2023年年报和2024年一季度报告点评：多晶硅价格低迷拖累业绩表现，周期低谷考验成本控制能力和资金实力

分析师：唐俊男 登记编码：S0730519050003 tangjn@ccnew.com021-50586738 多晶硅价格低迷拖累业绩表现，周期低谷考验成本控制能力和资金实力 ——大全能源(688303)2023年年报和2024年一季 度报告点评 证券研究报告-年报点评增持(维持) 市场数据(2024-05-08) 收盘价(元)24.79 事件： 发布日期：2024年05月08日 一年内最高/最低(元)44.53/23.70 沪深300指数3,659.01 市净率(倍)1.22 流通市值(亿元)541.81 基础数据(2024-03-31) 每股净资产(元)20.62 每股经营现金流(元)-0.78 毛利率(%)16.71 净资产收益率_摊薄(%)0.75 资产负债率(%)12.09 总股本/流通股(万股)214,493.77/214,493.7 7 B股/H股(万股)0.00/0.00 个股相对沪深300指数表现 大全能源沪深300 13% 6% 0% -7% -14% -21% -28%2023.05 -34% 2023.09 2024.01 2024.05 资料来源：中原证券研究所，聚源 相关报告 《大全能源(688303)季报点评：2023Q3硅料盈利重回周期低位，N型和低成本产能助推公司穿越周期》2023-10-31 《大全能源(688303)中报点评：行业供需扭转影响公司业绩表现，龙头扩产巩固市场地位》2023-08-09 《大全能源(688303)中报点评：硅料生产量利齐升，产业链延伸巩固领先地位》 2022-08-04 联系人：马嶔琦 电话：021-50586973 地址：上海浦东新区世纪大道1788号16楼 邮编：200122 公司公布2023年年报和2024年第一季度报告。 2023年公司实现营业总收入163.29亿元，同比下滑47.22%；归属于上市公司股东的净利润57.63亿元，同比下滑69.86%；经营活动产生的现金流量净额87.41亿元，同比下滑43.12%；加权平均净资产收益率13.30%，同比下滑48.38个百分点。公司拟向全体股东每10股派发现金 红利人民币4.18元（含税），公司不送红股、不以资本公积转增股本。 2024年第一季度，公司实现营业总收入29.82亿元，同比下滑 38.60%；归属于上市公司股东的净利润3.31亿元，同比下滑88.64%；加权平均净资产收益率0.75%，同比下滑5.44个百分点。 点评： 硅料供需扭转，公司2023年业绩承压。2023年，公司主要受多晶硅料行业供给过剩，产品价格大幅下跌影响，公司营业收入和净利润均同比大幅下滑。分拆数据来看，2023年公司多晶硅销量20万吨，同比增长50.48%；平均销售价格（不含税）81.12元/千克，同比下滑64.95%；单位成本48.70元/千克，同比下滑16.84%；高纯多晶硅业务毛利率39.97%，同比下滑34.72个百分点。公司全年管理费用3.32亿元，同比增长33.57%，主要受运营规模扩大和员工工资普调影响；公司货币资金充裕，全年财务费用-3.31亿元，同比增长320.34%。 公司2024年一季度业绩继续受行业价格低迷拖累。2024年第一季度，多晶硅料价格仍处于探底阶段，公司业绩继续呈现下滑态势。公司一季度销售多晶硅53987吨，同比增长113.5%；单位销售价格（不含税）54.92元/千克，同比下降71.16%；单位成本45.99元/千克，同比下降13.96%。值得一提的是，公司单位成本保持下降趋势，部分缓解产品价格下降压力。 公司优化产品结构提升N型多晶硅料占比，降本增效缓解盈利压力。太阳能电池的升级迭代带动N型硅料的市场需求。公司是较早实现批量供应N型多晶硅的企业之一，2024年第一季度，公司N型多晶硅料产量、销量分别达4.3万吨、3.7万吨，占比69%和68.6%。公司内蒙产线具备100%的N型硅料生产能力，新疆产线具备60-70%的N型占比，并通过技改进一步提升N型产能。在提升N型产能占比的同时，公司通过分级能量回收、分级废水回收、还原系统智能控制及对六氯乙硅烷(Si₂Cl₆)高沸裂解回收等措施，降本增效。2023Q1、2023Q2、2023Q3、2023Q4、2024Q1公司多 晶硅生产成本分别为53.45、50.34、47.77、46.25和45.99元/千克，呈持续降低趋势。 多晶硅供需偏松短期难言改观，价格跌入行业现金成本减缓行业供给。2021、2022年多晶硅高盈利吸引行业大规模扩大产能，行业供给迅速增长。根据中国有色金属协会硅业分会披露的数据，2023年我国多晶硅产量143万吨，同比增长76.33%。2024年，仅考虑头部上市公司就有通威股份的云南20万吨及内蒙古20万吨高纯晶硅项目、公司的内蒙古包头二期10万吨多晶硅将陆续投产，进一步增加行业供给。在中国、欧洲光伏装机需求增速趋于稳健，全球光伏装机容量增速放缓的趋势下，短期多晶硅料供需偏松预计难有改观。目前，多晶硅料价格下跌至大部分企业现金成本，行业进入非理性竞争状态。预计行业普遍亏损将减缓新增产能投放进度，高成本产能将加速退出，具备成本优势企业拥有更高抗风险能力。 公司无有息负债，资金实力雄厚助推企业渡过行业低谷。截止2024年一季度末，公司账面货币资金174.11亿元，无短期借款、长期借款、一年内到期的非流动负债、应付债券等债务。2023年和2024年第一季度，公司利息收入分别达4.25亿、0.91亿元，反映公司财务稳健、资金充沛特征。短期多晶硅生产行业盈利将持续存压，公司充沛的现金储备保证项目建设进度和企业的持续健康运行。 维持公司“增持”投资评级。预计公司2024年、2025年和2026年归属于上市公司股东的净利润为12.53、16.69和26.05亿元，对应的全面摊薄EPS分别为0.58、0.78和1.21元/股，按照5月8日24.79元/股收盘价计算，对应PE分别为42.44、31.85和20.41倍。