Q1冰压主业快速增长，盈利能力改善

2024年04月26日长虹华意(000404.SZ) Q1冰压主业快速增长，盈利能力改善 公司快报 证券研究报告其他家电投资评级买入-A首次评级 6个月目标价9.07元股价(2024-04-25)6.65元 事件：长虹华意公布2024年一季报。公司Q1实现收入33.4亿元，YoY-21.2%；实现归母净利润0.8亿元，YoY+27.0%；实现扣 非归母净利润0.8亿元，YoY+34.2%。我们认为，受原材料及配件收入减少影响，Q1长虹华意单季收入有所下降，但冰压主业收入持续增长，盈利能力有所改善。 Q1单季收入有所承压：Q1长虹华意收入同比有所下降，主要因为原材料及配件收入减少，且公司退出扫地机业务，而去年同期有相关业务收入。主业方面，公司持续优化产品结构，加速拓展国内外客户，我们推断Q1冰压收入同比快速增长。据产业在线数据，1-2月，长虹华意压缩机内销/外销出货量YoY+34.4%/+8.0%。展望后续，家电“以旧换新”政策有望推出，或将有效刺激冰箱更新需求释放和产品结构升级，进而拉动冰箱压缩机销量提升（详见专题报告：《以旧换新政策如何影响家电消费？》）。长虹华意作为冰箱压缩机行业龙头，有望充分受益于“以旧换新”政策。 Q1盈利能力同比提升：Q1长虹华意归母净利率2.4%，同比 +0.9pct。公司盈利能力改善，主要因为：1）公司持续优化产品结构，不断强化增收降本工作，Q1毛利率同比+1.1pct；2）本期应收票据、应收账款期末结构变动，预期信用损失减少，Q1信用减值损失/收入同比+0.8pct；3）汇率因素导致汇兑收益增加，Q1财务费用率同比-0.5pct。后续，随着公司持续优化产品结构，推动生产效率提升，盈利能力有望稳步改善。 Q1经营性现金流净流出有所扩大：长虹华意Q1经营性现金流净额-4.4亿元，去年同期为-4.1亿元。公司经营性现金流净流出金额有所扩大，主要因为收入规模下降，Q1销售商品、提供劳务收到的现金YoY-28.8%。Q1期末货币资金余额56.1亿元，YoY+49.4%，现金储备较为充裕。 投资建议：长虹华意在全球冰压行业的龙头地位稳固，公司持续优化产品结构，且积极拓展新能源汽车空调压缩机业务，经营表现有望稳步提升。预计公司2024年~2026年的EPS分别为0.60/0.71/0.83元，首次覆盖给予买入-A的投资评级，给予公司 2024年15倍动态市盈率，相当于6个月目标价9.07元。 风险提示：行业竞争加剧，原材料价格大幅上升，海外贸易冲入风险、相关假设及预测不及预期。 交易数据总市值(百万元) 4,628.37 流通市值(百万元) 4,612.71 总股本(百万股) 696.00 流通股本(百万股) 693.64 12个月价格区间4.57/8.02元 长虹华意 沪深300 20% 10% 0% -10% -20% -30% 2023-042023-082023-122024-04 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 -5.9 6.2 8.0 绝对收益 -5.8 11.8 -2.9 李奕臻 分析师 SAC执业证书编号：S1450520020001 liyz4@essence.com.cn 余昆分析师 SAC执业证书编号：S1450521070002 相关报告 yukun@essence.com.cn (亿元) 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 主营收入 131.0 128.9 110.1 117.6 127.6 净利润 2.6 3.6 4.2 5.0 5.8 每股收益(元) 0.38 0.52 0.60 0.71 0.83 每股净资产(元) 5.16 5.49 5.86 6.36 7.01 盈利和估值 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 市盈率(倍) 19.0 13.8 11.8 10.1 8.6 市净率(倍) 1.4 1.3 1.2 1.1 1.0 净利润率 2.0% 2.8% 3.8% 4.2% 4.5% 净资产收益率 7.3% 9.5% 10.3% 11.2% 11.8% 股息收益率 2.8% 0.0% 3.1% 3.0% 2.6% ROIC 7.8% 9.4% 10.9% 11.4% 12.1% 数据来源：Wind资讯，国投证券研究中心预测 1.财务指标 %2021Q2 2021Q3 2021Q4 2022Q1 2022Q2 2022Q3 2022Q4 2023Q1 2023Q2 2023Q3 2023Q4 2024Q1 营业收入YoY36.5 23.9 -3.7 9.3 2.0 -18.1 3.8 13.6 1.3 9.6 -32.0 -21.2 归母净利YoY5.0 69.8 123.0 369.5 12.3 36.2 32.8 92.5 116.5 69.3 -26.1 27.0 扣非归母净利YoY-14.3 -1,319.8 -147.7 -210.4 65.2 109.9 -810.0 167.5 155.4 43.9 -64.6 34.2 销售毛利率10.1 5.6 11.4 7.1 9.1 11.1 16.4 8.9 11.3 15.2 22.0 10.0 销售费用率1.9 -1.3 1.7 0.9 1.2 0.6 2.5 0.9 1.4 1.7 3.4 1.2 毛利率-销售费用8.2 6.9 9.6 6.2 7.9 10.5 13.8 7.9 9.9 13.6 18.7 8.8 销售净利率1.9 2.5 3.7 1.5 2.0 3.7 6.0 2.1 4.3 5.5 5.9 3.5 ROE1.3 1.4 2.6 0.9 1.4 1.9 3.3 1.7 2.8 3.0 2.3 2.1 扣非后ROE0.8 1.0 -0.3 0.6 1.4 