非酒板块23A与24Q1业绩总结：盈利弹性率先兑现，关注三大子板块

行业动态报告●食品饮料 2024年05月07日 盈利弹性率先兑现，关注三大子板块 --非酒板块23A与24Q1业绩总结 核心观点： 食品饮料 推荐 (维持) 非酒板块：需求逐步复苏，盈利弹性释放。2023全年，非酒板块收入/归母净利润分别同比+1.1%/+8.9%，行业在需求恢复有限的背景下实现正增长，且受益于原材料价格下降，叠加部分企业把握住新消费趋势释放规模效应，利润端实现较快增长。24Q1，收入/归母净利润分别同比-0.9%/+19.2%，盈利能力持续改善，主要得益于：1）原料采购红利在24Q1延续，毛利率上行；2）尽管终端需求较弱，但整体竞争有序进行，费用投放保持稳定；3）调味品、休闲 食品、乳制品等行业头部企业积极修炼内功、引导行业，既实现自身业绩边际改善，亦有助于行业后期良性发展。分子板块，无论从收入还是扣非利润角度来看，24Q1表现最为强劲的子行业均为饮料、零食与调味品。 软饮料：板块业绩高景气延续，关注旺季动销与铺货节奏。2023全年，低基数+户外场景复苏+包材成本下降，板块业绩明显改善，收入/扣非归母净利润分别同比+17.6%/+23.7%。24Q1，品类景气+渠道精耕+成本红利，板块业绩向好趋势延续，收入/扣非归母净利润分别同比+16.7%/+20.6%，高基数下增速同 比略有放缓但仍维持较快水平，主要得益于：1）高景气度品类需求红利与渠道网点拓展持续，企业第二曲线实现高增；2）产品结构优化整体推动行业毛 利率上行，利润端增速环比明显提升。展望24Q2，关注新品铺货节奏与旺季 动销催化，例如东鹏饮料、香飘飘（未覆盖）、欢乐家、李子园等。 分析师 刘光意：021-20252650：liuguangyi_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130522070002 相对沪深300表现图 2024-05-07 5% 0% -5% -10% -15% -20% -25% 食品饮料沪深300 调味品：行业周期已触底反弹，关注产品升级与渠道修复。2023全年，需求复苏偏缓，行业有所承压，收入/扣非归母净利润分别同比-0.4%/-5.0%。24Q1，多重因素共振，行业周期触底反弹，收入/扣非归母净利润分别同比 +7.3%/+14.2%，主要得益于基数压力缓解，终端动销明显改善，渠道库存消化良性，成本端红利释放。展望24Q2，关注健康化推动的产品升级与渠道恢复性增长，以及具备自身改革逻辑的个股，例如中炬高新、海天味业、恒顺醋业。 零食：业绩景气度凸显，渠道与品类红利延续。2023全年，收入/扣非归母净利润分别同比+4.0%/+27.0%，收入端在新品放量、渠道革新等因素推动下实现较好增长，利润端得益于成本回落释放弹性。24Q1，旺季迎来开门红，成本红利持续，收入/扣非归母净利润分别同比+37.5%/+40.8%，同比环比均明显提速。展望24Q2，预计渠道红利与品类红利围绕性价比主线延续，虽然竞争格局趋紧，但成本端红利仍存，利润端24H1仍有望保持较快增长。个股方面，建议 关注布局健康品类、紧跟渠道轮动的制造型龙头，如劲仔食品（未覆盖）、盐津铺子（未覆盖）；性价比战略带动基本面边际改善企业，如三只松鼠；具备安全边际与高分红的企业，如洽洽食品。 投资建议：非酒板块，24Q2建议继续优先关注饮料、调味品、零食板块，待到宏观经济周期进一步上行后关注餐饮供应链、乳制品板块修复带来的投资机会。个股方面，建议关注东鹏饮料/中炬高新/伊利股份/海天味业/洽洽食品/欢乐家/三只松鼠/安井食品/天味食品/新乳业/李子园。 风险提示：需求复苏不及预期的风险；竞争超预期的风险；新品表现不及预 期的风险；食品问题的风险。 