社会服务行业2023年年报及2024年一季报业绩综述：23年旅游出行板块业绩修复显著，K12及职教板块24Q1业绩亮眼

2023年年报及24年一季报业绩总结：23年板块整体收入超越疫情前，出境游&餐饮利润超越疫情前。1）2023年社服板块实现收入2325亿元/yoy+51.41%，较2019年增长22%；归母净利润为114.53亿元/yoy+825%，恢复至2019年的84%，板块利润显著改善。2）2023年出行板块基本实现扭亏，人服持续韧性增长，教育板块结构性改善。2023年，旅游休闲、酒店餐饮整体恢复较好，其中景区板块收入同比增93%，归母净利润扭亏；旅游服务收入同比增294%，归母净利润实现扭亏，且超越2019年利润水平；酒店板块23年收入同比增39%，归母净利润实现扭亏；餐饮板块收入同比增60%，归母净利润扭亏，且超越2019年利润水平。2023年，人力资源板块实现持续增长，收入同比增长177%/较2019年增长602%，归母净利润同比增长115%/较19年增长423%。教育板块K12相关的基础教育及培训整体收入实现增长。 3）24Q1板块收入利润持续增长，景区/餐饮/人服实现收入利润同比双增长，收入增速分别为19%/17%/158%，利润增速分别为34%/74%/140%。4）2023年社服板块分红率为50%，同比提升9pcts，较2019年提升5pcts，板块分红率提升；景区/K12培训/高等及职业教育/服务综合分红率相对较高，23年分别为70%/64%/54%/66%。 行业观点：1）旅游行业：23年名山大川类景区表现良好且整体分红比例高（黄山旅游/丽江股份/峨眉山A/九华旅游分红比例分别为36.05%/84.57%/46.30%/50.06%）；出境游恢复态势佳。24Q1出境游及寺庙游/冰雪游标的（峨眉山A、长白山）表现佳；2）酒店行业：酒店板块23年总体反映放开后的经营修复，但受到供给修复及消费力方面的影响，Q4季度经营表现走低；24Q1锦江/首旅（不含轻管理）/君亭直营RevPAR恢复至19年同期的101%/107%（96%）/121%，后续公司资产质量优化为主要看点。3）餐饮行业：23年各餐饮上市公司业绩均有较好表现，餐饮业23年以来景气度持续推高，我们认为是餐饮业态整体服务质量提升、数字化应用程度加深、多元化/线上流量结合程度提升三因素共同作用的结果；4）免税行业：离岛免税客流超越往年，客单价受多方因素影响有所下滑，出入境修复向好下口岸免税弹性大；5）人服行业：招聘仍待修复，龙头依托外包等优势业务实现逆势增长；6）教育行业：产业调整下K12相关板块收入增长良好，高等及职教利润大幅增长；个股层面，学大教育&昂立教育&豆神受益于教培行业合规发展24Q1业绩亮眼，管理培训龙头行动教育24Q1业绩持续超预期叠加高分红，K12基础教育凯文教育24Q1业绩显著减亏接近盈亏平衡，公考赛道华图山鼎24Q1业绩大幅改善。 投资建议：1）推荐宋城演艺、九华旅游、长白山、天目湖，建议关注丽江股份、峨眉山、众信旅游、中青旅。2）重点推荐君亭酒店，推荐锦江酒店、首旅酒店、华住集团、金陵饭店，建议关注美股亚朵集团；3）推荐招录培训需求旺盛的华图山鼎，推荐企业管理培训龙头行动教育，建议关注中公教育，中国东方教育；4）海南离岛免税客流超预期，重点推荐中国中免、王府井，建议关注海南机场等；5）推荐OTA龙头同程旅行；6）人服主线推荐北京人力，建议关注科锐国际、外服控股；7）推荐外展业务高景气、成长空间较大的米奥会展，建议关注兰生股份。8）推荐奈雪的茶、海底捞、同庆楼、广州酒家、九毛九，建议关注餐饮龙头呷哺呷哺、海伦司。 风险提示：宏观经济波动风险；行业竞争加剧风险。 重点公司盈利预测、估值与评级 1社服行业23年年报及24年一季报总结：23年板块整体收入超越疫情前，出境游&餐饮利润超越疫情前 社服板块2023年收入及利润增长显著。