2023业绩短暂承压，长期多品牌矩阵驱动增长

2024年04月29日贝泰妮(300957.SZ) 2023业绩短暂承压，长期多品牌矩阵驱动增长 公司快报 证券研究报告 日用化学品 投资评级买入-A维持评级 6个月目标价75.20元股价(2024-04-26)55.35元 公司发布2023年年报及2024年一季报： 交易数据总市值(百万元) 23,446.26 流通市值(百万元) 23,446.26 总股本(百万股) 423.60 流通股本(百万股) 423.60 12个月价格区间54.58/116.0元 1）2023年全年，公司实现营业收入55.22亿元/+10.14%；归母净利润7.57亿元/-28.01%；扣非归母净利润6.18亿元/-35.02%。 2）单四季度，公司实现营业收入20.91亿元/-1.31%；归母净利润 1.78亿元/-66.74%；扣非归母净利润1.10亿元/-77.98%。 3）2024Q1，公司实现营业收入10.97亿元/+27.06%；归母净利润1.77 亿元/+11.74%；扣非归母净利润1.54亿元/+11.74%。 毛利率有所下滑，销售费用率上升： 1）2023年全年，公司净利率13.70%/-7.26pcts，毛利率73.90%/- 1.31pcts，销售费用率47.26%/+6.41pcts，管理费用率 7.48%/+0.64pct，研发费用率5.41%/+0.33pct。 2）单四季度，公司净利率8.50%/-16.71pcts，毛利率69.76%/- 3.29pcts，销售费用率48.08%/+14.55pcts，管理费用率 8.08%/+1.46pcts，研发费用率5.59%/-0.46pct。 3）2024Q1，公司净利率15.72%/-2.24pcts，毛利率72.09%/- 4.02pcts，销售费用率46.73%/-0.87pct，管理费用率6.90%/- 0.82pct，研发费用率2.98%/-0.96pct。 彩妆品类增长迅速，线下渠道占比提升： 1）分品类看，彩妆贡献主要增长。2023年公司医疗器械营收4.63亿元/+19.53%，护肤品营收48.70亿元/+6.86%，彩妆1.69亿元 /+217.28%。 2）分渠道看，线下渠道占比提升。2023年公司线上渠道营收35.52 亿元/-0.37%，占比64.57%/-6.77pcts；OMO渠道营收5.23亿元 /+10.30%，占比9.50%/+0.02pct；线下渠道14.27亿元/+48.87%，占比25.93%/+6.75pcts。自营营收32.35亿元/+2.09%，经销、代销营收22.67亿元/+23.93%。 展望2024年全年，多品牌矩阵建设持续推进： 公司依托云南特色植物提取实验室，深耕于功效性化妆品细分领域，以薇诺娜品牌为核心、多品牌共同发展为策略，形成了定位清晰的多品牌矩阵：专注敏感肌的“薇诺娜”、婴幼儿肌肤护理品牌“薇诺娜baby”、高功效专业抗老护肤品牌“瑷科缦”、专业祛痘品牌“贝芙汀”、大众美妆品牌“Za”、专注于植物护肤的大众护肤品牌“泊美”。 贝泰妮 沪深300 8% -7% -22% -37% -52% 2023-042023-082023-122024-04 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 -10.8 -17.4 -39.3 绝对收益 -9.7 -9.9 -48.8 王朔 分析师 SAC执业证书编号：S1450522030005 wangshuo2@essence.com.cn 都春竹联系人 SAC执业证书编号：S1450123070047 999563380 ducz@essence.com.cn 相关报告Q3扣非净利增速环比提升， 2023-10-30 品牌矩阵不断完善拟收购悦江投资，多品牌协 2023-10-09 同发展Q2增速环比提升，H2新品放 2023-08-29 量可期23Q1业绩小幅增长，多品牌 2023-04-27 有望助力全年增长 股权激励彰显信心，多品牌2023-03-31 矩阵初成型 天猫“双11”活动中，主品牌“薇诺娜舒敏保湿特护霜”蝉联舒敏类面霜TOP1，薇诺娜baby销售排名位列婴童护肤品类TOP3。瑷科缦品牌斩获“VOGUE美容大奖2023中国品牌特别大奖单元配方研发大奖”等4大时尚美容奖项。贝芙汀开启“AI+护肤”新时代，打造“分级 祛痘贝芙汀”搜索词，成功取得曝光量超过2.8亿次。 投资建议： 买入-A投资评级，6个月目标价75.20元。我们预计公司2024年-2026年的收入增速分别为40.0%、30.1%、21.5%，净利润的增速分别为40.3%、42.3%、29.1%；给予买入-A的投资评级，6个月目标价为 75.20元，相当于2024年30倍的动态市盈率。 风险提示：行业竞争加剧风险；新品牌推广不及预期；销售平台管控风险等。 (百万元) 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 主营收入 5,013.9 5,522.2 7,733.4 10,060.8 12,222.2 净利润 1,051.2 756.8 1,061.9 1,510.8 1,951.2 每股收益(元) 2.48 1.79 2.51 3.57 4.61 每股净资产(元) 13.11 13.84 16.60 20.17 24.77 盈利和估值 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 市盈率(倍) 22.3 31.0 22.1 15.5 12.0 市净率(倍) 4.2 4.0 3.3 2.7 2.2 净利润率 21.0% 13.7% 13.7% 15.0% 16.0% 净资产收益率 18.9% 12.9% 15.1% 17.7% 18.6% 股息收益率 1.4% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% ROIC 