节后可能延续震荡上行，成长占优

2024年05月04日 策略类●证券研究报告 节后可能延续震荡上行，成长占优 定期报告 投资要点中美关系对外资短期流入有一定影响，但长期影响有限。（1）中美关系的变化并非是短期外资进出的主要因素：一是中美贸易摩擦的重要事件对当月外资流入影响不大；二是外资的大幅流出多受其他负面冲击所致，如2020/3的新冠疫情、2022/3的俄乌冲突。（2）近期外资流入上，欧洲、中东等资金流入增加。一是4月以来欧洲（英国除外）机构持仓增加110.9亿元（24%），英资机构持仓增加102.6亿元（22%）；二是中东、亚太等地区的机构资金流入A股明显增加。国内地产销售对外资短期流入有一定影响。（1）地产销售与外资流入正相关。（2）无外部负面冲击时，地产销售增速上升则外资也流入增加：如2016/4-2018/10、2021/2-2021/12、2023/3-2023/5期间地产销售和外资流入均上行。（3）地产销售走弱时外资也大幅流出，外部冲击为主要因素：如2019年4-5月、2020年2-3月、2022年1-3月地产销售和外资流入均下行。政策松紧与否对外资流入影响有限。（1）经济偏弱时政策大概率宽松，外资流入可能偏弱或偏强：一是2015年基本面偏弱，政策宽松，但陆股通全年仅小幅流入185亿；二是2018年基本面偏弱下大规模减税、三次降准等宽松政策不断，陆股通全年大幅流入2942亿。（2）经济明显改善时政策可能偏紧，但外资流入也可能偏强：一是2016年基本面改善下金融去杠杆，但陆股通流入超过600亿；二是2019年基本面修复下结构性去杠杆、房住不炒，但陆股通大幅流入3517亿。当前来看，外资短期大概率继续流入。（1）近期无明显外部负面冲击，外资短期可能继续流入。一是中美、中欧关系短期持续改善；二是伊以冲突逐步降温；三是美联储降息延后已被市场充分预期，美元指数有所回落。（2）国内地产销售下行速度可能趋缓。一是国内地产政策不断放松。二是比照海外经验来看，国内地产销售回落幅度已较大。（3）后续政策落地可能加速，大概率不会低于预期。一是政治局会议定调靠前发力；二是三中全会研究推进中国式现代化问题，聚焦经济发展。节前预期的风险事件基本未发生，节后A股继续震荡上行。（1）经济修复和盈利改善预期持续。一是五一假期出行、消费较好，符合此前预期；二是政治局会议定调提升经济和盈利预期。（2）流动性：美联储延后降息已被充分预期，国内维持宽松，节后融资流入可能上升。（3）政策提振风险偏好：一是节日期间无明显风险事件，习主席访欧或提升市场情绪；二是政治局会议或提振节后市场风险偏好。节后行业配置：成长占优，关注TMT和核心资产。（1）节后TMT和核心资产可能占优：一是根据历史经验，指数快速上行时科技成长、有色、券商等行业表现相对占优。二是根据之前的分析，外资短期可能持续流入，电新、家电、食品饮料等核心资产可能受益。（2）节后建议关注：一是政策和产业趋势向上的传媒（AI在游戏、教育等的应用）、计算机（自动驾驶、数据要素）、通信（算力、低空经济和车联网）、电子（半导体、消费电子）；二是超跌和景气修复的电新（电池、光伏、风电）、券商、消费（食品饮料、旅游、纺服）、化工、汽车、家电等。 风险提示：历史经验未来不一定适用，政策超预期变化，经济修复不及预期。 分析师邓利军 SAC执业证书编号：S0910523080001denglijun@huajinsc.cn 相关报告业绩扰动整体衰减但局部依旧敏感，节前暂时或保持适度谨慎-华金证券新股周报2024.4.28外资可能持续流入，关注核心资产2024.4.28五月可能震荡偏强，成长占优2024.4.272024Q1基金持仓点评-加仓有色、通信，减仓医药、计算机2024.4.24新股二级交投情绪进一步降温，建议等待业绩逐渐明朗-华金证券新股周报2024.4.21 内容目录 一、周度聚焦：外资短期能持续流入吗？