24年一季报点评：费用率下降致Q1净利超预期，复刻国车自主崛起路径

业绩简评 2024年4月28日公司披露24年一季报，24Q1年公司的营收为 13.45亿元，同比+0.87%；归母净利润为1.4亿元，同比+89.09%；销售毛利率为26.36%，同比+1.07PCT，环比-3.77PCT；销售净利率为10.41%，同比+4.97PCT，环比+5.05PCT。 经营分析 公司净利润同比+89%，主要由于费用率改善、利息和政府补贴大幅增加。拆分如下： 1）公司净利率大幅改善，非经营性主要由于利息和政府补贴增加。 人民币(元)成交金额(百万元) 其中24Q1利息收入4282万元，同比增加1954万元；政府补助3215 万元，同比增加2646万元。 2）一季度费用率改善，24Q1年销售/管理/财务/研发费用率分别 3.13%/9.52%/-2.19%/5.21%，同比-0.26PCT/-0.78PCT/-1.54PCT/ -0.08PCT，环比-2.72PCT/-4.65PCT/+1.76PCT/-3.25PCT，费用率 改善主要受益于股权激励费用减少和管理能力提升。 3）毛利率同比+1.07PCT，环比-3.77PCT，在去年大排量高基数下仍实现毛利率同比提升，公司海外以美元结算为主，受汇率和出货结构影响毛利率有所波动。 公司基本情况（人民币） 现金充裕保障长期发展，持续分红。公司2020/2023/2024年派发 股利0.44/0.24/0.4元，分红总额2/1.2/2.1亿元，24年股息率2.5%，利息支付率45.45%。货币现金54.1亿元，同比+10.02亿元，现金充沛助公司持续开发两轮和四轮新车型，布局海外渠道。 海外渠道捋顺，公司24年海外持续好转。23年下半年起公司海外 渠道逐步捋顺，24年1-3月大排量累计出口1.3万辆，同比+142%。渠道作为海外经营最后一环补齐，产品力和品牌力属于国内品牌第一梯队，有望随海外订单陆续释放利润。 盈利预测、估值与评级 预计海外非美地区消费降级将使钱江摩托凭高性价提升市场份 23.00 20.00 17.00 14.00 11.00 8.00 230428 230728 231028 240128 成交金额钱江摩托 沪深300 600 500 400 300 200 100 0 项目 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 5,648 5,098 7,012 8,192 9,567 营业收入增长率 31.07% -9.75% 37.55% 16.83% 16.79% 归母净利润(百万元) 418 464 564 701 839 归母净利润增长率 75.78% 11.10% 21.63% 24.20% 19.70% 摊薄每股收益(元) 0.891 0.880 1.071 1.330 1.592 每股经营性现金流净额 2.22 1.12 2.32 1.81 1.92 ROE(归属母公司)(摊薄) 11.95% 10.46% 11.62% 13.11% 14.04% P/E 20.75 14.17 12.80 10.30 8.61 P/B 2.48 1.48 1.49 1.35 1.21 额，国内推出多款高性价比新车提振销量，我们维持2024-2026年盈利预测。预计2024/2025/2026年公司实现营收70.12/81.92 /95.67亿元，同比+37.6%/16.8%/16.8%，归母净利润5.64/7.01/8.39亿元，同比+21.63%/24.20%/19.7%，维持“增持”评级。 风险提示 市场竞争加剧风险；海外增长不及预期风险；限售股解禁风险。 来源：公司年报、国金证券研究所 附录：三张报表预测摘要损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 主营业务收入 4,309 5,648 5,098 7,012 8,192 9,567 货币资金 1,515 2,795 4,605 4,907 5,643 6,378 增长率 31.1% -9.7% 37.5% 16.8% 16.8% 应收款项 560 529 452 639 724 819 主营业务成本 -3,182 -4,115 -3,695 -5,102 -6,016 -7,040 存货 1,117 1,251 1,210 1,314 1,566 1,832 %销售收入 73.8% 72.8% 72.5% 72.8% 73.4% 73.6% 其他流动资产 156 142 51 111 126 147 毛利 1,128 1,534 1,402 1,910 2,176 2,527 流动资产 3,347 4,717 6,319 6,971 8,059 9,177 %销售收入 26.2% 27.2% 27.5% 27.2% 26.6% 26.4% %总资产 65.4% 70.0% 74.6% 76.2% 79.4% 81.7% 营业税金及附加 -231 -370 -305 -407 -467 -536 长期投资 489 284 235 235 235 235 %销售收入 5.4% 6.5% 6.0% 5.8% 5.7% 5.6% 固定资产 920 1,085 1,314 1,271 1,222 1,159 销售费用 -158 -200 -218 -238 -270 -311 %总资产 18.0% 16.1% 15.5% 13.9% 12.0% 10.3% %销售收入 3.7% 3.5% 4.3% 3.4% 3.3% 3.3% 无形资产 133 392 383 394 405 416 管理费用 -213 -276 -278 -337 -377 -402 非流动资产 1,767 2,017 2,146 2,181 2,096 2,052 %销售收入 4.9% 4.9% 5.4% 4.8% 4.6% 4.2% %总资产 