化工迎来破晓，我们看好什么

化工扩产已显著退潮，盈利能力筑底回升。我国许多化工品已经供应了全球超过一半的需求，因此供给周期成为了判断盈利周期的核心。在建工程增速可以作为投资情绪的反映，历史上化工板块利润率和在建工程增速确认拐点的季度具有较强的反向同步性。截至2024Q1，在建工程增速已连续回落，化工扩产情绪已显著退潮，板块盈利能力筑底回升。固定资产增速可反映新增产能的冲击是否边际放缓。在本轮周期中，基础化工板块的固定资产增速已于2024Q1开始拐头回落。按照历史经验，若固定资产增速持续下行（说明产能投放已进入尾声），板块利润率有望迎来值得期待的新一轮上行，而市场或将提前反应。 化工迎来破晓。年初至今，化工板块开始酝酿巨大的变化。从业绩表现看，2023年一季报基础化工板块归母净利润实现同比翻倍以上增长公司仅41家，而2024年一季度同比翻倍以上增长的公司已增加至89家，化工进入业绩拐点的公司数目迅速增加，其中出海板块（轮胎）、出现明确拐点的细分周期（TMA、制冷剂）势头强劲；从市场表现看，化工板块目前仍处于结构性行情阶段，年初至今石油、TMA、氟化工、化纤、轮胎以及化工资源品等板块表现优异；同时，化工白马的超额收益开始显现。当市场预期化工景气上行时，往往会优先考虑龙头白马的配置价值，此阶段下化工白马往往能表现出相对板块以及市场整体的超额收益。年初至今，基础化工顺周期白马：卫星化学（+30.7%）、万华化学（+18.2%）、宝丰能源（+12.3%）、华鲁恒升（+8.0%）等都实现了不错的收益。 成长板块：估值安全，拐点来临。当下我们建议关注成长板块的三大原因包括了：首先，成长板块历经连续调整，目前处于近年来的估值低位。2021年Q3以来，化工成长板块历经持续调整，目前估值低安全垫厚；同时，二季度成长板块密集迎来催化。OLED材料方面，苹果有望在二季度发布OLED iPad Pro；半导体材料方面，国内晶圆厂迎来新一轮扩产，同时材料自主可控的诉求进一步加强；合成生物学方面，作为新质生产力的一部分，重要产业催化呼之欲出；成长板块代表性公司一季报已确认业绩拐点，部分龙头于近期发布股权激励指引未来几年高增长。2024年一季度，化工成长龙头鼎龙股份、雅克科技、莱特光电分别实现归母净利润增速135%、42%、85%，业绩拐点已确认。同时，以鼎龙股份、新宙邦为代表的成长龙头也发布了股权激励计划，分别指引了65%、36%的高净利润复合增速。 周期板块：景气赛道加速涌现。年初至今，诸多化工品价格出现连续上涨。 其中有代表性的细分产品或板块包括了TMA、制冷剂等。经过复盘，我们发现年初至今景气显著上行的化工品主要满足供给收缩或新增大幅放缓、寡头格局集中、需求刚性、下游成本占比低四大要素。展望后续，我们认为TMA、维生素景气有望继续向上；化纤板块中涤纶长丝、氨纶在旺季景气有望加速上行；氟化工板块制冷剂、萤石有望迎来长达数年的景气周期。 投资建议。2024年化工新材料国产化崛起，细分周期景气到来。当下，成长板块我们建议关注OLED材料、半导体材料、合成生物学等赛道；周期板块我们建议关注维生素、TMA、氟化工等景气上行赛道。 风险提示：下游需求低于预期，产品价格波动，国际油价波动，新项目建设进度不及预期，假设和测算误差风险。 重点标的 股票代码 1.我们年初的判断正持续验证 1.1.化工扩产情绪进一步退潮，盈利能力筑底回升 化工扩产情绪进一步退潮，盈利能力已筑底回升。我国许多化工品已经供应了全球过半的需求，因此我国化工品的供给周期成为了判断其盈利周期的核心。在建工程增速可以作为投资情绪的反映。我们发现，历史上化工板块利润率和在建工程增速确认顶部、底部的季度具有较强的反向同步性。本轮在建工程增速于2023Q1开始回落，2024Q1已进一步回落至9.5%。同时，2024Q1，基础化工板块实现毛利率17.8%，环比增长0.14pct。 目前，化工扩产情绪已显著退潮，板块盈利能力筑底回升。 