公司事件点评报告：利润略不及预期，直销渠道发力明显

证 券 研2024年04月30日 究 报利润略不及预期，直销渠道发力明显 告—李子园（605337.SH）公司事件点评报告 买入(维持)事件 分析师：孙山山S1050521110005sunss@cfsc.com.cn 联系人：肖燕南S1050123060024xiaoyn@cfsc.com.cn 2024年4月29日，李子园发布2024年一季报。 投资要点 基本数据 2024-04-29 ▌利润略低于预期，费用率有所提升 当前股价（元） 12.46 Q1收入符合预期，利润略低于预期。2024Q1总营收3.34亿 总市值（亿元） 49 元（同减3.17%），归母净利润0.57亿元（同减3.79%）， 总股本（百万股） 394 扣非归母净利润0.59亿元（同增1.65%）。成本红利带来毛 流通股本（百万股） 52周价格范围（元） 394 日均成交额（百万元） 9.82-26.73 55.69 市场表现 (%)李子园沪深300 10 0 -10 -20 -30 -40 -50 -60 资料来源：Wind，华鑫证券研究 1、《李子园（605337）：业绩符合预期，期待渠道发力》2024-04-102、《李子园（605337）：发布员工持股计划草案，考核目标彰显信心》2024-02-06 3、《李子园（605337）：业绩符合预期，期待渠道增量贡献》2023- 10-17 相关研究 公司研究 利率提升，净利率保持平稳。2024Q1毛利率/净利率分别为38.19%/17.03%，分别同比+1.57/-0.11pcts。管理费用率提升明显，销售费用率持续优化。2024Q1销售/管理/财务费用率分别同比-0.92/+2.07/-1.58pcts。现金流略承压，回款表现符合节奏。2024Q1经营净现金流0.81亿元（同减22.86%）；销售回款3.77亿元（同减3.30%），与收入表现基本一致。 ▌电商表现较好，华东西南收入稳增 含乳饮料表现略承压，其他饮料增速提升。2024Q1含乳饮料 /其他营收分别为3.24/0.09亿元，分别同比-4.37%/+77.47%，占比同比-1.19/+1.19pcts。华北东北承压明显，华东西南保持稳增，电商表现较好。2024Q1华东/华中/西南/华北/华南/东北/西北/电商营收分别为1.69/0.66/0.62/0.05/0.18/0.02/0.02/0.09亿元，分别 +1.75%/-14.74%/+4.05%/-91.24%/-10.80%/-94.34%/- 32.64%/+8.59%。直销渠道快速增长，经销渠道略承压。 2024Q1经销/直销营收分别3.26/0.07亿元，分别- 3.52%/+14.08%。截至2024Q1末，公司经销商共2627家，较年初净增长42家。 ▌盈利预测 我们看好公司作为甜牛奶龙头进行品牌焕新，早餐及小餐饮渠道招商提高占有率，全国化扩张贡献增量，员工持股计划提振信心，长期增长动力足。根据一季报，我们调整公司2024-2026年EPS分别为0.69/0.78/0.91（前值为 0.72/0.86/1.04）元，当前股价对应PE分别为18/16/14 倍，维持“买入”投资评级。 ▌风险提示 宏观经济下行风险、新品推广不及预期、原材料大幅上涨风险、产能投放不及预期、产品单一风险等。 预测指标 2023A 2024E 2025E 2026E 主营收入（百万元） 1,412 1,597 1,821 2,087 增长率（%） 0.6% 13.1% 14.1% 14.6% 归母净利润（百万元） 237 271 309 359 增长率（%） 7.2% 14.2% 14.4% 15.9% 摊薄每股收益（元） 0.60 0.69 0.78 0.91 ROE（%） 13.9% 14.2% 14.5% 14.9% 资料来源：Wind，华鑫证券研究 公司盈利预测（百万元） 资产负债表 2023A 2024E 2025E 2026E 利润表 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产: 营业收入 1,412 1,597 1,821 2,087 现金及现金等价物 1,047 1,234 1,532 1,878 营业成本 906 996 1,141 1,305 应收款 2 2 3 3 营业税金及附加 17 14 15 17 存货 191 277 285 290 销售费用 168 198 215 240 其他流动资产 355 320 317 324 管理费用 66 77 86 96 流动资产合计 1,595 1,833 2,137 2,494 财务费用 -25 -1 -9 -18 非流动资产: 研发费用 19 21 24 27 金融类资产 228 208 198 198 费用合计 229 295 316 345 固定资产 919 911 872 822 资产减值损失 0 0 0 0 在建工程 89 36 14 6 公允价值变动 0 0 0 0 无形资产 136 129 122 116 投资收益 1 1 1 1 长期股权投资 0 0 0 0 营业利润 305 338 386 447 其他非流动资产 319 319 319 319 加:营业外收入 1 3 2 1 非流动资产合计 1,463 1,395 1,328 1,263 减:营业外支出 3 2 1 0 资产总计 3,059 3,228 3,464 3,757 利润总额 304 339 387 448 流动负债: 所得税费用 67 68 77 89 短期借款 200 210 218 223 净利润 237 271 309 359 应付账款、票据 336 291 285 290 少数股东损益 0 0 0 0 其他流动负债 116 116 116 116 归母净利润 237 271 309 359 流动负债合计 703 678 679 691 主要财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 成长性营业收入增长率 0.6% 13.1% 