非银金融行业上市险企2024年一季报综述：负债端延续高景气，净利润表现分化

负债端：寿险NBV同比高增，财险COR延续分化 1）2024Q1各上市险企的寿险NBV增速分别为：人保寿险（+81.6%）、新华保险（+51.0%）、太保寿险（+30.7%）、友邦保险（+26.9%）、中国人寿（+26.3%）、平安人寿（+20.7%）。NBV延续高增，主要系产品结构优化及银保执行“报行合一”推动价值率提升。2）2024Q1各上市险企的财险COR分别为：中国财险（97.9%，同比+2.2PCT）、太保财险（98.0%，同比-0.4PCT）、平安财险（99.6%，同比+0.9PCT）。COR表现分化，主要系业务结构及基数存在差异。 资产端：投资收益仍面临压力 1）2024Q1各上市险企的年化净投资收益率分别为：中国太保（3.2%，同比持平）、中国平安（3.0%，同比-0.1PCT）、中国人寿（2.8%）。净投资收益率仍有所承压，主要系利率持续下行导致新增资产的收益率较低。2）2024Q1各上市险企的年化总投资收益率分别为：中国太保（5.2%，同比-0.4PCT）、新华保险（4.6%，同比-0.6PCT）、中国人寿（3.2%）、中国财险（3.2%）。 总投资收益率整体承压，主要系权益市场波动加大。 整体业绩：净利润增速分化，个别公司表现亮眼 2024Q1各上市险企的归母净利润增速分别为：中国太保（+1.1%）、中国平安（-4.3%）、中国人保（-23.5%）、中国人寿（-24.5%）、新华保险（-28.6%）、中国财险（-38.3%）。其中中国太保和中国平安的净利润表现优于同业且略超预期，主要系公司的投资收益更稳健。 投资建议 当前，保险板块的估值仍处于历史相对低位。随着一季报披露结束，我们认为压制板块估值的不利因素有望逐渐出清。展望全年，我们预计寿险NBV有望延续向好、财险COR有望同比改善。同时，随着利好政策出台推动资本市场回暖，保险公司全年的净利润有望同比正增，进而支撑板块估值修复。个股重点推荐中国财险&中国人保（业绩有望逐季改善、商业模式稀缺）、中国太保（负债端具备韧性、战略有望延续）、中国人寿（负债端更稳、资产端弹性更大）。建议关注中国平安、新华保险。 风险提示：经济复苏不及预期，长端利率下行，自然灾害影响超预期。 1.寿险：负债端维持高景气 1.1NBV同比高增，主因价值率改善 2024Q1各上市保险公司的NBV表现亮眼，同比均实现双位数正增长。2024Q1各上市保险公司的NBV增速分别为：人保寿险（+81.6%）、新华保险（+51.0%）、太保寿险（+30.7%）、友邦保险（+26.9%）、中国人寿（+26.3%）、平安人寿（+20.7%）。各上市保险公司的NBV同比显著增长，主要得益于产品结构优化及银保渠道执行“报行合一”推动价值率大幅提升。 图表1：2024Q1各上市险企NBV延续高增（百万元） 从NBV Margin看，2024Q1各上市保险公司的NBV Margin分别为：友邦保险（54.2%，同比+1.9PCT）、平安人寿（22.8%，同比+6.5PCT）、太保寿险（15.8%，同比+3.7PCT），同比均实现改善，主要系产品结构和渠道结构有所优化。从新单保费来看，2024Q1各上市保险公司的新单保费增速分别为：友邦保险（+22.6%）、太保寿险（+0.4%）、中国人寿（-4.4%）、平安人寿（-13.6%）、人保寿险（-21.4%）、新华保险（-45.0%）。各上市保险公司的新单保费增速有所分化，主要系产品策略和渠道策略存在差异。其中友邦保险和太保寿险的新单表现更为稳健，主要系代理人渠道韧性更强。新华保险的新单降幅更大，主要系银保渠道占比更高，受“报行合一”影响较大。 图表2：2024Q1各上市险企的NBV Margin同比改善 图表3：2024Q1各上市险企的新单表现分化（百万元） 从新单保费结构来看，2024Q1上市保险公司的新单业务结构整体有所改善。 