4 （一）中美关系对外资短期流入有一定影响，但长期影响有限4 （二）国内地产销售对外资短期流入有一定影响5 （三）政策松紧与否对外资流入影响有限6 （四）当前来看，外资短期大概率继续流入7 二、周度策略：节后A股可能继续震荡上行8 （一）分子端：经济修复和盈利改善预期持续9 （二）流动性：海外影响有限，节后融资和外资流入可能上升10 （三）风险偏好：政策提振风险偏好11 三、行业配置：节后成长占优，关注TMT和核心资产12 （一）节后TMT和核心资产可能占优12 （二）节后建议关注TMT、核心资产和部分周期14 四、风险提示16 图表目录 图1：陆股通单净流入资金规模对照中美贸易摩擦期间标志性事件一览4 图2：当前外资流入通道仍以陆股通为主5 图3：近一月内外资机构持股市值变动5 图4：陆股通单净流入资金规模与商品房销售金额累计同比增速对比6 图5：2015年PMI、工业企业盈利表现偏弱7 图6：2016年开始地产开工和消费增速有所下滑7 图7：2018年PMI、工业企业盈利表现偏弱7 图8：2014-2023年历年陆股通资金流入情况7 图9：近期美元指数出现明显调整8 图10：2008年次贷危机下美国房屋销售量降幅约为78.1%8 图11：日本房屋开工面积自1992年最大降幅为56.8%8 图12：近期各地“以旧换新”细则/执行效果8 图13：今年五一假期期间全国高速公路流量预测9 图14：预测今年五一假期期间高速公路客车流量较大9 图15：今年五一假期国内长线游人次占比较高10 图16：各地文旅消费成为新趋势10 图17：4月美国非农就业数据走弱10 图18：CME预测美联储最早于9月降息10 图19：五一假期前10个交易日内融资多流出11 图20：五一假期后微观资金多持续流入11 图21：近期石油及黄金价格已出现调整12 图22：近期地产政策有边际放松趋势12 图23：指数快速上行时期TOP5行业表现一览13 图24：指数快速上行时期TOP5行业表现一览13 图25：全球半导体销售额累计同比延续上升趋势不变14 图26：存储合约价近3周维持高位14 图27：一季度新能源汽车销量同比增速达33.5%15 图28：当前低估值稳定类蓝筹板块的PB-ROE排序（从高到底）15 图29：3月酒、饮料和精制茶制造业利润总额累计同比为11.1%16 图30：3月我国汽车销量当月同比为9.9%16 一、周度聚焦：外资短期能持续流入吗？ （一）中美关系对外资短期流入有一定影响，但长期影响有限 中美关系对外资短期流入有一定影响，但长期影响有限。（1）中美地缘关系的变化对外资可能有一定短期影响，但长期影响十分有限。一是，陆股通自2014年11月开通以来，至今已 净流入超过18000亿元，而自2018年特朗普对华发起“贸易争端”后，期间重要事件对当月外资的流入情况影响有限：2018年3月中美贸易摩擦开始后，4月至12月外资共大幅流入超过2500亿；2019年5月美宣布对从中国进口的2000亿美元清单商品加征的关税税率由10%提高到25%，且将华为列入实体名单，对当月外资流入有一定扰动（5月净流出537亿元），但6月开始又转为大幅净流入，全年陆股通流入资金超过3500亿。二是，外资的大幅流出多受其他负 面冲击所致，如2020年3月新冠疫情影响下外资大幅流出679亿、2022年3月俄乌冲突下外 资流出451亿等，而非中美地缘关系紧张所致。（2）近期外资流入上，欧洲、中东等资金流入增加。当前外资流入渠道仍以陆股通为主，超过95%的资金均从陆股通流入，而我们进一步对当前外资的来源机构国别做分析（此处使用机构总部/母公司所属国家进行分类），发现：一是4 月以来外资机构持仓市值变动来看，美资机构规模增加最多，为200.3亿元（43%），其次为欧 洲机构（除英国外，包括德国、法国、瑞士等国家）持仓模增加110.9亿元（24%）、英资机构持股规模变动也较大，达到了102.6亿元（22%）；二是中东、亚太等地区的机构资金流入A股明显增加，新加坡华侨银行有限公司和AbuDhabiInvestmentAuthority均为当前外资机构持仓规模前15名之内。 