公司事件点评报告：业绩持续修复，期待改革成效释放

证 券 研2024年04月28日 究 报业绩持续修复，期待改革成效释放 告—伊力特（600197.SH）公司事件点评报告 买入(维持)事件 分析师：孙山山S1050521110005sunss@cfsc.com.cn 基本数据2024-04-26 当前股价（元） 20.14 总市值（亿元）95 总股本（百万股）472 流通股本（百万股） 52周价格范围（元） 日均成交额（百万元） 472 17.89-29.49 149.71 市场表现 (%)伊力特沪深300 20 10 0 -10 -20 -30 -40 资料来源：Wind，华鑫证券研究 1、《伊力特（600197）：业绩超预期，品牌力持续提升》2024-01-312、《伊力特（600197）：业绩超预期，势能持续向上》2023-10-28 3、《伊力特（600197）：利润超预期，期待下半年市场拓展加速》2023-08-25 相关研究 公司研究 2024年4月25日，伊力特发布2023年年度报告与2024年一季度报告。 投资要点 ▌业绩稳步复苏，期待改革提质增效 公司2023/2023Q4/2024Q1总营收分别为22.31/5.88/8.31亿元，分别同增37%/86%/12%，主要系白酒需求端持续回暖所致，归母净利润分别为3.40/1.11/1.59亿元，分别同增106%/333%/7%，2024Q1利润增速收窄主要系税率波动影响所致。盈利端，由于公司白酒产品提价/高档酒销量占比提升，2023/2024Q1公司毛利率分别为48.23%/51.89%，同增 0.2pct/0.4pct，销售费用率分别为9.40%/6.64%，分别同比 -3pct/持平，2023/2024Q1公司管理费用率分别为 3.56%/2.66%，分别同减1pct/0.4pct，综合导致 2023/2024Q1公司净利率分别为15.49%/19.31%，同比 +5pct/-1pct，2023年底新管理层赴任，2024Q1尚处于蓄势阶段，延续原有模式下自然增长，2024年4月公司对全线产品进行提价，同时针对区域运作与产品打法进行重新规划，随着提价动作落地、渠道策略捋顺、产能进一步释放，公司净利率仍有提升空间。2024Q1公司销售回款为7.77亿元 （同增9%），合同负债0.92亿元（环比+25%）。 ▌伊力王去库影响减弱，产品结构持续优化 Q1伊力王恢复性增长，2023/2024Q1公司高档酒营收分别为 14.66/5.70亿元，分别同增47%/11%，2023年高档酒销量为 0.69万吨（同增45%），吨价20.12万元/吨（同增1%），伊力王2023/2024Q1报表端收入分别约为2.6亿元（不包含渠道去库存1-1.5亿元）/1亿元，大老窖/小老窖2024Q1营收分别约为1/2.8亿元，新包装伊力王/壹号窖预计2024Q2上市，随着提价顺利传导，高档酒毛利率有望延续优化趋势。中档酒平稳增长，2023/2024Q1公司中档酒营收分别为5.51/1.94亿元，分别同增9%/7%，2023年中档酒销量为 1.01万吨（同减1%），吨价4.46万元/吨（同增13%），中档酒营收增速较为稳健，主要由价增贡献。低档酒放量提速，2023/2024Q1公司低档酒营收分别为1.69/0.57亿元，分别同增88%/51%，2023年低档酒销量为0.56万吨（同增 76%），吨价2.03万元/吨（同增11%），低端酒量增速度较快。 ▌销售架构持续调整，招商工作蓄势待发 疆内推进团队扩张，2023/2024Q1疆内营收分别为16.97/6.71亿元，分别同增50%/7%，公司针对省内终端网点分解伊力王销售目标，扩大销售团队、制定网点拓展计划，目前疆内基建/返工情况好于全国平均，关注市场复苏进度。疆外市场边际修复，2023/2024Q1疆外营收分别为4.89/1.49亿元，分别同增5%/37%，公司在疆外设置大小老窖专营公司，推进价格体系捋顺；浙江商源2023年企稳回升，2024Q1实现收入6000万（同增41%），目前已组建专项销售团队重点推进伊力王铺市，后续疆外市场有望持续修复。预计Q3正式开启招商工作，2023年公司直销/批发/线上渠道营收分别为2.58/17.93/1.35亿元，分别同增128%/33%/3%。2024Q1公司直销/批发/线上渠道营收分别为1.16/6.62/0.42亿元，分别同增94%/4%/18%，直销渠道贡献显著，公司预计2024Q3全面推进传统经销商、团购商招募工作，渠道布局持续完善。 ▌盈利预测 我们看好公司新任管理层上任后全面推行内部革新，随着提价顺利传导、组织渠道模式改革落地、经销商招募推进，公司内部势能有望进一步释放。根据年报与一季报，预计2024-2026年EPS分别为0.96/1.23/1.49元，当前股价对应PE分别为21/16/14倍，维持“买入”投资评级。 ▌风险提示 宏观经济下行风险、疆外开拓不及预期、伊力王增长不及预期、改革效果不及预期等。 预测指标 2023A 2024E 2025E 2026E 主营收入（百万元） 2,231 2,842 3,465 4,076 增长率（%） 37.5% 27.4% 21.9% 17.6% 归母净利润（百万元） 340 455 578 702 增长率（%） 105.4% 33.8% 27.1% 21.5% 摊薄每股收益（元） 0.72 0.96 1.23 1.49 ROE（%） 8.7% 11.0% 13.1% 14.7% 资料来源：Wind，华鑫证券研究 公司盈利预测（百万元） 资产负债表 2023A 2024E 2025E 2026E 利润表 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产: 营业收入 2,231 2,842 3,465 4,076 现金及现金等价物 580 798 1,003 1,338 营业成本 1,155 1,433 