出版行业深度报告：详解所得税政策变化对出版业绩影响机制及投资启示

图书零售市场2023年平稳修复，2023年出版企业营收平稳增长，2024Q1延续稳定：（1）行业方面，2023年中国图书零售市场码洋（码洋指全部图书定价总额）同比增长4.7%至912亿元，实洋同比下降。短视频渠道超过垂直及其他电商，成为第二大图书销售渠道，短视频电商渠道对头部产品的影响日益增强。2024Q1图书零售市场码洋同比下滑5.9%，其中：短视频电商依然呈现增长态势，同比增长31.2%；实体店渠道、平台电商和垂直及其他电商均同比下降。（2）上市公司层面，28家上市出版公司（申万一级行业分类）2023年总营收同比增长3%至1504亿元；归母净利润同比增长28%至209亿元，扣非归母净利润同比增长14%至157亿元。2024Q1总营收同比增长0.2%至330亿元；归母净利润同比下滑26%至26亿元。行业整体毛利率、销售费用率、管理费用率均保持稳定，归母净利润的大幅变化主要由递延所得税费用引起。 文化转制企业的企业所得税优惠于2023年底到期，2024年税率提升：自2003年开始，文化转制企业享受免征所得税、增值税、房产税等政策，执行时间为5年，每次政策到期后均予以延期。然而国有出版企业享受的企业所得税收优惠于2023年底到期，2024Q1实际所得税率大多显著提升至25%左右，部分企业甚至更高。由于税率变化而产生递延所得税资产/负债，对当期和未来的净利润均产生影响：2023Q4大部分国有出版企业的递延所得税资产都有较大增长，其中4家公司的增幅超3亿元，6家公司的增幅超1亿元。我们在正文具体分析了递延所得税资产/负债如何产生、如何计算，并结合出版公司年报进行举例说明。 大部分出版企业的现金分红金额有所提升：国有出版企业普遍提升了基于2023年利润的分红金额。由于2023年归母净利润受到递延所得税费用的影响，导致分红比例（即现金分红金额/归母净利润）的提升幅度并不显著、部分企业甚至出现下降，但如果将分红金额除以扣非归母净利润，则该比例大多为正增长，比如山东出版、浙版传媒、皖新传媒等9家公司的提升幅度均在10pct以上。我们用2023拟分配现金分红除以2024/4/30收盘总市值计算动态股息率，4家公司的股息率在5.3%~5.5%，包括山东出版、中南传媒、中文传媒等；6家公司的股息率在4%~5%，包括凤凰传媒、浙版传媒、皖新传媒等。 打造第二增长曲线，布局课后服务、研学文旅和AI：主业稳健发展的基础上，较多出版公司探索发展第二曲线，主要方向包括课后服务、研学文旅和AI相关业务。其中部分公司相关业务已产生明确收入，如山东出版2023年研学文旅营收超3亿元、南方传媒2023年课后服务营收近亿元、皖新传媒2023年研学营收为3763万元。 投资建议：出版行业业绩稳健增长，估值有望提升。业绩层面，作为第一增长曲线的图书出版与发行在2023年平稳增长，同时第二增长曲线业务如课后服务、研学文旅和智慧教育有望在中长期带来业绩贡献。尽管税收政策对2024年净利润带来一定影响。但我们认为2025年及之后的净利润增速将逐步修复。此外，大部分国有出版企业显著提升了2023年的现金分红金额，注重股东回报。方向上，建议关注业绩稳健、股息率较高且新兴业务商业化进度情绪的公司。个股层面，我们推荐山东出版、南方传媒、皖新传媒、中文传媒、凤凰传媒、中信出版、世纪天鸿，建议关注中国出版、长江传媒、新华文轩、中国科传等。 风险提示：产业和税收政策调整的风险，成本控制的风险，转型升级不及预期的风险。 表1：重点公司估值 1.图书零售市场2023年平稳修复，短视频电商渠道快速增长 根据北京开卷数据，2023年中国图书零售市场码洋（码洋指全部图书定价总额）同比增长4.7%至912亿元，实洋同比下降。短视频渠道超过垂直及其他电商，成为第二大图书销售渠道；13个二级细分类码洋规模实现正向增长，少儿类码洋比重降幅最大；短视频电商渠道对头部产品的影响日益增强。 