年报及一季报点评：洞藏高增长，业绩超预期

│ 迎驾贡酒(603198) 年报及一季报点评：洞藏高增长，业绩超预期 事件： 公司发布2023年年报与2024年一季报，2023年实现营业收入67.20亿元，同比增长22.07%；归母净利润22.88亿元，同比增长34.17%。2024Q1实现营业收入23.25亿元，同比增长21.33%；归母净利润9.13亿元，同比增长30.43%。 利润超预期，现金回款良好 公司2023Q4实现营业收入19.16亿元，同比增长18.80%；归母净利润6.33亿元，同比增长26.03%。2023Q4+2024Q1收入同比增长20.17%，归母净利润同比增长28.60%，收入符合预期，利润超预期。现金回款来看，2024Q1销售收现同比增长19.17%，收入+Δ合同负债同比增长19.92%，现金回款情况良好。 洞藏表现亮眼带动中高档酒占比提升 分产品看，2023年/2024Q1公司中高档白酒收入分别同比+27.84%/+24.27%至50.22/18.81亿元，拆分量价来看，2023年中高档白酒销量/吨价分别同比+20.51%至3.15万千升/+6.09%至15.93万元。洞藏系列表现亮眼带动产品结构延续升级，2023中高档白酒占比同比+2.87pct至78.45%，2024Q1环比5.62pct提升至84.07%。 费用持续优化带动盈利能力提升 产品结构升级带动毛利率提升，2023年/2024Q1公司毛利率分别同比 +3.35pct/+3.91pct至71.37%/75.09%。费用持续优化，2023年/2024Q1公司费用率分别同比-0.93pct/-0.37pct至12.79%/9.50%，带动公司盈利能力持续改善，2023年/2024Q1归母净利率分别同比+3.07pct/+2.74pct至34.04%/39.27%。其中销售费用率分别同比-0.51pct/+0.31pct，管理费用率分别同比-0.36pct/-0.26pct。 盈利预测、估值与评级 我们预计公司2024-2026年营业收入分别为81.32/97.34/113.57亿元，同比增速分别为21.01%/19.70%/16.67%，归母净利润分别为29.21/35.61/42.20亿元，同比增速分别为27.69%/21.90%/18.52%，EPS分别为3.65/4.45/5.28元/股，3年CAGR为22.64%。鉴于公司渠道稳扎稳打，洞6、洞9充分受益安徽省100-300元价格带扩容，参照可比公司估 值，我们给予公司2024年23倍PE，目标价83.95元，维持“买入”评级。风险提示：白酒消费力下行；行业竞争加剧；产品结构升级不及预期 财务数据和估值 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 5505 6720 8132 9734 11357 增长率（%） 20.29% 22.07% 21.01% 19.70% 16.67% EBITDA（百万元） 2463 3210 4171 5015 5876 归母净利润（百万元） 1705 2288 2921 3561 4220 增长率（%） 23.38% 34.17% 27.69% 21.90% 18.52% EPS（元/股） 2.13 2.86 3.65 4.45 5.28 市盈率（P/E） 32.3 24.1 18.9 15.5 13.1 市净率（P/B） 8.0 6.6 5.4 4.4 3.6 EV/EBITDA 19.2 15.5 12.0 9.6 7.7 数据来源：公司公告、iFinD，国联证券研究所预测；股价为2024年04月26日收盘价 证券研究报告 2024年04月28日 行业：食品饮料/白酒Ⅱ 投资评级：买入（维持） 当前价格：68.94元 目标价格：83.95元 基本数据 总股本/流通股本(百万股)800.00/800.00流通A股市值(百万元)55,152.00每股净资产(元)11.56 资产负债率(%)24.32 一年内最高/最低(元)82.99/48.26 股价相对走势 迎驾贡酒 沪深300 30% 10% -10% -30% 2023/42023/82023/122024/4 作者 分析师：刘景瑜 执业证书编号：S0590524030005邮箱：jyl@glsc.com.cn 分析师：邓周贵 执业证书编号：S0590524040005邮箱：dzhg@glsc.com.cn 分析师：徐锡联 执业证书编号：S0590524040004邮箱：xuxl@glsc.com.cn 相关报告 1、《迎驾贡酒（603198）：利润增速超预期，产品结构持续提升》2023.10.28 2、《迎驾贡酒（603198）：洞藏系列持续放量，盈利能力表现亮眼》2023.08.20 公司报告 公司季报点评 公司报告│公司季报点评 财务预测摘要资产负债表 利润表 单位:百万元 2022 2023 2024E 2025E 2026E 单位:百万元 2022 2023 2024E 2025E 2026E 货币资金 1137 2239 4223 6546 9312 营业收入 5505 6720 8132 9734 11357 应收账款+票据 90 44 98 117 137 营业成本 1760 1924 2187 2524 2853 预付账款 7 12 12 14 17 营业税金及附加 826 1035 1239 1483 1731 存货 4010 4451 5075 5857 6620 营业费用 505 581 659 787 914 其他 2526 2276 2503 2686 2870 管理费用 252 286 309 369 429 流动资产合计 7771 9022 11912 15220 18955 财务费用 -1 -8 -10 -18 -27 长期股权投资 0 22 21 20 20 资产减值损失 0 0 0 0 0 固定资产 1746 1769 1549 1319 