目前多晶硅行业处于周期低谷，公司持续推动硅料生产降本增效，扩充硅料产能提升市场份额，提升N型号硅料占比，增加工业硅产能保证原材料供应，公司行业地位较为领先，维持公司“增持”投资评级。 风险提示：行业扩产较快，竞争趋于激烈，产品价格持续低迷，企业盈利能力大幅下滑风险；全球装机需求不及预期风险。 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 30,940 16,329 12,594 14,526 16,138 增长比率（%） 185.64 -47.22 -22.87 15.34 11.10 净利润（百万元） 19,121 5,763 1,253 1,669 2,605 增长比率（%） 234.06 -69.86 -78.26 33.22 56.05 每股收益(元) 8.91 2.69 0.58 0.78 1.21 市盈率(倍) 2.78 9.23 42.44 31.85 20.41 资料来源：中原证券研究所，聚源 图1：我国光伏装机容量和同比增长图2：全球光伏装机容量和同比增长 国内光伏装机量（GW）同比增速（%）全球光伏装机容量（GW）同比增速（%） 250 200 150 100 50 0 200 150 100 50 0 -50 500 400 300 200 100 0 160 140 120 100 80 60 40 20 0 资料来源：CPIA，中原证券研究所资料来源：CPIA，中原证券研究所 图3：公司多晶硅销量和同比增速图4：公司多晶硅平均售价 销量（万吨）同比增长（%） 产品平均售价（元/KG） 250,000.00 200,000.00 150,000.00 100,000.00 50,000.00 0.00 120.00 100.00 80.00 60.00 40.00 20.00 0.00 300 250 200 150 100 50 2018Q1 2018Q2 2018Q3 2018Q4 2019Q1 2019Q2 2019Q3 2019Q4 2020Q1 2020Q2 2020Q3 2020Q4 2021AQ1 2021AQ2 2021AQ3 2021AQ4 2022AQ1 2022AQ2 2022AQ3 2022AQ4 2023AQ1 2023AQ2 2023AQ3 2023AQ4 2024AQ1 0 资料来源：公司公告，中原证券研究所资料来源：公司公告，中原证券研究所 图5：公司多晶硅平均成本图6：公司主营业务销售毛利率和销售净利率 100 80 60 40 20 0 生产成本（元/KG）单位现金成本（元/KG） 100.00 80.00 60.00 40.00 20.00 0.00 销售毛利率(%)销售净利率(%) 资料来源：公司公告，中原证券研究所资料来源：Wind，中原证券研究所 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 33,656 23,374 22,613 25,374 28,910 营业收入 30,940 16,329 12,594 14,526 16,138 现金 23,803 19,629 18,151 20,408 23,560 营业成本 7,789 9,741 11,182 12,574 13,096 应收票据及应收账款 1,204 12 35 40 45 营业税金及附加 417 174 126 145 161 其他应收款 16 293 315 363 403 营业费用 6 15 19 22 24 预付账款 6 102 112 126 131 管理费用 248 332 378 436 484 存货 1,230 1,336 1,503 1,646 1,669 研发费用 67 71 101 116 129 其他流动资产 7,398 2,002 2,497 2,790 3,102 财务费用 -79 -331 -294 -272 -306 非流动资产 18,609 27,322 29,033 27,290 25,293 资产减值损失 0 -32 -50 -50 -50 长期投资 4 4 4 4 4 其他收益 28 608 441 508 565 固定资产 9,107 17,856 22,475 22,729 21,730 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 无形资产 554 1,083 1,083 1,083 1,083 投资净收益 7 0 0 0 0 其他非流动资产 8,944 8,378 5,470 3,473 2,475 资产处置收益 0 0 0 0 0 资产总计 52,265 50,695 51,646 52,664 54,203 营业利润 22,527 6,903 1,474 1,964 3,065 流动负债 5,534 5,875 6,439 7,288 7,722 营业外收入 1 1 0 0 0 短期借款 213 0 0 0 0 营业外支出 69 34 0 0 0 应付票据及应付账款 986 661 777 873 909 利润总额 22,459 6,869 1,474 1,964 3,065 其他流动负债 4,336 5,214 5,663 6,415 6,813 所得税 3,339 1,107 221 295 460 非流动负债 1,189 941 951 951 951 净利润 19,121 5,763 1,253 1,669 2,605 长期借款 0 0 0 0 0 少数股东损益 0 0 0 0 0 其他非流动负债 1,189 941 951 951 951 归属母公司净利润 19,121 5,763 1,253 1,669 2,605 负债合计