公司简评报告：老三样稳健，新品类提速

公司研究 公司简评 买入（维持） 报告原因：业绩点评 甘源食品（002991）：老三样稳健，新品类提速 证券分析师 姚星辰S0630523010001 yxc@longone.com.cn 投资要点 ——公司简评报告 食品饮料 联系人陈涛 cht@longone.com.cn 数据日期 2024/04/24 收盘价 86.45 总股本(万股) 9,322 流通A股/B股(万股) 4,969/0 资产负债率(%) 17.31% 市净率(倍) 4.59 净资产收益率(加权) 5.32 12个月内最高/最低价 94.50/61.39 事件：4月23日，公司发布2023年年报及2024年一季报业绩，公司2023年营业总收入为 18.48亿元（同比+27.36%），归母净利润为3.29亿元（同比+107.82%），扣非净利润2.92亿元（同比+96.76%）。其中，2023年Q4公司营业收入为5.34亿元（同比+10.85%），归母净利润为1.15亿元（同比+66.99%），扣非净利润为1.04亿元（同比+45.39%）。2024年Q1公司营业收入为5.86亿元（同比+49.75%），归母净利润为0.91亿元（同比+65.30%），扣非净利润为0.84亿元（同比+69.25%）。 老三样增速稳健，综合果仁及豆果维持高增，新品薯片和花生表现突出。2023年综合果仁及豆果、青豌豆、瓜子仁、蚕豆、其他系列分别收入5.04、4.65、2.73、2.32、3.62亿元，同比+32.16%、+26.04%、+18.38%、+11.02%、+43.29%。占比分别为27.30%、25.19%、 14.78%、12.53%、19.62%。公司形成了以豆类炒货、调味坚果仁和膨化烘焙为主的休闲产品矩阵。其中公司老三样增速保持稳健，综合果仁及豆果增速维持高增，新口味调味坚果进入高端会员店销售提升了系列产品收入增速，增强了公司品牌势能。公司新品薯片和口味花生表现强劲，站稳膨化食品市场，扩充了公司的产品矩阵。公司坚持多品类发展，快速响应市场需求，可以不断满足消费者多种口味和产品的需求。 新媒体线上渠道发展迅速，坚持全渠道深耕。2023年经销实现营收15.72亿元（同比 +27.63%）、电商2.16亿元（同比+29.39%）、其他0.49亿元（同比+9.86%），零食专营店、会员店、电商为主要驱动。2023年全部经销商数量为3158家（同比+235家）。电商自营业务、平台销售收入分别为1.52、0.64亿元，同比+34.44%、+18.74%。公司大力发展品牌自播、达播以及短视频业务，新媒体线上渠道拓展迅速，线下新渠道方面，公司与 零食量贩店建立深度合作并将口味坚果引进高端会员店。公司坚持全渠道深耕策略，在稳 2024年04月25日 相关研究 《甘源食品（002991.SZ）：增长稳健，盈利空间持续释放——公司简评报告》2023.08.11 《甘源食品（002991.SZ）：维持高水准表现，下半年值得期待——公司简评报告》2023.07.09 固现有经销商渠道同时探索线上和线上新渠道。未来叠加经销商下沉拓展、提质优化，公司有望打开产品+渠道双轮增长空间。 原材料价格下跌，公司毛利率提升。2023年毛利率为36.24%（同比+1.98pct），净利率为17.81%（同比+6.90pct），其中2023Q4毛利率为36.04%（同比+1.14pct），净利率为21.53%（同比+7.25pct）。2024年Q1毛利率为35.39%（同比-0.96pct），净利率为15.58% （同比+1.48pct）。受夏威夷果仁和棕榈油高位回落以及渠道和产品结构变化带来的费控优化，公司盈利能力有望持续提升。费用逐步降低，公司2023年销售、管理、研发、财务费率分别为11.50%（同比-2.55pct）、3.78%（同比-0.72pct）、+1.26%（同比-0.30pct）、 -0.83%（同比-0.04pct）。公司受益于规模效应，销售费用率和管理费用率逐步降低，未来随着管理层效率提升以及规模效应，公司费用率有望进一步下降。 投资建议：公司目前老三样发展趋势稳健，不断尝试推新并打造爆款。公司渠道方面建设优秀，坚持全渠道发展战略，我们调整2024年盈利预测。我们预测公司2024-2026年归属 于母公司净利润分别为3.99亿元、5.04亿元及6.26亿元，对应EPS分别为4.28元、5.40元及6.72元，当前股价对应PE分别为20.21倍、16.00倍及12.87倍，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格大幅波动风险、食品安全风险、渠道推广不力风险、经济恢复不及预期风险。 盈利预测与估值简表 2023A 2024E 2025E 2026E 主营收入(百万元) 1,847.56 2,284.99 2,791.34 3,367.21 同比增速(%) 27.36% 23.68% 22.16% 20.63% 归母净利润(百万元) 329.06 398.83 503.51 626.26 同比增速(%) 107.82% 21.20% 26.25% 24.38% 毛利率(%) 36.24% 36.48% 36.72% 36.94% 每股盈利(元) 3.58 4.28 5.40 6.72 ROE(%) 19.5% 21.6% 24.6% 27.3% PE(倍) 19.96 20.21 16.00 12.87 资料来源：携宁，东海证券研究所注：截止时间2024年04月24日 图1公司营收及增速图2公司归母净利润及增速 资料来源：公司年报，东海证券研究所资料来源：公司年报，东海证券研究所 图3公司营收按产品分类占比图4公司营收按渠道分类占比 资料来源：公司年报，东海证券研究所资料来源：公司年报，东海证券研究所 表1全部经销商数量（个） 2021年 2022年 2023年 正式经销商小计 1943 2142 2385 