Q1经营回升，员工持股计划助力敏感肌龙头长期发展

证券研究报告|公司点评报告 2024年04月27日 Q1经营回升，员工持股计划助力敏感肌龙头长期发展 贝泰妮(300957) 评级： 买入 股票代码： 300957 上次评级： 买入 52周最高价/最低价： 115.01/51.50 目标价格： 总市值(亿) 234 最新收盘价： 55.35 自由流通市值(亿) 70.85 自由流通股数(百万) 128 事件概述 公司发布2023年年报及2024一季报，2023年公司实现营收55.22亿元，同比+10.14%；归母净利润7.57亿 元，同比-28.02%；扣非后归母净利为6.18亿元，同比-35.20%。单季度看，2023Q4公司实现营收20.91亿 元，同比-1.31%；实现归母净利润1.78亿元，同比-66.74%，扣非归母净利润1.10亿元，同比-77.98%。2024 Q1公司实现营收10.97亿元，同比+27.06%；实现归母净利润1.77亿元，同比+11.74%，扣非归母净利润1.54亿元，同比+21.94%。 分析判断: ►收入端：主盘护肤品稳健增长，线下渠道发力明显 分产品看，2023公司护肤业务稳健增长，彩妆业务快速发展。2023年护肤品业务实现营收48.70亿元，同比 +6.86%；医疗器械业务实现营收4.63亿元，同比+19.53%；彩妆业务实现营收1.69亿元，同比+217.28%。分销售模式看，线下渠道快速发展。2023年线上产品销售实现收入35.52亿元，同比-0.37%；OMO渠道产品销售实现收入5.23亿元，同比+10.30%；线下渠道产品实现收入14.27亿元，同比+48.87%；线下渠道服务及其他 业务实现收入0.21亿元，同比+27.49%。 ►利润端：产品配方调整叠加费用投放增加致利润短暂承压 盈利能力方面，公司2023毛利率73.90%（-1.31pct），系公司产品配方、生产工艺以及外包装升级导致毛利率略有下降。销售费率47.26%（+6.41pct）系公司持续加大品牌形象推广宣传费用、人员费用以及电商渠道费用投入增加所致；管理费率7.48%（0.64pct）系随公司规模增长，管理人员成本和其他行政费用支出同向增加所致；财务费率-0.39%（-0.10pct）；研发费率5.41%（+0.33pct）系研发投入增加所致。综合作用下净利率13.75%（-7.20pct）。2024Q1毛利率72.09%（同比-4.02pct，环比+2.32pct）,净利率15.72%（同比-2.24pct，环比+6.43pct）。 ►发布员工持股计划（草案），激发内部活力，为公司中长期发展保驾护航 公司发布2024年员工持股计划(草案)：本次员工持股计划拟参与员工包括公司董事2人及其他员工在内合计 不超过249人，拟授予股票数量不超过136.35万股，占当前股本总额的0.32%。预计此次员工持股计划需摊销费用合计为4558.18万元，预计2024/2025年分别确认3038.79/1519.39万元。 投资建议 公司以“薇诺娜”品牌为核心，专注于应用纯天然的植物活性成分提供温和、专业的皮肤护理产品，重点针对敏感性肌肤。我们看好贝泰妮公司团队的研发能力和各平台的打法，公司深耕淘系，以线上电商渠道为主，线下药店渠道为辅，形成线上线下多渠道并进的良好发展局面；在新社交媒体崛起后，公司抓住小红书和抖音平台的红利，验证了公司优秀的运营能力；公司重视研发生产，基于市场研究多部门协同打造大单品，看好公司未来大单品矩阵的丰富和持续升级。考虑公司新业务开拓略低预期，费用尚处爬坡期盈利短期或承压，我们下调公司盈利预测，2024-2025年公司的收入由81.23/100.92亿元下调至66.78/78.31亿元，EPS由4.01/4.97 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 元下调至2.44/3.14元，预计2026年公司实现营收89.91亿元，EPS为3.71元。对应2024年4月26日55.35元/股收盘价，PE分别为22.67/17.65/14.91倍，维持公司“买入”评级。 风险提示 新品推出效果不及预期，业务拓展不及预期，行业竞争加剧。 财务摘要 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 5,014 5,522 6,678 7,831 8,981 YoY（%） 24.6% 10.1% 20.9% 17.3% 14.7% 归母净利润(百万元) 1,051 757 1,034 1,328 1,573 YoY（%） 21.8% -28.0% 36.6% 28.4% 18.4% 毛利率（%） 75.2% 73.9% 74.9% 75.6% 76.3% 每股收益（元） 2.48 1.79 2.44 3.14 3.71 ROE 18.9% 12.9% 15.2% 16.6% 16.7% 市盈率 22.30 30.98 22.67 17.65 14.91 盈利预测与估值 资料来源：wind，华西证券研究所分析师：徐林锋 邮箱：xulf@hx168.com.cnSACNO：S1120519080002 联系电话： 财务报表和主要财务比率 利润表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 现金流量表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入 5,522 6,678 7,831 8,981 净利润 759 1,036 1,331 1,576 YoY(%) 10.1% 20.9% 17.3% 14.7% 折旧和摊销 175 56 60 59 营业成本 1,441 1,676 1,911 2,129 营运资金变动 -186 -270 -199 -149 