宏观经济点评：兼评6月PMI数据：小微企业承压，民企支持或将出台

2023年06月30日 宏观研究团队 小微企业承压，民企支持或将出台兼评6月PMI 数据 宏观经济点评 何宁（分析师）陈策（联系人） heningkyseccn 证书编号：S0790522110002 chencekyseccn 证书编号：S0790122120002 相关研究报告 《库存周期熨平，关注行业库存阶段切换5月企业利润点评宏观经济点评》2023629 《预计后续稳增长政策将陆续出台宏观周报》2023625 《财政收支增速下滑，政策或将发力 5月财政数据点评宏观经济点评》2023617 2023年6月官方制造业PMI490，前值488，预期490；6月官方非制造业PMI532，前值545。6月BCI指数502，前值550。 制造业：PMI小幅回升，价格水平企稳，被动去库或已不远 16月制造业景气度企稳，小幅低于荣枯线。结构上来看，供给改善、需求仍 弱。 2PMI价格探底，预计PPI同比降幅继续扩大。结合高频指标，预计6月PPI 环比可能在08左右，同比为53左右。 3制造业距离被动去库或已不远。PMI价格探底回升延续去库，与工业企业利润数据相互印证，指向被动去库阶段或已不远。本轮主动去库阶段自2022年6 月开始，已持续12个月、超过历史平均的85个月，库存周期明显平化，若参照历史最长的两轮主动去库，或于2023Q3Q4切换至被动去库。我们分别计算了41个工业行业营收和产成品存货的历史分位数，并以此刻画了行业层面的库存周期二维图，进而研判哪些行业可能先于进入新阶段。第三象限对应行业从主动去库转向被动去库。2023年5月，多数行业仍处于主动去库的阶段，典型 如有色金属冶炼、纺织业、化学原料、医药制造等。部分行业已率先进入被动去库阶段，如交运设备制造、纺织服装、通用设备制造、汽车制造，而茶酒饮料、计算机、化学纤维稍次之。 4小型企业承压加重，民企支持政策或将出台。6月PMI大中型企业向上、小 型企业向下，BCI指数和“利润前瞻指数”分项大幅下滑，指向小微企业经营预期迅速转弱，此前我们测算民企在我国经济运行中的重要性已从“56789”提高至“66889”，即民营经济税收占比六成、投资近六成、技术成果占比八成、就业占比八成、企业数量占比九成。往后看，小微和民企支持政策或将出台，进而改善经营预期、稳固市场主体信心。 服务业：PMI仍在荣枯线上，需警惕新订单较快下行 6月服务业PMI为528，但新订单仅为496、连续2个月低于荣枯线。分行 业来看，航空运输、邮政快递、电信广播电视及卫星传输服务、货币金融服务、保险等行业景气度较高。 建筑业：6月基建增速或将下滑 6月建筑业PMI低于60的“实际荣枯线”，新订单指数连续2个月萎缩。资金端，6月地方新增专项债3722亿元，年内发行进度仅为491，慢于2019、2020、2022年。高频开工活动与5月相近，但资金端和高基数双因素掣肘下，6月基建增速相比5月的1005或略有下滑。 宏观研究 宏观经济点评 开源证券 证券研究报 告 风险提示：政策变化超预期；疫情演变超预期。 目录 1、制造业：PMI小幅回升，价格水平企稳，被动去库或已不远3 2、非制造业：仍在荣枯线上，需警惕新订单较快下行5 3、风险提示7 图表目录 图1：5月制造业PMI小幅回升3 图2：高炉开工率小幅回升4 图3：全钢胎开工率明显回落4 图4：部分行业已率先进入被动去库阶段5 图5：服务业PMI修复趋缓、新订单下滑6 图6：居民消费活动逐步企稳6 图7：建筑业景气下行6 图8：6月专项债发行进度为496 图9：石油沥青开工小幅上行7 图10：水泥开工率和发运率平稳7 2023年6月官方制造业PMI490，前值488，预期490；6月官方非制造业PMI532，前值545。6月BCI指数502，前值550。 