图1：2018-2023中国图书零售市场规模及同比增速（亿元，%） 2023年短视频电商依然呈现高速增长态势，同比增长70.1%，成为带动整体零售市场增长的主要动力。实体店渠道依然呈现负增长，同比下降18.2%，平台电商和垂直及其他电商分别下降3.7%和10.1%。从渠道码洋构成看，平台电商依然是规模最大的渠道，码洋比重为41.5%，其次是短视频电商，码洋比重为26.7%，超过垂直及其他电商，成为第二大销售渠道，实体店渠道码洋比重为11.9%。 2024Q1图书零售市场码洋同比下滑5.9%，其中：短视频电商依然呈现增长态势，同比增长31.2%；实体店渠道依然呈现负增长，同比下降17.8%；平台电商和垂直及其他电商分别下降10.3%和10.6%。 图2：2022-2023年中国图书销售码洋分渠道占比 1.1.2023年出版企业营收平稳增长，2024Q1延续稳定 28家上市出版公司（根据申万一级行业分类）业绩如下： 2023年总营收同比增长3%至1504亿元；归母净利润同比增长28%至209亿元，扣非归母净利润同比增长14%至157亿元。2024Q1总营收同比增长0.2%至330亿元； 归母净利润同比下滑26%至26亿元。 图3：出版行业季度收入及同比增速（亿元，%） 图4：出版行业季度归母净利润及同比增速（亿元，%） 行业毛利率基本延续稳定，2023年出版行业整体毛利润同比增长3.7%至485.5亿元，毛利率同比增长0.2pct至32.6%；2024Q1出版行业整体毛利润同比增长3.4%至107.2亿元，毛利率同比增长1.0pct至32.7%。 图5：出版行业毛利及同比增速（亿元，%） 图6：出版行业毛利率及同比变化（%，pct） 行业销售费用率保持稳定，2023年出版行业整体销售费用同比增长5.9%至160.2亿元，销售费用率同比增长0.3pct至10.7%；2024Q1出版行业整体销售费用同比下降2.0%至32.6亿元，销售费用率同比下降0.2pct至9.9%。 图7：出版行业销售费用及同比增速（亿元，%） 图8：出版行业销售费用率及同比变化（%，pct） 行业管理费用率保持稳定，2023年出版行业整体管理费用同比增长7.6%至162.9亿元，销售费用率同比增长0.5pct至10.9%；2024Q1出版行业整体管理费用同比增长3.1%至35.5亿元，销售费用率同比增长0.3pct至10.8%。 图9：出版行业管理费用及同比增速（亿元，%） 图10：出版行业管理费用率及同比变化（%，pct） 1.2.文化转制企业的企业所得税优惠于2023年底到期，2024年税率提升 自2003年开始，为了支持经营性文化事业单位在转制企业过程中，更好地坚持政治方向，深化内部改革，转换经营机制，促进文化繁荣，财税部门先后出台了相关文件，根据不同情况，给予相关企业以免征所得税、增值税、房产税等若干优惠政策，执行时间为5年，每次政策到期后均予以延期，并明确规定历年转制的文化企业可继续享受免税优惠。 然而，2023年新出台的《关于延续实施文化体制改革中经营性文化事业单位转制为企业有关税收政策的公告》（即“71号公告”）延续了〔2019〕16号文件新转制企业在转制注册之日起五年内享受免税优惠的规定，但是未单独强调原已转制企业可继续免征，意味着根据16号公告已享受完5年免税优惠的转制企业将不再享受此项税收优惠。 早在2003年，政府已开始经营性文化事业单位转企改制试点，到2010年前后，大部分出版社已完成转制，2019年至2023年才开始转制的出版社屈指可数。这意味着71号公告中的税收优惠政策并未惠及出版行业。 表1：文化转制企业的所得税优惠相关政策 2024Q1国有出版企业的实际税率大多有明显增幅。中国出版、中原传媒、新华传媒由于存在税前不可抵扣的项目（比如资本性支出，无形资产受让、开发支出），实际税率在60%以上。天舟文化、粤传媒、出版传媒2023年为亏损。