2024Q1各上市保险公司的新单期交保费占比分别为：新华保险（82.1%，同比+35.0PCT）、中国人寿（66.5%，同比+5.8PCT）、太保寿险（65.6%，同比-3.1PCT）、人保寿险（51.1%，同比+8.9PCT）。除太保寿险外，其余保险公司的新单期交保费占比均有所提升，主要系公司积极拉长产品久期、加大对保障型产品的销售力度以提升价值率。 图表4：2024Q1各上市险企的新单期交保费占比情况 1.2个险表现亮眼，银保同比承压 分渠道来看，2024Q1个险渠道延续向好态势，银保渠道表现有所疲软。对于个险渠道，2024Q1各上市保险公司的个险新单保费增速分别为：太保寿险（+31.3%）、新华保险（+20.8%）。个险新单保费均实现较好增长，主要系居民对保本保收益的保险产品的需求依然较为旺盛。对于银保渠道，2024Q1各上市保险公司的银保新单保费增速分别为：太保寿险（-21.8%）、新华保险（-63.7%）。银保新单保费均有所承压，主要系银保渠道执行“报行合一”后，渠道费用率显著下滑影响银保渠道销售人员的积极性。 图表5：2024Q1各上市险企的个险新单保费同比正增 图表6：2024Q1各上市险企的银保新单保费同比下滑 代理人数降幅有所收窄，代理人产能明显改善。截止2024Q1，各上市保险公司的代理人数分别为：中国人寿（62.2万，较年初减少1.2万）、平安人寿（33.3万，较年初减少1.4万），代理人数仍在下滑，但降幅有所收窄。从代理人质态来看，代理人质态明显改善。2024Q1平安人寿代理人渠道的人均NBV同比增长56.4%，新增人力中的“优+”占比同比提升11.0PCT；中国人寿个险板块的月人均首年期交保费同比增长17.7%；中国太保U人力月人均FYP、FYC分别同比增长33.7%、14.1%。 图表7：2024Q1上市险企的代理人数仍在下滑（万人） 展望后续，在高基数背景下，各保险公司的NBV或将面临一定的增长压力。但考虑到“报行合一”后新业务价值率同比明显改善，叠加Q1 NBV占比较高，我们预计2024年全年各保险公司的NBV仍有望实现较好增长。 2.财险：大灾影响COR表现 2.1保费增速分化，主因非车险策略不同 2024Q1各上市保险公司的财险保费增速延续分化。2024Q1中国财险、平安财险、太保财险的总保费收入分别为1739.77亿元、790.76亿元、624.91亿元，同比分别+3.8%、+2.8%、+8.6%。财险老三家的保费增速延续分化，其中太保财险的增速跑赢行业（行业保费增速为+5.1%），中国财险和平安财险的增速低于行业，主要系非车险增速有所分化。 从保费结构来看，2024Q1中国财险、平安财险、太保财险的车险保费占比分别为39.8%、65.5%、42.4%，同比分别-0.7PCT、+0.5PCT、-2.6PCT。一季度车险和非车险的业务结构有所“失衡”，主要系农险、大病保险等政府类业务集中在上半年承保。 图表8：2024Q1各财险公司保费增速分化（百万元） 图表9：各财险公司的保费结构 分险种来看，2024Q1老三家的车险保费均同比小幅正增，非车险保费增速分化较为明显。对于车险，2024Q1中国财险、平安财险、太保财险的车险保费收入分别为692.40亿元、517.98亿元、264.77亿元，同比分别+1.9%、+3.5%、+2.2%。车险保费增速相对较低，主要系商业车险自主定价系数浮动范围扩大带动车均保费同比下滑。对于非车险，2024Q1中国财险、平安财险、太保财险的非车险保费收入分别为1047.37亿元、272.77亿元、360.14亿元，同比分别+5.0%、+1.3%、+13.8%。非车险保费增速分化，其中太保财险延续高增态势；中国财险的增速较慢，主要系农险等政府类项目的招标节奏受春节影响有所放缓；平安财险的增速相对落后，主要系公司主动压降高亏险种的规模。 