固收数据预测专题：PMI结构分化，4月数据怎么看？

PMI结构分化，4月数据怎么看？证券研究报告 2024年05月07日 固收数据预测专题 作者 孙彬彬分析师 SAC执业证书编号：S1110516090003 sunbinbin@tfzq.com 摘要： 结合PMI和各项高频数据，我们预计4月工增同比6.8%，4月固定资产投资同比4.8%，4月社会消费品零售总额同比4.9%，4月CPI同比0.1%，4月PPI同比-2.2%。 我们预计4月出口金额同比-5.3%，进口金额同比2.4%。 我们预计4月新增信贷0.9万亿，新增社融1.0万亿，M2同比8.2%。 4月数据整体回升，但主要受低基数效应影响，除制造业投资以外其他分项动能并不算强，且制造业投资也主要依赖政策支持。 但4月PSL大额回笼、政府债净融资为负，说明目前政策诉求仍然偏稳健，我们判断财政金融支持力度显著超预期的可能性不大，宏观图景继续支持债券多头思维。 风险提示：宏观经济走势不确定性，货币财政政策不确定性，市场走势不确定性等 隋修平分析师 SAC执业证书编号：S1110523110001 suixiuping@tfzq.com 马戎联系人 marong@tfzq.com 魏予陶联系人 weiyutao@tfzq.com 近期报告 1《固定收益：土地成交维持较弱，螺纹钢消费弱于季节性，开工率多数回升-国内需求周度跟踪20240506》2024-05-06 2《固定收益：城投、低等级二永利差继续上行-信用债二级市场周度跟踪 （2024-5-5）》2024-05-05 3《固定收益：2023年城投财报的八个关注点-信用市场周度报告（2024-05-05）》2024-05-05 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明1 内容目录 1.实体经济数据4 1.1.预计4月工增同比6.8%4 1.1.预计4月固定资产投资累计同比约4.8%5 1.2.预计4月社会消费品零售总额同比4.9%7 1.3.预计4月CPI同比0.1%，PPI同比-2.2%8 2.进出口数据9 2.1.预计4月出口同比-5.34%9 2.2.预计4月进口同比2.36%12 3.货币信贷数据13 3.1.预计4月新增信贷0.9万亿元13 3.2.预计4月新增社融1.0万亿元，M2同比8.2%17 4.小结19 图表目录 图1：4月生产PMI反季节性上行，绝对水平位于季节性高位（%）4 图2：汽车轮胎开工与工增环比4 图3：涤纶长丝开工与工增环比5 图4：石油沥青开工与工增环比5 图5：高频月度环比、PMI与工增环比对比（%）5 图6：新增专项债发行进度依旧偏慢5 图7：水泥价格指数低位企稳，小幅回升5 图8：沥青价格指数低位企稳，小幅回升6 图9：石油沥青开工率同比继续下探6 图10：4月30大中城市中的二线城市新房销售显著走弱6 图11：螺纹钢价格/CRB继续下滑6 图12：4月百城土地成交显著弱于季节性7 图13：4月百城成交土地溢价率冲高后回落7 图14：企业预期边际回落7 图15：企业利润增速显著回落7 图16：4月地铁出行同比边际下滑8 图17：乘用车零售维持季节性高位8 图18：五一出行进一步恢复8 图19：3月猪肉价格偏强震荡9 图20：3月蔬菜价格季节性下行9 图21：4月螺纹钢价格低位回升9 图22：4月原油价格先升后降9 图23：出口环比与SCFI指数环比（MA（3））10 图24：PMI、新出口订单分项与出口同比（%）10 图25：出口同比增速和全球制造业PMI10 图26：对美出口同比增速和美国制造业PMI10 图27：4月BDI均值显著回落11 图28：韩国、越南与中国出口同比（%）11 图29：中国、越南劳密产品出口环比增速11 图30：中国、韩国汽车出口同比增速11 图31：出口环比季节性11 图32：出口金额季节性11 图33：PMI与进口金额环比12 