资料来源：中国银河证券研究院 相关研究 【银河食饮】行业周报_食品饮料_关注价格修复和业绩催化 www.chinastock.com.cn证券研究报告请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明 目录 一、非酒板块：需求逐步复苏，盈利弹性释放3 二、软饮料：板块业绩高景气延续，关注旺季动销与铺货节奏4 （一）23A与24Q1业绩：板块业绩延续较高景气4 （二）2024年展望：关注新品铺货节奏与旺季动销催化5 （三）重点公司6 三、调味品：行业周期已触底反弹，关注产品升级与渠道修复7 （一）23A与24Q1业绩：行业周期已呈现触底反弹特征7 （二）2024年展望：关注产品升级与渠道恢复，企业内部治理变革贡献α8 （三）重点公司10 四、零食：业绩景气度凸显，渠道与品类红利延续11 （一）23A与24Q1业绩：渠道变革推动制造型企业的业绩景气度凸显11 （二）2024年展望：渠道与品类红利围绕性价比主线延续12 （三）重点公司14 五、风险提示15 一、非酒板块：需求逐步复苏，盈利弹性释放 2023全年：需求逐步复苏，盈利弹性释放。2023全年非酒板块（中信指数口径，下同）收入/归母净利润分别同比+1.1%/+8.9%，行业在需求恢复有限的背景下实现正增长，且受益于多种原材料价格下降，叠加部分企业把握住新消费趋势释放规模效应，利润端实现较快增长。 24Q1：盈利高增延续，良性发展可期。24Q1非酒板块收入/归母净利润分别同比-0.9%/+19.2%，盈利能力持续改善，主要得益于：1）原料采购红利在24Q1延续，毛利率上行；2）尽管终端需求较弱，业内并未采取激进的促销或价格战策略，整体竞争有序进行，费用投放保持稳定，进而提振净利率水平；3）调味品、休闲食品、乳制品等行业头部企业积极修炼内功、引导行业，既实现自身业绩边际改善，亦有助于行业后期良性发展。 图1：非酒板块单季度收入、利润增速图2：非酒板块毛利率与销售费用率 非酒板块收入增速归母净利润增速非酒板块毛利率非酒板块销售费用率 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% -30% 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 21Q1 21Q2 21Q3 21Q4 22Q1 22Q2 22Q3 22Q4 23Q1 23Q2 23Q3 23Q4 24Q1 0% 21Q1 21Q2 21Q3 21Q4 22Q1 22Q2 22Q3 22Q4 23Q1 23Q2 23Q3 23Q4 24Q1 资料来源：Wind，中国银河证券研究院资料来源：Wind，中国银河证券研究院 分子板块来看，饮料、休闲食品、调味品基本面较强劲。2023全年，收入增速排名前三的分别为非乳饮料>速冻食品>其他食品；扣非净利润增速排名前三的分别为休闲食品>速冻食品>乳制品。24Q1， 收入增速排名前三的分别为非乳饮料>休闲食品>调味品；扣非净利润增速排名前三的分别为休闲食品>非乳饮料>调味品。 图3：2023年非酒板块各个子行业收入与利润增速 图4：24Q1非酒板块各个子行业收入与利润增速 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 综上所述，无论从收入还是扣非利润角度来看，24Q1表现最为强劲的子行业均为饮料、休闲食品、调味品。展望24Q2，建议继续优先关注饮料、调味品、零食板块，待到宏观经济周期进一步上行后关注餐饮供应链、乳制品板块修复带来的投资机会。 二、软饮料：板块业绩高景气延续，关注旺季动销与铺货节奏 （一）23A与24Q1业绩：板块业绩延续较高景气 2023年：低基数+户外场景复苏+包材成本下降，板块业绩明显改善。2023全年收入/扣非归母净利润分别同比+17.6%/+23.7%，实现较快增长，主要得益于低基数背景下消费场景修复推动需求改善，且成本端PET包材价格下降，利润弹性更加明显。 24Q1：品类景气+渠道精耕+成本红利，板块业绩向好趋势延续。24Q1收入/扣非归母净利润分别同比+16.7%/+20.6%，高基数下增速同比略有放缓但仍维持较快水平，主要得益于：1）高景气度品类需求红利与渠道网点拓展持续，企业第二曲线实现高增；2）产品结构优化整体推动行业毛利率上行，利润端增速环比明显提升。 