经营改善，Q1盈利能力环比提升明显

2024年04月28日科沃斯(603486.SH) 经营改善，Q1盈利能力环比提升明显 公司快报 证券研究报告 服务机器人 投资评级买入-A上调评级 6个月目标价61.00元股价(2024-04-26)41.53元 事件：科沃斯公布2023年年报和2024年一季报。公司2023Q4 单季度营收49.7亿元，YoY-4.4%；实现归母净利润0.1亿元，YoY-98.5%。2024Q1单季度公司营收34.7亿元，YoY+7.4%；归母净利润3.0亿元，YoY-8.7%。公司Q1盈利能力环比显著改善，期待公司在新品驱动下经营情况逐步好转。 Q1收入增速略有改善：公司Q1收入增速相比2023Q4+11.8pct。公司2023国内经营承压，2023年科沃斯/添可品牌国内收入YoY-12%/-11%。分渠道来看，2023年国内线上/线下渠道收入YoY-13%/-6%。公司海外业务保持扩张态势，2023年科沃斯/添可品牌海外收入YoY+20%/+41%。展望2024年，我们期待公司在国内加大产品组合和布局力度，在稳固整体业务规模的基础上为后续重回增长奠定坚实基础。海外市场公司份额仍有提升空间，有望持续为公司收入带来增量贡献。 Q1毛利率环比回升：公司Q1毛利率为47.2%，同比-3.5pct，环比+2023Q4+0.7pct。根据奥维数据，科沃斯扫地机Q1线上均价YoY+2%，添可洗地机Q1线上均价YoY-26%。我们认为公司毛利率同比下降主要仍受到添可降价以及竞争加剧的影响。公司2023年在扫地机国内市场中低价格段降本款产品布局有所缺失，我们预计公司2024年调整产品策略有望带来扫地机业务毛利率的修复。 费用率改善明显，Q1盈利能力环比改善明显：公司Q1归母净利率为8.6%，同比-1.5pct，环比2023Q4+8.4pct。2023Q2开始，公司盈利能力下降明显，2024Q1公司盈利能力触底回升。拆分来看，除了毛利率环比提升外，Q1费用率有所优化，Q1销售/管理/研发费用率环比2023Q4-10.2pct/+0.0pct/+1.9pct，同比2023Q1-1.6pct/-1.3pct/+0.6pct。公司提升销售费用投放效率，取得了较好的效果。 Q1经营活动现金流量净额同比增加：Q1公司在归母净利润下滑的情况下仍然实现现金流的正增长。公司Q1经营活动现金流量净额为0.8亿元，同比+0.6亿元。 投资建议：科沃斯作为扫地机器人行业龙头，具有技术、渠道、供应链优势，不断优化产品、费用结构，业务规模有望保持稳固。公司2023年经营受行业环境及竞争因素影响压力较大。扫地机品类普及率提升空间大，2024年扫地机行业景气有望复苏，公司调整经营策略，盈利能力有望逐步恢复。因为公司Q1盈利能力改善明显，我们上调对公司的盈利预测及投资评级，预计公司2024~2026年EPS为2.44/2.80/3.04元，给予6个月目标价61.00元，对应2024年PE估值为25x，给予买入-A的投资评级。 交易数据总市值(百万元) 23,940.50 流通市值(百万元) 23,638.93 总股本(百万股) 576.46 流通股本(百万股) 569.20 12个月价格区间 28.52/81.6元 科沃斯 沪深300 16% 1% -14% -29% -44% -59% 2023-042023-082023-122024-04 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 12.7 5.5 -32.2 绝对收益 13.8 13.0 -41.7 李奕臻 分析师 SAC执业证书编号：S1450520020001 liyz4@essence.com.cn 韩星雨分析师 SAC执业证书编号：S1450522080002 hanxy@essence.com.cn 相关报告 风险提示：人民币大幅升值，竞争加剧导致费用率改善不及预期。 (亿元) 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 主营收入 15,324.8 15,502.1 16,498.5 17,928.9 19,328.9 净利润 1,698.4 612.1 1,407.0 1,613.6 1,750.9 每股收益(元) 2.95 1.06 2.44 2.80 3.04 每股净资产(元) 11.15 11.36 13.54 15.50 17.62 盈利和估值 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 市盈率(倍) 14.1 39.1 17.0 14.8 13.7 市净率(倍) 3.7 3.7 3.1 2.7 2.4 净利润率 11.1% 3.9% 8.5% 9.0% 9.1% 净资产收益率 26.4% 9.3% 18.0% 18.1% 17.2% 股息收益率 2.2% 0.7% 1.8% 2.0% 2.2% ROIC 136.6% 30.4% 114.4% 157.0% 183.2% 数据来源：Wind资讯，国投证券研究中心预测 表1：财务指标分析% 22Q1 22Q2 22QQ3 22Q4 23Q1 23Q2 23Q3 23Q4 24Q1 营业收入YoY 43.9 15.5 14.4 7.4 1.1 7.9 2.6 -4.4 7.4 归母净利YoY 27.2 -12.3 -48.9 -15.2 -23.0 -43.1 -92.0 -98.5 -8.7 扣非归母净利YoY 20.2 -7.5 -33.7 -20.3 -25.0 -52.3 -93.9 -107.4 0.3 销售毛利率 49.5 52.3 47.2 55.3 50.7 47.6 45.9 46.5 47.2 销售费用率 24.7 29.4 30.1 34.1 29.3 34.5 33.0 37.9 27.7 毛利率-销售费用率 24.8 22.9 17.1 