q1利润高增，重视改革效率优化促盈利能力持续改善

事件： 2023年，公司实现收入35.0亿元，yoy+20%；归母净利润0.7亿元，yoy-49%； 扣非归母净利1 .2亿元，yoy-15%。剔除股份支付，23年归母净利润1.9亿元，yoy-15%；扣非净利润1.8亿元，yoy-19%。 2024q1，公司实现收入9 .2亿元，yoy+15%；归母净利0.8亿元，yoy+54%； 扣非归母0.7亿元，yoy+40%。剔除股份支付，24q1归母净利润0.8亿元，yoy+22%；扣非归母净利0.7亿元，yoy+11%。 我们的分析和判断： 1、收入端：①2023：分产品看，冷冻烘焙/烘焙原料收入22.1/12.6亿元，yoy+24%/+13%；烘焙原料中奶油/水果制品/酱料/其他收入6.5/1.9/2 .3/1.9亿元，yoy+28%/-8%/+18%/-9%。分渠道看，流通/商超/餐饮及新零售占比近55%/近30 %/近15%，yoy持平/+近50%/+近100%。商超、餐饮增速亮眼。②24q1：分产品看，冷冻烘焙/烘焙原料，同比基本持平/+56%。分渠道看，流通/商超/餐饮及新零售占比约51%/31%/17%，yoy+近25%/下滑高单个位数/+超50%。奶油带动流通渠道恢复；商超受高基数影响下滑；餐饮延续高增长。③展望全年：流通渠道受益奶油新产线投产&冷冻烘焙新品研发，有望高增长；餐饮&新零售渠道有望持续发力。 2、盈利端：①2023：毛利率31.4%，同比-0 .4pct；销售/管理费用率同比+1.6pct/+1.1pct。费用率提升主要系股份支付费用、仓储费用、推广费用等增加，以及新品上市较多、生产磨合带来的存货跌价损失（约3110w）。剔除股份支付费用，2023净利率5.3%，同比-2.2pct。②2024q1：毛利率32.6%，同比+0.6pct，得益于产能利用率提升、优化采购方案；销售/管理/研发费用率同比+0.2pct/-0.7pct/-0.1pct。其中销售/研发费用率符合预算目标，管理费用率下降主要系股份支付费用减少，若剔除影响，同比+0.5pct，但已低于23年全年平均水平。剔除股份支付费用，24q1净利率8.8%，同比+0.5pct。③展望全年：毛利率受益采购优化+产能利用率提升；费用管控效果q1逐步体现，随着收入增加、人效提升，仍有持续改善空间。 3、投资建议：公司收入稳步增长；受益产能利用率提升、改革效果显现等，净利率有望持续改善。我们预计24-26年归母净利润为3.0/3.9/5.0亿元，对应PE为19X/14X/11X，维持“买入”评级。 风险提示：市场竞争加剧风险；产品推广不及预期；原材料价格波动风险。 财务数据和估值