2.1 2.3 1.6 3.3 2.8 0.8 2.0 ROA0.5 0.7 1.0 0.5 0.5 0.8 1.5 0.7 1.1 1.2 0.9 0.8 销售商品提供劳务89.7 87.7 106.6 60.2 104.4 92.6 80.9 64.5 101.2 77.2 122.9 58.2 经营活动现金净流23.7 7.8 19.4 -9.2 34.6 1.1 0.2 -9.6 28.1 -2.8 17.1 -13.2 经营活动现金净流1,669.9 408.4 2,505.7 -761.2 1,940.1 27.3 3.4 -432.3 545.4 -44.3 1,414.2 -350.2 经营现金流净额占311.9 126.4 201.3 -55.9 -177.3 21.3 -293.9 279.1 138.1 -137.3 144.8 -42.0 投资现金流净额占比-100.8 52.0 -77.3 51.0 241.5 167.9 -4,347.5 96.0 51.2 -103.6 -76.2 51.5 筹资现金流净额占比-111.1 -78.4 -24.0 105.0 35.8 -89.2 4,741.4 -275.1 -89.3 340.9 31.3 90.5 表1：财务指标分析 率 收到的现金/收入量/收入 量/经营净收益比 资料来源：Wind，国投证券研究中心 图1.收入与归母净利润同比 收入YoY归母净利润YoY（右轴） 2022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q1 20%400% 10% 350% 300% 0%250% -10% 200% 150% -20%100% -30% 50% 0% -40% 资料来源：wind，国投证券研究中心 -50% 2.盈利预测及估值 2.1.盈利预测 基于冰箱压缩机行业发展趋势和长虹华意的竞争力，我们对公司2024年-2026年的收入和业绩进行测算。关键假设如下： 1）全球冰箱需求空间较大，公司作为冰箱压缩机龙头，在技术研发、客户资源、生产制造和品牌知名度方面具有较强竞争力，其国内外市场份额有望持续提升，且有望受益于以旧换新政策刺激的更新需求释放。考虑到过去三年该产品销量年均复合增速+9%，假设2024年-2026年销量增速分别为+7%、+8%、+8%。公司持续优化产品结构，重点深耕变频、商用市场，预计未来几年冰箱压缩机均价将持续提升，假设2024年-2026年均价增速分别为+1%、+1%、+1%。随着产品销量和均价持续提升，该类产品毛利率有望稳步增加，假设2024年-2026年毛利率分别为16.35%、16.39%、16.43%。 2）考虑到公司不再把原材料及配件业务作为发展重点，我们预计未来几年该项业务收入将逐步减少，毛利率将逐渐下降。假设2024年-2026年原材料及配件收入增速分别为-80%、 -50%、-50%；毛利率分别为3.68%、2.72%、2.33%。 3）公司于2024年1月完成对所持有的格兰博股份转让，已退出扫地机业务。假设未来几年公司扫地机业务收入为0。 4）公司电池业务规模较小，且非公司主业，我们预计未来几年电池业务收入和毛利率保持稳定。假设2024年-2026年电池收入增速分别为+1%、+1%、+1%；毛利率分别为27.55%、27.55%、27.55%。 5）近几年我国新能源汽车市场规模不断扩大且持续保持快速发展趋势。公司子公司浙江威乐抓住新能源汽车高速增长机会，聚焦资源，加强重点客户开发，市场份额持续提升。预计公司新能源汽车空调压缩机销量将保持快速增长态势，产品升级带动均价和毛利率提升。假设2024年-2026年销量增速分别为+35%、+30%、+30%；均价增速分别为+2%、 +2%、+2%；毛利率分别为9.98%、10.07%、10.16%。 费用假设如下： 1）销售费用：公司持续完善国内外销售网络，预计销售费用将有所提升，但销售费用率随着收入规模扩大而有所下降。假设2024-2026年销售费用率分别为2.10%、2.00%、1.95%。2）管理费用：随着公司业务规模增长和业务领域的拓展，预计公司管理费用会有所提升，管理费用率有所下降。假设2024-2026年管理费用率分别为3.11%、3.00%、2.95%。 3）研发费用：公司持续加大对变频、商用压缩机的研发力度，且不断拓展新能源汽车空调压缩机领域，预计研发投入将有所增加，但研发费用率随着收入规模扩大而有所下降。假设2024-2026年研发费用率分别为3.90%、3.80%、3.75%。 4）财务费用：公司货币现金规模较大，预计将产生较多的利息收入。假设2024-2026年财务费用率分别为-0.48%、-0.50%、-0.64%。 综上，我们对公司2024-2026年经营预期如下： 表2：长虹华意收入与业绩预测 2022 2023 2024E 2025E 2026E 销量（万台） 6731.0 7273.0 7782.1 8404.7 9077.1 YoY -0.9% 8.1% 7.0% 8.0% 8.0% 均价（元/台） 136.6 125.8 127.0 128.3 129.6 冰箱冰柜压缩机 YoY 2.0% -7.9% 1.0% 1.0% 1.0% 收入（亿元） 92.0 91.5 98.9 107.8 117.6 YoY 1.1% -0.5% 8.1% 9.1% 9.1% 毛利率 12.16% 16.33% 16.35% 16.39% 16.43% 收入（亿元） 32.9 27.9 5.6 2.8 1.4 原材料及配件 YoY -8.7% -15.4% -80.0% -50.0% -50.0% 毛利率 6.19% 4.16% 3.68% 2.72% 2.33% 收入（亿元） 1.6 4.9 0 - - 智能扫地机 YoY -18.9% 203.3% -100% - - 毛利率 3.48% 5.66% - -