图1：陆股通单净流入资金规模对照中美贸易摩擦期间标志性事件一览 资料来源：华金证券研究所，清华大学五道口金融学院，民智国际研究院，wind 图2：当前外资流入通道仍以陆股通为主图3：近一月内外资机构持股市值变动 资料来源：华金证券研究所，wind资料来源：华金证券研究所，wind（注：中资包括中国香港、中国澳门、中国台湾三地机构合计持仓；其他包括新加坡、韩国、日本等亚太地区机构持仓） （二）国内地产销售对外资短期流入有一定影响 国内地产表现对外资有一定影响。首先，自2015年以来相关数据显示，国内地产销售增速与外资净流入额成一定程度正相关，相关系数为0.1。其次，通过分析不同年份外资和地产走势，我们发现，（1）地产销售走强时外资也走强，前提是无外部冲击，如：2015年1月-2016年4月，商品房销售额增速不断攀升，平均增速达16.2%，外资净流入350.8亿元，期间的背离则发生在2015年7月，受国内股市去杠杆以及海外新兴市场货币危机影响下外资净流出314.9亿元； 2016年4月-2018年10月首提“房住不炒”后商品房销售额同比增速虽有所下滑但中枢仍维持在24.0%，期间外资也持续净流入，总额达4771.6亿；2021年2月-2021年12月，疫情结束管控下商品销售回暖，平均累计同比增速达43.3%，期间外资净流入4321.7亿元；2023年3月-5月，前期“三支箭”落地下地产增速上行4.5pcts，期间外资净流入187.5亿元。（2）地产销售走弱时外资也走弱，外部冲击为主要因素，如：2019年4月-5月，中美贸易摩擦下外资流出716.7亿元，期间地产销售金融下行2.0pcts；2020年2-3月受海外疫情爆发美股2月出现流 动性危机干扰下，外资净流出562.9亿元，期间地产销售额平均增速为-30.3%；2022年2月-3月，俄乌冲突影响下外资撤离411.0亿元，期间地产销售金额下降3.4pcts。 图4：陆股通单净流入资金规模与商品房销售金额累计同比增速对比 资料来源：华金证券研究所，wind （三）政策松紧与否对外资流入影响有限 政策松紧与否对外资流入影响有限。（1）经济偏弱时政策大概率宽松，外资流入可能偏弱也可能偏强。一是2015年基本面表现偏弱，开年PMI即低于荣枯线，偏弱的经济数据下政策强化发力：首先，两会出台诸多重磅改革措施，开启“改革年”，如国企改革、多层次资本市场体系建设、“互联网+”、“中国制造2025”等；其次，财政政策上财政部发文确认置换1万亿地方债，养老金入市正式获批；最后，货币政策全年大幅宽松，央行近年来首次打出“降息＋定向降准”的组合拳，流动性十分充裕；但对照当年外资的流入情况来看，陆股通全年仅小幅流入185亿。二是2018年基本面偏弱，PMI回落至荣枯线下，且工业企业利润增速大幅回落，政策端有所放松：首先两会提出今年将实施更大规模的减税，同时深化增值税改革，将制造业等行业现行16%的税率降至13%等；其次全年央行三次降准，全年流动性较为宽松；外资流入来看，2018年陆股通净流入资金达2942亿。（2）经济明显改善时政策可能偏紧，但外资流入也可能偏强。一是 2016年经济基本面改善，PMI、工业企业利润等指标有所回升，但政策开始边际收紧：首先3月财政部解读预算报告称严控“三公”经费预算，压减专项转移支付数，收支压力进一步加大；其次中央经济工作会议首次提出“房子是用来住的、不是用来炒的”的政策理念；最后7月政治 局会议提出金融去杠杆等边际收紧政策实施，但陆股通全年流入超过600亿。二是2019年经济基本面修复下政策有收紧趋势：首先央行货币政策委员会一季度会议提出“把好货币供给总闸门”，不搞“大水漫灌”，货币政策趋于收紧；其次4月政治局会议删除“六稳”，重提“结构性去杠杆”、 “房住不炒”等，边际收紧政策出台和实施下陆股通全年大幅流入3517亿