营业税金及附加 65 75 90 103 经营活动现金流 610 766 1,115 1,398 销售费用 2,610 3,136 3,654 4,172 资本开支 -271 -329 -333 -331 管理费用 413 490 565 660 投资 -305 0 0 0 财务费用 -21 -24 -30 -41 投资活动现金流 -518 -257 -240 -229 研发费用 299 351 389 459 股权募资 8 0 0 0 资产减值损失 -20 0 0 0 债务募资 105 0 0 0 投资收益 64 72 92 103 筹资活动现金流 -458 -94 -130 -168 营业利润 878 1,198 1,536 1,817 现金净流量 -367 415 745 1,002 营业外收支 -9 -9 -9 -9 主要财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 利润总额 869 1,189 1,527 1,808 成长能力（%） 所得税 110 153 195 232 营业收入增长率 10.1% 20.9% 17.3% 14.7% 净利润 759 1,036 1,331 1,576 净利润增长率 -28.0% 36.6% 28.4% 18.4% 归属于母公司净利润 757 1,034 1,328 1,573 盈利能力（%） YoY(%) -28.0% 36.6% 28.4% 18.4% 毛利率 73.9% 74.9% 75.6% 76.3% 每股收益 1.79 2.44 3.14 3.71 净利润率 13.7% 15.5% 17.0% 17.5% 资产负债表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 总资产收益率ROA 10.1% 12.6% 14.0% 14.2% 货币资金 2,091 2,507 3,252 4,254 净资产收益率ROE 12.9% 15.2% 16.6% 16.7% 预付款项 69 72 83 94 偿债能力（%） 存货 904 962 1,120 1,253 流动比率 4.28 5.73 6.15 6.58 其他流动资产 2,457 2,415 2,544 2,669 速动比率 3.52 4.74 5.10 5.51 流动资产合计 5,523 5,956 6,999 8,269 现金比率 1.62 2.41 2.86 3.39 长期股权投资 212 212 212 212 资产负债率 19.9% 15.1% 14.1% 13.2% 固定资产 667 1,006 1,385 1,751 经营效率（%） 无形资产 193 274 367 456 总资产周转率 0.74 0.81 0.82 0.81 非流动资产合计 1,984 2,248 2,513 2,778 每股指标（元） 资产合计 7,507 8,204 9,512 11,047 每股收益 1.79 2.44 3.14 3.71 短期借款 104 104 104 104 每股净资产 13.84 16.07 18.92 22.25 应付账款及票据 402 506 561 626 每股经营现金流 1.44 1.81 2.63 3.30 其他流动负债 785 429 472 527 每股股利 0.00 0.20 0.29 0.38 流动负债合计 1,291 1,039 1,137 1,257 估值分析 长期借款 5 5 5 5 PE 30.98 22.67 17.65 14.91 其他长期负债 195 195 195 195 PB 4.93 3.44 2.93 2.49 非流动负债合计 200 200 200 200 负债合计 1,491 1,239 1,337 1,457 股本 424 424 424 424 少数股东权益 155 157 160 163 股东权益合计 6,016 6,965 8,174 9,590 负债和股东权益合计 7,507 8,204 9,512 11,047 资料来源：公司公告，华西证券研究所 分析师与研究助理简介 徐林锋：轻工行业首席分析师。2019年7月加盟华西证券，11年从业经验。浙江大学金融学硕士，南开大学管理学学士。曾就职于中金公司等券商研究所，所在团队获2015年新财富第5名。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 投资 评级买入 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数达到或超过15% 以报告发布日后的6个 增持 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数在5%—15%之间 月内公司股价相对上证 中性 分析师预测在此期间股价相对上证指数在-5%—5%之间 指数的涨跌幅为基准。 减持 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数5%—15%之间 卖出 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数达到或超过15% 行业评级标准以报告发布日后的6个 推荐 分析师预测在此期间行业指数相对强于上证指数达到或超过10% 月内行业指数的涨跌幅 中性 分析师预测在此期间行业指数相对上证指数在-10%—10%之间 为基准。 回避 分析师预测在此期间行业指数相对弱于上证指数达到或超过10% 公司评级标准说明 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发布当日的判断，且这种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及预测不一致