2023年报暨2024年一季报点评：煤炭售价逆市上行，风光装机持续增长

公司研究 证券研究报告 铝2024年05月08日 电投能源（002128）2023年报暨2024年一季报点评 煤炭售价逆市上行，风光装机持续增长 推荐维持） 目标价：24.2元 当前价：21.40元 华创证券研究所 证券分析师：杨晖 邮箱：yanghui@hcyjs.com执业编号：S0360522050001 联系人：陈俊新 邮箱：chenjunxin@hcyjs.com 公司基本数据 总股本(万股)224,157.35 已上市流通股(万股)211,357.35 总市值(亿元)479.70 流通市值(亿元)452.30 资产负债率(%)29.30 每股净资产(元)14.73 12个月内最高/最低价21.40/12.87 市场表现对比图(近12个月) 2023-05-08~2024-05-07 58% 32% 5% -22%23/0523/0723/1023/1224/0224/05 电投能源沪深300 相关研究报告 《电投能源（002128）2022年报点评：煤电铝业务稳中向好，绿电转型稳步推进》 2023-04-27 《电投能源（002128）重大事件点评：风电项目定增获准，绿电转型步履加速》 2023-02-10 《电投能源（002128）深度研究报告：煤电铝一体化夯实资源壁垒，积极布局新能源运营拥抱时代低碳转型》 2022-01-16 事项： 公司发布2023年年报及一季报，2023全年实现营收268.5亿元，同比+0.2%归母净利润45.6亿元，同比+14.4%，其中Q4实现营收71.2亿元，同比+2.8%，环比+9.1%；归母净利润9.7亿元，同比+33.7%，环比-2.7%；公司Q1实现营收73.4亿元，同比+7.3%,环比+3.2%；归母净利润19.4亿元，同比+20.2%，环比+99.4%，环比上行明显主要由于四季度计提费用明显。 评论: 煤炭售价逆市上行，电解铝板块略有下滑。2023年公司实现毛利率/净利率分别为31.8%/18.7%，同比分别+0.4pct/+1.1pct，其中煤炭：实现销量4647.43万吨，同比+1.04%；吨煤综合售价204元/吨，同比+12.0%，实现毛利率55.4% 同比+3.9pct；电力：实现销量81.6亿千瓦时，同比+5.6%，综合售价0.3元/千瓦时，同比-4.2%，实现毛利率34.6%，同比-1.7pct；电解铝：实现销量87.7万吨，同比+1.8%；单吨综合售价16312.5元/吨，同比-6.6%，实现毛利率15.5%同比-2.8pct。 长协造就主业韧性，电解铝业务弹性可期。煤炭板块:2024年动力煤行业整体面临终端库存累积，进口居高不下等因素压制，一季度出现中枢性下移。但公司煤炭主要以长协方式外销且为开采条件较好的露天煤矿，现有煤炭核定产能4800万吨/年，收益有望逆市企稳；电解铝板块：双碳背景下高耗能电解铝行 业产能增量有限，根据百川盈孚数据，2023/2024年电解铝有效产能分别同比 -1.2%/+0.2%，开工率呈现逐年上升态势，已由2019年的76%上升至2024年 3月的89%,市场库存同样出现中枢性下移，2024年1-3月进口量为72.1万吨 同比+224.8%。历经4年产能端增量限制，电解铝价格弹性可期。且公司电解铝业务拥有自备电厂，位于成本曲线偏左侧；传统电力业务板块，公司火电装机规模为120万千瓦，所属霍林河坑口电厂依托露天煤矿而建，主要燃用自有低热值煤，运输成本低廉，是东北地区盈利能力最强的火力发电机组之一。 主业产能增量明确，绿电转型稳步推进。煤炭端，公司南露天煤矿200万吨/年产能核增于2023年8月已正式获得国家矿山安全局批复，标志着电投能源煤矿产能正式达到4800万/吨，预计2025年实现核增产能全部达产；电解铝 端，大力推进扎哈淖尔铝合金续建项目（扎铝二期项目）筹备进程，预计202 5年电解铝产能将达到121万吨；风光新能源装机端，2023年公司多个新能源 项目投产，截至2023年底新能源装机455万千瓦，相比2022年上升238万千 瓦，预计十四五末达到700万千瓦以上，有望成为企业利润增长的又一支撑点。 投资建议：近年来公司新能源业务稳步发展,主营业务收益稳定，电解铝格局持续优化。我们预测2024-2026年归母净利润分别为54.26/60.75/65.53亿元，对应PE分别为9x、8x、7x。参考公司近三年历史估值，我们给予公司2024年10倍目标PE，对应目标价24.20元，维持“推荐”评级。 风险提示：绿电装机量不及预期，电解铝需求下滑，长协价格变动 主要财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入(百万) 26,846 29,014 32,932 36,322 同比增速(%) 0.2% 8.1% 13.5% 10.3% 归母净利润(百万) 4,560 5,426 6,075 6,553 同比增速(%) 14.4% 19.0% 12.0% 7.9% 每股盈利(元) 2.03 2.42 2.71 2.92 市盈率(倍) 11 9 8 7 市净率(倍) 1.6 1.4 1.2 1.1 资料来源：公司公告,华创证券预测注：股价为2024年5月7日收盘价 附录：财务预测表资产负债表 利润表 单位：百万元 2023A 2024E 2025E 2026E 单位：百万元 2023A 2024E 2025E 2026E 货币资金 1,693 2,376 4,494 7,082 营业总收入 26,846 29,014 32,932 36,322 应收票据 0 90 26 35 营业成本 18,307 18,957 21,757 24,205 应收账款 1,888 2,444 2,694 2,664 税金及附加 1,631 1,793 1,986 2,193 预付账款 653 710 860 956 销售费用 61 71 75 83 存货 1,446 