AIGC第一股敲钟，已实现正向盈利

仅供机构投资者使用 证券研究报告|港股公司深度研究报告 2024年04月24日 AIGC第一股敲钟，已实现正向盈利 评级： 上次评级： 目标价格(港元)：最新收盘价(港元)： 增持 首次覆盖 3.68 股票代码： 52周最高价/最低价(港元)：总市值(亿港元) 自由流通市值(亿港元) 自由流通股数(百万) 2438 3.76/2.98 54.89 54.89 1,491.49 出门问问 恒生指数 100% 80% 60% 40% 20% 0% 分析师：朱芸 邮箱：zhuyun1@hx168.com.cnSACNO：S1120522040001 联系电话： 评级及分析师信息 出门问问(2438.HK) ►AIGC先发龙头，商业化初见规模 出门问问成立于2012年，以生成式AI与语音交互技术为核心，提供AIGC解决方案、AI企业解决方案、智能设备及其他配件。根据灼识咨询，按收入计2022年公司NLP领域的市场份额为1.4%，位列第三，按收入计公司AIGC领域市占率为9.0%，位列第一。公司在2020-2022年收入稳步增长，2023年微增1.49%至5.1亿元，AIGC收入占比提升至23.19%，达1.2亿元，同比增长195%。公司自2022年起实现经调整净利润转正，2022及2023年经调整净利润分别为1.1亿元、0.2亿 元，随着毛利率更高的AIGC业务占比提升，盈利能力有望进一步增强。 相对股价% ►AIGC应用爆发期将至，公司有望抢占先机 根据灼识咨询，中国AIGC市场规模从2020年的1亿元增长到2022年的4亿元，预计到2027年，市场规模将达到326亿元，CAGR为136.3%，2027年包括下游应用的潜在市场总量将超过1000亿元人民币。AIGC作为新兴市场，当前格局不确定性较强，中国已推出超过300个处于训练或测试阶段的大模型，我们认为出门问问作为较早开展AIGC业务的公司，有望发挥应用层的先发优势，抢占市场先机，同时AIGC也能有效赋能公司另外两块业务AI企业解决方案及智能设备。 ►以“序列猴子”模型为核心，AI飞轮效应初现出门问问以大模型“序列猴子”为技术基础，协助用户为不同的应用场景生成短视频、社交媒体帖子和营销材料等内容。目前，出门问问的AIGC解决方案已吸引约86.5万名累计付费用户，且自解决方案推出以来已产生100多万笔付款。根据SuperCLUE2023年12月的排行榜，序列猴子在中文大模型中表现排第8位，已超过GPT-3.5Turbo，虽然距离GPT-4仍有差距，但序列猴子作为规模更小的模型，有望在商业化应用以及盈利能力上快速突破。 盈利预测与投资建议 公司在AIGC应用领域的先发优势显著，在行业空间快速成长下飞轮效应有望持续，预计AIGC相关服务将支撑公司业绩较快增长，同时AIGC能力提升也有望与另外两条业务线形成协同效应。我们预计公司2024-2026年营收分别为6.3/7.9/10.2亿元，归母净利润分别为-0.06/0.04/0.39亿元，每股收益0.00/0.00/0.03元，对应2024年4月24日收盘价3.68港元，PS分别为7.88/6.28/4.88X（港元兑人民币汇率0.9057：1）。以我们的盈利预测计算，公司22002245- 年市销率低于可比公司均值，看好其规模快速成长，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示 AIGC客户流失风险；人工智能监管风险；行业竞争加剧。 