去库存及基地搬迁影响盈利，积极开拓高附加值产品

2024年05月05日鸣志电器(603728.SH) 去库存及基地搬迁影响盈利，积极开拓高附加值产品 公司快报 证券研究报告电机投资评级增持-A维持评级 6个月目标价64元股价(2024-04-30)56.31元 事件： 鸣志电器发布2023年年报和2024年一季报，2023年实现营收25.43 交易数据总市值(百万元) 23,653.92 流通市值(百万元) 23,587.27 总股本(百万股) 420.07 流通股本(百万股) 418.88 12个月价格区间32.26/80.3元 亿元，同比-14.09%，实现归母净利润1.40亿元，同比-43.20%；2024Q1 实现营收6.08亿元，同比-6.34%，归母净利润0.06亿元，同比-80.03%。 全球去库存影响产品需求，生产基地搬迁影响产能。2023年，受境外市场供应链趋向去库存阶段，同比外部经营环境落差显现，以及公司原上海生产基地搬迁至太仓基地，同时越南生产基地新建项目未达产等影响，公司营业收入及净利润均出现一定幅度的下降。受营收下滑影响，2023年公司平均毛利率同比下降1pct至37.2%。2024Q1，海外需求去库存持续影响需求，收入端未实现恢复。盈利端，由于公司此前备较多原材料库存，随客户需求减弱，实际订单需求或有取消和延迟，导致存货跌价准备较大幅度提升而影响盈利能力。现金流方面，公司强化应收账款和存货管控，2023年经营性现金流净额同比+2297.25%至2.03亿元，2024Q1经 营性现金流净额同比+49.41%至0.24亿元,改善明显。 持续开发高附加值产品降本增效，积极开拓新兴应用领域。公司核心业务主要系控制电机及驱动，致力于开发高附加值的新产品，不断优化产品结构，降低生产成本，开拓新兴增长点，包括空心杯电机在内的无刷电机、精密直线传动系统、系统级驱动控制系统等。从下游应用来看，2023年公司控制电机及驱动业务在光伏/锂电/半导体领域收入同比增加约22%；在智能汽车及自动驾驶/激光雷达领域收入同比增加约35%；在医疗及生化实验设备、机器人领域收入同比减少20%、减少14%，但考虑到公司空心杯电机产品未来在医疗及机器人领域的重要性，长期有望成为重要应用下游。 鸣志电器沪深300 99% 84% 69% 54% 39% 24% 9% -6% -21% 2023-052023-082023-122024-04 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅%1M3M 12M 相对收益 -3.3 32.8 55.1 绝对收益 -1.4 43.8 44.5 郭倩倩 分析师 SAC执业证书编号：S1450521120004 guoqq@essence.com.cn 赵梦妮分析师 SAC执业证书编号：S1450523120001 zhaomn@essence.com.cn HB步进电机龙头平台化发2023-12-03 展，空心杯电机领跑人形市场 相关报告 投资建议： 我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为1.92/2.81/3.69亿元，同增36.5%/46.3%/31.6%，对应PE水平分别为123/84/64倍。 考虑到公司主业HB步进电机业务稳步增长，人形机器人领域多款产品有望受益，微电机平台建设日臻完善，给予6个月目标价 64元，对应2024年PE139X，维持“增持-A”评级。 风险提示：制造业投资低迷、机器人推广不及预期、市场竞争加剧。 (百万元) 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 主营收入 2,960.0 2,542.8 2,949.2 3,506.6 4,345.5 净利润 247.2 140.4 191.7 280.5 369.3 每股收益(元) 0.59 0.33 0.46 0.67 0.88 每股净资产(元) 6.45 6.78 7.15 7.75 8.50 盈利和估值 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 市盈率(倍) 95.7 168.4 123.4 84.3 64.1 市净率(倍) 8.7 8.3 7.9 7.3 6.6 净利润率 8.4% 5.5% 6.5% 8.0% 8.5% 净资产收益率 9.1% 4.9% 6.4% 8.6% 10.3% 股息收益率 0.1% 0.0% 0.1% 0.1% 0.2% ROIC 13.9% 6.4% 8.5% 12.1% 15.8% 数据来源：Wind资讯，国投证券研究中心预测 财务报表预测和估值数据汇总 利润表财务指标 （百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 2,960.0 2,542.8 2,949.2 3,506.6 4,345.5 成长性 减:营业成本 1,829.4 1,597.2 1,867.6 2,212.7 2,710.0 营业收入增长率 9.1% -14.1% 16.0% 18.9% 23.9% 营业税费 17.2 14.7 14.3 17.5 22.6 营业利润增长率 -6.6% -47.1% 35.7% 46.2% 31.7% 销售费用 244.4 203.2 235.9 280.5 347.5 净利润增长率 -11.6% -43.2% 36.5% 46.3% 31.6% 管理费用 374.6 348.2 373.6 413.8 521.5 EBITDA增长率 -3.2% -33.6% 24.3% 33.4% 25.2% 研发费用 218.4 238.2 265.4 300.3 369.8 EBIT增长率 -5.1% -47.4% 33.1% 44.5% 31.1% 财务费用 -10.0 2.8 -0.7 -4.5 -7.7 NOPLAT增长率 -19.3% -39.0% 