2023年盈利能力、现金流大幅改善，2024Q1营收、业绩均表现亮眼

2024年04月26日兔宝宝(002043.SZ) 2023年盈利能力/现金流大幅改善， 公司快报 证券研究报告 其他装饰材料 投资评级买入-A维持评级 6个月目标价12.87元股价(2024-04-25)10.70元 2024Q1营收/业绩均表现亮眼 事件：公司发布2023年年报和2024年一季报，2023年，公司 实现营业收入90.63亿元（yoy+1.63%），归母净利润6.89亿元 交易数据总市值(百万元) 8,978.87 流通市值(百万元) 7,807.64 总股本(百万股) 839.15 流通股本(百万股) 729.69 12个月价格区间 8.47/12.21元 （yoy+54.66%），扣非归母净利润5.83亿元（yoy+68.30%）。2024 年一季度，公司实现营业收入14.83亿元（yoy+33.37%），归母净 利润0.89亿元（yoy+18.81%），扣非归母净利润0.80亿元 （yoy+38.34%）。2023年拟向全体股东每10股派发现金红利5.5元（含税），分红率为66.10%，股息率为5.3%（以4月26日收盘价计算）。 2023年板材业务稳健发展，零售家居快速增长，归母业绩同比高增。2023年公司实现营收90.63亿元（yoy+1.63%），其中Q1-Q4公司各季度营收分别同比-31.65%、+2.15%、+15.28%和+9.46%。分业务看，1）装饰材料：装饰材料业务营收68.56亿元 （yoy+3.23%），板材（折算后）和其他装饰材料营收均保持稳健 增长态势。其中板材产品收入为44.34亿元（yoy-1.08%），板材品牌使用费（含易装）4.32亿元（yoy+14.32%），若将品牌使用费进行折算，公司板材业务A+B类折算后营收同比+8.6%；其他装饰 材料19.90亿元（yoy+11.71%）。2）定制家居：定制家居营收21.17 亿元（yoy-2.77%），其中全屋定制收入5.96亿元（yoy+15.48%）， 地板3.76亿元（yoy-1.63%），木门0.21亿元（-7.44%），工程端裕丰汉唐11.47亿元（yoy-10.50%），零售端全屋定制营收实现快速增长，工程端裕丰汉唐营收下滑幅度较大拖累定制家居板块营收增速。期内，公司归母净利润6.89亿元，同比高增54.66%，或主要系公司毛利率提升、费用率下降（股份支付费用减少）、资产减值大幅减少（商誉减值减少）和投资收益增加所致。 2023年盈利能力提升，期间费用率控制有效，经营性现金流大幅改善。从毛利率来看，2023年公司综合毛利率为18.42%，同比 +0.24pct，主要由于装饰材料业务费毛利率同比提升0.64pct至 16.52%，定制家居业务毛利率有所下滑，为23.77%（同比- 0.32pct）。从费用率看，期内公司期间费用率为6.78%，同比下降 1.72pct，其中销售/管理/财务费用率分别yoy-0.41pct/- 0.91pct/-0.37pct，期内公司管理费用同比减少22.51%，主要系当年职工薪酬和股权激励费用分别同比减少1331万元和6868万元；财务费用同比减少184.52%，主要系期内公司定增及经营性现金流入增加，利息收入增加所致。从减值看，期内公司资产减值大幅减少，针对青岛裕丰部分地产客户的应收逾期情况，期内 兔宝宝 沪深300 20% 10% 0% -10% -20% 2023-042023-082023-122024-04 股价表现 升幅% 相对收益 绝对收益 1M 9.1 9.2 3M 10.7 16.3 12M 13.4 2.5 资料来源：Wind资讯 董文静分析师 SAC执业证书编号：S1450522030004 dongwj@essence.com.cn 陈依凡联系人 SAC执业证书编号：S1450122070023 chenyf4@essence.com.cn 相关报告Q3营收恢复快速增长，盈利 2023-10-27 能力和现金流改善显著行业需求影响营收增速，毛 2023-08-29 利率和现金流改善显著疫情+减值拖累全年业绩，本 2023-05-03 部业务维持韧性，分红比例高达95%疫情+减值拖累业绩表现， 2023-02-28 2023年受益行业回暖轻装 上阵 Q3整体营收/业绩承压，本2022-10-31部扣非业绩实现正向增长 公司计提信用减值损失2.24亿元（同比+1792万元）；期内公司资产减值1216万元（同比-1.22亿元），主要系商誉减值同比减少；期内公司投资收益为6066万元（同比+2927万元）。得益于毛利率提升、费用率下降、资产减值减少和投资收益增加，期内公司销售净利率为7.84%，同比大幅提升2.66pct。从现金流看，期内公司经营性现金流为19.10亿元，同比高增104.63%，主要系公司加强营运资金管控，销售商品、提供劳务收到的现金增加 6.4亿元，购买商品、接受劳务支付的现金减少2.4亿元所致。 2024Q1装饰材料营收同比高增，2024Q1营收/业绩均表现亮眼。 2024Q1公司实现营业收入14.83亿元（yoy+33.37%），归母净利 润0.89亿元（yoy+18.81%），扣非归母净利润0.80亿元 （yoy+38.34%）。Q1营收同比高增主要由于在去年同期低基数基础上，装饰材料业务收入同比增长36.1%所致，其中板块A类销售增速或较快。期内，公司毛利率为17.86%（同比-4.88pct），主要由于23Q1业务结构调整，当期毛利率较高（为自2015-2024年同期最高值22.75%）。期内，公司期间费用率为8.64%（同比-4.74pct），其中销售/管理/财务/研发费用率分别同比-0.63pct/- 3.02pct/-0.71pct/-0.38pct，管理费用率下滑较多或由于公司股权激励费用减少所致。期内，公司非经常性损益为817万元，同 比减少826万元，剔除此项影响，公司扣非归母业绩同比高增38.34%，体现主营业务业绩的快速成长。 