2023年社服板块实现收入2325亿元，同比2022年增长51.41%，同比2019年增长22%；归母净利润为114.53亿元，同比2022年增长825%，恢复至2019年的84%，板块利润显著改善。 表1：2019-2023年社服板块业绩（单位：亿元） 从细分板块来看，2023年出行相关板块基本实现扭亏，人力资源持续韧性增长，教育板块结构性改善。2023年，出行相关的旅游休闲、酒店餐饮整体恢复较好，其中景区板块收入同比22年增长93%，归母净利润扭亏；旅游服务收入同比22年增294%，归母净利润实现扭亏，且超越2019年利润水平；酒店板块23年收入同比22年增长39%，归母净利润实现扭亏；餐饮板块收入同比22年增长60%，归母净利润扭亏，且超越2019年利润水平。2023年，人力资源板块实现持续增长，收入同比2022年增长177%/同比2019年增长602%，归母净利润同比22年增长115%/同比19年增长423%。教育板块表现各异，K12相关的基础教育及培训整体收入实现增长。 表2：23年社服板块营收/归母净利润增速明细 24Q1板块收入利润持续增长，景区/餐饮/人力资源板块实现收入利润同比双增长。 24Q1社服板块整体实现收入597亿元/yoy+28%，归母净利润为37.5亿元/yoy+15%。从细分板块来看，出行链中景区板块24Q1收入同比23Q1增长19%，旅游服务同比23Q1增长202%，酒店和餐饮各同比增长12%/17%。教育板块中，K12基础教育亏损持续收窄，K12培训24Q1收入同比23Q1增长33%。人力资源服务板块24Q1收入同比23Q1增长158%，利润同比增长140%，实现收入利润双增长。 表3：19Q1-24Q1社服板块业绩（单位：亿元） 表4：24Q1社服板块营收/归母净利润增速明细 板块分红比例提升，景区板块分红比率整体较高。2023年社服板块分红率为50%，同比2022年提升9pcts，较2019年提升5pcts，板块分红率提升。从细分板块来看，景区/K12培训/高等及职业教育/服务综合四大细分板块分红率相对较高 ，23年分别为70%/64%/54%/66%。 表5：2019-2023年消费者服务板块分红比率（单位%） 2旅游景区行业：24Q1旅游人次及收入恢复度显著提升，部分景区受外部因素影响经营短期承压 2.1行业总览 24Q1旅游数据较23Q1整体回暖，旅游人次14.19亿人/同比+16.69%，恢复至19年同期的79.85%；旅游收入1.52万亿元/同比+16.92%，恢复至19年同期的64.94%；人均消费1071元/同比+0.2%，恢复至19年同期的81.33%。从季度旅游数据表现来看，24Q1旅游人次/收入恢复度提升但较19年同期仍有差距，人均消费表现则与23年同期基本持平。从24年以来各节假日旅游数据表现来看，24年元旦/春节/清明日均旅游人次分别恢复至19年同期109.40%/119.00%/111.50%， 日均旅游收入分别恢复至19年同期105.60%/107.70%/112.70%，人均旅游消费恢复至19年同期96.53%/90.50%/101.08%； 旅游人次/收入已恢复并超越19年同期水平；人均消费恢复度接近19年同期，清明人均消费超越19年同期表现。24Q1季度旅游数据与24年以来节假日表现明显相异，我们认为是消费趋势变化所致，23年2月/3月企业就业人员周平均工作时间为48.0/48.6小时，19年同期为44.9/46.0小时，周平均工作时间的增加，叠加快节奏生活和旅游行业年轻化趋势（作为旅游行业主流年轻群体的90后多已步入工作，00后部分步入工作），使居民工作日/周末的旅游出行决策更为保守，倾向于节假日出游，使日常出行人次恢复承压，导致24Q1旅游人次/收入较19Q1年恢复较慢。此外，季度恢复程度的差异同样是上述趋势的体现，以23年为例，列示各季度旅游人次较19年同期恢复率，23Q1-Q4旅游人次较19年同期恢复率分别为68.43%/89.85%/84.65%/86.34%， 旅游人均消费较19年同期恢复率分别为81.17%/89.73%/108.17%/102.51%，23Q1恢复率明显低于其他三个季度，主要因元旦/春节两大节假日在每年Q1集中，居民旅游出行决策集中于两大节假日所致。