业绩受集采和防疫产品基数影响，现金流维持健康优质

收入受集采和防疫产品基数影响，归母纯利同比下降27.6%。考虑会计重述影响，2023年实现营收132.29亿，同比下滑3.8%；实现归母纯利20.02亿，同比下滑27.6%。公司业绩受到多个方面的负面影响，骨科产品受带量采购执行引起产品出厂价下降；通用耗材、药品包装类均受到同期新冠相关需求的高基数影响（防疫物资和新冠疫苗包装订单），且临床护理类产品在各地区的集采中有所降价，药品包装的产品及客户结构有所调整。美元利率上升带动融资成本增加，对利润也产生了负面影响。 医疗器械产品结构不断优化，骨科板块经历集采阵痛。2023年医疗器械业务实现营收约67.28亿元（+2.4%），去年同期防疫物资的销售基数较高，影响了收入增速。不同产品在各地区的带量采购中有所降价，但主要产品销量增速均持续超过20%，市场份额快速提升。药品包装业务营收约为20.24亿元（-3.9%）。受新冠疫苗包装订单高基数的影响，预灌封注射器的发货量同比有所下降，且因产品及客户结构的调整，平均售价也有所下降。骨科业务营收12.71亿元（-37.6%），主要由于集采执行引起产品出厂价格下降。 公司主要产品终端手术量增长超过20%，提升市场份额和行业地位。介入业务营收21.65亿元（+11.7%）。爱琅中国受带量采购及缺货的一次性影响，增速慢于整体，但长期增长趋势不变。 毛利率受集采降价影响，现金流维持健康优质。2023年公司毛利率为50.2%（同比-2.0pp），主要是部分产品降价及产品结构变化。销售费用率为19.5%（同比+1.7pp），管理费用率9.4%（同比+1.2pp）。研发投入持续加大，研发开支达5.93亿，同比增长6.54%。融资成本受到美元加息的影响大幅提升，2023年达到2.73亿，同比增长42.6%，多重因素导致净利率下降至15.6%（同比-5.7pp）。经营性现金流净额为27.99亿元，归母净利润现金含量超过140%；自由现金流达22亿，同比增长34%，创历史最高记录。 投资建议：考虑集采影响，下调2024-25年盈利预测，新增2026年盈利预测，预计2024-26年归母净利润22.6/25.7/28.9亿（2024-25年原为30.3/34.9亿），同比增速13.0%/13.6%/12.5%；摊薄EPS=0.49/0.56/0.63元，当前股价对应PE=10/9/8x。威高已建立了品牌形象、质量管控、规模效应、成本优势的多维度壁垒，看好威高股份的持续成长性和行业龙头地位，维持“买入”评级。 风险提示：带量采购产品大幅降价风险；预灌封注射器产能和订单量增长不及预期；新业务拓展不及预期的风险。 盈利预测和财务指标 收入受集采和防疫产品基数影响，归母纯利同比下降27.6%。考虑会计重述影响，2023年实现营收132.29亿，同比下滑3.8%；实现归母纯利20.02亿，同比下滑27.6%。公司业绩受到多个方面的负面影响，骨科产品受带量采购执行引起产品出厂价下降；通用耗材、药品包装类均受到同期新冠相关需求的高基数影响（防疫物资和新冠疫苗包装订单），且临床护理类产品在各地区的集采中有所降价，药品包装的产品及客户结构有所调整。美元利率上升带动融资成本增加，对利润也产生了负面影响。 图1：威高股份营业收入及增速（单位：亿元、%） 图2：威高股份归母净利润及增速（单位：亿元、%） *2021-22年收入未考虑同一控制下企业合并作出的会计重述 *2021-22年归母净利润未考虑同一控制下企业合并作出的会计重述 各业务线分部收入情况： 医疗器械：产品结构不断优化，主要产品销量快速增长。2023年医疗器械业务实现营收约67.28亿元（+2.4%）。去年同期防疫物资的销售基数较高，影响了收入增速。不同产品在各地区的带量采购中有所降价，但主要产品销量增速均持续超过20%，市场份额快速提升，部分弥补了降价对收入的影响，公司继续在该领域市场保持优势地位。 