24Q1业绩前瞻：广告业务增长强劲，毛利率进一步提升

2024年4月28日 公司研究 广告业务增长强劲，毛利率进一步提升 ——哔哩哔哩（BILI.O）24Q1业绩前瞻 要点 1Q24业绩前瞻：1）我们预计公司1Q24营收为56.2亿元人民币（yoy+11%），分业务来看，预计游戏\VAS\广告\电商四大业务收入分别为10.1亿元 （yoy-11%）、24.7亿元（yoy+15%）、16.3亿元（yoy+28%）、5.2亿元（yoy+2%）。2）预计1Q24实现毛利润15.3亿元，对应毛利率27.2%，预计各项费用合计同比基本持平，实现经调整归母净亏损6亿。 广告业务持续多季度保持20%以上增速。我们预计1Q24广告收入同比增长28% 至16.3亿元，占总收入的比重同比提升4pct至28.9%，主要系广告效率的不断提升，以及游戏、电商类广告主投放加大。从广告类型看，效果广告保持较高 增速，23年占比广告收入不足50%，未来仍有进一步提升空间。我们认为，效果广告提升驱动力包括：1）用户和时长仍在增长；2）广告库存的挖掘，深度挖掘大流量场景例如动态、搜索场景的广告覆盖；3）B站持续提升广告效率， 在算法技术上实现了混排策略，原生广告方面会利用创作者的创意变成更视频化的广告。从广告主分行业看，游戏和电商是在垂直行业中深度提供解决方案的行业。根据电商报，24年618大促来临之际，B站宣布将进一步深化“大开环” 战略，在持续加强与阿里、京东的合作之外，与拼多多、唯品会打通开环带货合作。23年商家在B站带货的GMV同比增长260%，B站仍然是电商的增量蓝海。1Q24游戏业务预期承压，下半年有望迎来拐点。我们预计1Q24游戏收入同比 下降11%至10.1亿元，占总收入的比重同比下降4pct至17.9%。24年B站共 有三款独代游戏获得了版号：1）国风战棋类游戏《物华弥新》4月19日正式公 测，公测前全渠道预约数超300万，公测当天进入了iOS免费榜、TapTap热门 榜TOP3，并且首日注册突破百万；截至4月27日，TapTap评分7.3分。2）国产SLG游戏《三国：谋定天下》计费删档限号「终极测试」于4月17日开启，有望于暑期前后正式上线；截至4月27日，TapTap评分7.8分，预约人数达 17万。3）卡牌类游戏《炽焰天穹》亦有望在24年下半年上线。 UP主主要依靠广告和直播获得收入，AIGC多维度赋能公司业务。B站发布《2023环境、社会及管治报告》，23年超过300万UP主在B站获得收入，其中超180万UP主通过直播获得收入，超95万UP主加入各种广告计划。此外，超200 位UP主制作的付费课程获超100万流水，UP主单条充电专属视频获得超400万流水。公司23年发布自研Index大语言模型上线AI搜索辅助、AI视频小助手等工具。24年4月发布国内首个免费数字分身定制工具“必剪Studio”，一站式集成“数字分身”及“音色定制”功能，帮助创作者有效提升创作效率。 盈利预测、估值与评级：公司新游上线将提振游戏业务表现，广告业务受益于广 告库存释放及效率提升有望维持良好增长。维持24-25年营收预测252/277亿 元，新增26年营收预测295亿元；维持24-25年归母净利润预测-16.5/4.1亿 元，新增26年归母净利润预测8.0亿元。维持“增持”评级。 风险提示：视频内容版权监管政策趋严，用户增长不及预期，直播、广告业务商业化变现不及预期，疫情及宏观经济风险。 公司盈利预测与估值简表 指标 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 21,899 22,528 25,244 27,729 29,515 营业收入增长率（%） 13.0% 2.9% 12.1% 9.8% 6.4% 归母净利润（百万元） (7497) (4822) (1650) 411 804 EPS（元） (17.80) (11.45) (3.92) 0.98 1.91 P/S 1.8 1.8 1.6 1.4 1.4 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，注：股价截止2024-4-26；按照1USD=7.2464RMB换算；1ADR=1股 增持（维持） 当前价：13.12美元 作者分析师：付天姿CFA，FRM 执业证书编号：S0930517040002021-52523692 futz@ebscn.com 联系人：杨朋沛yangpengpei@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)4.21 总市值(亿美元)：55.3 一年最低/最高(美元)：8.8-20.56 近3月换手率（%）：223.6 股价相对走势 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 10.4 26.7 -24.3 绝对 17.1 37.4 -35.6 资料来源：Wind 相关研报业绩基本符合预期，关注带货商业化进展——哔哩哔哩（BILI.O）2023年三季报点评(2023-12-01) 广告业务表现良好，关注重点新游上线进展——哔哩哔哩（BILI.O）23Q2业绩前瞻（2023-07-29）降本增效力度加大，广告业务修复明显——哔哩哔哩（BILI.O）2023年一季报点评（2023-06-04）用户基本盘稳固，商业化效率亟待提升——哔哩哔哩（BILI.O）2022年四季报和2022年报点评 （2023-03-03） 业绩修复尚需时间，社区氛围助力商业化潜力释放——哔哩哔哩（BILI.O）2022年三季报点评(2022-11-30) 宏观低迷下业绩持续承压，“社区生态+商业化”两手并重——哔哩哔哩（BILI.O）2022年二季报点评（2022-09-09） 哔哩哔哩（BILI.O） 财务报表与盈利预测利润表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 资产负债表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 主营收入 21,899 22,528 25,244 27,729 29,515 总资产 41,831 33,159 31,759 32,499 33,683 手机游戏 5,021 4,021 4,212 4,443 