2023年年报及2024年一季报点评：周期低点已过，盈利拐点来临

事件：公司发布2023年年报及2024年一季报。2023年，公司实现营收6.89亿元，同比-7.72%，主要系镍价下行叠加产品结构变化导致产品均价下降；实现归母净利润-0.32亿元，同比-121.05%，主要系镍价下行幅度较大公司计提存货减值，叠加公司高毛利产品结构占比下降；实现扣非归母净利润-0.38亿元 ， 同比-125.28%。2023Q4， 公司实现营收1.98亿元 ， 环比-5.13%；归母净利润-0.45亿元，环比-0.41亿元，扣非归母净利润-0.30亿元，环比-0.28亿元，主要系23Q4计提存货减值以及退回政府补助。2024Q1，公司实现营收2.00亿元，环比+1.16%，归母净利润0.16亿元，环比+0.61亿元，扣非归母净利润0.10亿元，环比+0.41亿元，主要系高价库存成本经过一年周转后显著下降，同时结构端高毛利产品销售出现好转。 量：镍粉销量持续增长，复苏趋势明确，银包铜开始放量。2023年，公司镍粉销量1045吨，同比+6.43%，银包铜粉销量22.41吨，铜粉销量60.13吨，同比+9.02%，银粉销量4.46吨，同比-31.01%。公司镍粉销量逐季增加，复苏势头明确，银包铜粉顺利实现放量。2024Q1，公司高端镍粉产品销售已出现边际改善趋势，同时新推出高毛利镍粉产品放量节奏稳步推进，结构端优化或指引盈利拐点来临；同时白银价格上涨背景下，银包铜粉应用意愿或增强，利好银包铜粉产品持续放量。 价：镍粉毛利率持续修复 ， 盈利拐点来临。2023年 ， 公司毛利率约15.04%，同比-21.74pct，主要系镍价下行，公司囤积高价库存较多，拖累盈利，同时公司高毛利产品销量下滑显著；2023Q4，公司毛利率13.35%，环比-3.51pct，主要系23Q4镍价加速下行；24Q1，公司毛利率18.79%，主要系镍价趋稳，库存成本消化一年后下降，同时产品结构端略有改善。分产品来看 ，2023年公司镍粉毛利率18.36%， 同比-23.74pct， 银包铜粉毛利率12.54%。 减值&存货：2023年镍价下行，公司计提资产减值准备和信用减值准备共2951.16万元。截止2024Q1，公司存货3.96亿元，呈现持续下降趋势，主要系公司镍粉出货量持续提升以及镍价下行。2023年，镍价整体呈现下行趋势，全年镍均价为175150.39元/吨，同比下跌12.61%；23Q4镍价加速下行，2023年12月29日镍价为131930.00元/吨，相较2023全年镍均价下跌24.68%。2024Q1，镍均价约134039.66元/吨，环比-5.08%。 投资建议：我们认为电子行业需求复苏趋势明确，伴随新品推出结构端也在不断优化，公司镍粉业务有望实现量利双增，银包铜粉出货量级也有望持续提升，业绩预计呈现环比持续改善走势。公司依托核心技术优势构建了坚实护城河，竞争格局优异，”一体两翼“布局，成长空间可期。我们预计公司2024-2026年归母净利润预测为0.84、1.80、2.62亿元，以2024年4月30日收盘价为基准，PE分别为70X、33X、23X，维持公司“推荐”评级。 风险提示：需求不及预期，新品进展不及预期，原材料价格波动风险等。 盈利预测与财务指标项目/年度 1公司发布23年年报及24年一季报 公司发布2023年报：2023年，公司实现营收6.89亿元，同比-7.72%，主要系镍价下行叠加产品结构变化导致产品均价下降；实现归母净利润-0.32亿元，同比-121.05%，实现扣非归母净利润-0.38亿元，同比-125.28%；公司利润同比下滑主要系公司计提存货减值准备，叠加公司高毛利产品结构占比下降。 2023Q4，公司实现营收1.98亿元，环比-5.13%；归母净利润-0.45亿元，环比-0.41亿元，扣非归母净利润-0.30亿元，环比-0.28亿元，主要系23Q4计提存货减值以及退回政府补助。 