冰洗外销高增，Q1盈利能力持续改善

2024年04月25日海信家电(000921.SZ) 冰洗外销高增，Q1盈利能力持续改善 公司快报 证券研究报告 白色家电Ⅲ 投资评级买入-A维持评级 6个月目标价41.99元股价(2024-04-25)35.69元 事件：海信家电公布2024年一季报。公司2024年一季度实现 收入234.9亿元，YoY+20.9%；实现归母净利润9.8亿元， YoY+59.5%；实现扣非归母净利润8.4亿元，YoY+60.9%。公司归母净利润环比2023Q4加速增长。我们认为，Q1净利率同比提升所有板块皆有贡献，其中主要由外销带动公司盈利持续改善。 Q1收入延续较快增长：根据产业在线数据，海信日立中央空调 2023Q4/2024M1-2销售额分别YoY+20%/+9%;海信科龙空调 2023Q4/2024Q1内销量YoY+11%/+30%，冰箱2023Q4/2024M1-2内 销量YoY+20%/+16%。外销方面产业在线数据显示，海信科龙空调2023Q4/2024Q1外销量YoY+35%/+34%，冰箱2023Q4/2024M1-2外 销量YoY+86%/+52%。我们判断，海信家电央空Q1收入稳健增长，家空及冰洗Q1内销收入同比增长超10%；公司外销收入Q1延续高增趋势，家电外销收入同比增长或超10%，冰洗高增延续，增速或在50%以上；三电Q1收入同比稳定增长。 盈利能力Q1持续改善：海信家电Q1归母净利率4.2%，同比 +1.2pct；Q1毛利率21.6%，同比+0.5pct，主要因公司产品结构优化，持续推进降本增效措施。Q1销售、管理、研发费用率同比分别-0.1/+0.0/+0.3pct，公司加大研发投入力度。公司Q1财务费用/其他收益/公允价值变动收益分别较同期-0.5亿元/+0.7亿元/+0.8亿元，分别因为：1）汇兑收益增加；2）增值税加计抵减增加；3）理财收益及远期锁汇业务评估收益。展望后续，随着供应链的进一步优化和产品结构持续升级，公司盈利能力有望进一步改善。 Q1经营性现金流有所下降：海信家电Q1经营性现金流净额同比减少7.3亿元，YoY-82%，其中销售商品、提供劳务收到的现金 增加21.9亿元，YoY+14%；购买商品、接受劳务支付的现金增加 23.8亿元，YoY+23%。我们认为，公司现金流净额同比下降，主要是因为公司为应对原材料价格波动，提前对原材料备货所致。 投资建议：中央空调是大家电领域的成长性赛道（详见深度报告《中央空调：家电最后的堡垒，有望被本土品牌攻下》），海信家电的竞争优势突出，有望受益于下游需求的提升。公司整合三电控股后，三电盈利水平持续改善。我们预计公司2024年~2025年EPS2.47/2.86元，给予买入-A的投资评级，6个月目标价为 41.99元，相当于2024年17倍的动态市盈率。 风险提示：地产政策变化风险，原材料价格波动风险 交易数据总市值(百万元) 49,535.41 流通市值(百万元) 32,222.05 总股本(百万股) 1,387.94 流通股本(百万股) 902.83 12个月价格区间19.71/36.29元 海信家电 沪深300 37% 27% 17% 7% -3% -13% -23% 2023-042023-082023-122024-04 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅%1M 相对收益22.9 绝对收益23.0 3M 36.8 42.4 12M 46.8 35.9 杨小天分析师 SAC执业证书编号：S1450524040003 yangxt2@essence.com.cn 李奕臻分析师 SAC执业证书编号：S1450520020001 liyz4@essence.com.cn 相关报告 (百万元) 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 主营收入 74,115.2 85,600.2 95,796.1 105,833.8 117,657.9 净利润 1,434.9 2,837.3 3,429.2 3,964.2 4,459.2 每股收益(元) 1.03 2.04 2.47 2.86 3.21 每股净资产(元) 8.30 9.78 11.02 12.45 14.06 盈利和估值 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 市盈率(倍) 33.8 17.1 14.2 12.2 10.9 市净率(倍) 4.2 3.6 3.2 2.8 2.5 净利润率 1.9% 3.3% 3.6% 3.7% 3.8% 净资产收益率 12.5% 20.9% 22.4% 22.9% 22.9% 股息收益率 1.5% 2.9% 3.5% 4.1% 4.6% ROIC 23.6% 46.4% 101.8% 87.1% 63.8% 数据来源：Wind资讯，国投证券研究中心预测 表1：财务指标分析% 2022Q1 2022Q2 2022Q3 2022Q4 2023Q1 2023Q2 2023Q3 2023Q4 2024Q1 营业收入YoY 31.4 8.2 6.1 -2.3 6.2 17.5 17.3 21.1 20.9 归母净利YoY 22.1 -10.9 44.5 691.0 131.1 149.2 106.5 12.7 59.5 扣非归母净利YoY 39.5 -24.7 54.5 -1,067.0 179.8 206.9 130.1 124.9 60.9 销售毛利率 18.5 19.9 23.0 21.4 21.1 21.9 23.2 22.0 21.6 销售费用率 10.5 10.7 12.5 9.7 10.1 10.8 11.2 11.3 10.0 毛利率-销售费用率 8.1 9.2 10.4 11.7 11.0 11.1 12.0 10.7 11.6 销售净利率 3.1 4.0 5.0 4.5 5.4 6.1 