公司事件点评报告：水产行情短期承压，预制菜业务稳健增长

证 券 研2024年05月04日 究 报水产行情短期承压，预制菜业务稳健增长 告—国联水产（300094.SZ）公司事件点评报告 买入(维持)事件 分析师：孙山山S1050521110005sunss@cfsc.com.cn 基本数据2024-04-30 当前股价（元） 3.27 总市值（亿元）37 总股本（百万股）1128 流通股本（百万股） 52周价格范围（元） 日均成交额（百万元） 1105 3.03-7.34 424.41 市场表现 (%)国联水产沪深300 60 40 20 0 -20 -40 -60 资料来源：Wind，华鑫证券研究 1、《国联水产（300094）：2022年顺利收官，期待预制菜更多表现》2023-04-29 2、《国联水产（300094）：业绩扭亏为盈，关注预制菜进展》2023- 01-31 3、《国联水产（300094）：业绩符合预期，四季度望加速改善》2022-11-01 相关研究 公司研究 2024年4月28日，国联水产发布2023年年度报告与2024 年一季度报告。 投资要点 ▌存货减值拖累毛利，净利率水平边际企稳 公司2023/2023Q4/2024Q1总营收分别为49.09/9.37/10.43 亿元，分别同比减4%/20%/26%，归母净利润分别为-5.32/-2.97/0.04亿元，2022年为-0.06亿元/2022Q4为-0.58亿元 /同减66%，2023年出现亏损，主要系受国内南美白对虾等水产品价格下行的影响，公司存货资产减值损失同比增加，叠加美国子公司SSC出现较大亏损所致。盈利端，2023/2024Q1公司毛利率分别同比-6pct/+6pct至6.71%/16.23%，2024Q1毛利率提升预计系高毛利预制菜收入占比提升优化产品结构所致，销售费用率分别同比-0.2pct/+2pct至4.67%/5.18%，管理费用率分别同增0.1pct/0.1pct至2.79%/2.64%，费投相对稳定；综合来看，2023/2024Q1公司净利率分别为-11.02%/-0.17%，分别同减11pct/1pct，净利率边际企稳。 ▌预制菜板块稳健发展，国内外客户持续开拓 分产品看，2023年公司水产食品/饲料/其他产品营收分别为46.10/2.63/0.36亿元，分别同比-5%/+31%/-58%。水产行业受国内外宏观经济形势及下游市场需求变化影响，南美白对虾、小龙虾等市场行情持续低迷，产品销售价格下跌。而得益于公司小龙虾/烤鱼/酸菜鱼/牛蛙等大单品放量，2023年公司预制菜业务实现营收11.57亿元（同增2%），保持稳健发展态势，其中公司针对牛蛙新品进行生态圈与营销前线全面赋能，目前已顺利将其打入国内重要中西式餐饮渠道，随着公司借助水产业务协同优势不断进行产品推新，预制菜板块竞争力有望持续夯实。分区域看，2023年公司国内/国外营收分别为27.76/21.33亿元，分别同比+13%/-20%，公司在国内持续夯实餐饮渠道优势、深化与盒马的战略合作，同时加强海外新市场开拓，随着中西式预制菜产品在国际渠道占比提高，公司盈利能力有望不断提升。 ▌盈利预测 公司水产食品板块受行情影响营收下跌，而公司借助水产协同优势聚焦预制菜进行商业模式升级，部分大单品呈现明显 放量趋势，在主业承压的情况下，高毛利预制菜板块仍保持稳定增长，贡献业绩新驱动力，随着公司深化餐饮渠道优势，开拓海外市场，业绩有望企稳回升，根据年报与一季报，预计2024-2026年EPS分别为0.02/0.08/0.11元，当前股价对应PE分别为206/42/30倍，维持“买入”投资评级。 ▌风险提示 宏观经济下行风险、市场竞争加剧风险、预制菜不及预期、原材料价格上涨风险等。 预测指标 2023A 2024E 2025E 2026E 主营收入（百万元） 4,909 5,152 5,698 6,183 增长率（%） -4.0% 4.9% 10.6% 8.5% 归母净利润（百万元） -532 18 87 122 增长率（%） 385.4% 40.4% 摊薄每股收益（元） -0.47 0.02 0.08 0.11 ROE（%） -20.0% 0.7% 3.2% 4.3% 资料来源：Wind，华鑫证券研究 公司盈利预测（百万元） 资产负债表 2023A 2024E 2025E 2026E 利润表 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产: 营业收入 4,909 5,152 5,698 6,183 现金及现金等价物 482 625 889 1,138 营业成本 4,580 4,523 4,930 5,332 应收款 619 635 656 678 营业税金及附加 20 22 26 31 存货 2,429 2,490 2,580 2,645 销售费用 229 237 268 297 其他流动资产 197 199 143 148 管理费用 137 149 171 192 流动资产合计 3,727 3,949 4,267 4,608 财务费用 103 46 45 44 非流动资产: 研发费用 56 58 65 70 金融类资产 60 60 0 0 费用合计 525 491 548 603 固定资产 1,083 1,026 964 902 资产减值损失 -342 -120 -120 -100 在建工程 26 10 4 2 公允价值变动 0 0 0 0 无形资产 117 111 106 100 投资收益 0 0 0 0 长期股权投资 0 0 0 0 营业利润 -554 20 92 129 其他非流动资产 115 115 115 115 加:营业外收入 3 4 3 2 非流动资产合计 1,341 1,263 1,189 1,119 减:营业外支出 6 5 4 3 资产总计 5,068 5,212 5,456 5,727 利润总额 -557 19 91 128 流动负债: 所得税费用 -16 1 3 4 短期借款 1,232 1,282 1,372 1,472 净利润 -541 18 