图表10：2024Q1各财险公司的车险保费同比小幅正增（百万元） 图表11：2024Q1各财险公司的非车险保费增速分化（百万元） 2.2COR延续分化，龙头优势依旧凸显 2024Q1各财险公司的COR有所分化。2024Q1各财险公司的COR分别为：中国财险（97.9%，同比抬升2.2PCT）、太保财险（98.0%，同比优化0.4PCT）、平安财险（99.6%，同比抬升0.9PCT）。其中太保财险的COR同比改善，主要得益于公司严控业务品质、完善风险减量管理体系。中国财险和平安财险的COR同比抬升，主要系汽车出行恢复及自然灾害影响加剧导致赔付率上升。 COR分化导致承保利润表现分化。2024Q1中国财险、平安财险、太保财险的承保利润分别为23.91亿元、3.23亿元、9.11亿元，同比分别-48.3%、-67.5%、+32.3%。 2024Q1，中国财险的承保盈利能力有所下滑，但仍处于老三家中最优。 图表12：2024Q1各财险公司的COR表现分化 图表13：各财险公司的承保利润情况（百万元） 从COR结构来看，费用率和赔付率呈现“一降一升”态势。对于费用率，2024Q1各财险公司的费用率分别为：中国财险（23.0%，同比优化1.4PCT）、太保财险（25.8%，同比优化2.1PCT）、平安财险（26.5%，同比优化2.1PCT）。各财险公司的费用率均同比改善，主要系车险严格执行“报行合一”带动车险费用竞争放缓。对于赔付率，2024Q1各财险公司的赔付率分别为：中国财险（73.1%，同比抬升3.7PCT）、太保财险（71.7%，同比抬升1.8PCT）、平安财险（71.5%，同比抬升1.3PCT）。各财险公司的赔付率均同比抬升，主要系汽车出行恢复及自然灾害影响加剧。 图表14：各财险公司的COR结构 展望后续，车险严格执行“报行合一”有望带动费用率下降，新能源车险自主定价系数浮动范围扩大有望推动赔付率下降，预计2024年全年财险COR有望迎来改善。 而龙头财险公司凭借更精准的定价模型、更强的风险管控能力，有望持续领先同业。 3.投资：资产端仍面临压力，净利润表现分化 3.1投资收益率同比下滑，主因市场震荡 投资资产实现稳健增长。截至2024Q1，中国人寿、中国平安、中国太保、新华保险的投资资产规模分别为5.93万亿元、4.93万亿元、2.34万亿元、1.37万亿元，较年初分别增长4.8%、4.4%、4.2%、2.3%。 图表15：2024Q1各上市险企的投资资产规模稳健增长（万亿元） 利率下行拖累净投资收益率表现。2024Q1各上市保险公司的年化净投资收益率分别为：中国太保（3.2%，同比持平）、中国平安（3.0%，同比-0.1PCT）、中国人寿（2.8%）。上市保险公司的净投资收益率整体承压，主要系利率持续下行导致新增资产的收益率较低。2024Q1，十年期国债收益率的降幅达26BP。 权益市场震荡导致总投资收益率承压。2024Q1各上市保险公司的年化总投资收益率分别为：中国太保（5.2%，同比-0.4PCT）、新华保险（4.6%，同比-0.6PCT）、中国人寿（3.2%）、中国财险（3.2%）。上市保险公司的总投资收益率整体承压，主要系权益市场波动加大导致权益类资产的收益同比下滑。 图表16：2024Q1上市险企的净投资收益率表现分化 图表17：2024Q1上市险企的总投资收益率整体承压 3.2净利润表现分化，个别公司超预期 2024Q1各上市保险公司的净利润表现分化，主要系投资收益分化。2024Q1各上市保险公司的归母净利润增速分别为：中国太保（+1.1%）、中国平安（-4.3%）、中国人保（-23.5%）、中国人寿（-24.5%）、新华保险（-28.6%）、中国财险（-38.3%）。其中中国太保和中国平安的净利润表现优于同业且超市场预期，主要系公司的投资收益表现更佳。 图表18：2024Q1各上市险企的净利润增速分化（万亿元） 4.投资建议：估值仍处历史低位，向上修复空间大 当前，保险板块的估值仍处于历史相对低位