产能增速拐头向下，化工迎来破晓，市场或将提前反应。固定资产增速可反映新增产能的冲击是否边际放缓。在本轮周期中，基础化工板块的在建工程增速已于2023Q1确认顶部，而固定资产增速于2024Q1开始拐头回落。按照历史经验，若固定资产增速持续下行（说明产能投放已进入尾声），板块利润率有望迎来值得期待的新一轮上行，而市场或将提前反应。 图表1：复盘基础化工板块供给增速与盈利能力的历史规律（截至2024年一季报） 1.2.年初至今化工板块酝酿着巨大变化 从一季报业绩看，2023年一季报基础化工板块归母净利润实现同比翻倍以上增长的公司41家，而2024年一季度同比翻倍以上增长的公司已增长至89家；石油石化板块2023Q1归母净利润实现同比翻倍以上增长的公司有8家，而2024Q1有14家。化工板块整体业绩进入拐点的公司数目迅速增加。我们选取一季报归母净利润同比翻倍以上的代表性公司，按板块进行梳理： 第一类：出海逻辑持续兑现 轮胎：通用股份（同比+1271%）、赛轮轮胎（同比+191%）、贵州轮胎（同比+124%）、森麒麟（同比+101%） 第二类：供需格局已出现明确拐点 制冷剂：三美股份（同比+673%）、巨化股份（同比+103%）TMA：正丹股份（同比+413%）、百川股份（同比+175%） 第三类：长周期景气拐点渐近 大炼化：恒逸石化（同比+1087%）、桐昆股份（同比+218%）、上海石化（同比+152%）、荣盛石化（同比+138%）、恒力石化（同比+110%） 第四类：去年一季度低基数+景气修复 钛白粉：鲁北化工（Q1同比+3131%）、惠云钛业（同比+2272%） 涂料油墨颜料：双乐股份（同比+14990%）、东来技术（同比+555%）、松井股份（同比+298%）、七彩化学（同比+246%） 其中，第一类出海逻辑、第二类供需出现明确拐点板块轮胎、制冷剂、TMA一季度均具有不错的表现。 从年初至今的股价表现看，年初至今基础化工板块510家公司中，仅109家出现股价正增长；石油石化板块共51家公司中，21家呈现股价正增长，化工板块仍处于结构性行情阶段，还远没有演绎至全面行情的程度。顺周期、红利的市场主线贯穿年初至今，包括了石油、TMA、氟化工、化纤、轮胎以及化工资源品等。 图表2：年初至今股价表现优异的代表性化工板块（截至5月4日） 1.3.化工白马开始出现超额收益 当市场预期化工景气上行时，往往会优先考虑龙头白马的配置价值，此阶段下化工白马往往能表现出相对板块以及市场整体的超额收益。因此，近年来以万华化学为代表的化工白马市场表现与基础化工整体的市场表现、投资情绪关联较强。尤其当市场预期化工顺周期复苏时（如2022年底至2023年春节前后），以万华化学为代表的化工白马往往可以呈现出超额表现。2024年初至今，基础化工顺周期白马基本实现了不错的市场表现：卫星化学（+30.7%）、万华化学（+18.2%）、宝丰能源（+12.3%）、华鲁恒升（8.0%），表现均优于A股整体（+5.5%）、（中信）基础化工（+0.8%）。 图表3：化工代表性龙头万华化学开始表现出超额收益（万华化学单位为：元） 2.成长板块：估值筑底，拐点来临 2.1.当下关注成长的三个原因 年初至今化工的机会主要还是在细分周期，然而接下来我们认为成长板块值得重视： 成长板块历经连续调整，目前处于近年来的估值低位。2021年三季度是化工板块成长与价值风格的估值切换时间点。自2021年Q3以来，化工成长板块历经持续调整，目前估值水平处于过去几年来的低位。例如，万润股份目前市值对应2023年净利润仅14倍PE，PE（ TTM ）自2021年初约45倍已历经持续而显著的下行，已跌破五年期估值低位，配置价值凸显。 同时，二季度成长板块密集迎来催化。无论是在产业层面还是政策层面，化工成长板块都有望迎来重要催化：OLED材料方面，苹果有望在二季度发布OLED iPad Pro； 半导体材料方面，国内晶圆厂迎来新一轮扩产，同时材料自主可控的诉求进一步加强；合成生物学方面，作为新质生产力的一部分，重要催化呼之欲出。 