88 124 应付账款、票据 397 436 462 485 少数股东损益 -9 0 1 2 其他流动负债 327 327 327 327 归母净利润 -532 18 87 122 流动负债合计 2,017 2,115 2,230 2,351 主要财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 成长性营业收入增长率 -4.0% 4.9% 10.6% 8.5% 归母净利润增长率 385.4% 40.4% 盈利能力毛利率 6.7% 12.2% 13.5% 13.8% 四项费用/营收 10.7% 9.5% 9.6% 9.7% 净利率 -11.0% 0.4% 1.6% 2.0% ROE -20.0% 0.7% 3.2% 4.3% 偿债能力资产负债率 47.6% 48.8% 49.6% 50.2% 净利润 -541 18 88 124 营运能力 少数股东权益 -9 0 1 2 总资产周转率 1.0 1.0 1.0 1.1 折旧摊销 104 78 74 70 应收账款周转率 7.9 8.1 8.7 9.1 公允价值变动 0 0 0 0 存货周转率 1.9 1.8 1.9 2.0 营运资金变动 616 -32 -88 -72 每股数据(元/股) 经营活动现金净流量 171 65 76 123 EPS -0.47 0.02 0.08 0.11 投资活动现金净流量 125 72 128 64 P/E -6.9 205.6 42.3 30.2 筹资活动现金净流量 -153 78 130 127 P/S 0.8 0.7 0.6 0.6 现金流量净额 143 215 334 314 P/B 1.4 1.4 1.4 1.3 非流动负债:长期借款 253 283 333 378 其他非流动负债 145 145 145 145 非流动负债合计 398 428 478 523 负债合计 2,415 2,542 2,708 2,874 所有者权益股本 1,128 1,128 1,128 1,128 股东权益 2,653 2,670 2,748 2,854 负债和所有者权益 5,068 5,212 5,456 5,727 现金流量表 2023A 2024E 2025E 2026E 资料来源：Wind、华鑫证券研究 ▌食品饮料组介绍 孙山山：经济学硕士，6年食品饮料卖方研究经验，全面覆盖食品饮料行业，聚焦饮料子板块，深度研究白酒行业等。曾就职于国信证券、新时代证券、国海证券，于2021年11月加盟华鑫证券研究所担任食品饮料首席分析师，负责 食品饮料行业研究工作。获得2021年东方财富百强分析师食品饮料行业第一名、2021年第九届东方财富行业最佳分析师食品饮料组第一名和2021年金麒麟新锐分析师称号。注重研究行业和个股基本面，寻求中长期个股机会，擅长把握中短期潜力个股；勤于思考白酒板块，对苏酒有深入市场的思考和深刻见解。 肖燕南：湖南大学金融硕士，于2023年6月加入华鑫证券研究所，研究方向是次高端等白酒和软饮料板块。 廖望州：香港中文大学硕士，CFA，3年食品饮料行业研究经验，覆盖啤酒、卤味、徽酒领域。 ▌证券分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 ▌证券投资评级说明 股票投资评级说明： 投资建议 预测个股相对同期证券市场代表性指数涨幅 1 买入 >20% 2 增持 10%—20% 3 中性 -10%—10% 4 卖出 <-10% 行业投资评级说明： 投资建议 行业指数相对同期证券市场代表性指数涨幅 1 推荐 >10% 2 中性 -10%—10% 3 回避 <-10% 以报告日后的12个月内，预测个股或行业指数相对于相关证券市场主要指数的涨跌幅为标准。 相关证券市场代表性指数说明：A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基 准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以道琼斯指数为基准。 ▌免责条款 华鑫证券有限责任公司（以下简称“华鑫证券”）具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。本报告由华鑫证券制作，仅供华鑫证券的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告中的信息均来源于公开资料，华鑫证券研究部门及相关研究人员力求准确可靠，但对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。我们已力求报告内容客观、公正，但报告中的信息与所表达的观点不构成所述证券买卖的出价或询价的依据，该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时结合各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就财务、法律、商业、税收等方面咨询专业顾问的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，华鑫证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等服务。本公司在知晓范围内依法合规地履行披露。 本报告中的资料、意见、预测均只反映报告初次发布时的判断，可能会随时调整。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。在不同时期，华鑫证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。华鑫证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。 本报告版权仅为华鑫证券所有，未经华鑫证券书面授权，任何机构和个人不得以任何形式刊载、翻版、复制、发布、转发或引用本报告的任何部分。若华鑫证券以外的机构