其他国有出版企业的实际税率大多在25%左右。 表2：2023-2024Q1出版企业的税前利润、企业所得税和实际税率 1.3.由于税率变化而产生递延所得税资产/负债，对当期和未来的净利润均产生影响 2023Q4大部分国有出版企业的递延所得税资产都有较大增长，其中凤凰传媒、中文传媒、中原传媒、山东出版的增幅超3亿元，中国出版、中南传媒、皖新传媒、浙版传媒、南方传媒、长江传媒的增幅超1亿元。 表3：2023年国有出版企业的递延所得税资产/负债 递延所得税资产/负债是如何产生的？ 每到资产负债表日，公司需要比较资产和负债的会计价值与税务价值，如果存在差异，就需要确认递延所得税资产或递延所得税负债，以及相关的税费。 当企业会计上的资产价值低于税务上的价值，或者负债价值高于税务上的价值时，未来可以少交税，这时需要确认递延所得税资产。相反，如果会计上的资产价值高于税务上的价值，或者负债价值低于税务上的价值时，未来需要多交税，这时需要确认递延所得税负债。 递延所得税资产=可抵扣暂时性差异×企业所得税税率 递延所得税负债=应纳税暂时性差异×企业所得税税率 以中文传媒2023年报为例：（1）资产端：2023年初公司的可抵扣暂时性差异为7.4亿元，乘以25%的税率得到1.8亿元的递延所得税资产；2023年末由于应付职工薪酬、资产减值准备、信用减值损失等项目的可抵扣暂时性差异大幅增长，公司的可抵扣暂时性差异增长至20.1亿元，乘以25%的税率得到5亿元的递延所得税资产。（2）负债端同理，公司的应纳税暂时性差异从2023年初的5.1亿元增长至2023年末的7.5亿元，导致相应的递延所得税负债从2023年初的1.3亿元增长至2023年末的1.9亿元。（3）用递延所得税资产减去递延所得税负债得到“递延所得税净额”，这一指标从2023年初的0.6亿元增长至2023年末的3.2亿元，意味着公司未来可以用于抵扣所得税支出的额度有明显增加。 表4：2023年中文传媒的递延所得税/负债明细 什么是应纳税暂时性差异和可抵扣暂时性差异？1）应纳税暂时性差异：当会计记录的资产价值比税务上允许的价值高，或者负债价值比税务上允许的价值低时，就会产生应纳税暂时性差异。这意味着未来需要支付更多的税款。2）可抵扣暂时性差异：相反，如果会计记录的资产价值比税务上允许的价值低，或者负债价值比税务上允许的价值高时，就会产生可抵扣暂时性差异。这意味着未来可以减少需要支付的税款。 通常情况下，企业购买一项资产时，会计和税务上的价值是相同的。但随着时间的推移，由于会计和税法规定的差异，这两者之间可能会出现差异。 举个例子，假设一家公司购买了价值1000万元的金融资产，年底时市场价值上升到了1500万元。但税法规定，这种价值上升在持有期间不算入应纳税所得额，所以税务上的价值仍然是1000万元。这里，500万元的差额就是应纳税暂时性差异。 负债端也是同理，再举一例。比如一家公司因为某项费用确认了100万元的负债，并计入了当期利润。但税法规定，这笔费用在实际发生时可以从税前收入中扣除，所以税务上认为这笔负债不需要纳税，即计税基础为零。这样，会计上的100万元负债和税务上的零负债之间就形成了可抵扣暂时性差异。 企业需要将当期应交的税（当期所得税）和递延所得税费用（或收益）加在一起，得到总的所得税费用（或收益）。公式是：所得税费用（或收益）=当期所得税+递延所得税费用（-递延所得税收益）。 假设一家公司当期应交税为600万元，递延所得税负债为165万元，递延所得税资产为33万元。 那么递延所得税费用为：165万-33万= 132万元。 总的所得税费用为：600万+ 132万= 732万元。 以凤凰传媒2023年报为例，公司2023年利润总额（即扣除所得税之前的利润）为23.3亿元，由于2023年享受企业所得税优惠，“按法定/适用税率计算的所得税费用”仅-0.2亿元。而由于预期2024年实际税率将大幅提升，导致递延所得税资产和递延所得税费用的增长，对202