兼评4月PMI数据：基本面分化明显，预期或将改善

2024年04月30日 宏观研究团队 基本面分化明显，预期或将改善 ——兼评4月PMI数据 何宁（分析师）陈策（分析师） hening@kysec.cn 证书编号：S0790522110002 chence@kysec.cn 证书编号：S0790524020002 事件：2024年4月官方制造业PMI50.4%，预期50.4%，前值50.8%；官方非制造业PMI51.2%，预期52.3%，前值53.0%。 制造业：生产强于需求，出口链延续韧性 1、制造业：PMI连续2个月位于扩张区间，外需好于内需，但供需结构未能延续改善。PMI生产与PMI新订单剪刀差衡量的供需缺口从3月的-0.8%再度转正至1.8%。生产端，出口链延续韧性，汽车景气度居历史高位。 2、原材料涨幅大于出厂价格，上游盈利或好于中下游，预计PPI同比小幅回升。 4月PPI环比可能在0.1%左右，同比为-2.2%左右。 3、分类型来看，中、小型企业生产经营连续2个月回暖。4月BCI指数下降了 0.2个百分点至51.9%，主因消费品价格预期偏弱。 相关研究报告 《黑色系商品价格延续回暖—宏观周报》-2024.4.28 《库销比拐点关注两大信号—3月企业利润点评》-2024.4.27 《美国滞胀风险较低—美国1季度 GDP数据点评》-2024.4.26 建筑业：房建承压，基建或有波折，专项债和实物工作量仍弱 1、资金端：专项债放行迟缓拖累PMI至新低。截至4月29日，专项债发行进 度为18.6%，与往年同期水平的差距有所走扩。且部分省市化债影响趋于显现，1-4月12省新增专项债同比增速-75%、低于非12省的-51%。 2、实物工作量未有明显回升。石油沥青开工率降至2022年同期水平，水泥开 工率低位小幅回升。近期权益关注的挖掘机，预估4月内销9500台、同比-0.1%， 4月开工小时数同比降幅收窄至-3.2%，开工延续温和改善但销售延续性待观察。 3、往后看，发改委将推动所有2023年增发国债项目于6月底前开工建设，叠加超长期特别国债有序发行，预计Q2基建或小幅降速但后续有望蓄势回升。 服务业：4月转弱，前瞻数据指向五一“量”有支撑 (1)4月服务业PMI下降2.1个百分点至50.3%，服务业新订单仍处荣枯线下。分行业来看，拖累主要来自于资本市场服务、房地产。 (2)五一消费预计“量”有支撑、“价”待观察。量：日均全社会跨区域人员流 动量、入境游订单量、国内机票订单量、热门城市酒店订单量同比增长12%、30%、37%、130%；价：国内机票均价、热门城市酒店均价下降-27%、-20%。 宏观研究 宏观经济点评 开源证券 证券研究报 告 预期或将改善 4月制造业延续扩张、房建承压、基建或有波折、服务业转弱，整体而言好于2023年4月的回踩，但也需注意生产偏强对供需结构的潜在压力。在3月PMI点评中我们曾提示“经济实质性改善仍需更多数据来验证，但中长期来看积极因素正在积聚”。4月30日政治局会议一则纾解市场对地产和化债的隐忧，二则释放稳增长和加快经济结构转型的积极信号。后续关注地产放松增量政策，专项债、超长期特别国债也有望加快发行。 风险提示：政策变化超预期；美国经济超预期衰退。 目录 1、制造业：生产强于需求，出口链延续韧性3 2、建筑业：房建承压，基建或有波折，专项债和实物工作量仍弱5 3、服务业：4月转弱，前瞻数据指向五一“量”有支撑7 4、预期或将改善7 5、风险提示8 图表目录 图1：4月全国暴雨，制造业PMI小幅走弱但连续2个月处于扩张区间3 图2：4月高炉开工率小幅改善3 图3：4月汽车半钢胎开工率处于历史高位3 图4：4月涤纶短纤开工率持平2023年同期4 图5：4月涤纶长丝开工率平稳4 图6：4月中、小型企业PMI延续扩张4 图7：4月BCI指数中，销售前瞻仍趋改善4 图8：4月建筑业新订单PMI下滑5 