试销经销商 651 781 773 全部经销商 2594 2923 3158 资料来源：公司年报，东海证券研究所 附录：三大报表预测值 利润表 资产负债表 单位：百万元 2023A 2024E 2025E 2026E 单位：百万元 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入 1,848 2,285 2,791 3,367 货币资金 648 829 1,033 1,290 %同比增速 27% 24% 22% 21% 交易性金融资产 357 357 357 357 营业成本 1,178 1,451 1,766 2,123 应收账款及应收票据 29 32 39 47 毛利 670 834 1,025 1,244 存货 177 202 245 295 ％营业收入 36% 36% 37% 37% 预付账款 32 39 47 57 税金及附加 19 25 31 37 其他流动资产 19 20 22 23 ％营业收入 1% 1% 1% 1% 流动资产合计 1,262 1,479 1,744 2,069 销售费用 212 263 313 367 长期股权投资 0 0 0 0 ％营业收入 11% 12% 11% 11% 投资性房地产 0 0 0 0 管理费用 70 85 100 118 固定资产合计 525 541 554 563 ％营业收入 4% 4% 4% 4% 无形资产 98 96 94 92 研发费用 23 29 35 42 商誉 0 0 0 0 ％营业收入 1% 1% 1% 1% 递延所得税资产 27 29 29 29 财务费用 -15 -6 -8 -10 其他非流动资产 183 187 191 194 ％营业收入 -1% 0% 0% 0% 资产总计 2,095 2,333 2,612 2,947 资产减值损失 -5 0 0 0 短期借款 0 0 0 0 信用减值损失 -1 0 0 0 应付票据及应付账款 111 141 172 206 其他收益 39 23 28 34 预收账款 0 0 0 0 投资收益 9 11 14 17 应付职工薪酬 30 40 48 57 净敞口套期收益 0 0 0 0 应交税费 29 34 42 51 公允价值变动收益 3 0 0 0 其他流动负债 127 158 191 226 资产处置收益 0 0 0 0 流动负债合计 297 373 453 541 营业利润 406 473 596 741 长期借款 0 0 0 0 ％营业收入 22% 21% 21% 22% 应付债券 0 0 0 0 营业外收支 -3 -4 -4 -4 递延所得税负债 14 15 15 15 利润总额 403 469 592 737 其他非流动负债 99 99 99 99 ％营业收入 22% 21% 21% 22% 负债合计 410 486 566 654 所得税费用 74 70 89 111 归属于母公司的所有者权益 1,685 1,846 2,045 2,293 净利润 329 399 504 626 少数股东权益 0 0 0 0 ％营业收入 18% 17% 18% 19% 股东权益 1,685 1,846 2,045 2,293 归属于母公司的净利润 329 399 504 626 负债及股东权益 2,095 2,333 2,612 2,947 %同比增速 108% 21% 26% 24% 现金流量表 少数股东损益 0 0 0 0 单位：百万元 2023A 2024E 2025E 2026E EPS（元/股） 3.58 4.28 5.40 6.72 经营活动现金流净额 258 480 569 692 基本指标 投资 233 0 0 0 2023A 2024E 2025E 2026E 资本性支出 -174 -74 -74 -74 EPS 3.58 4.28 5.40 6.72 其他 -113 12 14 17 BVPS 18.07 19.81 21.94 24.60 投资活动现金流净额 -54 -62 -60 -57 PE 19.96 20.21 16.00 12.87 债权融资 0 0 0 0 PEG 0.19 0.95 0.61 0.53 股权融资 0 1 0 0 PB 3.95 4.36 3.94 3.51 支付股利及利息 -100 -238 -305 -379 EV/EBITDA 13.59 14.06 10.99 8.61 其他 -62 0 0 0 ROE 20% 22% 25% 27% 筹资活动现金流净额 -162 -237 -305 -379 ROIC 18% 21% 24% 27% 现金净流量 42 180 204 256 资料来源：携宁，东海证券研究所（截止日期为2024年04月24日收盘） 一、评级说明 评级 说明 市场指数评级 看多 未来6个月内沪深300指数上升幅度达到或超过20% 看平 未来6个月内沪深300指数波动幅度在-20%—20%之间 看空 未来6个月内沪深300指数下跌幅度达到或超过20% 行业指数评级 超配 未来6个月内行业指数相对强于沪深300指数达到或超过10% 标配 未来6个月内行业指数相对沪深300指数在-10%—10%之间 低配 未来6个月内行业指数相对弱于沪深300指数达到或超过10% 公司股票评级 买入 未来6个月内股价相对强于沪深300指数达到或超过15% 增持 未来6个月内股价相对强于沪深300指数在5%—15%之间 中性 未来6个月内股价相对沪深300指数在-5%—5%之间 减持 未来6个月内股价相对弱于沪深300指数5%—15%之间 卖出 未来6个月内股价相对弱于沪深300指数达到或超过15% 二、分析师声明： 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，具备专业胜任能力，保证以专业严谨的研究方法和分析逻辑，采用合法合规的数据信息，审慎提出研究结论，独立、客观地出具本报告。