Q1业绩高增，24年趋势向上

证券研究报告|公司点评报告 2024年04月28日 Q1业绩高增，24年趋势向上 甘源食品(002991) 评级： 买入 股票代码： 002991 上次评级： 买入 52周最高价/最低价： 93.19/61.39 目标价格： 总市值(亿) 77.29 最新收盘价： 82.92 自由流通市值(亿) 77.29 自由流通股数(百万) 49.69 事件概述 2023年公司实现营收18.48亿元，同比+27.36%；归母净利润3.29亿元，同比+107.82%；扣非归母净利润 2.92亿元，同比+96.76%。其中23Q4实现营收5.34亿元，同比+10.85%；归母净利润1.15亿元，同比 +67.08%；扣非归母净利润1.04亿元，同比+45.39%。 2024Q1实现营收5.86亿元，同比+49.75%，归母净利润0.91亿元，同比+65.30%，扣非归母净利润0.84亿元，同比+68.54%。 分析判断: ►全渠道战略落地，Q1迎来开门红 2023年公司坚持贯彻“全渠道+多品类”的经营模式，从单一豆类扩充到调味坚果产品、膨化烘焙产品，实现产品多样化发展；线下渠道从传统商超进一步拓展高端会员店、零食量贩店等渠道，线上渠道在主要电商平台均有投放，实现销售规模同比提升27.36%至18.48亿元。 分产品来看，23年综合果仁及豆果/青豌豆/瓜子仁/蚕豆/其他/其他业务收入分别为5.04/4.65/2.73/2.32/3.62/0.11亿元，分别同比增长32.16%/26.04%/18.38%/11.02%/43.29%/41.13%,老三样 产品继续保持较快增长，综合果仁得益于调味坚果、虾条豆果等产品表现亮眼，实现快速增长。 分渠道来看，23年经销/电商/其他渠道分别实现营收15.72/2.16/0.49亿元，分别同比增加27.63%/29.39%/9.86%，传统经销渠道仍然是主要增量。 分地区来看，23年华东/华北/华中/西南/电商/华南/西北/东北/其他地区分别实现营收4.53/3.26/2.89/2.45/2.16/1.30/0.95/0.78/0.04亿元，分别同比53.14%/12.97%/19.97%/22.50%/29.39% /36.96%/9.41%/21.85%/-6.97%，核心区域均实现同比增长。 24Q1公司迎来春节消费旺季，根据公司投关活动记录表，公司销售的瓜子仁、花生、夏威夷果仁、腰果仁等产品都是必备年货，各主要品类产品保持了较快增长速度，推动整体营收同比增加49.75%至5.86亿元。 ►规模效应带来费效比提升，利润持续高增 成本端来看，23年公司毛利率同比提升1.98pct至36.2%，主要得益于公司核心原辅料同比均有不同程度的下降，根据公司投关活动记录表，其中夏威夷果仁下降31.6%、棕榈油下降23.6%。费用端来看，公司销售/管理/研发/财务费用率分别为11.5%/3.8%/1.3%/-0.8%，同比-2.55/-0.71/-0.29/-0.04pct，销售费用率下降较多，主因规模效应带来费用投放有效性提升。母公司23年末取得高新技术企业认定，所得税率下降至15%，对利润亦有所增益。综合来看，得益于收入提升+成本下行+费效比提升，公司净利率同比提升6.90pct至17.8%；相应的归母净利润同比提升107.82%至3.29亿元。 24Q1成本端我们认为因电商模式下春节期间促销折扣力度较大，使得毛利率同比下降1.0pct至35.4%；费用端销售/管理/研发/财务费用率分别为13.1%/3.5%/1.1%/-0.6%，同比-0.6/-0.8/-0.1/-0.1pct，我们认为得益于规模提升，各项费用率均同比下降；所得税率下降对利润亦有所提振。综合来看，Q1净利率同比提升1.5pct至15.6%，相应的规母净利润同比提升65.30%至0.91亿元。 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 ►24年开局亮眼，全年势能向上 24年公司取得较好开局，我们看好公司继续聚焦产品研发创新，优化供应链效率，提高组织管理效能，发挥成本优势，实现规模提升。渠道端深化全渠道战略，进一步加大KA、BC、CVS等传统渠道的网点覆盖率，稳固并扩大零食量贩店、电商平台、社交电商和直播带货、O2O及时零售等新兴渠道的市场规模；产品端持续优化产品品类，强化和升级老三样系列产品，持续做精核心产品，进一步巩固老三样产品的市场优势地位，快速跟进和增加优势品类，推动多品类布局；运营端提升运营效率，不断提升成本控制、仓储物流、费用管控等能力，实现管理能力优化。 投资建议 参考最新业绩预告，我们下调公司24/25年营业收入25.86/31.15亿元的预测至24.02/30.02亿元，新增26年35.43亿元的预测；上调24/25年EPS3.96/4.93元的预测至4.38/5.44元，新增26年EPS6.65元的预测；对应2024年4月25日收盘价83.64元的估值分别为19/15/13倍。 风险提示 商超渠道扩张不及预期，原材料价格下降不及预期，行业竞争加剧 盈利预测与估值 财务摘要 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 1,451 1,848 2,402 3,002 3,543 YoY（%） 12.1% 27.4% 30.0% 25.0% 18.0% 归母净利润（百万元） 158 329 408 507 620 YoY（%） 3.1% 107.8% 24.1% 24.1% 22.3% 毛利率（%） 34.3% 36.2% 36.0% 36.1% 36.3% 每股收益（元） 1.72 3.58 4.38 5.44 6.65 ROE 10.5% 19.5% 19.5% 19.5% 19.2% 市盈率 48.63 23.36 19.09 15.38 12.58 资料来源：Wind，华西证券研究所 分析师：寇星分析师：卢周伟 