内外销稳健增长，盈利能力持续提升

2024年05月08日顾家家居(603816.SH) 内外销稳健增长，盈利能力持续提升 999563313 公司快报 证券研究报告家具投资评级买入-A维持评级 6个月目标价53.10元股价(2024-05-08)35.00元 事件：顾家家居发布2023年年报以及2024年一季度报告。2023年 交易数据总市值(百万元) 28,766.20 流通市值(百万元) 28,766.20 总股本(百万股) 821.89 流通股本(百万股) 821.89 12个月价格区间31.64/45.3元 公司实现营业收入192.12亿元，同比增长6.67%；归母净利润20.06亿元，同比增长10.70%；扣非后归母净利润17.81亿元，同比增长15.34%。其中23Q4公司实现营业收入50.76亿元，同比增长19.49%；归母净利润5.05亿元，同比增长23.46%；扣非后归母净利润4.16亿元，同比增长58.29%。此外，24Q1公司实现营业收入43.50亿元，同比增长10.04%；归母净利润4.20亿元，同比增长5.02%；扣非后归母净利润3.76亿元，同比增长10.29%。 床类、定制品类稳健增长，外贸整体经营质量大幅提升 分渠道看，公司优化传统渠道结构，加大整装渠道规模；顾家品牌年度下单完成率超100%，购物中心渠道得到突破。分品类看，2023年公司沙发、床类产品、集成产品、定制产品分别实现营业收入93.50/41.04/30.28/8.80亿元，同比分别 +4.21%/+15.36%/+0.39%/+15.57%。公司不断变革制造模式与精益管理，使得卧室中台产品的降本表现良好，并且产品与营销双管齐下，品类势能获得提升，床垫品类实现稳健增长；同时，定制产品全年采购成本降本率达到7%，新品贡献率同比增长，23年公司深耕一体化整家模式，持续拓宽定制品类。分区域看，1）2023年内销实现收入 109.35亿元，同比增长6.13%。2）外销实现收入75.15亿元，同比增长6.84%。公司Costco在新品类合作上取得突破；SPO项目进一步扩大了3周快交模式客户范围；外贸OBM标杆店项目基于中低端产品的材料标准初步构建。 基地建设方面，多个制造基地取得明显进步，越南公司建立价值链管控机制来提效降本使得利润倍增，而国内基地也在稳步提效。 毛利率受益降本提效有所提升，费用管控相对稳定 盈利能力方面，2023年公司综合毛利率为32.83%，同比增长2.00pct23Q4公司综合毛利率为34.18%，同比下降1.48pct；24Q1公司综合毛利率为33.08%，同比增长0.95pct。期间费用方面，2023期间费用率为20.68%，同比增长1.30pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为17.52%/1.79%/1.38%/-0.01%，同比分别+1.13/-0.22/- 0.29/+0.68pct。2023Q4公司期间费用率为23.34%，同比增长 1.88pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为 21.13%/0.70%/1.36%/0.16%，同比分别+4.25/-1.16/-0.22/- 0.99pct。2024Q1公司期间费用率为21.96%，同比增长0.50pct，销 顾家家居 沪深300 18% 8% -2% -12% -22% 2023-052023-092023-122024-04 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 -5.5 -15.3 5.8 绝对收益 -2.9 -7.4 -4.8 罗乾生 分析师 SAC执业证书编号：S1450522010002 luoqs1@essence.com.cn 相关报告盈峰集团溢价收购入主，强 2023-11-10 强联合协同发展可期盈利能力持续修复，内外销 2023-05-10 逐步复苏剥离玺堡轻装上阵，聚焦内 2022-12-15 部品牌运营22Q3盈利表现靓丽，大家居 2022-10-31 战略持续推进 售/管理/研发/财务费用率分别为17.41%/3.32%/1.42%/-0.19%，同比分别+0.52/+1.46/-0.16/-1.33pct。综合影响下，23年公司净利率为10.50%，同比增长0.25pct。23Q4公司净利率为10.16%，同比增长0.62pct。2024Q1公司净利率为9.83%，同比下降0.33pct。 投资建议： 顾家家居管理团队优秀，软体+定制一体化发展优势渐显，区域零售中心改革成效渐显，高潜新品类强劲增长，未来发力提速可期。伴随行业格局优化，市占率有望进一步提升。我们预计顾家家居2024- 2026年营业收入为212.98、238.02、265.48亿元，同比增长10.86% 11.72%、11.54%；归母净利润为22.25、24.84、27.54亿元，同比增长10.92%、11.65%、10.85%，对应PE为12.9x、11.6x、10.4x，给予24年19.61xPE，目标价53.10元，维持买入-A的投资评级。 风险提示： 新渠道发展不如预期风险；原材料价格波动风险；行业竞争加剧风险等。 (百万元) 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 主营收入 18,010.4 19,212.0 21,298.5 23,801.7 26,548.5 净利润 1,812.0 2,006.0 2,225.0 2,484.2 2,753.8 每股收益(元) 2.20 2.44 2.71 3.02 3.35 每股净资产(元) 10.81 11.69 14.60 16.78 19.45 盈利和估值 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 市盈率(倍) 15.9 14.3 12.9 11.6 10.4 市净率(倍) 3.2 3.0 2.4 2.1 1.8 净利润率 10.1% 10.4% 10.4% 10.4% 10.4% 净资产收益率 20.4% 20.9% 18.5% 18.0% 17.2% 股息收益率 3.2% 0.0% 2.6% 2.4% 2.0% ROIC 44.2% 41.1% 34.6% 57.2% 46.2% 数据来源：Wind资讯，国投证券研究中心预测 财务报表预测和估值数据汇总 利润表财务指标 （百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 18,010.4 19,212.0 21,298.5 23,801.7 26,548.5 成长性 减:营业成本 12,457.5 12,904.2 14,384.5 15,937.3 17,596.3 营业收入增长率 -1.8% 6.7% 10.9% 11.8% 11.5% 营业税费 99.7 123.5 125.7 141.8 169.9 营业利润增长率 9.9% 11.5% 10.7% 13.4% 12.5% 销售费用 2,951.6 3,366.3 3,627.8 4,016.7 4,510.6 净利润增长率 8.9% 10.7% 10.9% 11.7% 10.9% 管理费用 362.1 343.8 426.0 476.0 584.1 EBITDA增长率 0.7% 19.4% 10.6% 16.4% 12.6% 研发费用 301.2 264.8 298.2 380.8 451.3 EBIT增长率 -2.9% 19.3% 10.6% 17.6% 12.9% 财务费用 -123.9 -1.4 -85.2 23.8 53.1 NOPLAT增长率 -2.7% 21.9% 5.6% 18.4% 12.7% 资产减值损失 -48.6 -36.5 -50.0 -50.0 -50.0 投资资本增长率 31.2% 25.3% -28.4% 39.6% -1.8% 加:公允价值变动收益 -3.5 - -2.0 -1.8 -1.3 净资产增长率 8.0% 7.9% 24.5% 14.9% 15.8% 投资和汇兑收益 47.2 57.5 64.0 100.0 100.0 营业利润 2,052.0 2,287.8 2,533.6 2,873.5 3,231.9 利润率 加:营业外净收支 244.3 152.4 199.0 198.6 182.5 毛利率 30.8% 32.8% 32.5% 33.0% 33.7% 利润总额 2,296.3 2,440.3 2,732.6 3,072.1 3,414.4 营业利润率 11.4% 11.9% 11.9% 12.1% 12.2% 减:所得税 448.8 422.1 504.7 565.7 645.6 净利润率 10.1% 10.4% 10.4% 10.4% 10.4% 净利润 1,812.0 2,006.0 2,225.0 2,484.2 2,753.8 EBITDA/营业收入 12.6% 14.1% 14.1% 14.6% 14.8% EBIT/营业收入 10.7% 12.0% 12.0% 12.6% 12.8% 资产负债表 运营效率 （百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 固定资产周转天数 73 82 81 76 70 货币资金 4,398.0 3,583.1 7,900.4 7,401.6 9,381.1 流动营业资本周转天数 -27 -20 -32 -31 -18 交易性金融资产 98.4 - -2.0 -3.8 -5.1 流动资产周转天数 168 149 178 193 195 应收帐款 1,433.9 1,565.8 2,457.2 1,641.9 3,520.3 应收帐款周转天数 33 28 34 31 35 应收票据 - - 1.1 0.4 0.3 存货周转天数 43 36 40 39 40 预付帐款 129.6 87.6 152.1 127.3 161.1 总资产周转天数 320 308 335 333 321 存货 1,883.3 1,967.6 2,712.4 2,445.5 3,420.0 投资资本周转天数 81 97 84 75 77 其他流动资产 424.8 332.1 358.5 371.8 354.1 可供出售金融资产 - - - - - 投资回报率 持有至到期投资 - - - - - ROE 20.4% 20.9% 18.5% 18.0% 17.2% 长期股权投资 33.5 30.7 30.7 30.7 30.7 ROA 11.5% 12.0% 9.8% 11.8% 10.6% 投资性房地产 - - - - - ROIC 44.2% 41.1% 34.6% 57.2% 46.2% 固定资产 4,077.6 4,636.0 4,989.3 5,072.7 5,202.0 费用率 在建工程 993.6 1,188.4 1,188.4 1,188.4 1,188.4 销售费用率 16.4% 17.5% 17.0% 16.9% 17.0% 无形资产 875.8 977.0 929.5 882.0 834.5 管理费用率 2.0% 1.8% 2.0% 2.0% 2.2% 其他非流动资产 1,757.2 2,411.1 2,100.6 2,011.6 2,138.4 研发费用率 1.7% 1.4% 1.4% 1.6% 1.7% 资产总额 16,105.6 16,779.7 22,818.4 21,170.1 26,225.8 财务费用率 -0.7% 0.0% -0.4% 0.1% 0.2% 短期债务 1,479.5 1,501.5 1,428.5 748.5 498.5 四费/营业收入 19.4% 20.7% 20.0% 20.6% 21.1% 应付帐款 2,487.6 2,104.7 3,609.2 2,100.6 4,253.7 偿债能力 应付票据 43.8 31.5 80.4 3