Q1业绩承压，N型龙头地位稳固

证券研究报告公司研究 公司点评报告晶科能源(688223)投资评级买入上次评级买入武浩电力设备与新能源行业首席分析师执业编号：S1500520090001联系电话：010-83326711邮箱：wuhao@cindasc.com黄楷电力设备新能源行业分析师执业编号：S1500522080001联系电话：18301759216邮箱：huangkai@cindasc.com 信达证券股份有限公司CINDASECURITIESCO.,LTD北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 Q1业绩承压，N型龙头地位稳固 2024年05月07日 事件： 公司发布2023年报以及2024年一季度季报。2023年公司实现营业收入 1186.82亿元，同比增长43.55%，实现归母净利润74.40亿元，同比增长 153.20%；实现扣非后归母净利润69.04亿元，同比增长152.09%。2024 年Q1公司实现营业收入230.84亿元，同比下降0.30%；实现归母净利润 11.76亿元，同比下降29.09%。点评： Q1业绩承压，出货量同比高增。公司业绩承压主要受到光伏市场竞争 加剧影响，主产业链价格整体处于低位。一季度公司实现总出货量为 21,907MW，其中组件出货量为19,993MW，硅片和电池片出货量为 1,914MW，总出货量较去年同期增长51.19%。 N型技术领跑凸显龙头地位，先进产能快速放量。2023年，公司N型产品的技术和量产规模保持领先。23年全年N型组件出货48.41GW，同比增长352%。同时，公司高效N型电池研发量产持续突破，N型TOPCon电池研发最高效率达26.89%，基于N型TOPCon的钙钛矿叠层电池研发最高效率达32.33%。截止23年底，公司已投产超过70GW高效N型电池产能，N型电池量产平均效率超过25.8%，2024年一季度量产平均效率已超过26%，N型组件功率高出同版型P型产品约30W。公司持续构建完善一体化生产，截止23年底，垂直一体化产能在硅片、电池和组件三大核心板块分别达85GW，90GW和110GW，一体化产能配套率达85%以上。 发展探索光伏新质生产力，技术变革降本增效。公司于2023年5月宣布在山西综改区建设年产56GW的光伏一体化基地，目前一期14GW产能已从2024年3月开始投产。该基地的建设体现了公司在光伏生产模式上的创新，符合光伏新质生产力要求，将推动技术、规模、零碳、效率和智能制造的先进性，同时增强供应链的韧性和成本控制能力。 盈利预测与投资评级：我们预计公司2024-2026年营收分别是990.48、1012.47、1042.16亿元，同比增长-16.5%、2.2%、2.9%；归母净利润分别是55.58、67.19、82.59亿元，同比-25.3%、20.9%和22.9%。当前股价对应2024-2026年PE分别为14.13、11.69、 9.51倍，维持“买入”评级。 风险因素：光伏组件需求不及预期风险；公司产能扩张不及预期风险；宏观经济环境风险、国际贸易政策风险等。 重要财务指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入(百万元) 82,676 118,682 99,048 101,247 104,216 增长率YoY% 103.8% 43.6% -16.5% 2.2% 2.9% 归属母公司净利润(百万元) 2,939 7,440 5,558 6,719 8,259 增长率YoY% 157.5% 153.2% -25.3% 20.9% 22.9% 毛利率% 10.4% 14.0% 13.5% 15.4% 16.8% 净资产收益率ROE% 11.0% 21.7% 14.5% 15.6% 16.8% EPS(摊薄)(元) 0.29 0.74 0.56 0.67 0.83 市盈率P/E(倍) 26.73 10.56 14.13 11.69 9.51 市净率P/B(倍) 2.94 2.29 2.05 1.82 1.60 资料来源：万得，信达证券研发中心预测;股价为2024年05月07日收盘价 、 资产负债表单位:百万元利润表单位:百万元 会计年度2022A2023A2024E2025E2026E会计年度2022A2023A2024E2025E2026E 流动资产67,24782,61176,51887,87392,743营业总收入82,676118,6899,048101,247104,216 货币资金19,98527,83712,89618,28318,037营业成本74,037102,0185,63985,67286,709 应收票据4,3563,6564,0484,3904,874 营业税金及附加 218372347344354 应收账款16,59422,56526,93929,26931,484销售费用2,1662,6092,6742,7342,814 预付账款3,6294,6114,2824,2844,335管理费用1,9142,6473,4673,5443,648 存货17,45018,21621,82524,97027,219研发费用1,1991,5781,3871,3161,355 其他5,2335,7276,5296,6776,794财务费用-234-6102259140 非流动资产38,39649,50659,10863,03961,300减值损失合-857-1,324-500-500-500 长期股权投资1,1451,0771,0771,0771,077投资净收益-51-4887278278 固定资产（合计） 30,43837,00147,03550,92049,147其他6891,0181,549778772 无形资产1,5112,4322,4322,4322,432 其他5,3038,9958,5638,6118,644 资产总计105,64132,117135,626150,912154,043 