1,701 1,941 2,153 管理费用 883 805 931 1,058 合同资产 485 307 377 469 研发费用 32 50 57 62 其他流动资产 978 1,445 1,490 1,560 财务费用 145 357 330 307 流动资产合计 7,143 9,075 11,880 14,918 信用减值损失 -60 -40 -40 -46 其他长期投资 30 30 30 30 资产减值损失 -45 -89 -71 -68 长期股权投资 776 776 776 776 公允价值变动收益 1 1 1 1 固定资产 24,418 25,027 25,656 26,785 投资收益 139 139 139 139 在建工程 8,530 13,036 17,609 15,859 其他收益 89 30 30 30 无形资产 4,784 5,211 5,668 6,080 营业利润 5,913 7,025 7,857 8,471 其他非流动资产 2,821 2,788 2,767 2,731 营业外收入 28 28 28 28 非流动资产合计 41,358 46,868 52,505 52,260 营业外支出 89 89 89 89 资产合计48,501 55,943 64,385 67,178 利润总额 5,852 6,964 7,797 8,411 短期借款271 40 140 240 所得税 832 990 1,108 1,195 应付票据 0 16 4 6 净利润 5,021 5,975 6,689 7,216 应付账款 2,939 2,729 3,083 3,614 少数股东损益 461 549 614 663 预收款项 1 1 1 1 归属母公司净利润 4,560 5,426 6,075 6,553 合同负债 276 298 338 373 NOPLAT 5,145 6,281 6,972 7,479 其他应付款 1,188 1,188 1,188 1,188 EPS(摊薄)（元） 2.03 2.42 2.71 2.92 一年内到期的非流动负债382 382 382 382 其他流动负债 759 816 924 1,017 主要财务比率 流动负债合计 5,816 5,470 6,062 6,822 2023A 2024E 2025E 2026E 长期借款 7,474 10,769 14,148 11,461 成长能力 应付债券 0 0 0 0 营业收入增长率 0.2% 8.1% 13.5% 10.3% 其他非流动负债 906 906 906 906 EBIT增长率 1.8% 22.1% 11.0% 7.3% 非流动负债合计 8,381 11,675 15,055 12,368 归母净利润增长率 14.4% 19.0% 12.0% 7.9% 负债合计 14,197 17,145 21,117 19,189 获利能力 归属母公司所有者权益 30,888 34,789 39,050 43,572 毛利率 31.8% 34.7% 33.9% 33.4% 少数股东权益 3,417 4,009 4,218 4,417 净利率 18.7% 20.6% 20.3% 19.9% 所有者权益合计 34,304 38,798 43,268 47,989 ROE 14.8% 15.6% 15.6% 15.0% 负债和股东权益 48,501 55,943 64,385 67,178 ROIC 15.1% 15.5% 14.7% 15.2% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 29.3% 30.6% 32.8% 28.6% 单位：百万元2023A 2024E 2025E 2026E 债务权益比 26.3% 31.2% 36.0% 27.1% 经营活动现金流6,871 7,628 9,576 10,583 流动比率 1.2 1.7 2.0 2.2 现金收益7,460 9,129 9,908 10,510 速动比率 1.0 1.3 1.6 1.9 存货影响 353 -256 -239 -212 营运能力 经营性应收影响 -134 -614 -264 -8 总资产周转率 0.6 0.5 0.5 0.5 经营性应付影响 523 -194 343 532 应收账款周转天数 23 27 28 27 其他影响 -1,330 -437 -172 -238 应付账款周转天数 56 54 48 50 投资活动现金流 -7,741 -7,776 -8,347 -2,659 存货周转天数 32 30 30 30 资本支出 -9,156 -8,340 -8,547 -2,778每股指标(元) 股权投资-90 0 0 0 每股收益 2.03 2.42 2.71 2.92 其他长期资产变化1,506 564 200 119 每股经营现金流 3.07 3.40 4.27 4.72 融资活动现金流725 831 889 -5,337 每股净资产 13.78 15.52 17.42 19.44 借款增加 -1,024 3,063 3,480 -2,587估值比率 股利及利息支付 -2,110 -2,341 -2,546 -2,695 P/E 11 9 8 7 股东融资 3,955 0 0 0 P/B 2 1 1 1 其他影响 -95 109 -46 -55 EV/EBITDA 7 6 5 5 资料来源：公司公告,华创证券预测 能源化工团队介绍 组长、首席分析师：杨晖 清华大学化工学士，日本京都大学经营管理硕士。4年化工实业工作经验，6年化工行业研究经验。曾任职于方正证券研究所、西部证券研发中心，2022年加入华创证券研究所。2019年“新财富”化工行业最佳分析师入围，2021年新浪财经“金麒麟”新锐分析师基础化工行业第一名。 高级分析师：郑轶 清华大学化工学士、硕士，英国伦敦大学学院金工硕士，2年化工行业研究经验，曾任职于西部证券