吨新型农药原药）进行投资，并继续加大研发投入，扩充公司新产品和专利技术的储备。 ⚫ 投资建议：预计公司24/25/26年归母净利润为1.72/3.09/4.25亿元，首次覆盖，给予 “买入”评级。 ⚫ 风险提示：需求不及预期；项目建设不及预期；产品价格波动。 -53%-47%-41%-35%-29%-23%-17%-11%-5%1%2023-052023-072023-102023-122024-022024-05中旗股份基础化工 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 ◼ 盈利预测和财务指标 [table_FinchinaSimple] 项目\年度 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 2390 2663 3363 4184 增长率(%) -19.52 11.41 26.31 24.41 EBITDA（百万元） 448.68 478.03 675.25 847.44 归属母公司净利润（百万元） 191.62 172.73 308.45 424.65 增长率(%) -54.38 -9.86 78.57 37.67 EPS(元/股) 0.41 0.37 0.66 0.91 市盈率（P/E） 15.89 17.62 9.87 7.17 市净率（P/B） 1.41 1.30 1.15 0.99 EV/EBITDA 9.11 7.85 5.60 4.31 资料来源：iFind，公司公告，中邮证券研究所 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 [table_FinchinaDetail] 财务报表和主要财务比率 财务报表(百万元) 2023A 2024E 2025E 2026E 主要财务比率 2023A 2024E 2025E 2026E 利润表 成长能力 营业收入 2390 2663 3363 4184 营业收入 -19.5% 11.4% 26.3% 24.4% 营业成本 1854 2176 2648 3252 营业利润 -56.2% -11.2% 78.6% 37.7% 税金及附加 11 8 10 13 归属于母公司净利润 -54.4% -9.9% 78.6% 37.7% 销售费用 35 27 34 42 获利能力 管理费用 175 186 235 293 毛利率 22.4% 18.3% 21.3% 22.3% 研发费用 68 69 87 109 净利率 8.0% 6.5% 9.2% 10.1% 财务费用 -5 13 18 19 ROE 8.9% 7.4% 11.6% 13.8% 资产减值损失 -18 0 0 0 ROIC 7.0% 5.4% 8.7% 10.4% 营业利润 215 191 341 470 偿债能力 营业外收入 3 2 2 2 资产负债率 41.2% 42.0% 41.9% 41.8% 营业外支出 6 2 2 2 流动比率 1.29 1.15 1.17 1.26 利润总额 212 191 341 470 营运能力 所得税 20 18 32 44 应收账款周转率 5.44 7.03 6.44 6.40 净利润 192 173 310 426 存货周转率 5.23 5.86 6.33 6.44 归母净利润 192 173 308 425 总资产周转率 0.61 0.66 0.75 0.82 每股收益（元） 0.41 0.37 0.66 0.91 每股指标（元） 资产负债表 每股收益 0.41 0.37 0.66 0.91 货币资金 428 245 268 482 每股净资产 4.66 5.04 5.71 6.62 交易性金融资产 42 42 42 42 估值比率 应收票据及应收账款 296 461 583 725 PE 15.89 17.62 9.87 7.17 预付款项 17 60 73 90 PB 1.41 1.30 1.15 0.99 存货 430 479 583 716 流动资产合计 1352 1411 1684 2203 现金流量表 固定资产 1888 2127 2325 2482 净利润 192 173 310 426 在建工程 396 424 451 475 折旧和摊销 199 274 316 359 无形资产 151 170 189 208 营运资本变动 -55 -48 -82 -91 非流动资产合计 2504 2806 3059 3269 其他 68 22 23 24 资产总计 3856 4217 4743 5472 经营活动现金流净额 403 421 567 718 短期借款 326 362 410 499 资本开支 -349 -570 -570 -570 应付票据及应付账款 454 597 726 892 其他 -59 -7 0 0 其他流动负债 264 268 306 354 投资活动现金流净额 -408 -577 -569 -569 流动负债合计 1045 1227 1443 1746 股权融资 31 0 0 0 其他 545 543 543 543 债务融资 67 -12 48 89 非流动负债合计 545 543 543 543 其他 -65 -23 -23 -24 负债合计 1589 1770 1985 2288 筹资活动现金流净额 33 -34 26 65 股本 465 465 465 465 现金及现金等价物净增加额 44 -183 23 215 资本公积金 199 199 199 199 未分配利润 1321 1475 1737 2098 少数股东权益 102 103 104 106 其他 180 206 253 316 所有者权益合计 2267 2448 2757 3183 负债和所有者权益总计 3856 4217 4743 5472 资料来源：iFind，公司公告，中邮证券研究所 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 中邮证券投资评级说明 投资评级标准 类型 评级 说明 报告中投资建议的评级标准：报告发布日后的6个月内的相对市场表现，即报告发布日后的6个月内的公司股价（或行业指数、可转债价格）的涨跌幅相对同期相关证券市场基准指数的涨跌幅。 市场基准指数的选取：A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指为基准；可转债市场以中信标普可转债指数为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以标普500或纳斯达克综合指数为基准。 股票评级 买入 预期个股相对同期基准指数涨幅在20%以上 增持 预期个股相对同期基准指数涨幅在10%与20%之间 中性 预期个股相对同期基准指数涨幅在-10%与10%之间 回避 预期个股相对同期基准指数涨幅在-10%以下 行业评级 强于大市 预期行业相对同期基准指数涨幅在10%以上 中性 预期行业相对同期基准指数涨幅在-10%与10%之间 弱于大市 预期行业相对同期基准指数涨幅在-10%以下 可转债 评级 推荐 预期可转债相对同期基准指数涨幅在10%以上 谨慎推荐 预期可转债相对同期基准指数涨幅在5%与10%之间 中性 预期可转债相对同期基准指数涨幅在-5%与5%之间 回避 预期可转债相对同期基准指数涨幅在-5%以下 分析师声明 撰写此报告的分析师（一人或多人）承诺本机构、本人以及财产利害关系人与所评价或推荐的证券无利害关系。 本报告所采用的数据均来自我们认为可靠的目前已公开的信息，并通过独立判断并得出结论，力求独立、客观、公平，报告结论不受本公司其他部门和人员以及证券发行人、上市公司、基金公司、证券资产管理公司、特定客户等利益相关方的干涉和影响，特此声明。 免责声明 中邮证券有限责任公司（以下简称“中邮证券”）具备经中国证监会批准的开展证券投资咨询业务的资格。 本报告信息均来源于公开资料或者我们认为可靠的资料，我们力求但不保证这些信息的准确性和完整性。报告内容仅供参考，报告中的信息或所表达观点不构成所涉证券买卖的出价或询价，中邮证券不对因使用本报告的内容而导致的损失承担任何责任。客户不应以本报告取代其独立判断或仅根据本报告做出决策。 中邮证券可发出其它与本报告所载信息不一致或有不同结论的报告。报告所载资料、意见及推测仅反映研究人员于发出本报告当日的判断，可随时更改且不予通告。 中邮证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头