经营韧性好，关注单店提振

证券研究报告 公司研究 公司点评报告 绝味食品(603517) 经营韧性好，关注单店提振 2024年5月6日 事件：公司发布23年年报及24年一季报。2023年全年实现营收72.61亿元，同比+9.6%，实现归母净利润3.44亿元，同比+46.6%；24Q1实现营收 买入 上次评级 买入 投资评级 16.95亿元，同比-7.0%，实现归母净利润1.65亿元，同比+20.0%。点评： 食品饮料首席分析师 马铮 消费疲软导致单店承压，关注单店提振。23年公司休闲卤制品/其他业 执业编号：S1500520110001 邮箱：mazheng@cindasc.com程丽丽食品饮料分析师 执业编号：S1500523110003 邮箱：chenglili@cindasc.com 务（主要为供应链等）分别实现营收60.5/9.7亿元，同比+7.09%/+33.82%。休闲卤制品业务23年净开门店874家，23年末门店数量达到15950家 （不含中国港澳台及海外市场），由于消费疲软单店恢复较慢导致23年卤制品业务实现个位数增长，供应链业务保持较快增长。24Q1休闲卤制品/其他业务实现营收14.1/2.4亿元，休闲卤制品同比下滑8.73%，主要由于单店水平有所承压，我们认为24年单店的经营质量比开店更为重要，往后展望，关注单店提振的成效。 23年成本高位，24Q1利润率恢复好显经营韧性。23年公司实现毛利率24.8%，同比下降0.8pct，主要由于23年鸭副价格高位导致毛利率承压。23Q3/Q4毛利率环比持续提升，24Q1公司毛利率环比提升3.1pct至 30.0%，毛利率逐步恢复至较好水平。23年公司销售费用率/管理费用率分别为7.4%/6.4%，同比下降2.3/1.4pct，23年疫情影响减弱后公司减少加盟商补贴等，费用率逐步回归至正常水平。23年公司实现归母净利润 信达证券股份有限公司 CINDASECURITIESCO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 3.44亿元，同比+48.1%，23年盈利能力提升明显。但由于投资收益及资产减值损失影响，归母净利率（23年全年为4.7%）仍处于较低水平。24Q1公司实现归母净利润1.65亿元，同比+20%，对应归母净利率为9.7%，盈利能力环比大幅提升表明公司经营韧性。 盈利预测与投资评级：后续展望，原材料价格24Q1处于平稳低位，我们预计24年全年毛利率有望维持在24Q1的较好水平。对于加盟连锁 业态而言，单店作为微观的模型如果承压导致门店关闭将损失全门店的供应链收入，因而我们认为24年单店经营质量比开店更为重要，关注单店提振的效果。长期来看，卤味品类消费基础积淀深厚，为生命周期长的消费品类，鲜货口感更好，品类景气度我们预计长期仍在。公司对于加盟连锁理解深刻，经营稳健，短期静待单店恢复，长期餐桌卤等第二曲线可期，我们预计24-26年每股收益分别为1.17、1.33、1.50元/股，维持对公司的“买入”评级。 风险因素：消费力恢复不及预期、单店恢复不及预期、原材料价格上涨、食品安全问题。 请阅读最后一页免责声明及信息披露http://www.cindasc.com1 重要财务指标营业总收入(百万元) 2022A6,623 2023A7,261 2024E7,612 2025E8,154 2026E8,702 增长率YoY% 1.1% 9.6% 4.8% 7.1% 6.7% 归属母公司净利润(百万元) 235 344 726 822 929 增长率YoY% -76.1% 46.6% 110.8% 13.2% 13.1% 毛利率% 25.6% 24.8% 29.4% 29.4% 29.3% 净资产收益率ROE% 3.4% 5.0% 10.3% 10.9% 11.5% EPS(摊薄)(元) 0.38 0.56 1.17 1.33 1.50 市盈率P/E(倍) 161.29 48.36 17.35 15.33 13.55 市净率P/B(倍) 5.49 2.42 1.79 1.67 1.56 资料来源：wind，信达证券研发中心预测;股价为2024年04月30日收盘价 资产负债表单位:百万元利润表单位:百万元 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 会计年度 2022 2023 2024E 2025E 2026E 流动资产 2,892 2,851 2,650 2,846 3,036 营业总收入 6,623 7,261 7,612 8,154 8,702 货币资金 1,863 1,087 889 975 1,052 营业成本 4,929 5,463 5,372 5,759 6,153 应收票据 0 0 0 0 0 营业税金及附加 47 50 53 57 61 应收账款 116 179 187 201 214 销售费用 646 541 609 636 661 预付账款 116 101 100 107 114 管理费用 515 463 495 522 548 存货 702 1,137 1,118 1,199 1,281 研发费用 38 42 44 47 50 其他 95 347 355 365 375 财务费用 20 14 22 1 -6 非流动资产 6,014 6,462 6,620 6,793 7,040 减值损失合计 0 -54 0 0 0 长期股权投 2,446 2,527 2,727 2,877 2,977 投资净收益 -94 -116 -49 -37 -26 固定资产 1,882 2,286 2,451 2,512 2,676 其他 13 22 19 16 17 无形资产 321 332 344 368 391 营业利润 346 541 987 1,111 1,225 其他 1,364 1,318 1,098 1,037 996 营业外收支 21 -1 1 1 1 资产总计 