业绩持续高增，受益中低功率出海+高功率高景气

2024年05月08日柏楚电子(688188.SH) 业绩持续高增，受益中低功率出海+高功率高景气 公司快报 证券研究报告 专用计算机设备 投资评级买入-A维持评级 6个月目标价370.44元股价(2024-05-07)331.40元 事件： 柏楚电子发布2024年一季报，2024Q1公司实现收入3.81亿元，同 交易数据总市值(百万元) 48,633.59 流通市值(百万元) 48,633.59 总股本(百万股) 146.75 流通股本(百万股) 146.75 12个月价格区间182.95/338.26元 比+40.31%；归母净利润1.94亿元，同比+46.55%；扣非归母净利润 1.83亿元，同比+50.43%。 核心观点： 中低功率稳健增长，高功率持续放量。2024Q1公司收入端实现增速40.31%，利润端增速46.55%，业绩表现亮眼，主要系公司不断开拓新市场，进一步优化产品结构，激光加工控制系统业务订单量持续增长，智能切割头业务订单量增幅较大导致。拆分产品来看，根据公司公开投资者交流纪要： 1）中低功率控制系统受益出海，销量稳健增长：公司主要配合国内激光设备厂商的“集体出海计划”进行间接出海，受益激光出海高景气，中低功率海外需求占比持续提升； 2）高功率渗透率+市占率提升双重驱动，增速水平更高：未来成长来源于：①高功率领域对外资品牌的国产替代；②高功率及超高功率技术不断突破后，对传统加工方式的升级替代；③海外需求有所提升。高功率系统和切割头高增长势头有望延续。 盈利能力持续提升，费用管控良好。 2024Q1公司毛利率为79.31%，同比+0.77pct；净利率为53.75%，同比+2.53pct。盈利能力持续提升系：①随着公司收入体量扩大，规模效应显现；②2024Q1确认其他收益（政府补助）0.21亿元，同比增加0.19亿元。费用端看，2024Q1公司期间费用率为24.90%，同比 +2.72pct，其中销售费用率为6.27%，同比+1.23pct，系公司注重销售团队搭建，销售人员规模增加；管理费用率为5.31%，同比-0.81pct；研发费用率为15.78%，同比+0.87pct，系公司持续加大研发投入；财务费用率为-2.45%，同比+1.44pct。 加强跨领域研发能力建设，持续巩固竞争优势。 1）切割头：根据公司官微，公司推出面向中低功率领域（≤4kW）的切割头新产品，有望通过“软硬件协同”的产品组合优势进一步巩固公司在中低功率的市场地位，同时提供产品价值增量，增强客户粘性。2）智能焊接：根据公司年报及公开投资者交流纪要，在智能焊接业务中，公司以成套软件解决方案的提供作为业务合作的主要形式，持续完善模型分析技术，快速提取焊缝，分析焊接位置；开发工艺匹配 柏楚电子 沪深300 68% 58% 48% 38% 28% 18% 8% -2% -12% -22% 2023-052023-092023-122024-04 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 12.6 6.8 82.3 绝对收益 15.2 16.3 73.4 郭倩倩 分析师 SAC执业证书编号：S1450521120004 guoqq@essence.com.cn 陈之馨联系人 SAC执业证书编号：S1450122060030 chenzx@essence.com.cn 相关报告业绩表现亮眼，看好焊接业 2024-03-21 务开启新曲线业绩略超预期，期待焊接业 2024-02-25 务放量业绩略超预期，看好焊接业 2024-01-30 务打开成长天花板柏楚+鸿路强强联合，焊接业 2023-12-01 务取得积极进展业绩略高于此前预告，看好 2023-10-11 焊接业务勾勒新增长曲线 功能和工艺库，模型分析完成后，软件可以自动匹配对应焊接工艺，进一步降低用户设置时间和操作难度；完善钢结构领域工艺功能开发，新增L型，三角，月牙等多种摆动动作，并开发与之匹配的电弧跟踪等功能。我们持续看好焊接新产品打开公司新成长曲线。3）精密加工：基于工业自动化领域的横向拓展，公司持续布局精密加工领域。根据公司年报，公司研发高性能振镜控制系统，配合驱一体产品、视觉定位模块，提供Topcon电池激光加工的成套解决方案；储备BC电池激光图形化、钙钛矿电池激光制程的技术方案；储备圆柱电池激光焊接产线的技术方案；实现雾面玻璃加工效率及加工工艺升级。有望推动国产高端装备中高精度运动控制系统的进口替代。 投资建议： 预计公司2024年-2026年的收入分别为18.90/25.21/33.31亿元，增速分别为34.30%、33.39%、32.16%，净利润分别为10.06/13.46/17.73亿元，增速分别为38.03%、33.79%、31.69%，对 应PE分别为48X/36X/27X，维持“买入-A”的投资评级，6个月目标价 370.44元，对应2024年54X的动态市盈率。 风险提示：制造业景气度低于预期，中低功率领域市场萎缩风险，高功率市场国产化进程不及预期或公司在该领域开拓不及预期，公司新产品研发和拓展进度不及预期，焊接机器人渗透率不及预期。 (百万元) 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 主营收入 898.5 1,407.1 1,889.7 2,520.7 3,331.4 净利润 479.5 728.9 1,006.1 1,346.1 1,772.6 每股收益(元) 3.27 4.97 6.86 9.17 12.08 每股净资产(元) 29.15 33.88 39.15 46.56 56.93 盈利和估值 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 市盈率(倍) 101.4 66.7 48.3 36.1 27.4 市净率(倍) 11.4 9.8 8.5 7.1 5.8 净利润率 53.4% 51.8% 53.2% 53.4% 53.2% 净资产收益率 11.2% 14.7% 17.5% 19.7% 21.2% 股息收益率 0.3% 0.0% 0.5% 0.5% 0.5% ROIC 119.9% 173.4% 186.6% 200.3% 240.3% 数据来源：Wind资讯，国投证券研究中心预测 财务报表预测和估值数据汇总 利润表财务指标 （百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 898.5 1,407.1 1,889.7 2,520.7 3,331.4 成长性 减:营业成本 188.9 276.7 369.7 526.8 745.3 营业收入增长率 -1.6% 56.6% 34.3% 33.4% 32.2% 营业税费 9.7 18.1 20.7 29.1 39.3 营业利润增长率 -8.5% 49.6% 35.9% 35.0% 31.6% 销售费用 47.2 91.0 102.2 125.4 150.8 净利润增长率 -12.8% 52.0% 38.0% 33.8% 31.7% 管理费用 74.8 98.0 97.1 129.4 162.3 EBITDA增长率 -10.8% 57.1% 50.1% 33.3% 31.6% 研发费用 143.6 261.5 259.2 345.4 433.1 EBIT增长率 -12.1% 56.4% 51.5% 33.9% 32.0% 财务费用 -47.8 -47.8 -50.0 -80.0 -100.0 NOPLAT增长率 -11.8% 57.4% 37.6% 33.9% 32.0% 加:资产/信用减值损失 0.2 -3.1 -1.3 -1.4 -1.9 投资资本增长率 8.9% 27.9% 24.7% 10.1% 7.5% 公允价值变动收益 2.3 18.6 - - - 净资产增长率 43.5% 16.6% 15.8% 19.3% 22.6% 投资和汇兑收益 17.0 32.1 35.0 75.0 100.0 营业利润 553.2 827.3 1,124.5 1,518.3 1,998.7 利润率 加:营业外净收支 -2.2 -0.5 2.1 -0.2 0.5 毛利率 79.0% 80.3% 80.4% 79.1% 77.6% 利润总额 551.0 826.8 1,126.6 1,518.1 1,999.2 营业利润率 61.6% 58.8% 59.5% 60.2% 60.0% 减:所得税 58.9 73.3 101.4 136.6 179.9 净利润率 53.4% 51.8% 53.2% 53.4% 53.2% 净利润 479.5 728.9 1,006.1 1,346.1 1,772.6 EBITDA/营业收入 51.7% 51.9% 58.0% 57.9% 57.7% EBIT/营业收入 50.5% 50.4% 56.9% 57.1% 57.0% 资产负债表 运营效率 （百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 固定资产周转天数 57 70 52 38 28 货币资金 2,310.5 2,641.2 3,977.0 4,676.5 6,205.3 流动营业资本周转天数 13 -4 10 24 27 交易性金融资产 1,540.3 1,768.6 1,114.6 1,474.5 1,452.6 流动资产周转天数 1,364 1,118 971 871 814 应收帐款 50.1 91.8 96.2 158.4 176.2 应收帐款周转天数 18 18 18 18 18 应收票据 - 15.4 3.5 8.8 12.8 存货周转天数 52 35 39 43 44 预付帐款 6.3 3.7 28.4 14.5 36.3 总资产周转天数 1,533 1,259 1,089 955 875 存货 120.5 153.5 258.8 350.3 460.0 投资资本周转天数 158 119 112 98 81 其他流动资产 11.5 23.7 18.6 17.9 20.1 可供出售金融资产 - - - - - 投资回报率 持有至到期投资 - - - - - ROE 11.2% 14.7% 17.5% 19.7% 21.2% 长期股权投资 15.1 21.0 21.0 21.0 21.0 ROA 10.9% 14.1% 16.8% 19.0% 20.4% 投资性房地产 - - - - - ROIC 119.9% 173.4% 186.6% 200.3% 240.3% 固定资产 269.2 274.9 268.9 260.9 251.1 费用率 在建工程 2.7 125.5 113.0 101.7 91.5 销售费用率 5.3% 6.5% 5.4% 5.0% 4.5% 无形资产 113.8 110.9 108.3 105.8 103.3 管理费用率 8.3% 7.0% 5.1% 5.1% 4.9% 其他非流动资产 64.7 104.5 86.3 83.0 89.9 研发费用率 16.0% 18.6% 13.7% 13.7% 13.0% 资产总额 4,504.8 5,334.8 6,094.6 7,273.4 8,920.1 财务费用率 -5.3% -3.4% -2.6% -3.2% -3.0% 短期债务 - - - - - 四费/营业收入 24.2% 28.6% 21.6% 20.6% 19.4% 应付帐款 61.8 70.3 124.2 159.3 223.6 偿债能力 应付票据 - - - - - 资产负债率 4.4% 5.9% 4.7% 4.7% 4.7% 其他流动负债 135.4 243.0 157.7 178.7 193.1 负债权益比 4.6% 6.3% 4.9% 4.9% 4.9% 长期借款 - - - - - 流动比率 20.48 1