1、制造业：PMI小幅回升，价格水平企稳，被动去库或已不 远 1经济内生动能仍弱，6月制造业PMI小幅回升，供给改善、需求仍弱。6月 制造业PMI为490、较前值改善了02个百分点，但仍处于荣枯线下。供给端看，PMI生产回升了07个百分点至503；需求端看，PMI新订单、PMI新出口订单、PMI进口分别变动了03、08、16个百分点至486、464、470。结构上，供给改善、需求仍弱。 图1：6月制造业PMI小幅回升 生产经营活动预期07 供货商配送时间01 生产 07 新订单 03 新出口订单 08 从业人员 原材料库存 02 02 09 28 在手订单 产成品库存 42 原材料购进价格2316 01 采购量 出厂价格进口 2023年6月过去五年同期均值数字表示较前值2023年5月变动 数据来源：Wind、开源证券研究所 部分行业生产活动改善。具体来看，6月高炉开工率为841，较5月提高了 17个百分点；螺纹钢周均产量为27223万吨、相对平稳；化工链PX开工明显改善、PTA开工维持5月平均水平；汽车全钢胎和半钢胎开工率为592、699，全钢胎持续下行或指向载重汽车需求走弱；秦皇岛港煤炭库存小幅累库；水泥价格下滑态势未止，6月水泥价格指数下滑至1176。 图2：高炉开工率小幅回升图3：全钢胎开工率明显回落 100 90 80 70 60 201906202006202106202206202306 高炉开工率247家全国 高炉炼铁产能利用率247家全国 80 60 40 20 0 202012202110202208202306 开工率汽车轮胎全钢胎 开工率汽车轮胎半钢胎 数据来源：Wind、开源证券研究所数据来源：Wind、开源证券研究所 2价格水平企稳，预计PPI同比降幅继续扩大。6月PMI原材料购进价格、出厂价格分别为450、439，较前值上行了42、23个百分点，表明价格水平仍在下行但幅度有所收窄。高频指标显示，截至6月30日的生产资料价格指数环比回落 24，6月南华工业品指数环比回升13，CRB工业原料现货指数环比回落04，我们预计6月PPI环比可能在08左右，同比为54左右。 3制造业距离被动去库或已不远。6月PMI原材料库存、产成品库存分别为474、461，PMI价格探底回升延续去库，与工业企业利润数据相互印证，指向被动去库阶段或已不远。本轮主动去库阶段自2022年6月开始，已持续12个月、 超过历史平均的85个月，库存周期明显平化，若参照历史最长的两轮主动去库（2014 年10月2016年2月，持续15个月；2018年8月2019年10月，持续14个月），或于2023Q3Q4切换至被动去库。 我们分别计算了41个工业行业营收和产成品存货的历史分位数，并以此刻画了行业层面的库存周期二维图，进而研判哪些行业可能先于进入新阶段。二维图第三象限对应该行业的存货分位数收窄、营收分位数向上突破，即从主动去库转向被动去库。2023年5月，多数行业仍处于主动去库的阶段，典型如有色金属冶炼、纺织业、化学原料、医药制造等。部分行业已率先进入被动去库阶段，如交运设备制造、纺织服装、通用设备制造、汽车制造，而茶酒饮料、计算机、化学纤维稍次之。 图4：部分行业已率先进入被动去库阶段 主动补库 被动去库 汽车 电气机械 被动补库 交运设备 通用设备油煤 农副食品 仪器仪表 燃气 黑色加工 酒饮 主动去库煤炭 烟草 电热 纺服 0 计算机医药 有色加工化学制品 专用设备 食品 25 非金属50 产成品存货 100 100 75 收 营50 25 75 0 历史分位数2023M5 数据来源：Wind、开源证券研究所 4小型企业承压加重，民企支持政策或将出台。6月大型企业、中型企业、小型企业PMI分别为503、489、464，大型、中型企业改善但小型企业仍趋下行。