57.6% 52.4% 43.9% 60.7% 66.3% 数据来源：Wind资讯，国投证券研究中心预测 财务报表预测和估值数据汇总 利润表财务指标 （百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 5,013.9 5,522.2 7,733.4 10,060.8 12,222.2 成长性 减:营业成本 1,243.0 1,441.4 2,005.5 2,605.2 3,162.7 营业收入增长率 24.6% 10.1% 40.0% 30.1% 21.5% 营业税费 56.1 65.2 92.7 117.3 144.4 营业利润增长率 19.3% -27.6% 42.7% 42.3% 29.3% 销售费用 2,047.9 2,609.7 3,518.7 4,417.3 5,219.2 净利润增长率 21.8% -28.0% 40.3% 42.3% 29.1% 管理费用 343.0 413.2 575.7 740.5 892.6 EBITDA增长率 16.8% -30.6% 53.6% 40.8% 28.5% 研发费用 254.7 298.8 399.9 527.5 644.7 EBIT增长率 15.5% -34.6% 61.4% 42.4% 29.3% 财务费用 -14.4 -21.3 -23.8 -32.9 -41.6 NOPLAT增长率 21.4% -27.8% 39.5% 42.4% 29.3% 资产减值损失 -19.0 -20.2 -17.0 -18.7 -18.7 投资资本增长率 -20.5% 66.4% 3.0% 18.4% -9.7% 加:公允价值变动收益 -5.5 -17.2 - - - 净资产增长率 17.2% 7.4% 19.5% 21.0% 22.5% 投资和汇兑收益 80.6 64.4 70.8 77.9 85.7 营业利润 1,212.1 878.0 1,252.5 1,782.6 2,304.5 利润率 加:营业外净收支 1.8 -9.2 -1.7 -3.0 -4.6 毛利率 75.2% 73.9% 74.1% 74.1% 74.1% 利润总额 1,213.9 868.8 1,250.8 1,779.6 2,299.8 营业利润率 24.2% 15.9% 16.2% 17.7% 18.9% 减:所得税 163.4 109.6 187.6 266.9 345.0 净利润率 21.0% 13.7% 13.7% 15.0% 16.0% 净利润 1,051.2 756.8 1,061.9 1,510.8 1,951.2 EBITDA/营业收入 23.9% 15.1% 16.5% 17.9% 18.9% EBIT/营业收入 23.2% 13.8% 15.9% 17.4% 18.5% 资产负债表 运营效率 （百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 固定资产周转天数 11 28 30 22 18 货币资金 2,514.3 2,091.5 3,148.0 4,278.4 6,473.1 流动营业资本周转天数 86 61 51 49 45 交易性金融资产 1,433.6 1,238.4 1,336.0 1,287.2 1,311.6 流动资产周转天数 393 366 289 285 295 应收帐款 290.2 591.5 396.0 936.0 774.1 应收帐款周转天数 20 29 23 24 25 应收票据 - 24.5 5.7 14.1 18.0 存货周转天数 41 51 43 45 46 预付帐款 41.6 69.3 82.0 111.8 127.2 总资产周转天数 450 464 377 347 345 存货 670.7 904.4 932.7 1,604.0 1,540.2 投资资本周转天数 116 124 112 96 81 其他流动资产 764.6 603.1 1,002.2 789.9 798.4 可供出售金融资产 - - - - - 投资回报率 持有至到期投资 - - - - - ROE 18.9% 12.9% 15.1% 17.7% 18.6% 长期股权投资 82.8 212.0 212.0 212.0 212.0 ROA 15.6% 10.1% 12.2% 14.1% 15.4% 投资性房地产 9.5 9.0 9.0 9.0 9.0 ROIC 57.6% 52.4% 43.9% 60.7% 66.3% 固定资产 206.4 667.2 641.4 615.6 589.8 费用率 在建工程 349.5 40.2 40.2 40.2 40.2 销售费用率 40.8% 47.3% 45.5% 43.9% 42.7% 无形资产 77.9 193.1 170.2 147.2 124.3 管理费用率 6.8% 7.5% 7.4% 7.4% 7.3% 其他非流动资产 277.7 862.8 709.9 691.3 704.7 研发费用率 5.1% 5.4% 5.2% 5.2% 5.3% 资产总额 6,718.7 7,506.9 8,685.3 10,736.8 12,722.7 财务费用率 -0.3% -0.4% -0.3% -0.3% -0.3% 短期债务 - 103.8 - - - 四费/营业收入 52.5% 59.8% 57.8% 56.2% 54.9% 应付帐款 582.0 783.6 881.5 1,406.5 1,393.5 偿债能力 应付票据 61.6 67.6 118.4 128.6 163.5 资产负债率 16.6% 19.9% 17.2% 19.0% 16.2% 其他流动负债 348.3 336.2 345.2 343.2 341.5 负债权益比 19.9% 24.8% 20.8% 23.4% 19.4% 长期借款 - 4.7 - - - 流动比率 5.76 4.2