涡旋压缩机龙头，国产替代稳步推进

4月26日，公司发布23年年报和24年一季报，23年公司实现收 入5.55亿元（同比+23.86%）、归母净利润0.87亿元（同比 +24.20%）、扣非后归母净利润0.82亿元（同比+23.83%）；24Q1单季度实现收入0.95亿元（同比+17.33%）、归母净利润0.08亿元 （同比+8.16%）、扣非后归母净利润0.07亿元（同比+9.34%）。 国内客户持续突破，看好国内份额持续提升。公司近年来商空应 用产品增长迅速，18-23年公司商空应用收入由0.49亿元增长至 2.01亿元，CAGR为32.6%。此外，美的、格力对涡旋压缩机需求量大而自给率低，公司年产量较高且21年已进入格力热泵供应链 人民币(元)成交金额(百万元) 体系，未来有望随着进入格力、美的商空供应链体系进一步提升国 内市占率。国产替代背景下，15-22年国内前五大外资品牌市占率由96.1%下降至80.3%。22年公司国内市占率5.59%，仅次于国内前五大外资品牌。未来随着公司在商空、热泵、冷冻冷藏等应用领域的持续推进，公司国内市占率有望持续提升。 积极开拓境外市场，境外收入增长显著。公司积极开拓境外市场， 18-23年境外收入占比由16%提升至34%。公司主要通过OEM或者经销模式积极参与欧洲、南美、北美等存量市场，通过直销+经销模式积极开拓印度等增量市场，近年来不断突破恩布拉科、泰康、VEZA等国外客户。2023年公司境外业务实现收入1.86亿元，同比+40.6%。随着境外销售网络的逐步完善，我们认为公司未来在境外收入有望保持较高增速。 推广铝线电机+建设配套电机产线，助力公司优化成本结构。公司 为降低成本较高的铜的使用量，逐步采用铝线电机驱动的涡旋压缩机产品。根据23年招股说明书，公司计划两年内，推动约50%的机型配置铝线电机，铝线电机持续导入，助力公司优化成本结构。此外，公司23年IPO募投项目计划建设配套电机生产线，公司有望逐步实现涡旋压缩机配套电机的自主化生产，进一步实现降本增效。 92.00 82.00 72.00 62.00 52.00 42.00 32.00 230713 231013 240113 240413 成交金额英华特沪深300 1,000 900 800 700 600 500 400 300 200 100 0 我们预计2024-2026年公司营业收入为7.01/8.82/11.04亿元，归母净利润为1.10/1.36/1.67亿元，对应PE为21/17/14X，维持“买入”评级。 技术研发不及预期风险；新客户拓展不及预期风险；转子压缩机替代风险；汇率波动风险。 附录：三张报表预测摘要损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 主营业务收入 383 448 555 701 882 1,104 货币资金 102 87 538 532 597 712 增长率 17.0% 23.9% 26.4% 25.7% 25.2% 应收款项 71 65 105 140 157 172 主营业务成本 -300 -332 -397 -505 -635 -794 存货 56 84 73 116 143 174 %销售收入 78.3% 74.1% 71.6% 71.9% 72.0% 71.9% 其他流动资产 81 88 257 272 286 302 毛利 83 116 158 197 247 310 流动资产 310 324 974 1,059 1,183 1,359 %销售收入 21.7% 25.9% 28.4% 28.1% 28.0% 28.1% %总资产 74.9% 66.1% 82.7% 80.2% 80.3% 81.3% 营业税金及附加 -1 -2 -3 -4 -4 -5 长期投资 0 0 0 0 0 0 %销售收入 0.3% 0.5% 0.6% 0.5% 0.5% 0.5% 固定资产 81 149 185 236 261 282 销售费用 -9 -11 -19 -25 -31 -39 %总资产 19.7% 30.4% 15.7% 17.8% 17.7% 16.8% %销售收入 2.4% 2.4% 3.4% 3.6% 3.5% 3.5% 无形资产 11 11 14 18 21 24 管理费用 -10 -14 -21 -28 -34 -43 非流动资产 104 166 204 261 290 313 %销售收入 2.7% 3.1% 3.8% 4.0% 3.9% 3.9% %总资产 25.1% 33.9% 17.3% 19.8% 19.7% 18.7% 研发费用 -12 -15 -26 -36 -46 -57 资产总计 414 490 1,177 1,320 1,472 1,673 %销售收入 3.2% 3.4% 4.7% 5.2% 5.2% 5.2% 短期借款 0 2 0 1 1 1 息税前利润（EBIT） 50 74 89 104 132 166 应付款项 131 119 129 177 187 213 %销售收入 13.1% 16.6% 16.0% 14.8% 15.0% 15.0% 其他流动负债 20 36 24 28 36 44 财务费用 0 4 3 8 9 10 流动负债 151 158 154 206 224 258 %销售收入 0.1% -0.8% -0.6% -1.2% -1.0% -0.9% 长期贷款 8 24 0 3 6 9 资产减值损失 -1 -2 -1 0 0 0 其他长期负债 22 24 24 7 9 11 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 0 负债 181 206 178 216 239 278 投资收益 3 2 6 7 7 7 普通股股东权益 232 284 1,000 1,104 1,233 1,395 %税前利润 5.2% 2.3% 6.0% 5.8% 4.7% 3.8% 其中：股本 44 44 59 59 59 59 营业利润 56 81 99 