8,906 9,313 9,269 9,639 10,076 利润总额 367 541 988 1,112 1,226 流动负债 1,697 2,150 1,985 1,872 1,761 所得税 171 223 286 300 307 短期借款 360 783 600 400 200 净利润 196 317 701 812 920 应付票据 0 0 0 0 0 少数股东损益 -39 -27 -25 -10 -9 应付账款 705 713 701 752 803 归属母公司净利 235 344 726 822 929 其他 632 653 684 721 758 EBITDA 844 1,101 1,331 1,418 1,502 非流动负债 330 312 312 312 312 EPS(当年)(元) 0.38 0.56 1.17 1.33 1.50 长期借款 50 0 0 0 0 其他 280 312 312 312 312 现金流量表 单位:百万元 益 权益 营业总收入6,6237,2617,6128,1548,702 其它 2 61 -1 -1 -1 负债合计 2,027 2,461 2,297 2,184 2,073 会计年度 2022 2023 2024E 2025E 2026E 少数股东权-24 -36 -60 -70 -79 经营活动现金流 1,206 420 1,095 1,118 1,200 归属母公司6,903 6,887 7,032 7,525 8,083 净利润 196 317 701 812 920 负债和股东8,906 9,313 9,269 9,639 10,076 折旧摊销 396 399 292 285 274 财务费用 30 28 30 10 5 重要财务指标 单位:百万元 投资损失 94 94 116 49 37 会计年度2022A2023A2024E2025E2026E营运资金变动487-50123-24-20 归属母公司 净利润 235 344 726 822 929 资本支出-584-629-308-278-341 同比1.1%9.6%4.8%7.1%6.7%投资活动现金流-1,026-1,062-498-494-487 同比-76.1%46.6%110.8%13.2%13.1%长期投资-443-418-120-150-100 毛利率 （%） 25.6%24.8%29.4%29.4%29.3% 其他1-15-69-67-46 EPS(摊 薄)(元) 0.38 0.56 1.17 1.33 1.50 吸收投资1,1930-1100 ROE%3.4%5.0%10.3%10.9%11.5%筹资活动现金流614-136-795-541-572 P/B5.492.421.791.671.56 支付利息或股息-368-125-322-341-372 P/E161.2948.3617.3515.3313.55借款207423-183-200-200 EV/EBITDA44.3215.439.508.728.05现金流净增加额799-777-19588130 研究团队简介 马铮，食品饮料首席分析师，厦门大学经济学博士，资产评估师，曾在深圳规土委从事国家社科基金课题研究。曾任职国泰君安证券销售交易部和研究所，2020年加盟信达证券组建食品饮料团队，团队成员以产业资深人士与顶级名校培养为主。 程丽丽，金融学硕士，毕业于厦门大学王亚南经济研究院，3年食品饮料研究经验。覆盖休闲食品和连锁业态（深度研究绝味食品、周黑鸭、煌上煌、洽洽食品、盐津铺子、甘源食品、劲仔食品等），深度研究零食量贩业态。 赵丹晨，经济学硕士，毕业于厦门大学经济学院，3年食品饮料研究经验。主要覆盖白酒（深度研究贵州茅台、五粮液、泸州老窖、山西汾酒、舍得酒业、酒鬼酒、水井坊、洋河股份、今世缘、酱酒板块）。 张伟敬，武汉理工大学毕业，法学、经济学双学位，金融行业工作两年，随后进入白酒行业十三年，先后在泸州老窖、杜康、舍得酒业从事一线销售工作，在高端酒、次高端中低端价位均有实际操盘经验，产业思维强，酒圈资源丰富，对白酒行业趋势有独到理解，尤其擅长分析次高端酒企竞争格局。 赵雷，食品科学研究型硕士，毕业于美国威斯康星大学麦迪逊分校，随后2年留美在乳企巨头萨普托从事研发和运营，2年食品饮料研究经验。覆盖乳制品（深度研究伊利股份、蒙牛乳业、妙可蓝多、嘉必优）、饮料（深度研究东鹏饮料）。 王雪骄，康奈尔大学管理学硕士，华盛顿大学经济学+国际关系双学士，覆盖啤酒（深度研究华润啤酒、青岛啤酒、重庆啤酒）、水、饮料行业。 满静雅，英国华威商学院管理学硕士，海外留学及工作经验获得国际化开阔视野。具备三年头部房企战略投资的从业经验，擅长从产业的视角挖掘上下游发展机会。2021年加入国泰君安证券研究所，2021/2022年新财富团队核心成员。2023年加入信达证券食品饮料团队，主要覆盖白酒板块。 分析师声明 负责本报告全部或部分内容的每一位分析师在此申明，本人具有证券投资咨询执业资格，并在中国证券业协会注册登记为证券分析师,以勤勉的职业态度,独立、客观地出具本报告；本报告所表述的所有观点准确反映了分析师本人的研究观点；本人薪酬的任何组成部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体分析意见或观点直接或间接相关。 免责声明 信达证券股份有限公司(以下简称“信达证券”)具有中国证监会批复的证券投资咨询业务资格。本报告由信达证券制作并发布。 本报告是针对与信达证券签署服务协议的签约客户的专属研究产品，为该类客户进行投资决策时提供辅助和参考，双方对权利与义务均有严格约定。本报告仅提供给上述特定客户，并不面向公众发布。信达证券不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。客户应当认识到有关本报告的电话、短信、邮件提示仅为研究观点的简要沟通，对本报告的参考使用须以本报告的完整版本为准。