6.7 4.0 6.5 ROE 2.5 3.3 4.1 3.2 5.2 7.3 7.3 3.1 7.0 扣非后ROE 1.8 2.3 3.2 1.1 4.4 6.1 6.3 2.2 6.0 ROA 1.0 1.4 1.7 1.4 1.8 2.3 2.3 1.3 2.3 销售商品提供劳务收到的现金/收入 80.5 78.5 92.2 88.4 78.4 76.3 92.1 94.1 74.2 经营活动现金净流量/收入 -1.1 4.6 18.1 -0.5 4.6 12.4 22.3 9.2 0.7 经营活动现金净流量/经营净收益 -43.9 133.1 435.3 -16.3 97.6 201.8 386.0 673.0 12.1 经营现金流净额占比 -498.6 96.1 -266.5 111.6 120.3 -514.4 -953.4 245.7 52.2 投资现金流净额占比 1,782.7 82.5 280.6 752.7 -105.3 670.5 833.5 -89.3 229.5 筹资现金流净额占比 -1,184.1 -78.5 85.9 -764.4 85.0 -56.0 219.9 -56.4 -181.6 资料来源：Wind，国投证券研究中心 图1.收入与净利润增长率 100% 80% 60% 40% 20% 0% 营业收入增长率净利润增长率 200% 150% 100% 50% 0% -50% 2023Q2 2023Q3 2023Q4 2024Q1 -100% 2020Q1 2020Q2 2020Q3 2020Q4 2021Q1 2021Q2 2021Q3 2021Q4 2022Q1 2022Q2 2022Q3 2022Q4 2023Q1 -20%-150% 资料来源：Wind，国投证券研究中心 财务报表预测和估值数据汇总 利润表财务指标 （百万元）2022A2023A2024E2025E2026E2022A2023A2024E2025E2026E 营业收入 74,115.2 85,600.2 95,796.1105,833.8117,657.9 成长性 减:营业成本 58,783.1 66,696.1 74,294.7 82,010.9 91,295.4 营业收入增长率 9.7% 15.5% 11.9% 10.5% 11.2% 营业税费 479.2 579.2 648.2 716.1 796.1 营业利润增长率 21.1% 55.9% 24.4% 15.4% 13.4% 销售费用 8,070.7 9,311.0 10,276.4 11,088.6 12,327.4 净利润增长率 47.5% 97.7% 20.9% 15.6% 12.5% 管理费用 1,821.2 2,296.1 2,330.1 2,309.6 2,273.5 EBITDA增长率 30.6% 27.0% 13.7% 17.4% 11.7% 研发费用 2,289.3 2,779.5 3,110.6 3,436.5 3,820.5 EBIT增长率 37.6% 39.7% 17.5% 20.3% 13.1% 财务费用 -182.2 -204.6 -212.5 -182.4 -266.2 NOPLAT增长率 12.2% 66.3% 25.2% 16.4% 12.6% 资产减值损失 -275.2 -190.8 - - - 投资资本增长率 -15.3% -42.9% 36.0% 53.7% 45.7% 加:公允价值变动收益 22.5 14.9 - - - 净资产增长率 4.4% 19.1% 21.0% 20.1% 18.8% 投资和汇兑收益 512.7 719.4 579.7 604.0 634.4 营业利润 3,367.1 5,248.0 6,527.4 7,530.2 8,536.8 利润率 加:营业外净收支 456.7 436.5 343.0 412.1 397.2 毛利率 20.7% 22.1% 22.4% 22.5% 22.4% 利润总额 3,823.8 5,684.6 6,870.4 7,942.3 8,934.0 营业利润率 4.5% 6.1% 6.8% 7.1% 7.3% 减:所得税 754.6 893.1 1,079.4 1,247.8 1,403.6 净利润率 1.9% 3.3% 3.6% 3.7% 3.8% 净利润 1,434.9 2,837.3 3,429.2 3,964.2 4,459.2 EBITDA/营业收入 6.4% 7.0% 7.1% 7.6% 7.6% EBIT/营业收入 4.7% 5.7% 6.0% 6.5% 6.6% 资产负债表 运营效率 （百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 固定资产周转天数 26 23 21 17 15 货币资金 6,001.3 4,939.3 4,789.8 15,249.9 16,688.9 流动营业资本周转天数 -56 -65 -64 -66 -65 交易性金融资产 6,758.2 13,192.0 13,192.0 13,192.0 13,192.0 流动资产周转天数 185 172 180 187 197 应收帐款 7,988.1 9,225.3 11,442.0 10,615.5 14,337.3 应收帐款周转天数 41 36 39 38 38 应收票据 144.2 741.6 368.2 586.2 396.5 存货周转天数 36 28 32 30 31 预付帐款 262.4 389.1 358.3 454.7 457.1 总资产周转天数 270 255 259 258 263 存货 6,552.8 6,774.6 10,120.8 7,398.1 12,733.7 投资资本周转天数 49 30 23 31 41 其他流动资产 8,922.1 9,878.0 10,618.9 11,415.3 12,271.4 可供出售金融资产 - - - - - 投资回报率 持有