盈利预测与估值 财务摘要 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 500.19 507.06 630.35 791.03 1018.75 YoY（%） 25.70% 1.37% 24.31% 25.49% 28.79% 归母净利润(百万元) -669.81 -802.60 -5.79 4.30 39.17 YoY（%） -142.42% -19.83% 99.28% 174.24% 810.33% 毛利率（%） 67.20% 64.31% 65.76% 67.28% 70.33% 每股收益（元） 0.00 0.00 0.00 0.00 0.03 ROE（%） 0.20 0.19 -0.01 0.01 0.07 市盈率 — — -857.83 1155.44 126.93 正文目录 1.AIGC先发龙头，商业化初具规模4 1.1.AIGC解决方案龙头，AI语音技术行业领先4 1.2.语音交互技术起家，向大模型商业化迭代5 1.3.创始人控股最高，谷歌、红杉资金加持6 1.4.已实现正盈利，AIGC业务稳步成长7 2.AIGC商业化爆发期将至，全面赋能公司业务9 2.1.AIGC商业化爆发期将至，公司有望抢占应用层先机9 2.2.AI软件行业整体受益于AIGC赋能11 2.3.AI有望赋能智能设备，形成软硬件协同13 3.三大业务围绕AI展开，飞轮效应初显14 3.1.以序列猴子为核心，AIGC用户快速增长14 3.2.AI企业解决方案客户调整，AIGC有望赋能15 3.3.智能手表及跑步机收入短暂承压，期待AI产品发布17 4.盈利预测与投资建议18 5.风险提示19 图表目录 图1出门问问AIGC产品矩阵4 图2出门问问商业模式全景5 图3公司发展历程6 图4股权结构图7 图5公司营收及同比变化8 图6公司毛利及毛利率8 图7公司分业务收入及同比增速（单位：百万元）8 图8公司净利润及净利率9 图9公司经调整净利润及经调整净利率9 图10公司研发费用及研发费用率9 图11公司各类员工数量及占比（单位：人）9 图12AIGC潜在商业化场景10 图13全球AIGC市场规模预测（单位：亿元人民币）11 图14AI软件解决方案分类及下游应用场景12 图15中国AI软件解决方案市场规模预测（单位：亿元人民币）12 图16全球智能可穿戴设备市场规模预测（单位：亿美元）13 图17全球智能手表市场规模预测（单位：亿美元）13 图182022年全球智能手表出货地区分布13 图192022年全球智能手表出货品牌格局13 图20AIGC解决方案订阅用户数量和人均收入15 图21AIGC解决方案概要15 图22AI企业解决方案收入（百万元）17 图23AI企业解决方案客户数量（个）17 图24智能设备及其他配件收入及同比增速18 图252023各国智能设备及其他配件收入(百万元）18 表1董事及高级管理层7 表2AIGC解决方案主要功能14 表3SuperCLUE中文大模型总排行榜（2023年12月）15 表4AI企业解决方案主要产品16 表5出门问问收入拆分及预测19 表6出门问问可比公司19 1.AIGC先发龙头，商业化初具规模 1.1.AIGC解决方案龙头，AI语音技术行业领先 AIGC解决方案国内收入第一，AI语音技术市场份额第三。出门问问成立于2012年，是一家以生成式AI与语音交互技术为核心，提供AIGC解决方案、AI企业解决方案、智能设备及其他配件的人工智能公司。根据灼识咨询报告，按照收入计算，2022年公司在中国的AI语音技术及自然语言处理(NLP)软件解决方案领域的市场份额为1.4%，位列第三。公司是亚洲能够自建大模型的市场参与者之一，自建大模型“序列猴子”具备多模态生成能力，能够理解并生成类人文本、音频、图像和视频。2022年，在中国市场参与者中，按收入计算公司AIGC解决方案市占率第一，达9.0%。 图1出门问问AIGC产品矩阵 出门问问拥有行业领先的AI基础设施能力、前沿通用大模型能力（自研大模型“序列猴子”），以及丰富的垂直领域软硬结合的优化算法技术模块，是为数不多的同时服务于消费者、企业、创作者三大类不同群体的公司： 面向消费级场景：出门问问推出了AI智能手表TicWatch系列等多种AIoT智能硬件产品，打造了基于虚拟个人助理的多场景智能硬件闭环生态，以行业最佳的软硬结合能力，与Google、高通达成长期战略合作。 