邮箱：kouxing@hx168.com.cn邮箱：luzw@hx168.com.cnSACNO：S1120520040004SACNO：S1120520100001 联系电话：联系电话： 财务报表和主要财务比率 利润表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 现金流量表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入 1,848 2,402 3,002 3,543 净利润 329 408 507 620 YoY(%) 27.4% 30.0% 25.0% 18.0% 折旧和摊销 64 37 39 41 营业成本 1,178 1,537 1,918 2,257 营运资金变动 -117 110 51 -21 营业税金及附加 19 24 30 35 经营活动现金流 258 543 584 624 销售费用 212 300 378 425 资本开支 -174 -94 -94 -84 管理费用 70 96 120 142 投资 233 -50 -50 -50 财务费用 -15 -21 -21 -22 投资活动现金流 -54 -132 -129 -116 研发费用 23 31 39 46 股权募资 0 1 0 0 资产减值损失 -5 1 1 1 债务募资 0 0 0 0 投资收益 9 12 15 18 筹资活动现金流 -162 1 0 0 营业利润 406 495 614 750 现金净流量 42 412 455 507 营业外收支 -3 -3 -3 -3 主要财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 利润总额 403 492 611 747 成长能力（%） 所得税 74 84 104 127 营业收入增长率 27.4% 30.0% 25.0% 18.0% 净利润 329 408 507 620 净利润增长率 107.8% 24.1% 24.1% 22.3% 归属于母公司净利润 329 408 507 620 盈利能力（%） YoY(%) 107.8% 24.1% 24.1% 22.3% 毛利率 36.2% 36.0% 36.1% 36.3% 每股收益 3.58 4.38 5.44 6.65 净利润率 17.8% 17.0% 16.9% 17.5% 资产负债表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 总资产收益率ROA 15.7% 15.2% 15.3% 15.5% 货币资金 648 1,060 1,515 2,023 净资产收益率ROE 19.5% 19.5% 19.5% 19.2% 预付款项 32 42 52 61 偿债能力（%） 存货 177 228 283 336 流动比率 4.25 3.76 3.93 4.58 其他流动资产 405 463 525 586 速动比率 3.49 3.16 3.35 3.95 流动资产合计 1,262 1,793 2,375 3,005 现金比率 2.18 2.23 2.51 3.08 长期股权投资 0 0 0 0 资产负债率 19.6% 22.0% 21.6% 19.3% 固定资产 525 552 576 588 经营效率（%） 无形资产 98 97 96 95 总资产周转率 0.90 1.01 1.00 0.97 非流动资产合计 833 891 943 985 每股指标（元） 资产合计 2,095 2,684 3,318 3,990 每股收益 3.58 4.38 5.44 6.65 短期借款 0 0 0 0 每股净资产 18.07 22.47 27.90 34.55 应付账款及票据 111 182 229 250 每股经营现金流 2.77 5.82 6.26 6.69 其他流动负债 186 295 375 406 每股股利 2.18 0.00 0.00 0.00 流动负债合计 297 476 604 656 估值分析 长期借款 0 0 0 0 PE 23.36 19.09 15.38 12.58 其他长期负债 113 113 113 113 PB 3.95 3.85 3.10 2.50 非流动负债合计 113 113 113 113 负债合计 410 590 717 769 股本 93 93 93 93 少数股东权益 0 0 0 0 股东权益合计 1,685 2,094 2,601 3,221 负债和股东权益合计 2,095 2,684 3,318 3,990 资料来源：公司公告，华西证券研究所 分析师与研究助理简介 寇星：华西证券研究所执行所助、食品饮料行业首席分析师，新浪金麒麟新锐/菁英分析师，水晶球入围，清华经管MBA，中科院硕士，曾就职于中粮集团7年，团队覆盖食品全行业，擅长结合产业和投资分析。 郭辉：10年白酒产业从业经验，前就任某公募基金消费研究员，现负责白酒板块研究，具备产业、卖方、买方多方面工作经历，对产业趋势与资本市场均有深刻洞察。 任从尧：11年白酒行业营销及咨询从业经验，曾服务于汾酒、古井、舍得等多家上市酒企，并曾就职于国窖公司负责渠道管理相关业务工作，擅长产业发展规律研究及酒企发展趋势判断。卢周伟：华西证券食品饮料行业分析师，主要覆盖调味品、啤酒、休闲食品板块；华南理工大学硕士，食品科学+企业管理专业背景，2020年7月加入华西证券食品饮料组。 王厚：华西证券食品饮料研究助理，英国利兹大学金融与投资硕士，会计学学士，2020年加入华西证券研究所。 吴越：华西证券食品饮料行业分析师，伊利诺伊大学香槟分校硕士，曾在金融学国际期刊发表成果，2年苏酒渠道公司销售工作经历，2022年加入华西证券研究所。 李嘉瑞:华西证券食品饮料研究助理，中央财经大学硕士研究生，2023年加入华西证券研究所。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并