图34：CDFI与进口金额环比12 图35：进口环比增速季节性12 图36：进口金额季节性12 图37：信贷结构13 图38：4月份国股票据利率-资金利率低于去年同期13 图39：4月份6M国股银票利率继续回落13 图40：4月企业短贷通常季节性回落至0附近14 图41：4月PMI回落0.4个百分点至50.4%14 图42：4月企业中长贷通常季节性环比回落15 图43：百城土地成交面积显著弱于2023年同期15 图44：石油沥青装置开工率表现位于季节性下沿15 图45：2024年4月PSL净归还3431亿元15 图46：4月居民短贷季节性回落15 图47：4月服务业PMI回落2.1个百分点至50.3%15 图48：4月乘用车零售同比读数或回落16 图49：住户短期经营贷余额的环比变动季节性16 图50：居民中长贷季节性16 图51：居民经营性中长贷余额环比季节性16 图52：30大中城市商品房成交面积季节性（日均）16 图53：二手房挂牌量指数季节性16 图54：4月表外票据融资通常环比季节性回落17 图55：4月表内票据融资环比季节性上升17 图56：新增人民币贷款季节性17 图57：社融政府债券季节性18 图58：新增信托贷款季节性18 图59：新增委托贷款季节性18 图60：新增社融季节性18 图61：社融、M2同比增速19 表1：2024年4月经济数据预测4 4月PMI季节性回落，结构有所分化，如何评估4月宏观数据？ 表1：2024年4月经济数据预测 202304 202305 202306 202403 202404E 202405E 202406E CPI（%）0.1 0.2 0.0 0.1 0.1 0.3 0.4 PPI（%）-3.6 -4.6 -5.4 -2.8 -2.2 -1.2 -0.3 工业增加值（%）5.6 3.5 4.4 4.5 6.8 6.3 5.5 固定资产投资（%）4.7 4.0 3.8 4.5 4.8 5.0 4.9 消费（%）18.4 12.7 3.1 3.1 4.9 4.7 5.1 进口（%，美元计-8.8价） -5.3 -7.0 -1.9 2.4 -0.8 1.6 出口（%，美元计7.1价） -7.6 -12.4 -7.5 -5.3 1.9 3.1 新增贷款（亿元)7188 13600 30500 30900 9000 15000 32000 社会融资总量（亿12249元） 15560 42265 48675 9900 26000 51000 社融同比（%）10.0 9.5 9.0 8.7 8.7 9.0 9.2 M2（%）12.4 11.6 11.3 8.3 8.2 8.3 8.5 资料来源：Wind，天风证券研究所 备注：表格中单位为%的均为同比数据，表格中正数为增加，负数为减少，下同。 1.实体经济数据 1.1.预计4月工增同比6.8% 总体来看，4月生产PMI和高频数据背离，观察历史，4月生产PMI对工增的指示意义相对较强。 4月生产PMI反季节性上行，超市场预期。4月生产PMI上行0.7个百分点至52.9%，且绝对水平维持在季节性高位，似乎显示4月工增表现较好。 但4月高频数据整体偏弱。从绝对水平来看，石油沥青、PTA、焦化、汽车轮胎、高炉开工率均位于季节性低位，涤纶长丝开工率则位于季节性中枢水平；观察变化，石油沥青开工率下行斜率陡峭，汽车轮胎开工率小幅下行，高炉开工延续回升，PTA和焦化开工 率见底后反转，但从月度环比来看依旧为负。 分企业规模来看，不同规模企业的生产PMI均有上行，其中中型企业生产PMI显著回升，一定程度上解释了高频数据与生产PMI的背离。此外，4月大型企业制造业PMI季节性下滑，但中小企业制造业PMI稳中有升，绝对水平处于季节性高位，中小企业经营状况继续好转。 综合来看，过去两年受疫情影响，基数波动较大，我们预计4月工增同比回升至6.8%，5-6月同比读数逐渐回落至6.3%和5.5%。 