2023年报及2024年一季报点评：经营底气足，股息成亮点

事项： 公司发布2023年度及2024年一季报，2023年实现总营收832.7亿元，同增12.6%；归母净利润302.1亿元，同增13.2%；其中单Q4实现营收207.4亿元，同增14.0%；归母净利润73.8亿元，同增10.1%。24Q1实现营收348.3亿，同增11.9%，归母净利润140.5亿，同增12.0%。销售回款217.7亿元，同降24.0%，Q1末合同负债50.5亿元。 评论： 23年顺利收官，盈利稳中微升。公司23年及23Q4收入利润端均保持了双位数增长，符合预期。分产品看，五粮液/其他酒收入同比+13.5%/+11.6%，销量同比+18.0%/+27.6%，测算吨价同比-3.8%/-12.6%，渠道反馈1618/低度/五粮春/尖庄等产品加强红包费投、发力放量，五粮浓香产品日均开瓶扫码量同比增长超70%。分地区看，优势东部/西部/中部地区同比+17.9%/+21.7%/+16.3%表现亮眼，南北两侧省份仍待强化，全年新增核心终端2.6万家。盈利端全年稳中微升，Q4毛利率提升1.9pcts至75.6%，因年底加大渠道与营销费投，销售费用率提升2.3pcts至7.6%，净利率下降1.3pcts至35.6%。 Q1保持双位数增长，普五动销优秀，1618及低度实现弹性增长。Q1收入/利润同增11.9%/12.0%，维持双位数增长符合预期。结合渠道反馈，公司Q1普五周转优秀，华东等多地动销保持双位数增长，库存处于低位；1618和低度五粮液红包等费投力度较强，扫码开瓶情况较好，实现高弹性增长。盈利端毛利率78.4%基本持平，费用端亦保持平稳，管理费用率3.1％，略下降0.5pct，销售费用率7.5％，略提升0.8pct，净利率40.3%基本持平。 票据及普五控量策略下，应收提升明显，现金流略降，合同负债处合理水位。 1218后公司积极督促回款，并加强票据支持，结合渠道反馈Q1回款已达80%，叠加24年普五缩量影响，23Q4+24Q1销售回款略降1.8%，但应收类项目相比23Q3末提升77.5亿元，Q1末合同负债50.5亿元，较历史看属合理水位。 24营销执行年坚定挺价，指引总营收目标保持两位数增长。公司营销执行年规划清晰、效率提升明显，渠道反馈公司节后持续控货，加强异地窜货查处，批价基本稳定在940元左右。公司24年收入目标继续保持双位数增长，展望Q2及全年，1618及低度有望在公司大力支持下保持高弹性增长，加上45和68度新品，弥补普五控量空缺，五粮浓香势能较强有望延续，同时积极布局新品、文创产品等。若1618等产品能有效贡献报表增长，普五则可切实控量，全年有望保持批价坚挺及报表双位数增长。 投资建议：经营底气足，分红率提升成亮点，维持“强推”评级。公司双位数增长稳健开局，内部管理、终端实际动销及批价表现均好于预期，全年看有望继续保持双位数增长。公司23年分红率提升至60%，股息率3.5%，当前股价对应24年估值17倍，在较快增长且提升分红率背景下已具较高吸引力。结合公司最新运营情况，我们预计24-26年EPS为8.87/9.90/11.02元（原24-25年预测值为8.86/10.08元），我们维持目标价215元，维持“强推”评级。 风险提示:需求持续疲软、批价不及预期、经营策略执行不及预期。 主要财务指标 图表1五粮液分季度拆分（百万元，%） 图表2五粮液PEBand 图表3五粮液PBBand