21.2 21.4 13.1 12.9 8.6 19.5 销售净利率 13.3 12.5 7.5 11.1 10.1 6.6 0.6 0.2 8.6 ROE 7.9 8.1 4.2 9.3 4.9 3.8 0.3 0.1 4.4 扣非后ROE 7.1 8.2 4.6 8.4 4.3 3.3 0.2 -0.6 4.3 ROA 4.0 4.1 2.1 4.6 2.4 1.9 0.1 0.1 2.2 销售商品提供劳务收到的现金/收入 126.1 88.5 113.6 83.3 121.4 105.9 141.3 57.3 107.5 经营活动现金净流量/收入 6.7 8.4 -5.2 26.5 0.5 11.9 -2.9 14.2 2.3 经营活动现金净流量/经营净收益 51.3 60.3 -68.0 264.4 5.6 163.5 0.0 0.0 27.7 经营现金流净额占比 87.5 -128.4 15.9 102.2 5.5 249.7 40.0 89.2 -32.8 投资现金流净额占比 -15.9 -24.2 138.8 13.1 -129.4 304.1 -7.2 34.8 291.2 筹资现金流净额占比 28.4 252.6 -54.7 -15.4 223.9 -453.7 67.2 -24.0 -158.4 资料来源：Wind、国投证券研究中心 图1.收入与净利润增长率 140% 120% 100% 80% 60% 40% 20% 0% -20% -40% 营业收入增长率净利润增长率（右轴） 800% 700% 600% 500% 400% 300% 200% 100% 2017Q2 2017Q3 2017Q4 2018Q1 2018Q2 2018Q3 2018Q4 2019Q1 2019Q2 2019Q3 2019Q4 2020Q1 2020Q2 2020Q3 2020Q4 2021Q1 2021Q2 2021Q3 2021Q4 2022Q1 2022Q2 2022Q3 2022Q4 2023Q1 2023Q2 2023Q3 2023Q4 2024Q1 0% -100% -200% 资料来源：Wind、国投证券研究中心 财务报表预测和估值数据汇总 利润表财务指标 （亿元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 15,324.8 15,502.1 16,498.5 17,928.9 19,328.9 成长性 减:营业成本 7,415.1 8,138.6 8,003.9 8,701.1 9,384.3 营业收入增长率 17.1% 1.2% 6.4% 8.7% 7.8% 营业税费 89.0 67.9 82.5 89.6 96.6 营业利润增长率 -19.4% -65.0% 142.9% 14.7% 8.5% 销售费用 4,622.5 5,297.3 5,299.5 5,746.2 6,174.8 净利润增长率 -15.5% -64.0% 129.9% 14.7% 8.5% 管理费用 644.9 582.9 659.9 717.2 773.2 EBITDA增长率 -23.2% -50.4% 76.0% 7.4% 7.7% 研发费用 744.0 824.7 877.7 953.8 1,028.3 EBIT增长率 -26.1% -59.0% 117.3% 7.8% 8.1% 财务费用 -110.4 -25.8 70.6 - - NOPLAT增长率 -23.7% -64.1% 157.3% 9.7% 8.5% 资产减值损失 -125.2 -167.9 -60.0 -50.0 -50.0 投资资本增长率 61.2% -31.5% -20.1% -7.0% -42.5% 加:公允价值变动收益 37.3 40.0 - - - 净资产增长率 25.9% 1.8% 19.2% 14.5% 13.7% 投资和汇兑收益 -22.4 0.1 100.0 100.0 100.0 营业利润 1,817.3 635.9 1,544.4 1,771.1 1,921.8 利润率 加:营业外净收支 9.4 17.1 - - - 毛利率 51.6% 47.5% 51.5% 51.5% 51.4% 利润总额 1,826.7 653.0 1,544.4 1,771.1 1,921.8 营业利润率 11.9% 4.1% 9.4% 9.9% 9.9% 减:所得税 126.3 41.7 139.0 159.4 173.0 净利润率 11.1% 3.9% 8.5% 9.0% 9.1% 净利润 1,698.4 612.1 1,407.0 1,613.6 1,750.9 EBITDA/营业收入 13.9% 6.8% 11.3% 11.2% 11.2% EBIT/营业收入 12.7% 5.2% 10.5% 10.4% 10.5% 资产负债表 运营效率 （亿元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 固定资产周转天数 21 19 14 12 9 货币资金 3,991.3 5,097.4 6,334.9 7,475.7 9,059.4 流动营业资本周转天数 6 7 2 1 -2 交易性金融资产 1,450.0 51.4 51.4 51.4 51.4 流动资产周转天数 237 250 246 257 270 应收帐款 2,066.6 1,772.2 2,405.0 2,234.0 2,767.2 应收帐款周转天数 46 45 46 47 47 应收票据 - - - - - 存货周转天数 63 67 63 61 58 预付帐款 339.8 280.0 31.3 307.1 57.8 总资产周转天数 282 310 309 314 320 存货 2,906.3 2,848.3 2,932.3 3,110.1 3,146.0 投资资本周转天数 36 37 25 20 14 其他流动资产 3