图1：4月生产PMI反季节性上行，绝对水平位于季节性高位 （%） 图2：汽车轮胎开工与工增环比 资料来源：Wind，天风证券研究所资料来源：Wind，天风证券研究所 图3：涤纶长丝开工与工增环比图4：石油沥青开工与工增环比 资料来源：Wind，天风证券研究所资料来源：Wind，天风证券研究所 图5：高频月度环比、PMI与工增环比对比（%） 2019/4/30 2021/4/30 2022/4/302023/4/302024/4/30 开工率:焦化企业(100家):产能<100万吨:月:环比增加 1.14 -0.78 -1.933.00-3.62 开工率:焦化企业(100家):产能100-200万吨:月:环比增加开工率:焦化企业(100家):产能>200万吨:月:环比增加 -2.801.90 -3.48-3.06 3.192.59-1.580.322.90-1.76 开工率:汽车轮胎:全钢胎:月:环比增加 1.03 -0.71 -2.39 -0.90 -3.34 开工率:汽车轮胎:半钢胎:月:环比增加 1.76 0.06 -2.49 -0.87 0.31 开工率:涤纶长丝:江浙地区:月:环比增加 2.92 3.41 -11.78 3.97 0.58 PTA产业链负荷率:PTA工厂:月:环比增加 -2.57 -4.56 -3.20 3.86 -5.97 开工率:石油沥青装置:月:环比增加 2.39 4.85 -1.60 3.64 -2.95 唐山:开工率:高炉:月:环比增加 6.24 -7.17 9.93 2.96 0.69 中国:高炉开工率:247家:月:环比增加 6.59 -2.12 3.82 1.64 2.63 生产PMI 52.10 52.20 44.40 50.20 52.90 生产PMI环比 -0.60 -1.70 -5.10 -4.40 0.70 工业增加值:定基指数:环比 -10.47 -9.45 -16.29 -14.90 ？ 资料来源：Wind，天风证券研究所 1.1.预计4月固定资产投资累计同比约4.8% 4月建筑业PMI反季节性回升，但绝对水平仍处于低位；土木工程PMI显著回升，指向基建有所走强。4月建筑业PMI回升0.1个百分点至56.3%，2013年以来，除2016、 2017、2020年以外，其他年份4月建筑业PMI均有回落。土木工程建筑业商务活动指数为63.7%，比上月上升3.9个百分点1，升至高位景气区间，也指向基建施工进度有所加快。 从政府债发行与落实来看，去年底增发国债资金加速落地可能对基建有一定支撑，近期政策层面传递的专项债和特别国债可能加速落地信号，对基建预期有一定提振，但4月 新增专项债发行尚未有实质性提速。 根据百年建筑网，4月项目资金到位率季节性回升，但改善幅度有所收窄，且新开工进度依旧相对缓慢，叠加雨季来临，项目建设进度也慢于去年同期2。 受预期提振影响，建筑业相关高频数据低位企稳、小幅回升。螺纹钢、水泥、沥青等价格均有低位企稳、小幅回升，但沥青开工率依旧偏弱，与百年建筑网相互验证。 整体来看，我们判断4月基建实物工作量边际回升，但弱于去年同期。 需要注意的是，基建投资使用财务支出法计算，资金拨付与实物工作量的进度并不完全相同，去年4月基建高频虽然表现不弱，但由于一季度冲量等因素，导致资金拨付在前、实物工作量在后，因此4月基建投资反而边际走弱。 结合基数效应，我们预计4-5月基建投资同比读数回升，6月略有回落。 图6：新增专项债发行进度依旧偏慢图7：水泥价格指数低位企稳，小幅回升 1https://www.stats.gov.cn/sj/sjjd/202404/t20240430_1955163.html。 2https://mp.weixin.qq.com/s/IoZ0CucLMC00peQB_ynUFQ。 资料来源：Wind，天风证券研究所资料来源：Wind，天风证券研究所 图8：沥青价格指数低位企稳，小幅回升图9：石油沥青开工率同比继