公司发布2024年一季报：2024Q1，公司实现营收2.00亿元，环比+1.16%，归母净利润0.16亿元，环比+0.61亿元，扣非归母净利润0.10亿元，环比+0.41亿元，主要系高价库存成本经过一年周转后显著下降，镍价也逐步企稳，同时在结构端高毛利产品销售也略有好转。 图1：2023年，公司实现营收6.89亿元 图2：2023年，公司实现归母净利润-0.32亿元 图3：2024Q1，公司实现营收2.00亿元 图4：2024Q1，公司实现归母净利润0.16亿元 2周期低点已过，盈利拐点来临 2.1同比来看，周期下行叠加镍价下行拖累业绩 镍粉营收占据主要份额，银包铜粉放量营收份额升至第二。2023年，镍粉实现营收5.00亿元，同比-18.54%%，营收贡献下滑9.6pct至72.6%，主要系MLCC周期下行导致公司镍粉销量同比下滑，同时镍价下行导致产品售价同比下滑；银包铜粉实现营收5493万元，23年首次单独披露，营收占比达8.0%为第二大业务，主要系银包铜粉经过前期验证后顺利放量；铜粉实现营收2308万元，营收占比约3.3%；银粉实现营收2434万元，营收占比约3.5%；合金粉实现营收392万元，同比下滑主要系银包铜粉之前合并在合金粉口径中现单独披露，营收占比约0.6%；硅粉实现营收36万元，营收占比约0.1%。 图5：公司分产品营收情况（单位：亿元） 图6：2023年分产品营收占比结构 公司产品销量整体稳中有升。2023年，MLCC处于周期底部位置，公司销量同比下滑，但呈现出逐季好转趋势。2023年，镍粉销量1045.17吨，同比+6.43%，银包铜粉销售22.41吨，同比大幅增长开始放量；银粉销量4.46吨，同比-31.01%；铜粉销量60.13吨，同比+9.02%。 受镍价下行及产品结构变化影响，公司镍粉价格同比下行。2023年，公司镍粉平均价格约48万元/吨，同比降低23.47%，主要系23年镍价同比下行，公司定价模式为“金属价格+加工费“模式，售价同比下行，同时高价产品销售占比下滑；铜粉平均价格为38万元/吨，同比提升7.64%；银粉平均价格为546万元/吨，同比提升16.46%；银包铜粉平均价格为245万元/吨。 图7：公司主要产品销量（单位：吨） 图8：公司主要产品单价（单位：万元/吨） 毛利方面，镍产品毛利同比下滑，但仍占据主要份额。2023年，公司综合毛利率为15.04%，同比-21.74pct。分产品来看，2023年，公司镍粉产品毛利率为18.36%，同比-23.74pct，毛利占比88.67%，同比-5.50pct；银包铜粉毛利率为12.54%，毛利占比6.65%；铜粉毛利率为21.19%，同比-9.37pct，毛利占比4.72%，同比+2.53pct；银粉毛利率为15.10%，同比+13.17%，毛利占比为3.55%，同比+3.34pct。 图9：公司毛利分产品占比情况（亿元） 图10：公司净利率与毛利率情况 图11：公司分产品毛利率变化 2023年，公司期间费用同比略微提升。2023年，公司期间费用约1.06亿元，同比+15.20%，占营收比重约15.39%，同比+3.06pct，其中公司三费（销售、管理和财务）占营收比重略有增长，同比增长1.62pct至5.45%，主要系23年汇兑收益同比减少影响财务费用，公司研发费用占营收比重同比提升1.45pct至9.94%。 图12：公司三费情况 图13：公司研发费用情况 存货减值方面，2023年镍价下行，公司计提资产减值损失3227.06万元，预计影响归母净利润超2471万元。2022年公司囤积较多高价库存，23年镍价持续下行高价原材料库存拖累公司盈利。截止2024Q1，公司存货3.96亿元，呈现持续下降趋势，主要系公司镍粉出货量持续提升以及镍价下行。 综合来看，2023年业绩同比下行主要系毛利大幅下降。