面向企业级客户：出门问问凭借在消费级场景积累的AI能力和经验，为企业客户提供C端消费者的用户体验，目前已为智能车载、物联网、金融及IoT等企业级场景提供服务，并通过CoPilot赋能更多合作伙伴和行业生态。 面向创作者用户：出门问问致力于通过AIGC赋能内容创作，目前已构建丰富的AIGCCoPilot产品矩阵，包括AI配音助理“魔音工坊”及海外版“DupDub”、AI数字分身“奇妙元”，打造一站式内容创作平台，赋能创作者实现高效内容生成。 图2出门问问商业模式全景 1.2.语音交互技术起家，向大模型商业化迭代 语音交互技术先驱，AIGC技术能力及产品应用国内领先。出门问问公司于2012年在开曼群岛注册成立，并在中国建立首个经营实体。公司以语音交互技术为核心，发力语音搜索软件，是中国最早切入该领域的团队。2017年，公司将技术向企业场景进行商业化落地，向车载、金融、物联网等B端企业客户输出语音交互及内容生成为核心的AI技术，为企业客户提供AICoPilot。 2020年，公司开始关注大模型商业化趋势并向此迭代，自主研发了通用大模型及垂直优化技术模块，后延伸出中国领先的AIGC技术能力及产品应用，主要服务于创作者群体和企业群体。2023年，公司加注大模型迭代，升级“序列猴子”大模型研发。截至2023年，已在超过二百万辆汽车上预装车载语音交互解决方案，向全球 100多个国家和地区销售TicWatch和其他智能设备及其他配件，共拥有749项国内外专利和专利申请。 图3公司发展历程 1.3.创始人控股最高，谷歌、红杉资金加持 创始人控股最高，多轮融资助力上市。出门问问最大股东为MobvoiAGILimited，该公司实际控制人为出门问问创始人、董事长、执行董事兼首席执行官李志飞博士。IPO前已完成多轮融资，股东包括红杉资本、真格基金、SIG海纳亚洲、Google等，其中Google、歌尔股份、红杉、SIG持股比例均高于10%。此次港股上市，出门问问引入中关村国际有限公司和南京经开聚智科创投资合伙企业2家基石投资者。以最终 发售价3.80港元计算，两家基石投资者将分别投资6264万港元和3208万港元，共占本次发售股份的29.47%。 创始人曾任Google研究科学家。公司创始人李志飞博士于AI行业拥有逾13年的经验。在成立出门问问之前，李博士曾担任GoogleInc.研究科学家，主要负责进行其语言翻译模型的算法研发。公司联合创始人李媛媛女士于软件开发行业拥有逾14年的经验。曾在MicroStrategyServices,Corp.担任多个职位，离职前担任高级产品支持经理一职。 图4股权结构图 ，截至2024年4月8日 背景 职位 姓名 表1董事及高级管理层 李志飞博士创始人、董事长、执行董事兼首席执行官超13年AI行业经验，曾任谷歌研究科学家 李媛媛女士联合创始人、执行董事兼首席执行官曾任MicroStrategy高级产品支持经理陈亿律先生独立非执行董事简普科技公司首席财务官兼董事 卢远瞩教授独立非执行董事北京科技大学教授，研究领域为经济和管理 杨喆先生独立非执行董事中国银行下属保险公司的研究经理 孙君博先生首席财务官兼联席公司秘书曾任招银国际金融有限公司投资银行副总裁林士翔博士副总裁曾任富智康国际股份有限公司副经理 吴玉锦女士副总裁曾任诺基亚通讯投资管理团队的高级领导 1.4.已实现正盈利，AIGC业务稳步成长 2023年收入基本持平，业务重心调整初显成效。公司在2020-2022年收入稳步增长，2023年微增1.49%至5.1亿元，主要是收入结构变化，AIGC解决方案在行业热度提升下高速增长，AI企业解决方案受大客户知识产权安排影响，收入有所下降，智能设备及其他配件产品更新有所放缓带动收入下降。整体来看，毛利率更高的AI优质业务占比提升带动公司盈利能力提升，AIGC解决方案收入占比从2022年的7.97%提升至2023年的23.19%，2022