图9：4月专项债发行缩量5 图10：1-4月12省专项债发行同比-75%6 图11：1-4月非12省专项债发行同比-51%6 图12：预计4月挖机内销转弱、开工小时数降幅收窄6 图13：4月石油沥青开工率转弱6 图14：4月水泥发运率处于低位6 图15：4月水泥磨机转运率持平2023年同期6 图16：4月服务业PMI转弱7 图17：预计五一消费“量”有支撑、“价”待观察7 事件：2024年4月官方制造业PMI50.4%，预期50.4%，前值50.8%；官方非制造业PMI51.2%，预期52.3%，前值53.0%。 1、制造业：生产强于需求，出口链延续韧性 (1)制造业：4月全国多次区域性暴雨，制造业PMI仍连续2个月处于扩张区间，供需结构边际承压，外需和出口链延续韧性。4月制造业PMI为50.4%，接近过去五年均值的50.5%，环比下降0.4个百分点，好于季节性的-1.0个百分点。供需结构未能延续改善，4月PMI生产向上、新订单向下，两个指标剪刀差衡量的供需缺口从3月的-0.8%再度转正至1.8%。需求端，PMI新订单、PMI新出口订单、PMI进口分别下降了1.9、0.7、2.3个百分点至51.1%、50.6%、48.1%，指向外需仍好于内需。 图1：4月全国暴雨，制造业PMI小幅走弱但连续2个月处于扩张区间 生产经营活动预期-0.4供货商配送时间-0.2 生产 +0.7 新订单 -1.9 新出口订单 -0.7 从业人员 原材料库存 -0.1 0.0 -2.0 -1.6 在手订单 产成品库存 原材料购进价格+3.5 +1.7 -2.3 -2.2 采购量 出厂价格进口 2024年4月过去五年4月均值 数据来源：Wind、开源证券研究所；注：除疫情等特殊期间，供应商配送时间通常为反向指标 (2)生产端出口链延续韧性，汽车景气度居历史高位。内需链来看，4月高炉平均开工率小幅改善至78.7%；多部门开展全国粗钢产量调控工作，4月焦炉开工率和螺纹钢产量走低，黑色系价格筑底回升；4月水泥价格仍维持低位。外需链来看，4月汽车半钢胎平均开工率达80.0%、居历史高位，涤纶长丝开工率保持平稳。 图2：4月高炉开工率小幅改善图3：4月汽车半钢胎开工率处于历史高位 % 开工率:高炉 % 开工率:汽车半钢胎 10090 90 60 80 30 70 60 W1W11W21W31W41W51201920202021 202220232024 0 W1W11W21W31W41W51201920202021 202220232024 数据来源：Wind、开源证券研究所数据来源：Wind、开源证券研究所 图4：4月涤纶短纤开工率持平2023年同期图5：4月涤纶长丝开工率平稳 % 开工率:涤纶短纤 % 开工率:涤纶长丝:江浙地区 100100 9090 8080 7070 60 W1W11W21W31W41W51201920202021 202220232024 60 W1W11W21W31W41W51201920202021 202220232024 数据来源：Wind、开源证券研究所数据来源：Wind、开源证券研究所 (3)原材料涨幅大于出厂价格，上游或优于中下游企业，预计PPI同比小幅回升。4月PMI原材料库存、产成品库存分别为48.1%、47.3%，较前值变动了0.0、-1.6个百分点；价格方面，4月PMI原材料购进价格与PMI出厂价格分别为54%、49.1%，较前值上行了3.5、1.7个百分点，原材料涨幅大于出厂，或指向企业盈利空间收窄、上游优于中下游。高频指标显示，截至4月19日的生产资料价格指数环比回升0.3%，4月南华工业品指数环比回升3.3%，CRB工业原料现货指数环比回升1.4%，我们预计4月PPI环比可能在0.1%左右，同比为-2.2%左右。 (4)分类型来看，中、小型企业生产经营回暖。