1,714 1,991 应收款 138 156 161 156 营业税金及附加 318 406 499 591 存货 1,893 1,965 2,122 2,264 销售费用 210 284 350 416 其他流动资产 95 85 87 82 管理费用 79 99 118 135 流动资产合计 2,706 3,005 3,373 3,840 财务费用 4 -14 -19 -28 非流动资产: 研发费用 19 24 29 35 金融类资产 0 0 0 0 费用合计 312 394 478 557 固定资产 1,727 1,718 1,645 1,553 资产减值损失 -3 1 0 0 在建工程 176 70 28 11 公允价值变动 0 0 0 0 无形资产 86 82 77 73 投资收益 0 2 3 4 长期股权投资 200 200 200 200 营业利润 454 611 776 942 其他非流动资产 40 40 40 40 加:营业外收入 7 5 4 3 非流动资产合计 2,230 2,110 1,992 1,878 减:营业外支出 3 2 1 0 资产总计 4,935 5,115 5,365 5,718 利润总额 458 614 779 945 流动负债: 所得税费用 112 150 189 229 短期借款 0 0 0 0 净利润 346 464 590 717 应付账款、票据 470 403 364 354 少数股东损益 6 9 12 14 其他流动负债 285 285 285 285 归母净利润 340 455 578 702 流动负债合计 828 789 744 728 主要财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 成长性营业收入增长率 37.5% 27.4% 21.9% 17.6% 归母净利润增长率 105.4% 33.8% 27.1% 21.5% 盈利能力毛利率 48.2% 49.6% 50.5% 51.2% 四项费用/营收 14.0% 13.9% 13.8% 13.7% 净利率 15.5% 16.3% 17.0% 17.6% ROE 8.7% 11.0% 13.1% 14.7% 偿债能力资产负债率 20.9% 19.5% 17.9% 16.5% 净利润 346 464 590 717 营运能力 少数股东权益 6 9 12 14 总资产周转率 0.5 0.6 0.6 0.7 折旧摊销 110 119 119 114 应收账款周转率 16.2 18.3 21.5 26.1 公允价值变动 0 0 0 0 存货周转率 0.6 0.9 1.0 1.1 营运资金变动 -160 -120 -209 -147 每股数据(元/股) 经营活动现金净流量 302 473 511 697 EPS 0.72 0.96 1.23 1.49 投资活动现金净流量 -255 115 115 110 P/E 28.0 20.9 16.4 13.5 筹资活动现金净流量 172 -245 -295 -348 P/S 4.3 3.3 2.7 2.3 现金流量净额 218 343 331 459 P/B 2.5 2.4 2.2 2.0 非流动负债:长期借款 190 195 201 204 其他非流动负债 13 13 13 13 非流动负债合计 203 208 214 217 负债合计 1,032 997 958 945 所有者权益股本 472 472 472 472 股东权益 3,904 4,118 4,407 4,773 负债和所有者权益 4,935 5,115 5,365 5,718 现金流量表 2023A 2024E 2025E 2026E 资料来源：Wind、华鑫证券研究 ▌食品饮料组介绍 孙山山：经济学硕士，6年食品饮料卖方研究经验，全面覆盖食品饮料行业，聚焦饮料子板块，深度研究白酒行业等。曾就职于国信证券、新时代证券、国海证券，于2021年11月加盟华鑫证券研究所担任食品饮料首席分析师，负责 食品饮料行业研究工作。获得2021年东方财富百强分析师食品饮料行业第一名、2021年第九届东方财富行业最佳分析师食品饮料组第一名和2021年金麒麟新锐分析师称号。注重研究行业和个股基本面，寻求中长期个股机会，擅长把握中短期潜力个股；勤于思考白酒板块，对苏酒有深入市场的思考和深刻见解。 肖燕南：湖南大学金融硕士，于2023年6月加入华鑫证券研究所，研究方向是次高端等白酒和软饮料板块。 廖望州：香港中文大学硕士，CFA，3年食品饮料行业研究经验，覆盖啤酒、卤味、徽酒领域。 ▌证券分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 ▌证券投资评级说明 股票投资评级说明： 投资建议 预测个股相对同期证券市场代表性指数涨幅 1 买入 >20% 2 增持 10%—20% 3 中性 -10%—10% 4 卖出 <-10% 行业投资评级说明： 投资建议 行业指数相对同期证券市场代表性指数涨幅 1 推荐 >10% 2 中性 -10%—10% 3 回避 <-10% 以报告日后的12个月内，预测个股或行业指数相对于相关证券市场主要指数的涨跌幅为标准。 相关证券市场代表性指数说明：A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基 准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以道琼斯指数为基准。 ▌免责条款 华鑫证券有限责任公司（以下简称“华鑫证券”）具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。本报告由华鑫证券制作，仅供华鑫证券的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告中的信息均来源于公开资料，华鑫证券研究部门及相关研