24Q1业绩点评：新项目爬坡影响利润，免税业务同比高增

信达证券股份有限公司 CINDASECURITIESCO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 涂佳妮社服&零售分析师 执业编号：S1500522110004 联系电话：15001800559 邮箱：tujiani@cindasc.com 刘嘉仁社零&美护首席分析师 执业编号：S1500522110002 联系电话：15000310173 邮箱：liujiaren@cindasc.com — 上次评级 — 投资评级 证券研究报告 公司研究点评报告 王府井（600859.SH） 王府井（600859.SH）24Q1业绩点评：新项目爬坡影响利润，免税业务同比高增 2024年4月27日 �府井披露一季报：24年Q1公司实现营收33.08亿元/同比-1.74%，归母 2.02亿元/同比-10.86%，扣非1.93亿元/同比-13.72%，毛利率41.22%/-1.58pct，净利率6.31%/-0.6pct。 收入端来看，商品消费恢复较慢，营收同比小幅下降，但免税、奥莱、购物中心表现优秀： 奥莱与购物中心满足体验、高性价比需求，展现较强韧性：1）24Q1奥莱实 现营收5.88亿元/+9.45%，毛利率64.63%/-5.29pct；23年底�府井奥莱UPTOWN开业，定位于年轻力混合型奥莱，有望于年内逐步爬坡贡献增量；2）24Q1购物中心实现营收6.74亿元/同比+3.52%，毛利率45.23%/-4.15pct，此外23年底北京金街喜悦购物中心开业，并布局贵阳新物业。 免税业务持续爬坡，二三期建设加速推进：24Q1免税业务实现营收1.21亿元/+116.78%，毛利率18.04%/+3.37pct。�府井国际免税港一季度销售、客 流均创新高，营收（有税租金+免税收入）同比+81%，客流同比+33%，后续将秉持“有税+免税”深度融合特点，加快推进项目建设调整。 百货一店一策转型，短期仍承压：由于经营品类相对单一，功能体验不足，百货经营业绩呈下滑态势，24年Q1实现营收14.49亿元/-11.25%，毛利率 35.39%/-1.81pct。公司采取一店一策对百货门店实施转型调整，部分完成转型的门店经营业绩得到改善，后续将加大调整力度；2）专卖店：24Q1营收3.78亿元/-4.98%，毛利率18.25%/+0.20pct；3）超市：24Q1营收0.81亿元 /-31.06%，毛利率16.97%/+1.66pct。超市较23年同期关闭4家门店，剔除闭店因素，超市业态收入同店同比-18.88%。 利润端来看，新项目及新业态尚处培育期，固定成本及新租赁准则影响下，利润下滑幅度高于收入下滑幅度：24年Q1公司实现销售毛利率41.22%-1.58/pct，销售净利率6.31%/-0.6pct，销售费率13.34%/+0.07pct，管理费率 15.21%/+1.21pct，财务费率0.51%/-1.76pct。 盈利预测：公司坚持深耕零售主业，完善零售生态链，逐步实现有税+免税的双轮驱动业务格局。我们预计24-26年归母净利润分别为9.17/10.84/12.14 亿元，对应4月26日收盘价PE分别为17/14/13X。 风险提示：消费力疲软，免税业务推进不及预期，市场竞争格局加剧 重要财务指标营业总收入（百万元） 2022A10,800 2023A12,224 2024E13,595 2025E15,088 2026E16,588 同比(%) -15.3% 13.2% 11.2% 11.0% 9.9% 归属母公司净利润（百万元） 195 709 917 1,084 1,214 同比(%) -85.5% 264.1% 29.2% 18.3% 12.0% 毛利率(%) 38.3% 41.8% 42.0% 42.7% 43.3% ROE(%) 1.0% 3.6% 4.5% 5.0% 5.3% EPS（摊薄）（元） 0.17 0.62 0.81 0.96 1.07 P/E 78.95 21.68 16.78 14.19 12.67 P/B 0.80 0.78 0.75 0.71 0.68 资料来源：万得，信达证券研发中心预测;股价为2024年4月26日收盘价 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2022A2023A 2024E2025E 2026E 会计年度 2022A 2023A 2024E2025E 2026E 流动资产 12,63314,134 14,51715,475 16,627 营业总收入 10,800 12,224 13,59515,088 16,588 货币资金 9,99711,119 11,36612,046 12,958 营业成本 6,665 7,110 7,8858,648 9,413 应收票据 00 00 0 营业税金及附加 276 355 379427 467 应收账款 383448 490548 600 销售费用 1,701 1,854 2,0882,307 2,540 预付账款 182299 274332 344 管理费用 1,560 1,484 1,7551,909 2,113 存货 1,6571,825 1,9622,142 2,297 研发费用 0 0 00 0 其他 415443 425406 427 财务费用 262 291 187189 172 非流动资产 25,25426,987 28,26529,428 30,269 减值损失合计 -69 -31 -24-22 -23 长期股权投资 1,8731,985 2,2042,370 2,562 投资净收益 300 17 2727 31 固定资产（合计） 8,2087,926 8,3258,478 8,396 其他 -28 38 4955 0 无形资产 1,1431,090 1,039986 