6月BCI指数为502，值得注意的是“利润前瞻指数”分项大幅下滑了81个百分点至458，小微企业经营预期明显转弱，我们在《“战略相持”待破，政策窗 口将近4月企业利润点评》指出“近年来民企在我国经济运行中的重要性持续上升，我们测算已从‘56789’提高至‘66889’，即民营经济税收占比六成、投资近六成、技术成果占比八成、就业占比八成、企业数量占比九成。往后看，小微和民企支持政策或将出台，稳固市场信心、提升经营预期。 2、非制造业：仍在荣枯线上，需警惕新订单较快下行 1服务业：修复斜率趋缓。6月服务业PMI为528，但新订单仅为496、连续2个月低于荣枯线。分行业来看，航空运输、邮政快递、电信广播电视及卫星传输服务、货币金融服务、保险等行业商务活动指数均位于600及以上高位景气区间。我们跟踪的百度地图消费指数显示，6月全国平均消费指数已小幅超过5月（含 五一），居民消费活动逐步企稳。 图5：服务业PMI修复趋缓、新订单下滑图6：居民消费活动逐步企稳 60 55 50 45 40 35 201306201806202306 30000 25000 20000 15000 10000 5000 0 百度地图消费指数7日平滑 2000 1500 1000 500 0 非制造业PMI服务业 非制造业PMI服务业新订单 202211152023030520230623 全国北京市右轴 数据来源：Wind、开源证券研究所数据来源：百度地图、开源证券研究所 2建筑业：6月基建增速或将下滑。6月建筑业PMI下行了25个百分点至557，若按60的“实际荣枯线”来看6月建筑业已呈现边际收缩1。其中，新订单指数为487，连续2个月萎缩。 资金端，6月地方新增专项债3722亿元，年内发行进度仅为491，慢于2019、2020、2022年。开工端，6月水泥开工率、水泥发运率为476、463，均较为平稳；6月石油沥青开工率为346，略好于5月；5月挖机开工小时数同比为17，连续2个月负增长。总体来看，高频开工活动与5月相近，但资金端和高基数双因素掣肘下，6月基建增速相比5月的1005或略有下滑。 图7：建筑业景气下行图8：6月专项债发行进度为49 70 65100 6080 5560 40 5020 450 专项债发行进度 202106202112202206202212202306 非制造业PMI建筑业 123 月月月 45678910 月月月月月月月 1112 月月 非制造业PMI建筑业新订单 20192020202120222023 数据来源：Wind、开源证券研究所数据来源：Wind、开源证券研究所 1详见《警惕短期疫后消费弱修复兼评11月PMI数据》。服务业业务活动预期指数自2012年以来仅有一次低于50（2020年2月），2022年疫情期间最低为530，历年均值为595，且统计局在解读该指标时常常会提到“600高景气区间”，因此服务业业务活动预期指数的“实际荣枯线”为60。同理，建筑业PMI的“实际荣枯线”亦为60。 图9：石油沥青开工小幅上行图10：水泥开工率和发运率平稳 50 40 30 20 202112202206202212202306 开工率石油沥青装置 60 50 40 30 20 10 0 202112202206202212202306 磨机运转率全国当周值水泥发运率全国当周值 数据来源：Wind、开源证券研究所数据来源：Wind、开源证券研究所 3、风险提示 政策变化超预期；疫情演变超预期。 特别声明 《证券期货投资者适当性管理办法》、《证券经营机构投资者适当性管理实施指引（试行）》已于2017年7月1日起 正式实施。根据上述规定，开源证券评定此研报的风险等级为R3（中风险），因此通过公共平台推送的研报其适用的投资者类别仅限定为专业投资者及风险承受能力为C3、C4、C5的普通投资者。若您并非专业投资者及风险承受能力为C3、C4、C5的普通投资者，请取消阅读，请勿收藏、接收或使用本研报中的任何信息。 因此受限于访问权限的设置，若给您造成不便，烦请见谅！感谢您给予的理解与配合。 分析师承诺 负