流动负债61,78971,84170,86080,84377,593 短期借款10,1316,2564,2563,2562,256 应付票据20,62425,69126,64535,22932,211 应付账款15,11822,58924,98927,36628,031 其他15,91517,30614,97114,99215,095 营业利润3,1569,1126,5677,9349,745 营业外收支-29-418-29-29-29 利润总额3,1278,6946,5387,9059,716 所得税1881,2539811,1861,457 净利润2,9397,4405,5586,7198,259 少数股东损00000 归属母公司2,9397,4405,5586,7198,259 EBITDA6,63418,03613,71916,22518,596 非流动负债 17,161 25,915 26,415 26,915 27,415 长期借款 3,179 3,618 4,118 4,618 5,118 EPS(当 年)(元) 0.30 0.74 0.56 0.67 0.83 其他 13,982 22,297 22,297 22,297 22,297 现金流量表 单位:百万元 负债合计 78,949 97,756 97,275 107,759 105,008 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 少数股东权益 0 0 0 0 0 经营活动现金流 4,084 24,816 4,886 19,810 9,606 归属母公司股东权益 26,694 34,360 38,351 43,154 49,035 净利润 2,939 7,440 5,558 6,719 8,259 负债和股东权105,64132,117 135,626 150,912 154,043 折旧摊销 3,097 8,170 6,398 7,568 8,240 财务费用 -53 173 520 452 415 单位:百重要财务指标万元 投资损失3447-87-278-278 益3 营业总收入82,676118,68299,048101,247104,216 其它 680 581 747 751 757 会计年度2022A2023A2024E2025E2026E营运资金变-2,6138,406-8,2504,596-7,787 同比（%）103.8%43.6%-16.5%2.2%2.9%投资活动现-14,84-20,12-16,141-11,454-6,460 归属母公司净 利润 2,939 7,440 5,558 6,719 8,259 资本支出 -14,23 5 -19,95 3 -16,227-11,731-6,737 同比（%）157.5%153.2%-25.3%20.9%22.9%长期投资-4650000 毛利率（%）10.4%14.0%13.5%15.4%16.8% 其他-144-17587278278 ROE%11.0%21.7%14.5%15.6%16.8%筹资活动现11,6853,434-3,687-2,968-3,392 EPS(摊 薄)(元) 0.29 0.74 0.56 0.67 0.83 吸收投资9,77045000 P/E26.7310.5614.1311.699.51借款24,43034,493-1,500-500-500 P/B2.942.292.051.821.60 支付利息或 股息 -656 -1,200-2,187-2,468-2,892 EV/EBITDA21.374.636.334.994.34 现金流净增 加额1,1538,692-14,9425,388-246 研究团队简介 武浩，新能源与电力设备行业首席分析师，中央财经大学金融硕士，曾任东兴证券基金业务部研究员，2020年加入信达证券研发中心，负责电力设备新能源行业研究。 黄楷，电力设备新能源行业分析师，墨尔本大学工学硕士，伦敦卡斯商学院金融硕士，4年行业研究经验，2022年加入信达证券研发中心，负责光伏行业研究。 曾一赟，新能源与电力设备行业研究助理，悉尼大学经济分析硕士，中山大学金融学学士，2022年加入信达证券研发中心，负责电力设备及储能行业研究。 孙然，新能源与电力设备行业研究助理，山东大学金融硕士，2022年加入信达证券研发中心，负责新能源车行业研究。 王煊林，电力设备新能源行业研究助理，复旦大学金融硕士，2023年加入信达证券研究所，负责风电及核电行业研究。 分析师声明 负责本报告全部或部分内容的每一位分析师在此申明，本人具有证券投资咨询执业资格，并在中国证券业协会注册登记为证券分析师,以勤勉的职业态度,独立、客观地出具本报告；本报告所表述的所有观点准确反映了分析师本人的研究观点；本人薪酬的任何组成部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体分析意见或观点直接或间接相关。 免责声明 信达证券股份有限公司(以下简称“信达证券”)具有中国证监会批复的证券投资咨询业务资格。本报告由信达证券制作并发布。 本报告是针对与信达证券签署服务协议的签约客户的专属研究产品，为该类客户进行投资决策时提供辅助和参考，双方对权利与义务均有严格约定。本报告仅提供给上述特定客户，并不面向公众发布。信达证券不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。客户应当认识到有关本报告的电话、短信、邮件提示仅为研究观点的简要沟通，对本报告的参考使用须以本报告的完整版本为准。 本报告是基于信达证券认为可靠的已公开信息编制，但信达证券不保证所载信息的准确性和完整性。本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告最初出具日的观点和判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会出现不同程度的波动，涉及证券或投资标的的历史