图表4：雅克科技历史PE（ TTM ） 图表5：万润股份历史PE（ TTM ） 在刚刚发布的一季报中，许多代表性公司已确认业绩拐点。部分成长板块龙头于近期发布股权激励计划，指引未来几年高增长。2024年一季度，化工成长板块代表性公司鼎龙股份、雅克科技、莱特光电一季报分别实现归母净利润增速135%、42%、85%，已确认业绩拐点。同时，以鼎龙股份、新宙邦为代表的化工成长公司陆续发布了股权激励计划，指引业绩高增速。 图表6：成长板块部分代表性公司股权激励计划 基于上述三点，我们认为接下来成长板块有望逐步进入超配时机。 2.2. OLED材料：国产化方兴未艾，中尺寸开启高景气 苹果有望于二季度发布采用OLED显示的iPad Pro，成为中尺寸OLED渗透的重要催化。目前，OLED在显示面板中的整体出货面积渗透率仅6.8%。OLED在智能手机中的渗透率已达50.8%，而在笔记本电脑、平板电脑等中尺寸产品渗透率仅2.2%。苹果预计于2024年、2026年相继推出采用OLED平板电脑、笔记本电脑，有望成为中尺寸OLED的重要催化。 图表7：苹果中尺寸OLED路线切换时间表 头部面板厂商加速布局8.6代线，带来材料需求倍数级拉动。在明确的产业趋势下，京东方、三星等头部面板厂商加速布局生产中尺寸面板更为经济的8.6代产线。一方面，8.6代线基板面积是6代线2.16倍；另一方面，8.6代线多采用Tandem Stack叠层材料结构。因此，8.6代线单线有机发光材料用量可达6代线的4倍以上。 图表8：RGBsinglevsRGBtandemstackOLEDs 核心标的： 万润股份：目前市值对应2023年净利润仅14倍PE，处于近年底部水平，深度低估。同时，公司进军半导体、OLED材料，正在导入，酝酿巨大成长动能，估值有望重塑。 莱特光电：公司是我国OLED发光材料领跑者，聚焦OLED发光层终端材料，目前已实现Red Prime、Green Host量产化供应，并持续拓展Red Host等新品类，是板块中的强α标的。我们认为，在OLED行业高景气、下游产业转移、公司产品国产替代逐一突破的背景下，“中国的UDC”有望尽享红利、加速崛起。 2.3.半导体材料：晶圆扩张加速，材料自主可控诉求增强 长鑫、长存等国内存储芯片龙头迎来一轮扩张期。随着生产技术的不断进步以及国家产业政策/大基金的持续扶持，目前国内存储厂商进入产能扩张周期（包括长鑫二期、长存二期项目等）。根据DigiTimes报道，长鑫存储位于合肥的新工厂正在持续扩产中。即将进行的二期扩建将在2024年底前完成，每月增加40000片晶圆，让长鑫存储的DRAM总产能达到全球规模的10%。 国内晶圆厂对材料自主可控诉求进一步加强。2024年3月29日，美国进一步加强对华出口限制，半导体材料自主可控重要性进一步增强。 核心标的： 鼎龙股份：公司是半导体、新型显示“卡脖子”材料国产化平台，打造出七大技术平台，横向实现了产品线之间的技术赋能，纵向实现了产业链的贯通。在高性能PI、光刻胶等重要产品的合力推动下，叠加核心客户扩产，公司有望进入蝶变期。 雅克科技：公司是国内半导体材料前驱体龙头，依托存储景气复苏、HBM景气上行，公司业绩有望迎来拐点。 新宙邦：公司是国内高端氟产品和电池材料龙头。 3M 海外产能退出带来巨大缺口，待库存消耗后公司氟化液有望加速放量。按照去年股权激励目标，2026年公司净利润有望超25亿元。 2.4.合成生物学：万亿赛道起点到来 根据科创板日报，在2024中关村论坛年会上，北京化工大学校长、中国工程院院士谭天伟表示——目前由发改委牵头，工信部和科技部等国家部委正在联合研制国家生物技术和生物制造行动计划，并且有望在近期出台，“生物制造+”是其中的关键内容。 合成生物学具备重要战略