119 148 183 未分配利润 77 121 170 274 404 565 营业利润率 14.5% 18.1% 17.9% 17.0% 16.8% 16.5% 少数股东权益 0 0 0 0 0 0 营业外收支 0 0 -1 2 1 1 负债股东权益合计 414 490 1,177 1,320 1,472 1,673 税前利润利润率 5614.5% 8118.1% 9917.8% 12117.2% 14916.9% 18416.6% 比率分析 所得税 -7 -11 -11 -11 -13 -17 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 所得税率 12.5% 13.2% 11.4% 9.0% 9.0% 9.0% 每股指标 净利润 49 70 87 110 136 167 每股收益 1.110 1.603 1.494 1.881 2.316 2.855 少数股东损益 0 0 0 0 0 0 每股净资产 5.293 6.482 17.082 18.863 21.079 23.834 归属于母公司的净利润 49 70 87 110 136 167 每股经营现金净流 1.088 1.056 1.434 1.518 2.018 2.870 净利率 12.7% 15.7% 15.7% 15.7% 15.4% 15.1% 每股股利 0.000 0.000 0.000 0.100 0.100 0.100 回报率 现金流量表（人民币百万元） 净资产收益率 20.96% 24.74% 8.74% 9.97% 10.99% 11.98% 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 总资产收益率 11.77% 14.36% 7.42% 8.34% 9.20% 9.99% 净利润 49 70 87 110 136 167 投入资本收益率 18.04% 20.69% 7.84% 8.50% 9.69% 10.72% 少数股东损益 0 0 0 0 0 0 增长率 非现金支出 11 12 15 20 25 30 主营业务收入增长率 27.41% 17.02% 23.86% 26.39% 25.73% 25.20% 非经营收益 -2 -6 -5 -8 -8 -7 EBIT增长率 -14.42% 48.80% 19.09% 16.87% 27.68% 25.30% 营运资金变动 -10 -30 -13 -33 -35 -22 净利润增长率 -0.87% 44.50% 24.20% 25.97% 23.09% 23.29% 经营活动现金净流 48 46 84 89 118 168 总资产增长率 43.04% 18.44% 140.22% 12.16% 11.51% 13.60% 资本开支 -28 -52 -64 -75 -53 -53 资产管理能力 投资 -26 -7 -173 -8 -4 -4 应收账款周转天数 36.4 42.1 39.1 50.0 42.0 34.0 其他 3 2 6 7 7 7 存货周转天数 54.7 77.1 72.1 84.0 82.0 80.0 投资活动现金净流 -51 -56 -231 -76 -50 -50 应付账款周转天数 114.2 125.6 110.2 115.0 95.0 85.0 股权募资 0 0 686 0 0 0 固定资产周转天数 30.2 67.5 105.1 99.1 89.4 78.2 债权募资 8 18 -26 -13 3 3 偿债能力 其他 -7 -23 -60 -6 -6 -6 净负债/股东权益 -71.69% -49.43% -78.84% -70.48% -68.10% -68.24% 筹资活动现金净流 1 -5 599 -19 -3 -3 EBIT利息保障倍数 106.7 -20.4 -27.3 -12.3 -15.2 -16.7 现金净流量 -3 -13 452 -6 65 115 资产负债率 43.86% 41.95% 15.09% 16.40% 16.22% 16.61% 来源：公司年报、国金证券研究所 市场中相关报告评级比率分析市场中相关报告评级比率分析说明： 日期 一周内 一月内 二月内 三月内 六月内 市场中相关报告投资建议为“买入”得1分，为“增持”得 买入 0 1 2 3 9 2分，为“中性”得3分，为“减持”得4分，之后平均计算得 增持 0 0 0 1 0 出最终评分，作为市场平均投资建议的参考。 中性 0 0 0 0 0 最终评分与平均投资建议对照： 减持 0 0 0 0 0 1.00=买入；1.01~2.0=增持；2.01~3.0=中性 评分 0.00 1.00 1.00 1.25 1.00 3.01~4.0=减持 来源：聚源数据 投资评级的说明： 买入：预期未来6－12个月内上涨幅度在15%以上；增持：预期未来6－12个月内上涨幅度在5%－15%；中性：预期未来6－12个月内变动幅度在-5%－5%；减持：预期未来6－12个月内下跌幅度在5%以上。 特别声明： 国金证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 形式的复制、转发、转载、引用、修改、仿制、刊发，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。经过书面授权的引用、刊发，需注明出处为“国金证券股份有限公司”，且不得对本报告进行任何有悖原意的删节和修改。 本报告的产生基于国金证券及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，但国金证券及其研究人员对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。本报告反映撰写研究人员的不同设想、见解及分析方法，故本报告所载观点可能与其他类似研究报告的观点及市场实际情况不一致，国金证券不对使用本报告所包含的材料产生的任何直接或间接损失