31.9% 44.5% 31.1% 资产减值损失 -15.4 -14.6 -12.5 -14.2 -13.8 投资资本增长率 33.5% -1.6% 1.8% 0.3% 1.3% 加:公允价值变动收益 - - - - - 净资产增长率 11.1% 5.1% 5.5% 8.5% 9.7% 投资和汇兑收益 - -2.8 -0.9 -1.2 -1.7 营业利润 285.4 150.8 204.6 299.2 393.9 利润率 加:营业外净收支 -0.4 -2.3 -1.2 -1.3 -1.6 毛利率 38.2% 37.2% 36.7% 36.9% 37.6% 利润总额 285.0 148.5 203.5 297.9 392.3 营业利润率 9.6% 5.9% 6.9% 8.5% 9.1% 减:所得税 35.9 6.6 10.2 14.9 19.6 净利润率 8.4% 5.5% 6.5% 8.0% 8.5% 净利润 247.2 140.4 191.7 280.5 369.3 EBITDA/营业收入 11.9% 9.2% 9.9% 11.1% 11.2% EBIT/营业收入 9.8% 6.0% 6.9% 8.4% 8.9% 资产负债表 运营效率 （百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 固定资产周转天数 59 94 82 66 51 货币资金 560.4 550.8 589.8 788.7 1,064.5 流动营业资本周转天数 107 144 118 104 87 交易性金融资产 - - - - - 流动资产周转天数 262 323 283 260 247 应收帐款 826.0 760.2 927.4 864.8 1,187.2 应收帐款周转天数 85 112 103 92 85 应收票据 58.6 31.4 142.0 34.8 174.6 存货周转天数 130 157 120 110 95 预付帐款 36.5 26.2 40.6 42.2 59.3 总资产周转天数 433 546 482 426 380 存货 748.3 642.8 602.2 750.0 680.3 投资资本周转天数 246 325 280 238 194 其他流动资产 128.4 196.7 123.7 149.6 156.7 可供出售金融资产 - - - - - 投资回报率 持有至到期投资 - - - - - ROE 9.1% 4.9% 6.4% 8.6% 10.3% 长期股权投资 - - - - - ROA 6.4% 3.7% 4.8% 6.7% 7.6% 投资性房地产 1.3 1.2 1.2 1.1 1.0 ROIC 13.9% 6.4% 8.5% 12.1% 15.8% 固定资产 647.2 677.8 663.9 631.5 593.1 费用率 在建工程 46.4 87.2 118.1 130.8 135.8 销售费用率 8.3% 8.0% 8.0% 8.0% 8.0% 无形资产 111.2 111.8 109.8 105.9 101.9 管理费用率 12.7% 13.7% 12.7% 11.8% 12.0% 其他非流动资产 701.2 755.5 732.7 752.6 762.9 研发费用率 7.4% 9.4% 9.0% 8.6% 8.5% 资产总额 3,865.5 3,841.6 4,051.3 4,252.0 4,917.2 财务费用率 -0.3% 0.1% 0.0% -0.1% -0.2% 短期债务 313.8 183.7 82.1 50.0 50.0 四费/营业收入 28.0% 31.2% 29.6% 28.2% 28.3% 应付帐款 494.6 601.1 663.9 658.8 1,014.9 偿债能力 应付票据 6.1 - 14.9 2.2 15.4 资产负债率 29.7% 25.7% 25.7% 23.2% 27.1% 其他流动负债 217.7 129.7 175.9 174.4 160.0 负债权益比 42.3% 34.5% 34.5% 30.2% 37.2% 长期借款 - - 5.0 5.0 5.0 流动比率 2.28 2.41 2.59 2.97 2.68 其他非流动负债 116.6 71.9 98.5 95.7 88.7 速动比率 1.56 1.71 1.95 2.12 2.13 负债总额 1,148.8 986.4 1,040.3 986.1 1,334.0 利息保障倍数 -29.11 54.61 -289.03 -65.55 -50.45 少数股东权益 5.6 7.1 8.7 11.1 14.5 分红指标 股本 420.1 420.1 420.1 420.1 420.1 DPS(元) 0.07 - 0.05 0.07 0.13 留存收益 2,292.9 2,409.7 2,582.2 2,834.7 3,148.6 分红比率 11.9% 0.0% 10.0% 10.0% 15.0% 股东权益 2,716.8 2,855.2 3,011.0 3,265.9 3,583.2 股息收益率 0.1% 0.0% 0.1% 0.1% 0.2% 现金流量表 业绩和估值指标 （百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 净利润 249.1 141.9 191.7 280.5 369.3 EPS(元) 0.59 0.33 0.46 0.67 0.88 加:折旧和摊销 64.0 84.5 87.3 93.7 100.1 BVPS(元) 6.45 6.78 7.15 7.75 8.50 资产减值准备 15.4 14.6 - - - PE(X) 95.7 168.4 123.4 84.3 64.1 公允价值变动损失 - - - - - PB(X) 8.7 8.3 7.9 7.3 6.6 财务费用 -10.1 6.5 -0.7 -4.5 -7.7 P/FCF -773.1 508.