减利项主要来自毛利（-1.71亿元）、费用及税金（-1689万元）、减值损失等（-2676万元）、公允价值变动（-327万元），增利项主要来自其他/投资收益等（+718万元）、营业外收支（+124万元）、所得税（+2363万元）。 图14：公司存货情况 图15：2023年公司业绩同比变化拆分（单位：万元） 2.2环比来看，镍价企稳，结构边际好转，盈利拐点有望来临 2024Q1，公司毛利率环比增加5.44pct到18.79%，边际改善显著，主要系24Q1镍价企稳，同时产品结构端高毛利产品销售开始回暖。 分季度看，2024Q1，期间费用约2462.09万元，同比降低816.38万元，环比减少276.63万元；其中销售费用、管理费用和财务费用分别同比变化-4.58/-28.28/-337.94万元，环比变化+22.95/+79.88万元/-256.16万元，研发费用为1308.48万元，同比降445.59万元，环比降低123.30万元；费用率方面，销售费用率、 管理费用率、 财务费用率和研发费用率分别为0.70%/5.38%/-0.30%/6.55%，同比-0.46/-3.47/-2.53/-7.52pct， 环比+0.11/+0.34/-1.29/-0.70pct。 图16：公司分季度毛利率与净利率情况 图17：公司分季度三费情况 图18：公司分季度研发费用率情况 同比来看，2024Q1 v.s. 2023Q1：2024Q1，公司归母净利润同比增加1378万元。增利项主要来自于毛利（+1466万元）、费用和税金（+742万元）、其他投资收益（+217万元）、公允价值变动（+175万元）、所得税（+91万元），减利项主要来自于减值损失（-103万元）、营业外收支（-1211万元）。 环比来看，2024Q1 v.s. 2023Q4：2024Q1，公司归母净利润环比增加6073万元。增利项主要在于毛利（+1118万元）、费用和税金（+272万元），其他投资收益（+108万元）、减值损失等（+3209万元）、营业外收支（+2413万元）；减利主要来自于公允价值变动（-316万元）、所得税（-732万元）。 图19：2024Q1业绩同比变化拆分（单位：万元） 图20：2024Q1业绩环比变化拆分（单位：万元） 3核心看点：盈利拐点来临，新品放量加速业绩修复 1）镍粉：目前公司共计168条纳米金属粉体产线，其中镍粉162条，铜粉4条，银粉2条。公司积极对现有生产制造工艺进行改革创新，通过开发新分级工艺、调整工艺路线等有效途径，使得分级过程更为精准可控；同时公司还围绕市场需求趋势布局产品线，加大适配高容电子浆料用小粒径成品粉体开发力度，推出多种新型号和粒径规格的粉体产品，实现MLCC用全系列电极镍粉产品布局。 目前电子下游需求复苏趋势明确，公司镍粉销售持续增长，结构端也已出现边际改善现象，公司镍粉盈利拐点已现，有望伴随行业回暖叠加新品放量实现量利双增。 2）银包铜粉：公司持续优化银包铜粉量产工艺，着力提升粉体各方面性能，为下游客户提供一系列低银含量定制化产品，满足客户端日益增长的高性能、低成本需求。同时，公司不断强化生产线的质量管理体系，2023年上半年顺利完成了从中试产线到半自动量产线的转化，并于下半年持续进行量产关键设备的精益化改造，不断提升量产品质。2023年，公司银包铜粉销售超22吨，顺利实现放量。随着HJT电池降本需求的不断提升，同时白银价格持续上涨，预计下游浆料厂家对银包铜粉体的需求意愿有望抬升。 3）硅基材料和合金粉体：公司在粉体材料领域拥有很多产品储备，包括纳米硅粉、合金粉等系列产品，纳米硅粉主要应用于硅基负极材料领域、合金粉体可应用于电感等领域。公司充分利用研发技术平台资源，持续推进硅基材料、多元合金粉体等新产品开发工作，配合下游客户共同解决硅基负极材料体积膨胀问题，共同探讨验证硅基材料在固态电池应用领域的可能性，为客户定制差异化特性纳米合金粉体。同时公司也在积极探索和拓展亚微米级、微米级合金粉体产品的应用场景。 4盈利预测与投资建议 我们