34.6% 30.0% 25.4% 23.8% 20.6% 18.3% 研发费用 -216 -316 -324 -386 -442 -507 资产总计 5,114 6,735 8,465 9,152 10,155 11,230 %销售收入 5.0% 5.6% 6.4% 5.5% 5.4% 5.3% 短期借款 7 9 18 0 0 0 息税前利润（EBIT） 310 372 277 543 619 771 应付款项 1,720 2,421 2,549 3,471 3,934 4,330 %销售收入 7.2% 6.6% 5.4% 7.7% 7.6% 8.1% 其他流动负债 249 337 322 340 389 440 财务费用 -13 187 186 185 184 210 流动负债 1,976 2,767 2,889 3,810 4,323 4,770 %销售收入 0.3% -3.3% -3.7% -2.6% -2.2% -2.2% 长期贷款 12 10 9 9 9 9 资产减值损失 -179 -96 -48 -84 1 -14 其他长期负债 112 443 1,121 466 466 466 公允价值变动收益 -30 -5 -8 0 0 0 负债 2,100 3,220 4,019 4,285 4,798 5,244 投资收益 89 -24 35 10 10 10 普通股股东权益 2,994 3,495 4,435 4,856 5,346 5,974 %税前利润 35.8% n.a 6.8% 1.5% 1.2% 1.0% 其中：股本 454 469 527 527 527 527 营业利润 241 464 495 654 815 977 未分配利润 824 1,241 1,540 1,893 2,383 3,012 营业利润率 5.6% 8.2% 9.7% 9.3% 9.9% 10.2% 少数股东权益 20 19 11 11 11 11 营业外收支 10 12 12 10.0 10 10 负债股东权益合计 5,114 6,735 8,465 9,152 10,155 11,230 税前利润 250 476 508 664 825 987 利润率 5.8% 8.4% 10.0% 9.5% 10.1% 10.3% 比率分析 所得税 -18 -78 -52 -100 -124 -148 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 所得税率 7.4% 16.5% 10.2% 15.0% 15.0% 15.0% 每股指标 净利润 232 397 456 564 701 839 每股收益 0.524 0.891 0.880 1.071 1.330 1.592 少数股东损益 -6 -20 -8 0.0 0.0 0.0 每股净资产 6.602 7.454 8.413 9.211 10.141 11.333 归属于母公司的净利润 238 418 464 564 701 839 每股经营现金净流 0.457 2.219 1.121 2.324 1.809 1.921 净利率 5.5% 7.4% 9.1% 8.0% 8.6% 8.8% 每股股利 0.000 0.000 0.240 0.400 0.400 0.400 回报率 现金流量表（人民币百万元） 净资产收益率 7.94% 11.95% 10.46% 11.62% 13.11% 14.04% 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 总资产收益率 4.65% 6.20% 5.48% 6.17% 6.90% 7.47% 净利润 232 397 456 564 701 839 投入资本收益率 9.41% 8.74% 5.51% 9.39% 9.75% 10.88% 少数股东损益 -6 -20 -8 0 0 0 增长率 非现金支出 264 208 194 213 133 153 主营业务收入增长率 19.29% 31.07% -9.75% 37.55% 16.83% 16.79% 非经营收益 -107 -49 -55 -31 -42 -29 EBIT增长率 -16.95% 20.11% -25.53% 95.66% 14.14% 24.58% 营运资金变动 -181 484 -4 478 162 50 净利润增长率 -0.80% 75.78% 11.10% 21.63% 24.20% 19.70% 经营活动现金净流 207 1,041 591 1,225 954 1,012 总资产增长率 10.63% 31.68% 25.70% 8.12% 10.96% 10.58% 资本开支 -89 -458 -321 -151 -16 -76 资产管理能力 投资 -41 156 130 0 0 0 应收账款周转天数 42.9 30.4 29.8 28.0 27.0 26.0 其他 32 370 649 10 10 10 存货周转天数 117.2 105.0 121.5 100.0 100.0 100.0 投资活动现金净流 -98 68 459 -141 -6 -66 应付账款周转天数 94.6 78.1 99.5 115.0 110.0 100.0 股权募资 3 109 500 68 0 0 固定资产周转天数 56.5 68.1 79.4 54.4 43.5 34.5 债权募资 15 -31 12 -638 0 0 偿债能力 其他 234 7 182 -212 -212 -212 净负债/股东权益 -49.62% -78.97% -103.0% -100.65% -105.2% -106.4% 筹资活动现金净流 251 85 694 -782 -212 -212 EBIT利息保障倍数 24.8 -2.0 -1.5 -2.9 -3.4 -3.7 现金净流量 336 1,253 1,766