4,577 流动资产 24,453 18,727 18,071 19,954 22,534 直播及增值服务 8,715 9,910 11,192 12,289 13,026 现金及短期投资 10,173 7,192 6,130 8,283 11,213 广告 5,066 6,412 7,625 8,693 9,562 有价证劵及短期投资 4,623 2,653 2,654 2,654 2,654 电商及其他 3,096 2,185 2,215 2,304 2,350 应收账款 2,924 2,364 2,395 2,352 2,206 营业成本 (18,050) (17,086) (17,728) (18,356) (19,037) 其它流动资产 6,733 6,518 6,371 6,126 5,900 毛利 3,849 5,442 7,516 9,372 10,478 非流动资产 17,378 14,432 13,688 12,544 11,149 其它收入 1,477 425 1,303 992 710 长期投资 5,651 4,367 4,149 3,924 3,699 营业开支 (12,207) (10,506) (10,339) (9,489) (9,887) 固定资产净额 1,227 715 806 661 454 营业利润 (6,881) (4,639) (1,519) 875 1,300 其他非流动资产 10,500 9,351 8,732 7,960 6,997 财务成本净额 30 378 378 19 40 总负债 26,591 18,755 18,955 19,244 19,525 应占利润及亏损 (552) (471) (435) (450) (450) 流动负债 17,093 18,104 18,250 18,489 18,735 税前利润 (7,404) (4,733) (1,577) 444 890 应付账款 4,400 4,349 4,432 4,589 4,759 所得税开支 (104) (79) (24) 7 13 短期借贷 0 0 0 0 0 税后经营利润 (7,508) (4,812) (1,601) 451 904 其它流动负债 12,693 13,755 13,818 13,900 13,975 少数股东权益 (11) 11 49 40 100 长期负债 9,498 651 705 754 790 归母净利润 (7,497) (4,822) (1,650) 411 804 其它 814 650 705 754 790 股东权益合计 15,240 14,404 12,804 13,255 14,158 现金流量表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 股东权益 15,238 14,392 12,742 13,153 13,957 经营活动现金流 (3,911) 267 2,117 3,533 4,315 少数股东权益21261102202 投资活动现金流 10,609 24,578 (1,610) (1,449) (1,461) 负债及股东权益总额41,83133,15931,75932,49933,683 融资活动现金流 (4,355) (5,075) (1,569) 69 76 净现金流 2,343 19,770 (1,062) 2,153 2,930 资料来源：公司财报，光大证券研究所预测 中庚基金 评级说明 行业及公司评级体系 增持未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%至15%； 行买入未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上业 及 减持未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5%至15%； 公中性未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%；司 无评级因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。 评卖出未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15%以上；级 基准指数说明：A股市场基准为沪深300指数；香港市场基准为恒生指数；美国市场基准为纳斯达克综合指数或标普500指数。 分析、估值方法的局限性说明 本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性，估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易。 分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。负责准备以及撰写本报告的所有研究人员在此保证，本研究报告中任何关于发行商或证券所发表的观点均如实反映研究人员的个人观点。研究人员获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性、客户反馈、竞争性因素以及光大证券股份有限公司的整体收益。所有研究人员保证他们报酬的任何一部分不曾与，不与，也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系。 法律主体声明 本报告由光大证券股份有限公司制作，光大证券股份有限公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格，负责本报告在中华人民共和国境内 （仅为本报告目的，不包括港澳台）的分销。本报告署名分析师所持中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格编号已披露在报告首页。 中国光大证券国际有限公司和EverbrightSecurities(UK)CompanyLimited是光大证券股份有限公司的关联机构。 特别声明 光大证券股份有限公司（以下简称“本公司”）成立于1996年，是中国证监会批准的首批三家创新试点证券公司之一，也是世界500强企业— —中国光大集团股份公司的核心金融服务平台之一。