934 营业利润 539 1,154 1,3531,669 1,891 其他 14,03015,985 16,69817,594 18,377 营业外收支 -6 55 4040 0 资产总计 37,88741,122 42,78244,903 46,896 利润总额 533 1,208 1,3931,709 1,891 流动负债 7,7788,889 9,36210,327 11,026 所得税 397 448 418553 597 短期借款 197203 206211 214 净利润 136 760 9751,156 1,294 应付票据 00 00 0 少数股东损益 -58 51 5972 80 应付账款 2,0982,883 2,8393,310 3,496 归属母公司净利润 195 709 9171,084 1,214 其他 5,4835,803 6,3176,806 7,316 EBITDA 2,463 3,348 3,4233,970 4,354 非流动负债 10,16611,794 12,18012,180 12,180 0.17 0.63 0.810.96 1.07 长期借款 738637 637637 637 其他 9,42811,157 11,54311,543 11,543 现金流量表 单位:百万元 负债合计 17,94420,683 21,54222,507 23,207 会计年度 2022A 2023A 2024E2025E 2026E 少数股东权益 801712 770842 922 经营活动现金流 1,641 3,604 3,5614,293 4,476 归属母公司股东权益 19,14219,727 20,47021,554 22,768 净利润 136 760 9751,156 1,294 负债和股东权益 37,88741,122 42,78244,903 46,896 折旧摊销 1,910 1,932 1,8422,072 2,291 财务费用 473 467 465473 473 重要财务指标 单位:百万元 投资损失 -300 -17 -27-27 -31 会计年度 2022A2023A 2024E2025E 2026E 营运资金变动 -782 489 339653 425 营业总收入 10,80012,224 13,59515,088 16,588 其它 204 -26 -33-34 23 同比（%） -15.3%13.2% 11.2%11.0% 9.9% 投资活动现金流 -1,488 -1,033 -2,933-3,144 -3,095 归属母公司净利润 195709 9171,084 1,214 资本支出 -728 -902 -2,742-2,996 -2,923 同比（%） -85.5%264.1% 29.2%18.3% 12.0% 长期投资 -550 0 -256-201 -202 毛利率（%） 38.3%41.8% 42.0%42.7% 43.3% 其他 -210 -131 6552 31 ROE% 1.0%3.6% 4.5%5.0% 5.3% 筹资活动现金流 -4,852 -1,628 -205-468 -469 EPS(摊薄)(元) 0.170.62 0.810.96 1.07 吸收投资 71 0 20 0 P/E 78.9521.68 16.7814.19 12.67 借款 197 271 35 4 P/B 0.800.78 0.750.71 0.68 -595 -321 -465-473 -473 EV/EBITDA 12.605.17 4.263.51 2.99 现金流净增加额 -4,683 946 423680 912 EPS(当年)(元) 支付利息或股息 研究团队简介 刘嘉仁，社零&美护首席分析师。曾供职于第一金证券、凯基证券、兴业证券。2016年加入兴业证券社会服务团队，2019年担任社会服务首席分析师，2020年接管商贸零售团队，2021年任现代服务业研究中心总经理。2022年加入信达证券，任研究开发中心副总经理。2021年获新财富批零与社服第2名、水晶球社服第1名/零售第1名、新浪财经金麒麟最佳分析师医美第1名/零售第2名/社服第3名、上证报最佳分 析师批零社服第3名，2022年获新浪财经金麒麟最佳分析师医美第2名/社服第2名/零售第2名、医美行业白金分析师。 王越，美护&社服高级分析师。上海交通大学金融学硕士，南京大学经济学学士，2018年7月研究生毕业后加入兴业证券社会服务小组，2022年11月加入信达新消费团队。主要覆盖化妆品、医美、社会服务行业。 周子莘，美容护理分析师。南京大学经济学硕士，华中科技大学经济学学士，曾任兴业证券社会服务行业美护分析师，2022年11月加入信达新消费团队。主要覆盖化妆品、医美。 涂佳妮，社服&零售分析师。新加坡南洋理工大学金融硕士，中国科学技术大学工学学士，曾任兴业证券社服&零售行业分析师，2022年11月加入信达新消费团队，主要覆盖免税、眼视光、隐形正畸、宠物、零售等行业。 宿一赫，南安普顿大学金融硕士，同济大学工学学士，CFA三级，曾任西南证券交运与社服行业分析师 2022年12月加入信达新消费团队，覆盖出行链、酒旅餐饮、博彩等行业。 蔡昕妤，圣路易斯华盛顿大学金融硕士，曾任国金证券商贸零售研究员，2023年3月加入信达新消费团队，主要覆盖黄金珠宝、培育钻石板块。 李汶静，伊利诺伊大学香槟分校理学硕士，西南财经大学经济学学士，2022年11月加入信达新消费团队。主要覆盖化妆品、医美。 林凌，厦门大学经济学院金融硕士，2023年1月加入信达新消费团队。主要覆盖化妆品、医美。 张洪滨，复旦大学金融学硕士，复旦大学经济学学士，2023年7月加入信达新消费团队，主要覆盖酒店、景区。 分析师声明 负责本报告全部或部分内容的每一位分析师在此申明，本人具有证券投资咨询执业资格，并在中国证券业协会注册登记为证券分析师,以勤勉的职业态度,独立、客