14.1% 14.6% 归母净利润增长率 7.2% 14.2% 14.4% 15.9% 盈利能力毛利率 35.8% 37.6% 37.4% 37.5% 四项费用/营收 16.2% 18.5% 17.3% 16.5% 净利率 16.8% 16.9% 17.0% 17.2% ROE 13.9% 14.2% 14.5% 14.9% 偿债能力资产负债率 44.2% 41.1% 38.4% 35.7% 净利润 237 271 309 359 营运能力 少数股东权益 0 0 0 0 总资产周转率 0.5 0.5 0.5 0.6 折旧摊销 79 68 67 64 应收账款周转率 678.9 730.0 608.3 730.0 公允价值变动 0 0 0 0 存货周转率 4.7 3.6 4.1 4.6 营运资金变动 98 -107 -23 -4 每股数据(元/股) 经营活动现金净流量 414 232 354 419 EPS 0.60 0.69 0.78 0.91 投资活动现金净流量 -339 81 71 58 P/E 20.4 17.9 15.7 13.5 筹资活动现金净流量 112 -66 -66 -74 P/S 3.4 3.0 2.7 2.3 现金流量净额 186 248 359 404 P/B 2.8 2.5 2.3 2.0 非流动负债:长期借款 568 568 568 568 其他非流动负债 81 81 81 81 非流动负债合计 650 650 650 650 负债合计 1,353 1,328 1,329 1,341 所有者权益股本 394 394 394 394 股东权益 1,705 1,900 2,135 2,415 负债和所有者权益 3,059 3,228 3,464 3,757 现金流量表 2023A 2024E 2025E 2026E 资料来源：Wind、华鑫证券研究 ▌食品饮料组介绍 孙山山：经济学硕士，6年食品饮料卖方研究经验，全面覆盖食品饮料行业，聚焦饮料子板块，深度研究白酒行业等。曾就职于国信证券、新时代证券、国海证券，于2021年11月加盟华鑫证券研究所担任食品饮料首席分析师，负责 食品饮料行业研究工作。获得2021年东方财富百强分析师食品饮料行业第一名、2021年第九届东方财富行业最佳分析师食品饮料组第一名和2021年金麒麟新锐分析师称号。注重研究行业和个股基本面，寻求中长期个股机会，擅长把握中短期潜力个股；勤于思考白酒板块，对苏酒有深入市场的思考和深刻见解。 肖燕南：湖南大学金融硕士，于2023年6月加入华鑫证券研究所，研究方向是次高端等白酒和软饮料板块。 廖望州：香港中文大学硕士，CFA，3年食品饮料行业研究经验，覆盖啤酒、卤味、徽酒领域。 ▌证券分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 ▌证券投资评级说明 股票投资评级说明： 投资建议 预测个股相对同期证券市场代表性指数涨幅 1 买入 >20% 2 增持 10%—20% 3 中性 -10%—10% 4 卖出 <-10% 行业投资评级说明： 投资建议 行业指数相对同期证券市场代表性指数涨幅 1 推荐 >10% 2 中性 -10%—10% 3 回避 <-10% 以报告日后的12个月内，预测个股或行业指数相对于相关证券市场主要指数的涨跌幅为标准。 相关证券市场代表性指数说明：A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基 准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以道琼斯指数为基准。 ▌免责条款 华鑫证券有限责任公司（以下简称“华鑫证券”）具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。本报告由华鑫证券制作，仅供华鑫证券的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告中的信息均来源于公开资料，华鑫证券研究部门及相关研究人员力求准确可靠，但对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。我们已力求报告内容客观、公正，但报告中的信息与所表达的观点不构成所述证券买卖的出价或询价的依据，该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时结合各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就财务、法律、商业、税收等方面咨询专业顾问的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，华鑫证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等服务。本公司在知晓范围内依法合规地履行披露。 本报告中的资料、意见、预测均只反映报告初次发布时的判断，可能会随时调整。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。在不同时期，华鑫证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。华鑫证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。 本报告版权仅为华鑫证券所有，未经华鑫证券书面授权，任何机构和个人不得以任何形式刊载、翻版、复制、发布、转发或引用本报告的任何部分。若华鑫证券以外的机构向其客户发放本报告，则由该机构独自为此发送行为负责，华鑫证券对此等行为不承担任何责任。本报告同时不构成华鑫证券向发送本报告的机构之客户提供的投资建议。如未经华鑫证券授权，私自转载或者转发本报告，所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担。华鑫证券将保留随时追究其法律责任的权利。请投资者慎重使用未经授权刊载或者转发的华鑫证券研究报告。