图5：软饮料板块单季度收入、利润增速（重点公司口径）图6：软饮料板块毛利率与销售费用率（重点公司口径） 营业收入增速扣非归母净利增速板块毛利率板块销售费用率 160% 120% 80% 40% 0% -40% 19Q1 19Q2 19Q3 19Q4 20Q1 20Q2 20Q3 20Q4 21Q1 21Q2 21Q3 21Q4 22Q1 22Q2 22Q3 22Q4 23Q1 23Q2 23Q3 23Q4 24Q1 -80% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 19Q1 19Q2 19Q3 19Q4 20Q1 20Q2 20Q3 20Q4 21Q1 21Q2 21Q3 21Q4 22Q1 22Q2 22Q3 22Q4 23Q1 23Q2 23Q3 23Q4 24Q1 0% 资料来源：Wind，中国银河证券研究院资料来源：Wind，中国银河证券研究院 功能饮料与即饮茶高景气度，部分饮料公司业绩表现突出。除板块基本面改善带来的系统性机会之外，东鹏饮料与香飘飘还存在品类红利与新品铺货的逻辑，分别推出电解质水“补水啦”、兰芳园冻柠茶，短期旺季贡献部分收入，长期则有望培育为第二增长曲线。而欢乐家主要受益于饮料渠道精耕下沉以及疫情催化罐头动销旺盛，李子园则更多受益于大包粉与包材价格回落贡献利润弹性。 图7：2023年与24Q1软饮料企业的业绩表现 23年扣非归母净利润YOY24Q1扣非归母净利润YOY19-23扣非归母净利润CAGR 扭亏为盈 38.3%37.8% 33.1% 37.2% 32.8% 16.7% 15.4% 5.8% 7.8% 8.1% 5.3% 1.7% 3.0% 3.9% -6.8% -5.1% -11.7% 50% 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% 东鹏饮料香飘飘李子园欢乐家承德露露养元饮品 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 （二）2024年展望：关注新品铺货节奏与旺季动销催化 1.品类：RTD茶饮、椰子饮料、电解质水为热门品类，预计24年维持繁荣 符合健康化+功能化+高性价比的品类有望在未来1-3年内持续保持较高景气。无糖茶增长：得益于东方树叶与三得利等头部品牌前期对消费者的培育，目前市场进入高速增长阶段，现有客群复购+泛消费人群、下沉市场渗透率增加将为市场提供充足空间，远期看可能形成对有糖茶与饮用水的替代。竞争方面，一线企业、新兴茶饮与跨界品牌加速入局，24年市场竞争或拓展至价格竞争，东方树叶5元/500ml为行业价格带提供参考；青年神沏无糖茶24年春糖会推出3元/500ml高性价比产品。整体来看，头部企业有望更好受益于行业繁荣，农夫山泉、三得利、康统具备深厚的消费基础与品牌认可，东鹏等凭借第一曲线产品强大的渠道系统与相似品类调性，亦有望突围。 图8：2023年无糖茶TOP20SKU定价与净含量趋同 商品名称集团品牌净含量（ml）中位价（元）均价（元）类目内市场份额东方树叶茉莉花茶原味农夫山泉东方树叶50054.9216.90%东方树叶青柑普洱茶复合茶饮料农夫山泉东方树叶50054.959.71%东方树叶乌龙茶农夫山泉东方树叶50054.968.52%三得利乌龙茶三得利三得利50054.917.62%东方树叶茉莉花茶农夫山泉东方树叶77.117.56%东方树叶绿茶原味农夫山泉东方树叶50054.996.96%东方树叶红茶原味农夫山泉东方树叶50055.005.34%东方树叶青柑普洱茶农夫山泉东方树叶77.105.34%东方树叶黑乌龙茶饮料原味农夫山泉东方树叶50054.923.30%三得利茉莉乌龙茶三得利三得利50055.332.69%三得利橘皮乌龙茶三得利三得利50055.291.81%三得利乌龙茶三得利三得利9.89.811.60%三得利茉莉乌龙茶三得利三得利50055.251.39%康师傅