医药包装：提升对生物制药下游客户的服务能力，冲管注射器销量迅速增长。2023年药品包装业务营收约为20.24亿元（-3.9%）。受新冠疫苗包装订单高基数的影响，预灌封注射器的发货量同比有所下降，且因产品及客户结构的调整，平均售价也有所下降，扣除同期新冠订单的直接影响，收入基本持平。冲管注射器挖掘下沉医院市场的潜力，销量增长迅速，抵消了带量采购降价的影响。 骨科：经历集采短期阵痛，新发展阶段下主动进行管理层调整。2023年骨科业务营收12.71亿元（-37.6%），主要由于集采执行引起产品出厂价格下降。公司主要产品终端手术量增长超过20%，提升市场份额和行业地位。2024年3月26日，公司公告选举董事陈敏女士为新任董事长，陈敏在骨科行业从业经验丰富，曾担任强生骨科事业部中国总经理一职，负责骨科事业部的业务发展战略、创新市场发展及产品线管理等。 介入：爱琅业务稳健发展，重点开拓欧洲、中国等潜力市场。介入业务营收21.65亿元（+11.7%）。爱琅中国受带量采购及缺货的一次性影响，增速慢于整体，但长期增长趋势不变。爱琅持续布局新产品的升级，完善供应链，并重点开拓欧洲、中国等潜力市场。 图3：威高股份2018-2023年各业务线收入情况（亿元） 毛利率受集采降价影响，期间费用率同比增长。2023年公司毛利率为50.2%（同比-2.0pp），主要是部分产品降价及产品结构变化。销售费用率为19.5%（同比+1.7pp），管理费用率9.4%（同比+1.2pp）。研发投入持续加大，研发开支达5.93亿，同比增长6.54%。融资成本受到美元加息的影响大幅提升，2023年达到2.73亿，同比增长42.6%，多重因素导致净利率下降至15.6%（同比-5.7pp）。 图4：威高股份毛利率、净利率及ROE变化情况 图5：威高股份四项费用率变化情况 经营现金流维持健康优质，提升2023年分红比例。2023年公司经营性现金流净额为27.99亿元，归母净利润现金含量超过140%，继续保持优质状态。2023年自由现金流达22亿，同比增长34%，创历史最高记录。资本开支趋稳，2024年计划投资约2亿元用于正在投资建设中的预灌封注射器新产线；计划继续投入约3.2亿元，持续用于一次性耗材及骨科耗材的设备更新与改造项目，进一步提升生产的自动化水平。过往公司现金分红比例一直维持在30%，基于公司良好的经营现金流和自由现金流状况，2023年大幅提升全年分红比例至40%，分红总额达7.66亿。 图6：威高股份2018-2023年经营现金流情况 平台化战略下新业务板块布局收获不断。公司以通用耗材为基础，持续完善产品组合，并拓展新业务领域，包括生命信息与支持、内分泌慢病管理、内镜诊疗、临床护理数字化产品、康复等。 图7：威高股份平台化战略下新业务板块布局 投资建议：考虑集采影响，下调2024-25年盈利预测，新增2026年盈利预测。 预计2024-26年收入143.6/156.8/171.1亿（2024-25年原为162.5/186.8亿），同比增速8.6%/9.1%/9.2%；归母净利润22.6/25.7/28.9亿 （2024-25年原为30.3/34.9亿），同比增速13.0%/13.6%/12.5%；摊薄EPS=0.49/0.56/0.63元，当前股价对应PE=10/9/8x。威高临床护理产品线多年以来引领品规更新，提供一站式解决方案，并构筑了先进制造业壁垒；预灌封注射器抓住高价生物制品发展机遇，产能快速提升；骨科业务在集采下加速进口替代和临床渗透率提升；介入板块通过收购爱琅实现品类渠道互补，国内增长快。威高已建立了品牌形象、质量管控、规模效应、成本优势的多维度壁垒，看好威高股份的持续成长性和行业龙头地位，维持“买入”评级。 表1：可比公司估值表 财务预测与估值 资产负债表（百万元）