从另一视角来看，旅游收入/人次恢复度提升释放的积极信号同样不容忽视，24Q1旅游人次/收入同比增速较高，我们认为是旅游行业“线上-线下”流量渠道逐步打通后线上流量对旅游行业赋能作用大幅增强的体现，在线上流量宣传赋能下，居民旅游出行积极性快速提升，促日常出行人次/出行收入快速恢复，随“线上-线下”流量渠道成熟，后续旅游行业每年Q1出行人次/收入均有望超越19年同期水平。 图1：国内旅游人次季度数据（单位：亿人） 图2：国内旅游人均消费水平季度数据（单位：亿元） 聚焦23年细分标的表现，旅游收入整体恢复情况佳，多家旅游上市公司归母净利润扭亏为盈，具体来看，九华旅游、黄山旅游、长白山、丽江股份、峨眉山A、三特索道等围绕名山大川景区进行业务布局的旅游上市公司恢复态势佳，景区资源知名度相对一般的天目湖凭借景区优势区位、酒店业务布局及强经营管理能力脱颖而出，*ST西域在景区高景气催化下利润扭亏为盈并超越19年同期，众信旅游/岭南控股在出境游放开后业务快速恢复促业绩扭亏为盈，宋城演艺因花房减值影响，23年归母净利润为负，西藏旅游在部分业务尚未恢复情况下归母净利润扭亏为盈反映高景气与经营结构改善。 聚焦24Q1细分标的表现，24Q1旅游行业上市公司归母净利润相对下滑的公司共有12家，业绩下滑原因多归因于以下两点，1）春节时间影响：一季度是大部分观光类景区传统经营淡季，需通过春节提振景区整体景气度以开启旺季，而24年春节时间较23年/19年更晚； 2）气候因素：24年部分景区受气候因素影响较大。从归母净利润相对增长的旅游上市公司来看，宋城演艺23年多数景区于3月开业，低基数下24Q1收入归母净利润增长态势明显；众信旅游/岭南控股在出境游恢复且景气度拔高的趋势下持续受益；三特索道受益于华山/梵净山等景区景气度提升收入/归母净利润表现向好；峨眉山A在寺庙游+成都旅游城市高景气催化下收入/归母净利润稳步上行；长白山受益于冰雪游高景气，归母净利润首次扭亏为盈。 展望后续发展，我们关注1）索道缆车为主营业务的景区：以索道/缆车为主盈利点、景区知名度极高、周边及景区内交通持续优化改善景区的长期成长能力，这类景区索道/缆车通常卡位景区内关键交通节点，索道缆车消费对多日游客群及观光游览为主的客群而言属偏硬性需求，在宏观环境优化、客流需求充足情况下更具发展潜力；2）具备长期高热度潜力的景区：寺庙游/冰雪游两大旅游形式受年轻群体偏好、可拓展业务丰富、供给充足，看好相关标的长期热度维持。 表6：旅游行业23年年报/24年一季报收入/归母净利润情况（单位：亿元） 聚焦股利分配情况，23年旅游行业每股股利（含税）最高的三只个股为九华旅游、天目湖和丽江股份，对应每股股利0.79元/0.54元/0.35元，其中天目湖每股股利较19年同期有所减少，九华旅游/丽江股份每股股利较19年同期大幅提升。除九华旅游/丽江股份外，黄山旅游、长白山、峨眉山A、*ST西域每股股利均较19年同期有较大幅度提升。从分红占归母净利润比例来看，天目湖除现金股利外还通过资本公积金转增股本的形式向全体股东转增股份，因此分红占归母净利润比例超100%，若单以现金分红计算，分红占归母净利润比例为67.93%；宋城演艺因花房集团的资产减值损失导致本年度归母净利润为负值，若以不计算资产减值损失的归母净利润（7.51亿元）计算，23年分红占归母净利润比例为34.89%。除天目湖/宋城演艺外，丽江股份、峨眉山A、九华旅游位居23年分红占归母净利润比例前三，黄山旅游位居前列，旅游行业内名山大川类景区分红比例普遍居高。 表7：旅游行业上市公司2018-2023年每股税前股利（单位：元） 表8：旅游行业上市公司2018-2023年分红占当年归母净利润比例（单位：%） 2.2个股表现：24Q1整体