4月大型企业、中型企业、小型企业PMI为50.3%、50.7%、50.3%，中、小型企业连续2个月处于扩张区间。4月BCI指数下降了0.2个百分点至51.9%，主因消费品价格预期偏弱。 图6：4月中、小型企业PMI延续扩张图7：4月BCI指数中，销售前瞻仍趋改善 % 56 54 52 50 48 46 44 42 2022-042023-042024-04 PMI:大型企业PMI:中型企业PMI:小型企业 80 % 70 60 50 40 30 20 2020-042021-082022-122024-04 BCIBCI:销售前瞻BCI:利润前瞻BCI:融资环境BCI:库存前瞻 数据来源：Wind、开源证券研究所数据来源：Wind、开源证券研究所 2、建筑业：房建承压，基建或有波折，专项债和实物工作量 仍弱 4月建筑业PMI提高0.1个百分点至56.3%，其中基建好于房建，土木工程PMI边际改善了3.9个百分点至63.7%；但专项债发行进度迟缓，建筑业新订单指数降至45.3%，为2022年4月以来新低。 专项债方面：截至4月29日发行进度为18.6%，与往年同期水平的差距有所走扩。且部分省市化债影响趋于显现，1-4月12省1、非12省新增专项债712、6512亿元，同比增速为-75%、-51%。 实物工作量未有明显回升。4月石油沥青开工率降至2022年同期水平，水泥开工率低位小幅回升。近期权益市场关注度较高的挖掘机，3月内销正增长叠加开工回暖，对应工程机械板块表现较好，但CME预估4月挖机内销9500台、同比增速从 9.3%降至-0.1%，今日工程数据显示4月前三周挖掘机开工小时数同比下降3.18%、环比提高5.24%。挖掘机销售延续性仍待观察，开工延续温和改善。 往后看，4月17日国新办就宏观经济形势和政策举行发布会，指出发改委将组织召开全国2023年增发国债项目实施推进电视电话会议，推动所有项目于6月底前开工建设。叠加超长期特别国债有序发行，预计Q2基建或小幅降速但后续有望蓄势回升。 图8：4月建筑业新订单PMI下滑图9：4月专项债发行缩量 70 65100% 80% 60 60% 55 40% 5020% 450% 专项债发行进度 2022-042022-102023-042023-102024-04 非制造业PMI:建筑业% 123 月月月 45678910 月月月月月月月 1112 月月 201920202021 非制造业PMI:建筑业:新订单%202220232024 数据来源：Wind、开源证券研究所数据来源：Wind、开源证券研究所 112省为重庆、辽宁、云南、广西、内蒙古、贵州、天津、黑龙江、吉林、甘肃、宁夏、青海。 图10：1-4月12省专项债发行同比-75%图11：1-4月非12省专项债发行同比-51% 1500 1000 500 0 12省市:新增专项债 亿元 1月2月3月4月 20232024 5000 4000 3000 2000 1000 0 非12省市:新增专项债 亿元 1月2月3月4月 20232024 数据来源：Wind、开源证券研究所数据来源：Wind、开源证券研究所 图12：预计4月挖机内销转弱、开工小时数降幅收窄图13：4月石油沥青开工率转弱 80% 40% 0% -40% -80% 60% % 开工率:石油沥青装置 60 30% 50 0% 40 -30% 30 -60% 2019-042021-102024-04 挖掘机国内销量:当月同比 挖掘机开工小时数:当月同比(右轴) 20 W1W11W21W31W41W51201920202021 202220232024 数据来源：Wind、CME、今日工程机械、开源证券研究所；注： 2024年4月为预测数据 数据来源：Wind、开源证券研究所 图14：4月水泥发运率处于低位图15：4月水泥磨机转运率持平2023年同期 % 水泥发运率 % 磨机转运率 9090 6060 303