1078 公允价值变动收益 2 2 0 0 0 在建工程 175 409 341 273 204 投资净收益 76 74 74 74 74 无形资产 174 244 203 163 122 其他 40 36 35 35 35 其他非流动资产 195 223 214 204 203 营业利润 2281 3014 3856 4697 5565 非流动资产合计 2290 2667 2328 1979 1627 营业外净收益 -31 -15 -13 -13 -13 资产总计 10060 11689 14240 17198 20582 利润总额 2249 2999 3843 4684 5552 短期借款 0 0 0 0 0 所得税 541 706 914 1115 1321 应付账款+票据 901 805 1034 1193 1348 净利润 1708 2293 2928 3570 4231 其他 2064 2341 2752 3218 3681 少数股东损益 3 5 7 9 10 流动负债合计 2964 3146 3785 4411 5029 归属于母公司净利润 1705 2288 2921 3561 4220 长期带息负债 0 25 19 13 7 长期应付款 1 29 29 29 29 财务比率 其他 222 263 263 263 263 2022 2023 2024E 2025E 2026E 非流动负债合计 130 165 158 152 147 成长能力 负债合计 3094 3311 3944 4563 5175 营业收入 20.29% 22.07% 21.01% 19.70% 16.67% 少数股东权益 37 41 49 57 68 EBIT 23.78% 33.04% 28.15% 21.75% 18.39% 股本 800 800 800 800 800 EBITDA 21.68% 30.37% 29.91% 20.25% 17.17% 资本公积 1261 1261 1261 1261 1261 归属于母公司净利润 23.38% 34.17% 27.69% 21.90% 18.52% 留存收益 4867 6275 8187 10517 13278 获利能力 股东权益合计 6966 8378 10296 12635 15407 毛利率 68.02% 71.37% 73.10% 74.07% 74.88% 负债和股东权益总计 10060 11689 14240 17198 20582 净利率 31.03% 34.12% 36.01% 36.67% 37.25% ROE 24.61% 27.44% 28.51% 28.31% 27.51% 现金流量表 ROIC 40.36% 56.04% 56.59% 67.93% 77.85% 单位:百万元 2022 2023 2024E 2025E 2026E 偿债能力 净利润 1708 2293 2928 3570 4231 资产负债率 34.86% 37.10% 29.58% 26.88% 23.57% 折旧摊销 215 220 338 349 351 流动比率 2.6 3.3 4.1 4.1 4.5 财务费用 -1 -8 -10 -18 -27 速动比率 2.1 2.7 3.5 3.5 3.8 存货减少（增加为“-”） -491 -441 -624 -781 -763 营运能力 营运资金变动 -41 -204 -267 -360 -352 应收账款周转率 2.0 2.3 2.2 2.2 2.2 其它 450 338 573 730 712 存货周转率 1.8 1.8 2.0 2.0 2.0 经营活动现金流 1840 2197 2938 3490 4152 总资产周转率 0.4 0.5 0.6 0.6 0.6 资本支出 -428 -566 0 0 0 每股指标（元） 长期投资 -442 249 0 0 0 每股收益 2.1 2.9 3.7 4.5 5.3 其他 103 70 52 52 52 每股经营现金流 2.3 2.7 3.7 4.4 5.2 投资活动现金流 -767 -247 52 52 52 每股净资产 8.7 10.4 12.8 15.7 19.2 债权融资 0 25 -6 -6 -6 估值比率 股权融资 0 0 0 0 0 市盈率 32.3 24.1 18.9 15.5 13.1 其他 -725 -882 -1000 -1213 -1432 市净率 8.0 6.6 5.4 4.4 3.6 筹资活动现金流 -724 -857 -1006 -1219 -1437 EV/EBITDA 19.2 15.5 12.0 9.6 7.7 现金净增加额 348 1094 1984 2322 2766 EV/EBIT 21.1 16.7 13.1 10.3 8.2 数据来源：公司公告、iFinD，国联证券研究所预测；股价为2024年04月26日收盘价 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的所有观点均准确地反映了我们 对标的证券和发行人的个人看法。我们所得报酬的任何部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 评级说明 投资建议的评级标准 评级 说明 报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后6到12个月内的相对市场表现，也即：以报告发布日后的6到12个月内的公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。其中：A股市场以沪深300指数为基准，新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准；美国市场以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准；韩国市场以柯斯达克指