装饰材料多渠道运营，定制家居结构持续优化，高端板材龙头成长可期。1）装饰材料：公司作为装饰板材领域领军企业，品牌影响力突出，坚持多渠道运营，加速拓展渠道客户。①在传统零 售渠道，加快外围地区空白市场覆盖，成立乡镇渠道运营中心，加速推进乡镇市场布局。2023年，装饰材料业务完成乡镇店招商744家，完成乡镇店建设627家。截至2023末，公司装饰材料门 店共3765家，其中易装门店909家。②家具厂，公司大力推动经 销商与家具厂合作，快速抢占市场份额，截至2023年末，公司经 销商体系合作家具厂客户达1.6万多家。③家装公司，针对各类型家装公司，公司推出易企装及易装定制等多种合作模式，力争 和全国TOP50家装龙企达成战略合作。2）定制家居：零售端立足 华东优势地区，坚持产品中高端定位，打造区域性强势品牌，截 至2023末，公司定制家居专卖店共782家，其中家居综合店350 家（含全屋定制257家），全屋定制203家，地板店157家，木门 店72家。工程端以控规模降风险为主，将业务重点聚焦央国企客户，同时积极发展工程代理业务，预计后续对公司的影响逐步减弱。 盈利预测和投资建议：公司作为高端零售板材龙头，现金流表现亮眼，分红比例和股息率高，在C端优势渠道加大乡镇市场拓展，并大力拓展小B渠道，定制家居业务结构持续优化，中长期 成长可期。预计2024-2026年公司分别实现营业收入99.10亿元、 108.90亿元和119.74亿元，分别同比增长10.31%、9.91%和9.22%，实现归母净利润6.95亿元、8.50亿元和9.74亿元，分别同比增长6.62%、16.70%和15.03%，动态PE分别为12.9倍、 10.6倍和9.2倍，维持“买入-A”评级，给予目标价12.87元，对应2024年PE为15.5倍。 风险提示：下游需求不及预期；渠道拓展不及预期，市场开拓拓展不及预期；产品升级不及预期；行业竞争加剧；原材料价格大幅上涨等。 (百万元) 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 主营收入 8,917.4 9,062.9 9,910.4 10,889.8 11,973.6 净利润 445.4 689.4 695.2 849.5 974.2 每股收益(元) 0.53 0.82 0.83 1.01 1.16 每股净资产(元) 2.80 3.82 4.22 4.48 4.71 盈利和估值 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 市盈率(倍) 20.2 13.0 12.9 10.6 9.2 市净率(倍) 3.8 2.8 2.5 2.4 2.3 净利润率 5.0% 7.6% 7.0% 7.8% 8.1% 净资产收益率 19.0% 21.5% 19.6% 22.6% 24.7% 股息收益率 4.7% 0.0% 5.4% 7.1% 8.7% ROIC 27.6% 55.3% 336.6% 1,140.4% -746.1% 数据来源：Wind资讯，国投证券研究中心预测 财务报表预测和估值数据汇总 （百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 8,917.4 9,062.9 9,910.4 10,889.8 11,973.6 成长性 减:营业成本 7,296.4 7,393.6 8,081.8 8,872.3 9,749.5 营业收入增长率 -5.4% 1.6% 9.4% 9.9% 10.0% 营业税费 34.6 43.7 44.4 52.7 56.4 营业利润增长率 -36.3% 49.7% 2.7% 22.9% 15.5% 销售费用 328.0 295.9 322.6 355.0 388.5 净利润增长率 -37.4% 54.8% 0.8% 22.2% 14.7% 管理费用 341.4 264.5 288.4 316.9 347.2 EBITDA增长率 -40.3% 45.0% 8.3% 21.9% 15.1% 研发费用 70.9 69.5 76.4 86.0 95.8 EBIT增长率 -43.3% 50.4% 7.8% 22.9% 15.5% 财务费用 17.8 -15.0 -41.6 -50.8 -58.1 NOPLAT增长率 -38.4% 48.3% -1.9% 22.5% 14.8% 加:资产/信用减值损失 -339.6 -235.9 -259.5 -167.0 -132.5 投资资本增长率 -25.9% -83.9% -63.9% -275.4% 147.2% 公允价值变动收益 6.9 -1.0 - - - 净资产增长率 10.6% 35.0% 10.7% 6.5% 5.7% 投资和汇兑收益 31.4 60.7 46.0 46.0 50.9 营业利润 601.8 900.9 924.9 1,136.7 1,312.7 利润率 加:营业外净收支 10.0 6.7 9.0 8.6 8.1 毛利率 18.2% 18.4% 18.5% 18.5% 18.6% 利润总额 611.8 907.5 933.9 1,145.3 1,320.7 营业利润率 6.7% 9.9% 9.3% 10.4% 11.0% 减:所得税 149.9 197.1 214.8 266.9 314.5 净利润率 5.0% 7.6% 7.0% 7.8% 8.1% 净利润 445.4 689.4 695.2 849.5 974.2 EBITDA/营业收入 6.8% 9.7% 9.6% 10.7% 11.2% EBIT/营业收入 6.1% 9.0% 8.9% 10.0% 10.5% 资产负债表 运营效率 （百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 固定资产周转天数 21 21 17 16 15 货币