一季度业绩延续稳健表现，积极扩张承接行业需求增长

2024 年一季度归母净利润增长 12%，高基数下整体表现稳健。公司 2023 年营收 714.36 亿元，同比+13.37%，归母净利润 22.14 亿元，同比+30.23%，扣非净利润 21.56 亿元，同比+24.83%，与此前业绩快报数据一致。2024 年一季度，公司营收同比+4.36%，归母净利润同比+12.0%，扣非净利润同比+13.82%，在去年一季度高基数下延续稳健增长表现，预计受益黄金珠宝消费需求增长及金价上行。分红方面，公司拟每 10 股派发红利 19.5 元（含税），合计 10.2 亿元，占 2023 年归母净利润的 46.07%。 门店 2023 年净增长 385 家，持续推进体制机制优化。分业务看，2023 年珠宝首饰营收 581.36 亿元，同比+15.44%；黄金交易业务营收 127.5 亿元，同比+5.53%；笔类/工艺品销售业务分别实现营收 2.25/0.58 亿元，分别同比+3.66%/-37.16%。渠道扩张稳步推进，2023 年全年净开 385 家门店，期末门店总数 5994 家，其中连锁加盟店 5807 家，净增加 392 家。此外，公司 2023年编制形成了三年行动计划（2023-2025 年）及双百改革实施方案，继续突出黄金珠宝首为核心的主业，增强公司的整体竞争力。 毛利率稳步提升，2024 年一季度期间费用率优化。公司 2023 年公司毛利率同比+0.72pct 至 8.3%，销售/管理费用率分别同比+0.16pct/+0.05pct，总体费用管控效果稳定。2024 年一季度毛利率继续稳步增长，同比+0.35pct至 8.37%，销售费用率同比-0.17pct 至 1.25%，管理费用率同比-0.11pct 至0.49%，费用率实现优化。2023 年存货周转天数下降 11 天至 80 天，周转效率提升。2023 年经营性现金流净额 72.12 亿元，同比+648%，2024 年一季度经营性现金流净额 40.81 亿元，同比-39.7%，主要系黄金采购价提升导致公司购买商品、接受劳务支付的现金增长幅度较大影响。 风险提示：门店扩张不及预期；加盟商管理不善；金价大幅波动。 投资建议：公司作为黄金珠宝龙头品牌，有望持续受益居民保值性消费需求的增长，金价的稳步上行也有利于提升公司毛利率表现。公司自身也将进一步推进加盟开店扩张以扩大市场份额，同时在产品端持续提升研发设计能力，并且在内部治理上推进深化体制改革，实现经营效益进一步释放。我们维持公司 2024-2025 年归母净利润预测为 26.32/29.93亿元，新增 2026 年归母净利润预测为 33.43 亿元，对应 PE 分别为15.4/13.5/12.2 倍，维持“买入”评级。 盈利预测和财务指标 公司 2023 年营收 714.36 亿元，同比+13.37%，归母净利润 22.14 亿元，同比+30.23%，扣非净利润 21.56 亿元，同比+24.83%，与此前业绩快报数据一致。2024年一季度看，公司营收同比+4.36%，归母净利润同比+12%，扣非净利润同比+13.82%，整体在去年一季度高基数下表现稳健，受益黄金珠宝消费需求增长及金价上行。分红方面，公司拟每 10 股派发红利 19.5 元（含税），合计 10.2 亿元，占 2023 年归母净利润的 46.07%。 图1：老凤祥营业收入及增速（单位：亿元、%） 图2：老凤祥单季营业收入及增速（单位：亿元、%） 图3：老凤祥归母净利润及增速（单位：亿元、%） 图4：老凤祥单季归母净利润及增速（单位：亿元、%） 分业务看，2023 年珠宝首饰营收 581.36 亿元，同比+15.44%；黄金交易业务营收127.5 亿元，同比+5.53%；笔类/工艺品销售业务分别实现营收 2.25/0.58 亿元，分别同比+3.66%/-37.16%。渠道扩张稳步推进，2023 年全年净开 385 家门店，期末门店总数 5994 家，其中连锁加盟店 5807 家，净增加 392 家。此外，公司 2023年编制形成了三年行动计划（2023-2025 年）及双百改革实施方案，继续突出黄金珠宝首为核心的主业，增强公司的整体竞争力。 图5：老凤祥分业务收入占比（%） 图6：老凤祥门店数量变化（家） 财务数据方面，公司 2023 年公司毛利率同比+0.72pct 至 8.3%，销售费用率/管理费用率分别同比+0.16pct/+0.05pct，总体表现稳定。2024 年一季度毛利率继续稳步增长，同比+0.35pct 至 8.37%，销售费用率同比-0.17pct 至 1.25%，管理费用率同比-0.11pct 至 0.49%，费用率实现优化。2023 年存货周转天数下降 11 天至 80 天，周转效率提升。2023 年经营性现金流净额 72.12 亿元，同比+648%，2024年一季度经营性现金流净额 40.81 亿元，同比-39.7%，主要系黄金采购价提升等商品、接受劳务支付的现金增长幅度较大影响。 图7：老凤祥毛利率变化（%） 图8：老凤祥期间费用率变化（%） 投资建议：公司作为黄金珠宝龙头品牌，有望持续受益居民保值性消费需求的增长，金价的稳步上行也有利于提升公司毛利率表现。公司自身也将进一步推进加盟开店扩张以扩大市场份额，同时在产品端持续提升研发设计能力，并且在内部治理上推进深化体制改革，实现经营效益进一步释放。我们维持公司 2024-2025年归母净利润预测为 26.32/29.93 亿元，新增 2026 年归母净利润预测为 33.43亿元，对应 PE 分别为 15.4/13.5/12.2 倍，维持“买入”评级。 表1：可比公司估值表 财务预测与估值 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 现金流量表（百万元）